元旦前后植物油將維持高位

2009年12月份月初以來，植物油連續(xù)走高，并創(chuàng)下年內(nèi)高點(diǎn)，隨后展開了快速的調(diào)整，市場分歧明顯加大。筆者認(rèn)為，當(dāng)前的宏觀面、供求面以及資金面和植物油季節(jié)性規(guī)律等方面還不支持下跌行隋的產(chǎn)生，元旦前后植物油有望繼續(xù)維持在年內(nèi)高點(diǎn)附近。

首先，宏觀面繼續(xù)有利于商品。全球普遍退出經(jīng)濟(jì)刺激的條件還不具備。雖然全球經(jīng)濟(jì)狀況正在改善，但仍然非常脆弱。資本不足的銀行體系、較高的失業(yè)率及龐大的公共赤字等諸多問題還在考驗(yàn)經(jīng)濟(jì)是否能如期增長。需求出現(xiàn)持續(xù)復(fù)蘇以及金融穩(wěn)定性增強(qiáng)之后可能才是各國開始退出刺激政策的時(shí)候。我們判斷，普遍的經(jīng)濟(jì)退出最快也要到2010年下半年才會實(shí)施。

中央經(jīng)濟(jì)工作會議剛剛結(jié)束，我們對本次會議的基本看法是，貨幣政策的基調(diào)不變，突出微調(diào)。刺激政策沒有轉(zhuǎn)向。局部微調(diào)的意義在于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整最為重要，第二是管理通脹。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整對農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格來講不會形成利空，管理通脹方面可能會使用的手段是存款準(zhǔn)備金，不會采用加息進(jìn)行調(diào)控。我們認(rèn)為，2010年一季度前我國貨幣政策大幅調(diào)整的可能性非常小，我們沒有必要過分擔(dān)憂政策面有大利空出現(xiàn)。

其次，美元反彈不會對商品價(jià)格形成大的壓力。從美國失業(yè)率指標(biāo)來看，2008年8月上升到6％以上，2009年10月份飆升到10.2％，11月份就業(yè)形勢有所改善，失業(yè)率下降到10％。雖然美國就業(yè)市場快復(fù)的進(jìn)程一直在持續(xù)，但失業(yè)率很難從現(xiàn)在的高點(diǎn)迅速回落到6％以下。近期美元因就業(yè)數(shù)據(jù)和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)預(yù)期轉(zhuǎn)好在低位出現(xiàn)了反彈，我們認(rèn)為，目前的情況還不支持美元大幅走強(qiáng)，將依舊維持弱勢振蕩的格局。

收儲政策對價(jià)格將形成明顯支撐。2009年，我國已經(jīng)從單純保護(hù)農(nóng)民利益轉(zhuǎn)向了農(nóng)民、企業(yè)兼顧的政策取向。從大豆、菜籽收儲到11月份對進(jìn)口菜籽的進(jìn)口限制政策的實(shí)施，都對植物油有較強(qiáng)的支撐作用。特別是2009年大豆收儲不僅提高了價(jià)格還引入了油廠入市收購，對市場的利多程度明顯強(qiáng)于2008年。在收儲政策的堅(jiān)定實(shí)施下，目前油籽和植物油已經(jīng)沒有了二次探底的機(jī)會和空間。如果說2008年的收儲政策是將價(jià)格拉回正常價(jià)格水平，那么目前在通脹預(yù)期強(qiáng)烈下的收儲動(dòng)作將使價(jià)格維持并穩(wěn)定在相對高位。

植物油仍處緊平衡狀態(tài)。2009年美豆產(chǎn)量大幅提高，一度對市場看多心理構(gòu)成壓制。但從油籽和植物油的通盤數(shù)據(jù)來看，植物油面臨的供應(yīng)壓力并不明顯。根據(jù)美國農(nóng)業(yè)部2009年11月的報(bào)告數(shù)據(jù)可以看出，09/10年度全球油籽庫存使用比為19.7％，雖然高于08/09年度，但與壓力較大的05/06和06/07年度相比，仍有不小的差距，同時(shí)，全球植物油期末庫存量和庫存使用比低于08/09年度。數(shù)據(jù)分析中我們還可以看到，09/10年度美國油籽庫存出現(xiàn)上升，但總體上來看也只是恢復(fù)性提高。而09/10年度美國植物油庫存更不樂觀，期末庫存是05/06年度以來的最低水平。我們認(rèn)為，大豆豐收并不可怕，緊平衡狀態(tài)還會為植物油上漲提供支持。

國際基金繼續(xù)看好農(nóng)產(chǎn)品。從2008年商品反彈以來農(nóng)產(chǎn)品漲幅明顯偏低，近一個(gè)階段我們發(fā)現(xiàn)基金對農(nóng)產(chǎn)品的興趣是越來越高。CBOT大豆總持倉量從2008年年底的27.9萬手上升至目前的47.9萬手，豆油從20萬手增加到25萬手。其中2009年9月份以來資金流入非常明顯，持倉量處于顯著增加階段。2009年12月1日商品基金在CBOT豆油期貨上的凈多單38944手，這是一個(gè)什么水平?是2008年1月末以來的最高值，顯示商品基金是相當(dāng)看好豆油的。凈多占總持倉比例15％，與2006年7月中旬的28.1％的比例相比，還有較大的增持空間。2009年12月1日大豆凈倉116292手，凈倉占比從美國農(nóng)業(yè)部報(bào)告2009年10月份前的6.82％快速上升到24.28％。筆者認(rèn)為，在基金強(qiáng)烈的做多意愿之下豆類價(jià)格將保持高位。

現(xiàn)貨季節(jié)性利多內(nèi)在因素也支持植物油價(jià)格走強(qiáng)。回到豆油現(xiàn)貨角度來看，進(jìn)口倒掛和油粕比這兩個(gè)因素值得關(guān)注。從國內(nèi)四級豆油現(xiàn)貨價(jià)格與進(jìn)口毛豆油之間的價(jià)格數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)中可以看出一個(gè)明顯的規(guī)律。每年進(jìn)人12月份以后，由于棕櫚油消費(fèi)轉(zhuǎn)淡，加上雙節(jié)備貨、進(jìn)口量縮等因素植物油都有一個(gè)季節(jié)性需求增加的小周期。這段時(shí)間內(nèi)，國內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格都會高于進(jìn)口成本。我們認(rèn)為，2009年植物油進(jìn)口倒掛也將扭轉(zhuǎn)。保守估計(jì)2009年底前進(jìn)口毛豆油精煉后的成本價(jià)格將達(dá)到8200元／噸以上。再看一下油粕比值，近幾年以來11月份開始油粕比值開始出現(xiàn)季節(jié)性回升，而2009年的油粕比價(jià)明顯偏低，預(yù)計(jì)植物油挺價(jià)意愿會更強(qiáng)于往年。

植物油補(bǔ)漲要求強(qiáng)烈。2008年商品市場見底以來，農(nóng)產(chǎn)品整體漲幅不到40％，僅為工業(yè)品的三成左右，倫銅上漲了143％，而漲勢最好的CBOT豆油僅為41％；農(nóng)產(chǎn)品反彈幅度也較工業(yè)品低一半以上，反彈幅度最高的大連大豆為37％，而倫銅是66％。另外，與大豆、豆粕相比，植物油反彈幅度不大，大連棕櫚油不及馬來西亞棕櫚油，大連豆油也遠(yuǎn)不及CBOT豆油，整體上看，國內(nèi)植物油反彈幅度不高，補(bǔ)漲要求強(qiáng)烈。在預(yù)期通脹的前提下，由于植物油兼具能源屬性，與其它商品相比，更具有明顯的投資性優(yōu)勢，價(jià)值洼地效應(yīng)明顯。

最后，技術(shù)面繼續(xù)向好。從技術(shù)面來看，2009年4月上旬豆油突破了下降通道后，形成了一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的上行通道，底部累積了巨量的成交，持倉量創(chuàng)出上市以來的新高，通道下沿對期價(jià)的支撐力度非常強(qiáng)烈，2009年10月份和11月份美國農(nóng)業(yè)部兩份利空報(bào)告公布后，期價(jià)不跌反漲，表明后市期價(jià)沖擊通道上沿沒有懸念。

我們認(rèn)為，2010年一季度可能會有南美大豆?jié)撛谠霎a(chǎn)、經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整等利空因素令植物油承壓。但2009年年底前通脹前景繼續(xù)占據(jù)主導(dǎo)地位，不大可能出現(xiàn)類似美豆增產(chǎn)的更大級別的利空，植物油繼續(xù)上漲的條件仍然存在。大連豆油期貨將穩(wěn)定在8000元／噸以上，大連棕櫚油也將運(yùn)行在6900元／噸上方。

政策托底豆類料將震蕩偏強(qiáng)

宏觀經(jīng)濟(jì)整體轉(zhuǎn)好在2009年第四季度延續(xù)，并且在全球貨幣泛濫的情況下引發(fā)市場對后期通脹的預(yù)期。就大豆本身而言，在南美大豆上市前，美豆依然是世界大豆的主要豆源，并且基金多頭進(jìn)場積極對美豆價(jià)格有推動(dòng)作用。而國內(nèi)大豆收儲政策已經(jīng)出臺，連豆已經(jīng)形成政策底，連豆下行空間相對有限，震蕩上行應(yīng)是主流。

整體宏觀經(jīng)濟(jì)形勢持續(xù)轉(zhuǎn)好。經(jīng)合組織(OECD)公布的經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)繼續(xù)大幅上揚(yáng)，多數(shù)國家先行指標(biāo)筑底回升跡象得以持續(xù)。國內(nèi)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的三駕馬車中的投資和內(nèi)需兩方面的數(shù)據(jù)，都顯示出經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升現(xiàn)象：2009年11月份國家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示2009年1—10月份，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資150710億元，同比增長33.1％，比上年同期加快5.9個(gè)百分比，這促成了2009年第三季度8.9％的可觀增速，估計(jì)第四季度可能會超過

9％甚至達(dá)到10％，這是國家投資對GDP的拉動(dòng)作用；目前水電煤氣等生產(chǎn)資料價(jià)格全部上漲，基本生產(chǎn)和生活資料價(jià)格的上漲，勢必會又一次拉動(dòng)其他生活必需品的上漲，在這種強(qiáng)行拉動(dòng)內(nèi)需的政策前面，全年保8應(yīng)沒問題。因此，不管從投資還是從內(nèi)需方面，都顯示出經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升現(xiàn)象，這一切政策起到很關(guān)鍵的作用，而2009年12月份開始是國家政策密集出臺的時(shí)期，為保證社會及農(nóng)村的穩(wěn)定，很多的惠農(nóng)政策在2009年底的時(shí)候出臺，從國家的角度出發(fā)，是希望農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格適度上漲的，政策層面對農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格起到托底作用。

國際大豆市場，美豆收割已經(jīng)完畢，豐產(chǎn)已成定局，但是南美天氣和產(chǎn)量并不確定，同時(shí)，在南美大豆上市前為美豆的銷售季節(jié)之際，進(jìn)口大國，中國的大豆收儲政策奠定了連豆的政策市底部，連豆下行空間相對有限，在這種情況下，對于青睞進(jìn)口豆的中國買家來說更傾向于購買美豆。并且基金多頭的介入積極，美豆依然具有上行動(dòng)能。

我們再將目光轉(zhuǎn)向國內(nèi)大豆市場：

先看供應(yīng)。進(jìn)口大豆方面，截至10月，2009年共計(jì)進(jìn)口大豆3486萬噸，比2008年同期3082萬噸只高出400萬噸，仍低于去年國家收儲的大豆水平。后期11—12月進(jìn)口大豆的到港數(shù)量可能并不大，雖然國家糧油信息中心稱，預(yù)計(jì)11月和12月進(jìn)口量較高，分別達(dá)到380萬噸和480萬噸，但是，商務(wù)部的預(yù)測數(shù)據(jù)與其有較大差距，商務(wù)部預(yù)估11月份大豆進(jìn)口量為266萬噸，12月份大豆進(jìn)口量為386萬噸。由于前幾次商務(wù)部的預(yù)估數(shù)據(jù)基本上與后期海關(guān)數(shù)據(jù)相差不大，有可能商務(wù)部的預(yù)估值更接近于大豆實(shí)際的進(jìn)口。那么從預(yù)測數(shù)據(jù)來看，后期進(jìn)口大豆到港數(shù)量并不大；臨儲大豆方面，據(jù)國家有關(guān)部門的通知，至2009年12月1日開始，暫停國家臨儲存儲大豆的競價(jià)交易，那么，自7月以來的總計(jì)18次拋儲，臨儲大豆成交量不到14萬噸，成交率不到2％，加上195萬噸的國儲轉(zhuǎn)地儲，臨儲大豆的庫存僅消耗掉36.5％。而由于國家終止臨儲大豆拍賣，那么這部分大豆只是隱性庫存，后期對市場的壓力將不再存在。

雖然目前為新豆集中上市的季節(jié)，但2009年受干旱影響，國產(chǎn)大豆減產(chǎn)，及國家繼續(xù)大豆收儲政策的支撐，豆農(nóng)對大豆價(jià)格上漲的期望值較高，惜售心理導(dǎo)致新豆上市步伐緩慢。

綜合進(jìn)口大豆、臨儲大豆拍賣及新豆上市情況，國內(nèi)大豆整體呈緊平衡狀態(tài)。

第四季度是下游粕和油的需求旺季。目前CBOT大豆上漲造成進(jìn)口大豆遠(yuǎn)期成本高企，月末時(shí)預(yù)估2010年4、5月份進(jìn)口大豆完稅后的成本基本在3700—3900元／噸之間，較上月末上漲200元／噸左右?；谀壳按蠖怪破返膬r(jià)格，港口現(xiàn)貨油粕比為2.12，折合成明年豆粕的價(jià)格在3200—3300元／噸，這個(gè)價(jià)格與目前期價(jià)相比有較大的升水，這可能會對連粕形成一定支撐。同時(shí)，下游養(yǎng)殖對豆粕需求較大。據(jù)農(nóng)業(yè)部畜牧司的數(shù)據(jù)，生豬存欄量和能繁母豬存欄量從2009年6月份開始連續(xù)4個(gè)月呈增長趨勢，10月份生豬存欄量已達(dá)到4.6921億頭，為年內(nèi)高點(diǎn)，當(dāng)前的存欄數(shù)量也遠(yuǎn)大于國家宏觀調(diào)控指標(biāo)確定的41億頭和能繁殖母豬4100萬頭水平，生豬存欄數(shù)量龐大，同時(shí)，由于馬上面臨中國的傳統(tǒng)春節(jié)，對肉類，尤其是豬肉的需求較大，目前存欄中的生豬有很大一部分為中型豬，對飼料的需求旺盛。

豆油方面，由于前幾個(gè)月豆油進(jìn)口價(jià)格與銷售價(jià)格有明顯的倒掛導(dǎo)致進(jìn)口速度明顯減緩，供應(yīng)在短期內(nèi)偏緊。同時(shí)，2009年北方地區(qū)花生和棉籽的大幅減產(chǎn)令花生和棉籽價(jià)格上漲，從而拉動(dòng)花生油和棉籽油價(jià)格暴漲。雖然花生油和棉籽油所占中國油脂消費(fèi)量比重共計(jì)僅14％左右，但在心理層面上，這兩種油脂的高價(jià)對油脂市場整體具有拉動(dòng)和支撐作用。并且，豆油一般在第四季度為銷售旺季。因此，對豆油的需求旺盛。

市場傳言的國儲大豆政策終于塵埃落定。內(nèi)容主要為：大豆(國標(biāo)三等，下同)臨時(shí)收儲價(jià)格為1.87元／斤。中央財(cái)政根據(jù)指定大豆壓榨企業(yè)加工能力和實(shí)際收購、加工數(shù)量，以及東北地區(qū)中央儲備大豆實(shí)際輪換收購情況，給予指定大豆壓榨企業(yè)和中儲糧總公司一次性費(fèi)用補(bǔ)貼0.08元／斤。收購日期和補(bǔ)貼期限均為2009年12月1—2010年4月30日。當(dāng)市場價(jià)格高于1.97元／斤，中央財(cái)政適時(shí)停止補(bǔ)貼。2009年的大豆收儲政策相對2008年來說變化很大，其一為敞開收購，無量的限制，而2008年為725萬噸；其二是允許除中儲糧外的大豆壓榨企業(yè)進(jìn)來收購，并享受與中儲糖一樣的補(bǔ)貼160元／噸。因此，2009年的大豆收儲政策的價(jià)格夯實(shí)了連豆的底部。

投資策略建議

由于國家收儲價(jià)格為3740元／噸，當(dāng)現(xiàn)貨價(jià)格在3740—3840元／噸之間時(shí)，國家會給人市收購的企業(yè)提供160元，噸的補(bǔ)貼，從這個(gè)角度來看，現(xiàn)貨價(jià)格很難低于3580元，噸。因此，3600附近基本上成為2009/10年度大豆市場的政策底價(jià)。而目前從技術(shù)上來看，前期受迪拜債務(wù)事件影響的低點(diǎn)或?qū)⒊蔀檫B豆的重要支撐位，操作上整體以逢低吸納為主，寧可不操作，也不要輕易做空。