孫旭東
盡管對于萬通地產(chǎn)2009年的業(yè)績預期并不高,但是,從公司的發(fā)展戰(zhàn)略、穩(wěn)健的財務(wù)狀況及對投資者的回報中,看到了對于價值投資的吸引力
自2008年9月18日創(chuàng)出6.06元的低點后,萬通地產(chǎn)(600246.SH)的股價表現(xiàn)在地產(chǎn)股中算得上是佼佼者。2009年2月25日,萬通地產(chǎn)創(chuàng)出了19.38元的高點,漲幅高達219.80%。此時,萬科的漲幅不過80%,保利地產(chǎn)也不過93%。
萬通地產(chǎn)股價大幅上漲的原因是什么?我們對公司2008年年報作了分析,認為基本面并不支持公司股價如此大漲,而且,公司2009年的業(yè)績很有可能不如2008年。有趣的是,多名分析師預計,萬通地產(chǎn)2009年業(yè)績將有兩位數(shù)的增長。另有消息稱,萬通地產(chǎn)股價大漲是,是因為公司要搞一個極具想象力的“宏大工程”——這顯然是一場鬧劇。
雖然如此,萬通地產(chǎn)年報所表現(xiàn)出來的公司戰(zhàn)略清晰、注重財務(wù)穩(wěn)健和努力回報投資者等亮點,顯然增強了其對價值投資者的吸引力。
業(yè)績持續(xù)高增長有壓力
2008年,萬通地產(chǎn)實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤5.27億元,同比增長了2.2倍。不過,這樣的增長速度難以維系。從分析師對盈利預測數(shù)據(jù)來看,銀河、第一創(chuàng)業(yè)和廣發(fā)三家券商預測,萬通地產(chǎn)2009年的每股收益分別為1.10、1.25和1.137元,與2008年的1.04元相比,平均增幅為11.73%。
然而,萬通地產(chǎn)很可能連10%左右的增幅也難以達到。安信證券和海通證券的分析師就預測,萬通地產(chǎn)2009年每股收益只有0.8~0.9元和0.72元。根據(jù)對公司年報的分析,更傾向于認可這樣稍顯悲觀的預測。
2009年,萬通地產(chǎn)將面臨以下三個因素的挑戰(zhàn):銷售壓力、資金壓力和政府補貼可能減少。
首先是銷售壓力。房地產(chǎn)行業(yè)目前處境維艱,是人所共知的事情。對此,萬通地產(chǎn)在年報中也直言不諱:“2008年,房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)生了很大變化,突出體現(xiàn)在:成交量下滑,產(chǎn)品銷售速度下降,消費者持幣觀望情緒濃厚?!逼鋵?,萬通地產(chǎn)的銷售額已經(jīng)在下降了,2008年公司銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金只有22.78億元,而2007年為34.48億元。
其次是資金壓力。由于銷售額下降等原因,萬通地產(chǎn)2008年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-6.39億元(2007年為8.11億元),這表明,公司的主營業(yè)務(wù)在消耗現(xiàn)金。從資產(chǎn)負債表上可以看到,公司2008年末貨幣資金只有8.91億元,比年初減少了一半還多。
或許是考慮到了以上因素,萬通地產(chǎn)2009年預計竣工的項目比2008年非但沒有增加,還減少了一個,而且這些項目的預計總投資只有26.85億元。相比之下,2008年公司的預計竣工項目總投資為40.76億元。
在預計竣工規(guī)模下降的情況下,很難想象萬通地產(chǎn)2009年的營業(yè)收入將增長。房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)只有在所開發(fā)項目竣工的情況下,才能將已經(jīng)銷售出去的房屋計入營業(yè)收入。以2008年期末,萬通地產(chǎn)存貨——開發(fā)產(chǎn)品10.80億元和預計竣工項目總投資26.85億元來估算,公司2009年的營業(yè)成本最多為37.65億元(假設(shè)所有建好的項目都銷售出去),而用同樣的方法,2008年的估算值為44.13億元。此外,如果繼續(xù)考慮諸如銷售難度加大、房價可能下跌導致公司毛利率下降等不利因素,情況會更悲觀。
有分析師預計,萬通地產(chǎn)2009年的收入將下降,但仍預期“凈利潤因少數(shù)股東權(quán)益大幅減少而略有增長”,這種預期有過于樂觀之嫌。2008年,萬通地產(chǎn)的凈利潤主要來自子公司北京萬置房地產(chǎn)開發(fā)有限公司。不過,萬通地產(chǎn)2月18日發(fā)布的董事會決議公告中稱,“我公司現(xiàn)持有萬置公司60%股權(quán),萬置公司開發(fā)的新城國際項目已銷售完畢,無后續(xù)項目開發(fā)。鑒于此,在對萬置公司資產(chǎn)進行減值測試后,擬對其2008年底商譽余額3514萬元全額計提減值準備。”
從表1中可以看到,盡管萬通地產(chǎn)對萬置公司的持股比例不高,但萬置公司每1元營業(yè)收入為萬通地產(chǎn)貢獻的(歸屬于上市公司股東的)凈利潤仍高于其他子公司。因此,2009年可能出現(xiàn)的情況是,盡管少數(shù)股東分得少了,但因為蛋糕更小,上市公司的股東所得也難以增長。
最后是政府補貼可能減少。2008年,萬通地產(chǎn)的營業(yè)外收入高達1.11億元,其中政府補貼為1.1億元。在政府補貼中,占大頭的是北京市懷柔區(qū)給予的地方財政補貼。2008年,萬通地產(chǎn)來自北京和天津的營業(yè)收入分別是23.65億元和22.36億元,相差不多,但財政補貼差得多。2009年,公司的大部分收入可能來自非北京地區(qū),財政補貼是否還能像2008年一樣多就是問題了。
當然,有利因素也并不是沒有。萬通地產(chǎn)2008年通過關(guān)聯(lián)交易購入了萬通中心D座及相關(guān)物業(yè),2009年初,相關(guān)手續(xù)已辦理完畢,公司將增加6.7億元的投資性房地產(chǎn)。萬通中心位于北京市的黃金地段,公司方面顯然期待它能帶來不錯的出租收益。不過,與房地產(chǎn)開發(fā)相比,商業(yè)地產(chǎn)出租是個慢活兒,期望它立馬兒提高公司的凈利潤不大現(xiàn)實。
基于上面的分析,市場熱炒萬通地產(chǎn)顯然不是完全(或者主要)因為公司的基本面。事實上,更大的可能是公司的高送轉(zhuǎn)方案受到了某些投資者的追捧,或者干脆就是傳言中的“宏大工程”被投機者利用。理性的投資者,對此應(yīng)有所警惕。
公司內(nèi)在價值顯現(xiàn)
價值投資者不應(yīng)該熱衷于上市公司股價的漲漲跌跌和短期盈利的變化,而應(yīng)重點關(guān)注其內(nèi)在價值。盡管萬通地產(chǎn)的股價飆升有投機的成分,但從年報中表現(xiàn)出來的戰(zhàn)略清晰、注重財務(wù)穩(wěn)健和努力回報投資者等行為,顯然會增加其內(nèi)在價值。
萬通地產(chǎn)在2005年還只定位于“在北京地區(qū)從事高端住宅產(chǎn)品的開發(fā)和經(jīng)營”,從2006年起,則明確了“濱海新區(qū)、美國模式、萬通企業(yè)文化”戰(zhàn)略。與2005年相比,萬通地產(chǎn)2008年的營業(yè)收入增長了4.64倍,歸屬于上市公司股東的凈利潤增長了12倍。顯然,這一戰(zhàn)略收到了不錯效果,預計公司還將繼續(xù)堅定執(zhí)行這一戰(zhàn)略。
萬通地產(chǎn)的另一亮點,在于財務(wù)穩(wěn)健。2008年末,公司的資產(chǎn)負債率在已公布年報的房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)上市公司中相對較低,資本結(jié)構(gòu)較為合理(參見表2)。
萬通地產(chǎn)最令人稱道的,應(yīng)該是它對投資者的態(tài)度。2008年12月,公司發(fā)布公告向投資者征求關(guān)于年度利潤分配預案的意見,還召開投資者交流會,聽取投資者對公司經(jīng)營和發(fā)展的意見和建議。值得一提的是,在上述活動中“投資者”的范圍不局限于機構(gòu)投資者,還包括個人投資者在內(nèi)。
以2006、2007和2008三年現(xiàn)金分紅和歸屬于上市公司股東的凈利潤的累計數(shù)計算,萬通地產(chǎn)的派息率高達37.12%,遠遠超過了保利地產(chǎn)(9.68%)、華發(fā)股份(10.50%)和新湖中寶(11.52%)等同行業(yè)上市公司。
萬通地產(chǎn)倡導理性投資
萬通地產(chǎn)的一系列行為表明,這家公司的經(jīng)營是理性的。3月10日,公司舉辦投資者交流會(不買公司股票也可參加),與會者絕大多數(shù)為中小投資者。在會上,公司董秘強調(diào)了董事長馮侖對規(guī)范經(jīng)營的重視:“打擦邊球也不可以!”公司2009年壓縮竣工規(guī)模,則表現(xiàn)出對市場和自身能力的理性判斷。
但是,部分中小投資者卻多多少少表現(xiàn)出了非理性的一面。關(guān)注股價漲跌的人多于關(guān)注公司基本面的人,關(guān)注公司短期業(yè)績的人多于關(guān)注公司長期發(fā)展的人,還有人追高被套,在會場大發(fā)牢騷。據(jù)董秘講,甚至有投資者在電話中要求公司以自有資金將股價炒高——為了投資者的利益嘛!
我們倡導理性投資,原因很簡單:一家優(yōu)秀的上市公司,高素質(zhì)的管理層和高素質(zhì)的股東缺一不可。