張寧

中國刺激政策退出的表現(xiàn),可能來自人民幣開始升值、利率開始上調(diào)。這種狀況或在2010年上半年出現(xiàn)

在經(jīng)歷了動(dòng)蕩的2008年與2009年上半年后,世界各國經(jīng)濟(jì)都不同程度地穩(wěn)定下來或開始復(fù)蘇。于是,世界的眼光開始集中于各國政府為應(yīng)對(duì)危機(jī)所實(shí)施的大規(guī)模甚至極端的貨幣和財(cái)政政策的退出問題上來。

世界金融市場(chǎng)在強(qiáng)勁的反彈中,時(shí)常由于“退出”這根神經(jīng)的抽搐而劇烈震蕩。其實(shí),與所有刺激政策快速“進(jìn)入”相比,“退出”絕非一下子能夠完成,會(huì)分政策類別、地域等逐步地“退后”,直至全球經(jīng)濟(jì)全面復(fù)蘇或有些政策副作用的危害顯現(xiàn)出來。故投資者大可不必因所謂“退出”而心跳加速,應(yīng)冷靜對(duì)待個(gè)別政策的淡出。

雷曼兄弟破產(chǎn)后,世界金融市場(chǎng)的休克狀態(tài),不論是給整個(gè)金融市場(chǎng)還是世界經(jīng)濟(jì)的正常運(yùn)行,帶來的沖擊都可謂百年一遇。面對(duì)這種局面,政策制定者自然會(huì)首先想到1929年后幾年的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn),開始了包括大幅降息、救助金融機(jī)構(gòu)、為市場(chǎng)提供大量流動(dòng)性,以及緊急的財(cái)政刺激等措施。隨著這些措施見效,當(dāng)時(shí)的一些非常規(guī)救急措施確實(shí)要逐步地收回。

但各國的一攬子應(yīng)急措施所針對(duì)的問題不同,其收回節(jié)奏也會(huì)根據(jù)地域和問題而有所不同。應(yīng)對(duì)金融市場(chǎng)崩潰的措施,如對(duì)所有具有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的金融機(jī)構(gòu)的注資應(yīng)該已經(jīng)停止;針對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)這個(gè)長(zhǎng)期問題的刺激措施,恐怕一時(shí)不會(huì)退出,除非這些措施產(chǎn)生的副作用迫使其退出。

此外,從地域上講,美國這樣的震中地區(qū),經(jīng)濟(jì)刺激政策恐怕不會(huì)輕易退出;而如澳洲等恢復(fù)迅速的地區(qū),則率先開始全面退出。

談到退出,人們可能最關(guān)心的是美國數(shù)量化寬松貨幣政策和持續(xù)不斷的財(cái)政刺激走向何方。美國是此次危機(jī)的中心,其根本問題在于經(jīng)濟(jì)體系中消費(fèi)者過度的消費(fèi)和借貸;美國政府巨額財(cái)政赤字和國家的貿(mào)易赤字;金融機(jī)構(gòu)過度地承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn),以致最后紛紛破產(chǎn)。

目前,消費(fèi)者和金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債已開始出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)趨勢(shì),但離化解還甚遠(yuǎn)。同時(shí),為了使經(jīng)濟(jì)不致陷入大蕭條,政府的一系列刺激政策使其財(cái)政更加捉襟見肘。雖說美國經(jīng)濟(jì)開始企穩(wěn),但人們由于以上種種原因,仍然不免擔(dān)心其可能會(huì)二次探底,其失業(yè)率也仍在繼續(xù)上升。在這種情況下,無論是美聯(lián)儲(chǔ)還是美國政府都不會(huì)輕易實(shí)施大規(guī)模的退出政策。

人們對(duì)美國的另一個(gè)擔(dān)憂,來自因財(cái)政和國家過度負(fù)債,導(dǎo)致美元信譽(yù)下降、持續(xù)大幅貶值和最終導(dǎo)致通貨膨脹。只要通脹不發(fā)生,恐怕美國目前的寬松貨幣政策一時(shí)不會(huì)改變。而其財(cái)政刺激恐怕也會(huì)在其力所能及的范圍內(nèi)繼續(xù)執(zhí)行。

目前看來,通脹在短期內(nèi)沒有大規(guī)模來臨的跡象,畢竟,在經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重衰退的前提下,過剩的產(chǎn)能依然壓抑著供不應(yīng)求情況的發(fā)生。但不排除隨著世界經(jīng)濟(jì)升溫、美元貶值趨勢(shì)持續(xù),成本開始推動(dòng)物價(jià)上漲,尤其是美國貨幣政策在通脹的壓力下開始被動(dòng)退出。無論如何,一旦退出,恐怕都會(huì)引起美國甚至世界金融市場(chǎng)動(dòng)蕩。

再看中國的“退出”。中國經(jīng)濟(jì)受危機(jī)影響遠(yuǎn)沒有美國那么嚴(yán)重,但與中國自身經(jīng)濟(jì)周期的疊加導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)震蕩的幅度歷史罕見。由于中國刺激政策的空間與力度不小,加上自身問題沒那么嚴(yán)重,自然也就起到了帶動(dòng)世界走向復(fù)蘇的作用。但中國經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期看,同樣面臨著與美國對(duì)稱的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性調(diào)整的需求、居民過高的儲(chǔ)蓄與消費(fèi)不足、國家持續(xù)的貿(mào)易順差與過高的外匯儲(chǔ)備、社會(huì)保障體系不足等問題。

這些調(diào)整必定會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)短期的一定困難,故而,中國在宏觀經(jīng)濟(jì)條件允許的前提下,也不會(huì)輕易退出多數(shù)刺激政策。再加上財(cái)政政策的連續(xù)性與慣性,也會(huì)推動(dòng)著財(cái)政政策持續(xù)向前。

今后,隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)恢復(fù)正常,經(jīng)濟(jì)自身增長(zhǎng)能力的恢復(fù),刺激政策小幅退后幾乎是肯定的事情,人們大可不必大驚小怪。這種退后,會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的深入而不斷擴(kuò)大。

需注意的是,中國刺激政策從退后到退出的前提條件,也是經(jīng)濟(jì)開始出現(xiàn)過熱的苗頭、通脹開始抬頭的時(shí)候。退出的表現(xiàn),可能來自人民幣開始升值、利率開始上調(diào)。這種狀況或會(huì)在2010年上半年出現(xiàn)。投資者應(yīng)該理解的是,退出的前提是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的全面恢復(fù)、甚至開始過熱,在這之前出現(xiàn)的只有小步退后。

宏觀經(jīng)濟(jì)政策的制定與實(shí)施都是以經(jīng)濟(jì)基本面為基礎(chǔ)的,假如投資者能夠全面了解經(jīng)濟(jì)基本面的情況,對(duì)經(jīng)濟(jì)政策的走勢(shì)作出正確判斷應(yīng)該是很容易的事情。因此,目前與其去猜測(cè)政策何時(shí)退出,不如將注意力集中到了解經(jīng)濟(jì)基本面的情況,來預(yù)測(cè)政策的走勢(shì)。

退出本身存在的最大變數(shù)是,究竟是主動(dòng)的由于經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的退出,還是被迫在政策副作用下的退出。在此之前,最多出現(xiàn)的是政策的后退?！?/p>

作者為美國普林斯頓大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士,華寧投資創(chuàng)始人