縹　緲

在國內(nèi)民眾都沉浸在國慶和中秋節(jié)的假期之時(shí)。正常運(yùn)轉(zhuǎn)的國際資本市場，卻因澳大利亞央行的一次加息行為，“打擾”了原本的運(yùn)行軌跡。

10月6日，澳大利亞聯(lián)儲(chǔ)宣布加息25個(gè)基點(diǎn)，將其基準(zhǔn)利率提升至3.25％。這是澳央行最近19個(gè)月以來首次升息，在發(fā)達(dá)國家中是緊隨以色列之后加息，在G20國家中則是開啟加息進(jìn)程的“領(lǐng)頭羊”。

資源密集型的國家，如澳大利亞、新西蘭、巴西等，是最早一批受益于全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的經(jīng)濟(jì)體——經(jīng)濟(jì)回暖首先便使得各種資源的需求和價(jià)格快速上漲，這種情況在今年上半年就已顯示出來。因此，澳大利亞經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的速度要較其他主要發(fā)達(dá)國家更快、反彈的程度也更大，率先加息具備了一定的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)。而選擇在這一時(shí)點(diǎn)率先加息的行為，被市場視為全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的速度很可能快于預(yù)期，這才給了澳大利亞加息的底氣。

由此，加息所釋放的信號(hào)意義和樂觀情緒，使得國際匯市、股市以及大宗商品的價(jià)格出現(xiàn)了大幅波動(dòng)——美元匯率出現(xiàn)了明顯貶值，而澳元等商品貨幣以及新興市場的貨幣都面臨著升值壓力；受經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇樂觀情緒的推動(dòng)，國際主要股市在10月5日之后大多出現(xiàn)了明顯上漲；對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的期待，也推動(dòng)國際原油價(jià)格重回70美元／桶以上；而美元的下跌則讓國際金價(jià)屢次飆破紀(jì)錄，10月8日盤中已達(dá)到每盎司1059美元的歷史高位。

暴跌去的是財(cái)富還是浮籌?

與全球其它股市紛紛創(chuàng)出新高的走勢相左，8月的A股，在創(chuàng)出新高之后，最終是以長陰收?qǐng)觯肽昃€擊穿。

據(jù)相關(guān)統(tǒng)計(jì)：在這一個(gè)月里，上交所的A股總市值從7月底的18.54萬億，跌至8月底的14.57萬億，深交所的A股總市值從4.88萬億降到了4萬億，共計(jì)4.85萬億元。如果計(jì)入近期成“批次”發(fā)行的新股，所帶進(jìn)來的擴(kuò)容數(shù)量，市值損失，還將更大。

上證指數(shù)從3478點(diǎn)(8月4日)，一直跌到2639點(diǎn)(9月1日)，度量跌幅839點(diǎn)。指數(shù)跌一個(gè)點(diǎn)，市值要跌58億元。

從技術(shù)意義上講，8月暴跌，抹去了6、7兩個(gè)月的全部漲幅，21個(gè)交易日里，股民按戶計(jì)算，人均虧損4萬元。

走得好端端的A股市場，為何從8月初開始，從中國建筑上市開始，疾風(fēng)暴雨一般殺跌，動(dòng)不動(dòng)就是100多點(diǎn)的盤中漲跌，開始走成中級(jí)頂部了?

對(duì)于A股市場的“8月暴跌”，至今并無仔細(xì)地研判。很多人還沉迷在短期見頂?shù)乃季S之中。

其實(shí)是在宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)開始向好之后，特別是IPO重啟之后，所出現(xiàn)的突然性的轉(zhuǎn)折；總計(jì)22％的度量跌幅；都讓人想到了電影《芙蓉鎮(zhèn)》中的一句經(jīng)典臺(tái)詞：“運(yùn)動(dòng)了!”

據(jù)相關(guān)統(tǒng)計(jì)，能逃脫本輪回調(diào)的，只有少數(shù)機(jī)構(gòu)，以及不到10％的中小投資者。

如何看待股票市場，特別是中國股市在全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境中的權(quán)重，不但在內(nèi)地，在海外，也是一個(gè)令業(yè)界、包括國際頂級(jí)大行十分困惑的難點(diǎn)。近期，比如花旗與高盛的宏觀研究，也讓人感覺“底氣不足”；業(yè)界對(duì)于自2008年以來，對(duì)于大宗商品市場的價(jià)格趨勢，也曾發(fā)生大量的錯(cuò)判與誤判，特別是2009年上半段，產(chǎn)能過剩甚至產(chǎn)能的“退出”，美元的不跌反升，逆勢上行，令資本市場走得十分“困惑”，曲折；這種狀況意味著，2009年上半年的市場走勢，其中，包括海內(nèi)外的資本市場、甚至華爾街的投資銀行家們，也把“寶”押在了全球經(jīng)濟(jì)的觸底之上。

正是因此，對(duì)于內(nèi)地資本市場，持續(xù)9個(gè)月的反彈的轉(zhuǎn)折，筆者認(rèn)為，值得我們?cè)谝?、總結(jié)的內(nèi)容，主要有三。

首先，我國上半年GDP中的有效成分，到底是多少?在筆者看來，GDP是9％還是7％，并不重要，因?yàn)楦档梦覀冴P(guān)注的是哪些“經(jīng)濟(jì)成分，真正發(fā)揮了作用。

從近期的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)分析，當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，若想在提高居民收入、國家稅收和企業(yè)利潤的同時(shí)，兼顧“保8”以及環(huán)境資源的良好，幾乎是很難完成的任務(wù)。

當(dāng)前我們觀測到的是稅收增幅和企業(yè)利潤增幅，都在下降，而名義GDP卻有7.9％的增長。數(shù)據(jù)本身不容置疑，但人們還是以為：一定是有什么人，在什么地方，說了假話。

其次，如果居民收入增幅繼續(xù)為負(fù)(可支配收入，城市增幅降4.6％，農(nóng)村增幅降11.7％)，這意味著政府(稅收)、企業(yè)(利潤)和勞動(dòng)者(就業(yè)與工資)的收益，只能是負(fù)增長，對(duì)此，會(huì)不會(huì)還有其他的變數(shù)。如果沒有，那么股市調(diào)整，本來就是必然，沒有別的辦法。

其三，在投資與信貸超強(qiáng)的背景之下。政策的雨點(diǎn)都落在了誰的頭上?如果未來是可以預(yù)期的，那么很顯然，通脹不可避免。通脹預(yù)期的收益，或許會(huì)是資本收入的一部分'但大部分工薪階層并不掌控資本。

那么，比“保8”更為實(shí)質(zhì)性的問題是：我們是否真的可以脫離地面，直接去建造“第三層樓”?

其實(shí)從今年7月開始，市場各方均非常關(guān)注居民消費(fèi)水平。

“消費(fèi)升級(jí)”是個(gè)老話題，既然城鄉(xiāng)居民收入的增幅下降，那么，新一輪的消費(fèi)升級(jí)從何而來?樓市與車市，真能在股市跌去20％之后，“獨(dú)?！毕氯?

然而，一個(gè)大家關(guān)注不夠的數(shù)據(jù)是，流入股市與樓市的資金，到底來自何方。這是兩個(gè)資金聚集度最高的市場；價(jià)格的彈性系數(shù)很大——但是如果就業(yè)持續(xù)不景氣，加之股市“趴”了，誰還“有心”炒樓?

對(duì)于2009年的第四季度，我們將要面對(duì)的不確定性，將會(huì)更多：除了市場擴(kuò)容之外，宏觀經(jīng)濟(jì)會(huì)減速嗎?商業(yè)信貸會(huì)收縮嗎?通脹指數(shù)會(huì)上去嗎?原油將會(huì)漲到多少?美元是走強(qiáng)還是走弱?

所有的問題都充滿了爭議。而且討論這些問題并不創(chuàng)造任何價(jià)值。

跟著資金走

事實(shí)上，自8月A股下跌之前，場內(nèi)資金已經(jīng)出現(xiàn)撤離的跡象。

7、8兩個(gè)月(7月3500億元，8月有說3200億元，中長期貸款占比達(dá)到51％)，信貸水平較之于上半年的月平均數(shù)(上半年平均為1.23萬億元)，環(huán)比下降77％，明顯“收緊”。

雖然央行官方及有關(guān)方面一再表態(tài)，下半年的信貸政策只是“微調(diào)”，不會(huì)大幅收縮，但是很顯然，當(dāng)時(shí)的信貸數(shù)據(jù)，與股市與樓市的漲跌，已經(jīng)繃得很緊，關(guān)聯(lián)度越來越大。

對(duì)此，我們千萬不能低估了市場的交易功能——信貸本無所謂，但是信貸的漲落，一旦成了股市的“心病”，進(jìn)而影響到投資者持籌的信心，反而會(huì)是問題。

而內(nèi)地股市所擔(dān)心的政策變化，主要有兩點(diǎn)。

首先，因?yàn)榇饲靶刨J的強(qiáng)烈增長超常，可能導(dǎo)致央行與官方動(dòng)手“糾偏”，并且撤走部分頭寸；并且這種糾偏，近期已經(jīng)開始。這完全可以被解釋為“市場的選擇”，解釋為受到了“華爾街金融危機(jī)”的影響。

其次，A股市場的反周期企業(yè)仍然較少，中移動(dòng)回不來；創(chuàng)業(yè)板拖了十幾年；《國九條》也只落實(shí)了“一條半”；眼看著行情轉(zhuǎn)折，資金撤離，市場機(jī)構(gòu)，無不憂心如焚。

看一看周邊市場，人家的反彈，大有“A

股化”的趨勢。各國央行“八仙過海，各顯其能”，“用直升飛機(jī)撒錢”的路數(shù)，越來越“野”；從去年的“去杠桿化”，到今年的“量化寬松”，以至于沒有杠桿的信用，現(xiàn)在已經(jīng)不成其為“信用”；沒有杠桿的錢，已經(jīng)不成其為“錢”了。

有毒資產(chǎn)和有毒債券，紛紛暴漲；“次貸危機(jī)”中的“毒王公司”，紛紛走牛。

其中，花旗集團(tuán)、美國銀行的總市值不斷回升，半年漲幅，超過5倍。此外，以8月的收盤價(jià)計(jì)算，AIG月漲幅為245％。房利美月漲幅233％，房地美月漲幅269％。

“我賺錢啦、賺錢啦!我都不知道怎么去花”——事實(shí)告訴我們，市場的FPI(金融品價(jià)格)對(duì)于經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)強(qiáng)于CPI(消費(fèi)品價(jià)格)。

世間的問題，只要是人能理解的問題，其實(shí)都是人的問題，都是信心的問題。

當(dāng)前的國際金融體制，市場內(nèi)的資金，從來都是高成本的，人力都是低成本的，如果我們的“資金”現(xiàn)在就撤走了。舞會(huì)進(jìn)入零點(diǎn)，“金馬車”早晚變回“南瓜馬車”，市場真的會(huì)有危險(xiǎn)。大家都想賺錢，而不是股票。今后如果“沒錢”了。行情該怎么走?

與此同時(shí)，自8月開始，黃金價(jià)格續(xù)升9月開始放量突破；日元同樣受到買盤的“追捧”，股票二級(jí)市場的“拆倉潮”，再現(xiàn)江湖。

但是直至今年的黃金周之前，所有跡象都表明，A股市場的資金非常謹(jǐn)慎，成交持續(xù)低迷——如果沒有進(jìn)一步的政策支持，在今年第四季度，內(nèi)地股市仍會(huì)震蕩、尋底。

貨幣政策逢節(jié)點(diǎn)

黃金周休市，周邊市場，震蕩劇烈。

10月3日，G7財(cái)長和央行行長會(huì)議發(fā)表公報(bào)說，世界經(jīng)濟(jì)雖有復(fù)蘇跡象，但增長前景脆弱且受失業(yè)率上升威脅，經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃應(yīng)繼續(xù)執(zhí)彳亍。這是G20“升級(jí)”為國際經(jīng)濟(jì)合作主要論壇后，G7首次召開部長級(jí)會(huì)議：盡管與會(huì)代表強(qiáng)調(diào)七國集團(tuán)依舊重要，但難以回避這個(gè)“最富國集團(tuán)”影響力下降的現(xiàn)實(shí)。

匯率問題是這次七國集團(tuán)財(cái)長會(huì)議討論的重點(diǎn)之一。而在內(nèi)地“超長黃金周”期間，歐元對(duì)美元匯率，仍在延續(xù)其自3月以來的大幅上揚(yáng)，紐約外匯市場升至1歐元兌1.47美元上方。日元升破88日元；黃金突破1050美元；業(yè)界通常認(rèn)為，美國政府有意把允許美元貶值作為加強(qiáng)美國出口產(chǎn)品價(jià)格競爭力的途徑之一。

美元暴跌，對(duì)于中國來說，其影響會(huì)在三個(gè)重要的方面逐步顯示出來。不但影響到中國中長期的貨幣政策，而且影響到股票市場的走向。

首先，是外儲(chǔ)升降對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響。今年上半年，中國GDP增長達(dá)到7.9％，但廣義貨幣量(M2)增長28.46％，狹義貨幣供應(yīng)量(M1)同比增長24.79％。同期外儲(chǔ)增加1856億美元，同比少增950億美元。

當(dāng)前的出口面臨壓力，如果四季度樓市成交繼續(xù)下降，需求就難以啟動(dòng)。相應(yīng)地，在人民幣資產(chǎn)方面，股市從去年的1664點(diǎn)，漲到3478點(diǎn)，已經(jīng)反映了今年的基本面。樓市成交相對(duì)海外市場屬于前景不明，除非四季度全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)進(jìn)一步向好的數(shù)據(jù)，否則市場很難重拾升勢。

第二個(gè)問題，是人民幣何時(shí)加息。G7稱。人民幣升值將“有助于促進(jìn)中國和全球經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)更平衡增長”，其潛在的問題是：“平衡增長”之后，人民幣的匯率比價(jià)會(huì)比現(xiàn)價(jià)更為合理嗎?

如果反過來思考，我們是否應(yīng)該降息以刺激經(jīng)濟(jì)增長、同時(shí)壓制匯率呢?明年前兩個(gè)季度，國債利率定在多高的水平，才是合理的?在存貸利差已經(jīng)穩(wěn)定并且逐漸“敞口”的情況下。人民幣存款利率還能不能提升?

第三個(gè)問題，美元將會(huì)在多大的匯率區(qū)間之內(nèi)震蕩、整理。近期美元的趨勢很弱。對(duì)于美元來說，如果長期貸款利率始終在零附近，那么美元未來還會(huì)深幅下跌。美元的問題是流通中的貨幣太多，沉淀中的貨幣太少；聯(lián)儲(chǔ)的問題正好相反，是沉淀中的貨幣太多，流通中的貨幣太少；說穿了，這是狗和狗尾巴之間的關(guān)系。狗永遠(yuǎn)咬不到自己的尾巴，僅憑“主觀愿望”，只恐“無計(jì)可施”。

除了美元的彈性之外，我們必須同時(shí)看到，美國仍是一個(gè)具有戰(zhàn)略意識(shí)的超級(jí)強(qiáng)國。事實(shí)上，美國有實(shí)力隨時(shí)收緊銀根，再次發(fā)動(dòng)通縮；換個(gè)說法，美聯(lián)儲(chǔ)也許逆勢加息——只有強(qiáng)幣，才有強(qiáng)國。

所以，大家千萬別“賭”美元的“單一趨勢”。雖然說，“貨幣戰(zhàn)爭”的思維不入學(xué)院派學(xué)者們的法眼，但市場之間的資金爭奪，卻是經(jīng)濟(jì)常識(shí)——美國作為世界第一消費(fèi)大國，理所當(dāng)然地是不怕通縮的；作為正在改善其資產(chǎn)負(fù)債表的華爾街的金融機(jī)構(gòu)，照說應(yīng)歡迎通縮。所以，站在美聯(lián)儲(chǔ)角度，實(shí)在沒有比適時(shí)通縮更“明智”的選擇。正因?yàn)槿绱?，即使跌成現(xiàn)在這個(gè)慘樣，美元也很難在此位置，一路暴跌下去；只是，美元的每一次反彈，都會(huì)受到全球地緣政治的影響，未來的反彈空間，并不很大。

A股底下有底

其實(shí)對(duì)于A股近期的低迷，業(yè)內(nèi)的討論，已經(jīng)非常深入。筆者更注重資金的流向。

在短期之內(nèi)，人民幣資產(chǎn)的中期弱勢，可能并不是什么壞事，尤其對(duì)于當(dāng)前的市場而言。

首先，由于黃金、原油、歐元、日元，均在A股尋底的過程中走高；這有利于未來行情的發(fā)展；相對(duì)而言，A股的場外資金，仍然比較充裕，調(diào)整的關(guān)鍵，在于價(jià)格。

以上證2800點(diǎn)為市場的正常估值區(qū)域來分析，A股市場的動(dòng)態(tài)PE為24.5倍；同期中小企業(yè)板動(dòng)態(tài)PE為40倍；三年期國債收益率3.7％，相當(dāng)于PE27倍；一年期國債收益率2.7％，相當(dāng)于PE37倍。很顯然，股票市場的投資前景，并不悲觀。

其次，近期市場的發(fā)行市盈率數(shù)據(jù)告訴我們，新股價(jià)格，貴于老股。比如，主板市場今年的新股，其平均發(fā)行市盈率是38倍；高開低走；創(chuàng)業(yè)板(相當(dāng)于海外的二板市場)首批的發(fā)行定價(jià)更高，10家企業(yè)，平均發(fā)行PE52倍；前10家創(chuàng)業(yè)板公司，融資66.76億元，較招股說明書中的預(yù)計(jì)募資總額31.47億元，多融35.29億元。

很顯然，近期有備而來，可以持續(xù)沽空的籌碼，將主要來自新股，這個(gè)問題不解決，股指只會(huì)一路向下!

其三，當(dāng)貨幣資產(chǎn)價(jià)格處于低位的時(shí)候，資本市場最重要的事情之一，無非就是怎樣留住“熱錢”，怎樣才能真正保護(hù)投資者。只是，這一問題發(fā)生的根源，不在資本市場內(nèi)部，四面八方都向股市伸手要錢……因此，僅憑資本市場自身的力量，無力解決這么重的政策壓力——股市中期的低迷，只恐很難避免。

總的分析，在近期，特別是四季度的市場風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)當(dāng)不在主板，而在二板(就是現(xiàn)在的創(chuàng)業(yè)板)。二板市場是否走得出“見光死”或是“過把癮就死”的老套路，值得關(guān)注。