由于股市行情的看好，中國(guó)基金業(yè)正出現(xiàn)“一俊遮百丑”的狀況。而非理性的新投資者，同質(zhì)化的基金品種，熱衷短線的經(jīng)理人，優(yōu)質(zhì)企業(yè)的不足，對(duì)沖工具的缺乏等卻有可能使繁榮的表面如建立在沙灘之上，經(jīng)受不住多少風(fēng)雨。

作者簡(jiǎn)介：巴曙松，中國(guó)（海南）改革發(fā)展研究院金融研究中心主任，國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心研究員

2006年，中國(guó)基金業(yè)大放異彩，上半年出現(xiàn)了百億元基金之后，下半年又出現(xiàn)了四百億元的航母級(jí)基金?？v觀全年，73%的偏股型收益率都超過了百分之百，大量投資者開始由股民轉(zhuǎn)為基民，稱得上“一年走完了七年的發(fā)展路程”。但不可否認(rèn)，我們的基金行業(yè)從投資人、基金公司到經(jīng)理人和投資工具都存在著很多隱性的問題，制度的缺陷有待解決。

基金同質(zhì)化，投資風(fēng)格漂移

原來股市行情不好的時(shí)候，我們擔(dān)心基金行業(yè)起步階段維持不下去，基金產(chǎn)品更多的會(huì)面臨淘汰；但是現(xiàn)在行情看好的情況下我們擔(dān)心的是，基金行業(yè)蓬勃發(fā)展之后整個(gè)基金市場(chǎng)泥沙俱下。就像巴菲特講的一句名言：“只有當(dāng)潮水退去的時(shí)候，我們才知道誰沒有穿游泳褲。”

在基金行情普遍看好的情況下，新的基金投資者容易缺乏專業(yè)的了解，什么樣的基金都買。無論好基金、壞基金，一發(fā)都是上百億，這樣就使得基金優(yōu)勝劣汰這個(gè)機(jī)制在一定程度上受到抑制和破壞。我國(guó)基金業(yè)的隱憂就在于基金的同質(zhì)化以及基金風(fēng)格的變異和遷移、漂移。由于大家的基金組合形式都非常類似，市場(chǎng)的波動(dòng)就容易形成共振，如果因?yàn)槠渌驅(qū)е率袌?chǎng)大幅度下跌，就會(huì)產(chǎn)生基金的大量贖回，甚至產(chǎn)生類似于美國(guó)上個(gè)世紀(jì)80年代那次股災(zāi)——當(dāng)時(shí)的調(diào)查結(jié)果顯示，股災(zāi)根源不在于傳言，而是程序化交易惹的禍。因?yàn)榛鸸竟芾淼馁Y產(chǎn)規(guī)模增大了，他們就通過電腦程序設(shè)置很多自動(dòng)的交易程序，當(dāng)股市的下跌觸動(dòng)它的賣出程序的時(shí)候，不斷地產(chǎn)生新一波的賣出，就此形成了大規(guī)模股市下跌的壓力。

市場(chǎng)追求短線，投資決策浮躁

我們經(jīng)常說QFII去年抄底做得不錯(cuò)，為什么做得不錯(cuò)？并不在于我們的基金投資者、基金管理人沒有這個(gè)眼光，他能看到長(zhǎng)期市場(chǎng)的潛力，但是它被我們的媒體，被我們的投資人用非常短期的眼光進(jìn)行每日排名。如果排名在后10%，我們的基金經(jīng)理就面臨下崗。大多的基金管理人受制于排名制度，難以客觀地進(jìn)行投資決策。這樣就促使他不得不隨波逐流，不得不追漲殺跌。而QFII的資金提供者會(huì)以3～5年為一個(gè)周期，即使看到股票在下跌，也可以非常從容地慢慢挑選好的股票建倉(cāng)。

于是，我們有相當(dāng)一部分基金公司，整天盯著股市，看盤，看K線，還是采用散戶式的操作，追漲殺跌，其實(shí)扮演著放大了的散戶角色。這種基金操作方式如果形成了市場(chǎng)主要的力量，就不是一件對(duì)投資人、對(duì)整個(gè)市場(chǎng)投資有利的事情。其實(shí)比較理想的基金資產(chǎn)管理人不應(yīng)該去看盤，而應(yīng)該多去看企業(yè)，真正了解這個(gè)企業(yè)，對(duì)它進(jìn)行估值、選擇。作為投資市場(chǎng)的一個(gè)主體力量，就應(yīng)該像巴菲特所講的，你在投資一只股票的時(shí)候，首先想象你自己像在投資企業(yè)一樣，你要選擇什么樣的職業(yè)經(jīng)理人，你要選擇什么樣的行業(yè)，在什么樣的地區(qū)。投資股票也是，我們總在看看，看完之后總覺得這個(gè)曲線會(huì)向上、會(huì)向下，總會(huì)頻繁地買賣，這是中國(guó)市場(chǎng)的一個(gè)特點(diǎn)，我們也不能說是缺點(diǎn)還是優(yōu)點(diǎn)。香港證券市場(chǎng)最火熱的時(shí)候也就是100多億元到150億元的交易量，而我們動(dòng)不動(dòng)就2000多億元。

銀子多饅頭少，優(yōu)質(zhì)企業(yè)不足

央行公布的一季度調(diào)查顯示，居民投資基金的意愿創(chuàng)下歷史新高，30%的居民認(rèn)為在現(xiàn)在的物價(jià)利率水平下買基金和買股票更合算，基金占我們居民的金融資產(chǎn)的比例也達(dá)到11%，這創(chuàng)造了一個(gè)歷史新高。

但是目前我們市場(chǎng)的可投資對(duì)象太少，基金大概占市場(chǎng)市值的30%～40%，一些特別重要優(yōu)質(zhì)的企業(yè)能占到50%～70%。當(dāng)我們不斷有新涌進(jìn)的基金，投資對(duì)象是有限的。市場(chǎng)上銀子很多，但是饅頭太少，這時(shí)我們應(yīng)該呼吁雙向擴(kuò)容。

所謂雙向就是一方面要有新的投資者進(jìn)來，另一方面要有優(yōu)質(zhì)的上市公司作為投資對(duì)象?，F(xiàn)在中國(guó)證券市場(chǎng)的市值占GDP可能50%多，而上市公司創(chuàng)造的利潤(rùn)占整個(gè)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)的不到10%。國(guó)內(nèi)一些非常優(yōu)秀的企業(yè)，比如中石油、中移動(dòng)這些壟斷利潤(rùn)的上游行業(yè)最近幾年利潤(rùn)增長(zhǎng)非?？?，但是國(guó)內(nèi)的投資者分享不到。我們需要一大批優(yōu)質(zhì)的值得投資的上市公司成長(zhǎng)起來，進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)。為什么說美國(guó)股市是它經(jīng)濟(jì)的晴雨表，因?yàn)樗麄冋麄€(gè)上市公司能夠覆蓋美國(guó)50%～60%企業(yè)的盈利，基本上就反映在這個(gè)市場(chǎng)的波動(dòng)里邊，而我們大概就占10%左右。

當(dāng)我們的居民投資者的投資熱情起來之后，我們緊接著應(yīng)該縮短優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市的這些漫長(zhǎng)的審批程序，把定價(jià)權(quán)交給我們的投資者自己。

新進(jìn)入者誤解，懲優(yōu)獎(jiǎng)劣

大量的投資者是新進(jìn)入，對(duì)這個(gè)行業(yè)的了解都有非常多的誤解，而這是業(yè)內(nèi)人士難以理解的。比如認(rèn)為這個(gè)基金往往到1.3元、1.2元的時(shí)候贖回壓力很大，贖回之后買1塊錢的基金，認(rèn)為這是便宜的，而實(shí)際上基金的貴和便宜完全取決于當(dāng)時(shí)持有的組合，是在什么樣的點(diǎn)位持有的組合。而通常而言在一個(gè)上升的牛市里邊，可能買凈值最高的這些基金，它的收益率可能是更好。

很多基金公司為了迎合投資者，也采取一些凈值降到1塊，高比例分紅，把凈值降下來。這是市場(chǎng)雙向誤導(dǎo)，確實(shí)也出現(xiàn)降成1塊錢以后規(guī)模上升很多，這樣容易給一些做得比較好的基金壓力，做得好的時(shí)候贖回很多。我們投資者獎(jiǎng)勵(lì)了經(jīng)營(yíng)不好的基金，懲罰了經(jīng)營(yíng)比較好的基金。

對(duì)沖工具暫缺，造成股市牛短熊長(zhǎng)

股指期貨在五六月份推出，投資者對(duì)它有一個(gè)非常大的心理預(yù)期，認(rèn)為在股指期貨推出之前，市場(chǎng)會(huì)借藍(lán)籌股拉高股指，之后會(huì)通過沽空估值比較高的籌碼來獲利。簡(jiǎn)單來說，股指期貨上市前股指會(huì)大漲，推出后股市會(huì)大跌。其實(shí)這是沒有理論依據(jù)的，股指期貨只是一個(gè)工具而已，真正能決定市場(chǎng)走勢(shì)的還是回到我們基本面。

對(duì)于股指期貨，我很認(rèn)同莫頓的一句話——“不做期貨是最大的冒險(xiǎn)”。不做期貨相當(dāng)于任隨風(fēng)險(xiǎn)在敞口，做了期貨就相當(dāng)于進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理。如果沒有這樣的衍生工具，實(shí)際上給了這些借口說我們所有的參與者要想獲利，只能把市場(chǎng)推高。如果推出股指期貨之后形成了一個(gè)制衡力量，不用你推到很高的時(shí)候，市場(chǎng)就有力量制衡它。不至于形成像我們過去多少年說的牛短熊長(zhǎng)，中國(guó)過去股市自建立以來，真正對(duì)一個(gè)投資者來說關(guān)鍵的交易日有沒有60天？如果你錯(cuò)過60天，沒有在市場(chǎng)上持有倉(cāng)位，基本上就是大幅的虧損。所以，是一個(gè)典型的牛短熊長(zhǎng)的特征，就是因?yàn)樗鄙賹?duì)沖。

實(shí)際上股指期貨推出之后，很多原來有非常嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)管制要求的機(jī)構(gòu)可能敢于放更多的資金進(jìn)來，因?yàn)橛酗L(fēng)險(xiǎn)管理和鎖定。但是不利的一面也同樣存在，現(xiàn)在市場(chǎng)已經(jīng)有一些股票估值不低了，市場(chǎng)會(huì)有通過沽空估值比較高的籌碼來獲利的可能。而我們的上證綜指非常有趣，金融占市值的比例超過50%，都是一個(gè)類似于準(zhǔn)金融指數(shù)。大家老在爭(zhēng)論到底調(diào)整到2245點(diǎn)還是到4000點(diǎn)，這個(gè)爭(zhēng)論在上證綜指上已經(jīng)沒有太大的意義。想要進(jìn)到4000點(diǎn)也不是很難，中行、工行、人壽這幾只股票，流通行業(yè)很少，占的總股本也很大，稍微漲一漲估計(jì)就到4000點(diǎn)，但是可能大部分投資者都在賠錢。有的人建議把上證綜指停止發(fā)布，我們就發(fā)布一下滬深300，這樣從流通盤計(jì)算來看，也不失會(huì)是一個(gè)好的建議。

(詳情請(qǐng)見本刊增刊《基金大勢(shì)?2007基金發(fā)展報(bào)告暨投資方向》，聯(lián)系電話：023—63897105)

[編輯 胡 浩]

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