人民幣跨境結(jié)算失衡原因分析

劉 旗

（北京物資學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)院，北京市 101149）

國(guó)際貿(mào)易的發(fā)展是貨幣國(guó)際化的基礎(chǔ)條件，也是貨幣國(guó)際化原初的推動(dòng)力量。世界經(jīng)濟(jì)史和貨幣國(guó)際化的經(jīng)驗(yàn)表明，國(guó)際貨幣的發(fā)展歷程都經(jīng)歷了先在本國(guó)國(guó)際貿(mào)易中充當(dāng)計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣，再逐漸擴(kuò)展職能成為儲(chǔ)備貨幣和流通貨幣。當(dāng)前，人民幣國(guó)際化處在不斷推進(jìn)的過(guò)程中，充分利用我國(guó)國(guó)際貿(mào)易發(fā)展的有利條件，促進(jìn)人民幣跨境結(jié)算的發(fā)展，是推動(dòng)人民幣國(guó)際化的重要路徑。

2009年7月我國(guó)啟動(dòng)人民幣跨境結(jié)算，兩年來(lái)人民幣跨境結(jié)算取得了長(zhǎng)足發(fā)展。根據(jù)中國(guó)人民銀行統(tǒng)計(jì)，2011年1~9月銀行共辦理跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)15409.76億元，跨境貿(mào)易結(jié)算量累計(jì)已超過(guò)2萬(wàn)億元人民幣。隨著人民幣跨境結(jié)算的快速發(fā)展，人民幣跨境結(jié)算進(jìn)、出口環(huán)節(jié)的失衡問(wèn)題日漸突出。2010年第4季度中國(guó)人民銀行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告顯示，2010年人民幣跨境結(jié)算總額為5063億元，其中進(jìn)口付款比例大約為85%~90%；2011年第1季度、第2季度央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告披露，2011年上半年跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算實(shí)收1430.3億元，實(shí)付5244.7億元，實(shí)付高于實(shí)收的差額為3814.4億元。

當(dāng)前對(duì)人民幣跨境結(jié)算失衡的研究主要著眼于其對(duì)人民幣國(guó)際化、我國(guó)外匯儲(chǔ)備增高及進(jìn)出口企業(yè)收益的影響，而對(duì)人民幣跨境結(jié)算失衡的原因則缺乏全面、深入的分析。本文借助國(guó)際貿(mào)易結(jié)算貨幣選擇的相關(guān)理論，從貿(mào)易產(chǎn)品特性、貿(mào)易國(guó)特性、人民幣交易成本及人民幣升值4個(gè)層面來(lái)探究當(dāng)前人民幣跨境結(jié)算失衡的原因，從而為全面認(rèn)識(shí)人民幣跨境結(jié)算失衡問(wèn)題提供思路。

一、國(guó)際貿(mào)易結(jié)算貨幣理論的現(xiàn)有成果

1.貿(mào)易國(guó)特性對(duì)結(jié)算貨幣的影響

格拉斯曼（Grassman）通過(guò)研究瑞典和丹麥的雙邊貿(mào)易，發(fā)現(xiàn)瑞典66%的出口產(chǎn)品以瑞典克朗標(biāo)價(jià)，而從丹麥進(jìn)口的產(chǎn)品只有26%以瑞典克朗標(biāo)價(jià)，瑞典、丹麥兩國(guó)都傾向于使用出口國(guó)的貨幣作為計(jì)價(jià)貨幣，這被稱為“格拉斯曼法則”（Grassman Rule)。[1]其他專家研究了其他幾個(gè)歐洲發(fā)達(dá)國(guó)家間的貿(mào)易，也有同樣的發(fā)現(xiàn)。其原因是，當(dāng)出口產(chǎn)品在貿(mào)易合同談判中具有較大的議價(jià)能力時(shí)，以出口國(guó)貨幣結(jié)算可以規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。進(jìn)一步的研究表明，發(fā)達(dá)國(guó)家之間的貿(mào)易主要以出口國(guó)貨幣作為計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣；發(fā)達(dá)國(guó)家與發(fā)展中國(guó)家之間的貿(mào)易，則采用發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣或者以作為國(guó)際貨幣的第三國(guó)貨幣結(jié)算，一般是美元或者歐元等國(guó)際貨幣，因?yàn)榘l(fā)達(dá)國(guó)家在國(guó)際貿(mào)易中具有更強(qiáng)的議價(jià)能力，在選擇結(jié)算貨幣時(shí)具有優(yōu)勢(shì)地位，可以藉此回避匯率的風(fēng)險(xiǎn)。

2.出口產(chǎn)品差異性對(duì)結(jié)算貨幣的影響

麥金農(nóng)（Mckinnon）的研究成果表明出口產(chǎn)品的差異性、出口商的價(jià)格支配能力影響計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣的選擇，出口產(chǎn)品異質(zhì)性強(qiáng)，則出口商在貿(mào)易合同談判中居于支配地位，一般以出口國(guó)貨幣計(jì)價(jià)；同質(zhì)性強(qiáng)的初級(jí)產(chǎn)品出口商則在市場(chǎng)中居于價(jià)格接受者地位，傾向于以低交易成本的單一貨幣進(jìn)行計(jì)價(jià)結(jié)算。[2]克魯格曼（Krugaman）發(fā)現(xiàn)那些差異性不強(qiáng)、具有很強(qiáng)替代性的產(chǎn)品，出口商傾向與競(jìng)爭(zhēng)者選擇同樣的結(jié)算貨幣，以此規(guī)避匯率波動(dòng)對(duì)價(jià)格的影響；同質(zhì)性強(qiáng)的國(guó)際貿(mào)易商品在計(jì)價(jià)結(jié)算中，遵循一物一價(jià)定律，傾向于采用具有規(guī)模效應(yīng)的貨幣作為計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣。[3]這可以解釋當(dāng)前農(nóng)產(chǎn)品、能源、原材料等商品多采用美元定價(jià)的原因。萬(wàn)庫(kù)普（Van Wincoop）利用新開放經(jīng)濟(jì)模型分析出口商的最優(yōu)定價(jià)策略，認(rèn)為出口產(chǎn)品差異性越強(qiáng)，則其對(duì)貿(mào)易國(guó)需求的價(jià)格彈性也就越低，因而也更易于以出口國(guó)貨幣進(jìn)行結(jié)算。[4]古德貝格和蒂耶（Goldberg and Tille）綜合比較了產(chǎn)品特性、交易成本以及國(guó)際貿(mào)易規(guī)模對(duì)國(guó)際貿(mào)易貨幣的不同影響，認(rèn)為產(chǎn)品特性是影響計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣選擇的主要因素，國(guó)際貿(mào)易規(guī)模及外匯市場(chǎng)的買賣差價(jià)所起作用相對(duì)次要。[5]

3.交易成本對(duì)結(jié)算貨幣的影響

斯沃博達(dá)（Swoboda）研究結(jié)果顯示，一國(guó)貨幣能否作為國(guó)際貿(mào)易計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣與國(guó)家的國(guó)際貿(mào)易規(guī)模、國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)發(fā)達(dá)程度、外匯市場(chǎng)交易量呈正相關(guān)，如果貨幣在外匯市場(chǎng)具有較大規(guī)模與較強(qiáng)流動(dòng)性，會(huì)降低交易成本，更有可能成為國(guó)際貿(mào)易結(jié)算貨幣。[6]馬吉（Magee）認(rèn)為，完善的外匯市場(chǎng)能夠給貿(mào)易商提供更多匯率風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避工具，降低貨幣交易成本，因而更容易被貿(mào)易商選為結(jié)算貨幣。[7]哈特曼（Hartmann）認(rèn)為，國(guó)際金融市場(chǎng)貨幣的交易也存在規(guī)模效應(yīng)，一種貨幣在國(guó)際金融市場(chǎng)交易規(guī)模越大，則交易成本就越低，也更有利于其成為國(guó)際貿(mào)易計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣，他將其稱為“貨幣的網(wǎng)絡(luò)外部性”理論。[8]雷（Rey）建立了一般均衡模型分析，認(rèn)為如果國(guó)際貿(mào)易中大量使用某一種貨幣作為計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣以及這種貨幣在外匯市場(chǎng)交易成本較低，則這種貨幣會(huì)形成“厚度市場(chǎng)外部性”，這種外部性增加了交易雙方成功的概率，從而實(shí)現(xiàn)交易過(guò)程中的規(guī)模收益遞增。[9]德弗魯克斯（Devereux）和石（Shi）研究了國(guó)際貿(mào)易結(jié)算貨幣的交易效率問(wèn)題，認(rèn)為結(jié)算貨幣交易的效率取決于市場(chǎng)中該貨幣的總量、該貨幣發(fā)行國(guó)經(jīng)濟(jì)的規(guī)模和貨幣政策。[10]

4.貨幣幣值對(duì)結(jié)算貨幣的影響

馬吉（Magee）的研究表明，如果結(jié)算貨幣在貿(mào)易合同期內(nèi)升值，則出口商獲取升值收益，而進(jìn)口商利益會(huì)受損。所以，出口商更愿意以升值的貨幣結(jié)算，而進(jìn)口商為了規(guī)避匯率變化帶來(lái)的損失，傾向于以本國(guó)貨幣結(jié)算。[11]唐納費(fèi)德和滋查（Donnenfeld and Zilcha）發(fā)現(xiàn)，匯率的波動(dòng)性越強(qiáng)，則以外幣計(jì)價(jià)的出口產(chǎn)品價(jià)格變化性也就越大，因而，出口企業(yè)傾向選擇以進(jìn)口國(guó)的貨幣作為計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣。[12]

綜上，國(guó)際貿(mào)易結(jié)算貨幣的選擇與貿(mào)易產(chǎn)品差異性、貿(mào)易國(guó)特征、貨幣交易成本及貨幣的幣值直接相關(guān)。產(chǎn)品差異性強(qiáng)的產(chǎn)品在貿(mào)易結(jié)算貨幣選擇中居于有利地位；發(fā)達(dá)國(guó)家與發(fā)展中國(guó)家貿(mào)易結(jié)算，發(fā)達(dá)國(guó)家具有更強(qiáng)議價(jià)能力；在外匯市場(chǎng)交易量大及境外市場(chǎng)存量較多的貨幣，因其較低的交易成本而更有可能成為結(jié)算貨幣；某種貨幣存在升值預(yù)期下，出口商更愿意以升值貨幣結(jié)算以便獲取升值收益。

二、人民幣跨境結(jié)算失衡的原因分析

本文認(rèn)為，人民幣跨境結(jié)算失衡主要有四個(gè)方面原因。

1.我國(guó)進(jìn)出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)

近年來(lái)，我國(guó)進(jìn)出口商品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，從表1可以看出從2000年到2008年我國(guó)出口商品中資源密集型產(chǎn)品與勞動(dòng)密集型產(chǎn)品的比重逐步下降，技術(shù)密集型產(chǎn)品的出口穩(wěn)步上升。其中資源密集型產(chǎn)品出口比例從10.22%降到5.43%、勞動(dòng)密集型產(chǎn)品出口比例從51.69%下降到41.75%，而技術(shù)密集型產(chǎn)品出口則從2000年的38.00%提升到2008年的52.70%。國(guó)外學(xué)者認(rèn)為中國(guó)的商品出口總體技術(shù)水平較高，除了大量工業(yè)制成品出口外，還有大量高技術(shù)產(chǎn)品出口。進(jìn)口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的重要變化表現(xiàn)為資源密集型產(chǎn)品的比例進(jìn)一步提高，由2000年的20.76%提升到2008年的31.91%，技術(shù)密集型產(chǎn)品的進(jìn)口小幅下降，從54.26%下降到49.61%，勞動(dòng)密集型產(chǎn)品進(jìn)口的比例也逐年呈下降趨勢(shì)。

表1 我國(guó)進(jìn)出口產(chǎn)品分類（2000~2008）

但是，如果對(duì)中國(guó)出口產(chǎn)品的技術(shù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行深入分析（根據(jù)表2）就可以發(fā)現(xiàn)，到2008年，我國(guó)出口的產(chǎn)品中，雖然中等技術(shù)產(chǎn)品MT與高科技產(chǎn)品HT在出口產(chǎn)品份額中分別占24.48%、32.98%，但是出口中等技術(shù)產(chǎn)品中MT3的比重較高，MT1、MT2的比重較小，高技術(shù)產(chǎn)品中HT1的比重較高，HT2的比重較小。在中等技術(shù)產(chǎn)品中MT1、MT2產(chǎn)品的異質(zhì)性強(qiáng)，更能體現(xiàn)一個(gè)國(guó)家的技術(shù)深度，MT3產(chǎn)品差異性較小，我國(guó)完成的僅僅是MT3產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)鏈中的勞動(dòng)密集型環(huán)節(jié)。高科技產(chǎn)品中HT1幾乎都是產(chǎn)品終端加工裝配環(huán)節(jié)放在中國(guó)，具有勞動(dòng)密集型的特點(diǎn)，只有HT2產(chǎn)品才能真正代表一國(guó)高科技水平。2008年MT1、MT2分別只占出口總額的2.51%、5.78%，HT2占出口總額的3.01%。這說(shuō)明當(dāng)前中國(guó)出口產(chǎn)品的技術(shù)水平還不是很高，中國(guó)出口的高新技術(shù)產(chǎn)品與中等技術(shù)產(chǎn)品實(shí)際上多處于低端層次，真正體現(xiàn)一國(guó)技術(shù)實(shí)力與較強(qiáng)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品比重很低因而出口產(chǎn)品在國(guó)際貿(mào)易中的議價(jià)能力有很大局限性。

表2 中國(guó)出口產(chǎn)品的技術(shù)結(jié)構(gòu)（1987~2008）

當(dāng)前我國(guó)進(jìn)口產(chǎn)品技術(shù)結(jié)構(gòu)中，技術(shù)密集型產(chǎn)品的比重雖有所下降，但依然占進(jìn)口總額的一半左右。自1992年以來(lái)，中國(guó)資源性產(chǎn)品進(jìn)口猛增，并且有擴(kuò)大的趨勢(shì)；同樣呈現(xiàn)擴(kuò)大趨勢(shì)的是高技術(shù)HT2類產(chǎn)品，而到2006年HT2類產(chǎn)品的逆差已達(dá)到36.4億美元。中等技術(shù)MT2類產(chǎn)品的逆差也長(zhǎng)期存在。[13]

根據(jù)國(guó)際貿(mào)易結(jié)算貨幣理論，在當(dāng)前我國(guó)進(jìn)出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下，出口產(chǎn)品由于技術(shù)水平不高、議價(jià)能力有限，因而貿(mào)易結(jié)算采用人民幣計(jì)價(jià)結(jié)算比例必然較小；而進(jìn)口商品多是資源性產(chǎn)品及技術(shù)類產(chǎn)品，在貿(mào)易中具有較強(qiáng)議價(jià)能力，出口商可以選擇利益最大化的貨幣進(jìn)行計(jì)價(jià)結(jié)算。因而，在人民幣存在升值預(yù)期的情況下，進(jìn)口商選擇人民幣計(jì)價(jià)結(jié)算的意愿必然較強(qiáng)，這種情況勢(shì)必會(huì)導(dǎo)致人民幣結(jié)算進(jìn)出口失衡情況的發(fā)生。

2.進(jìn)出口商品的區(qū)域結(jié)構(gòu)

從表3中可以看出，美國(guó)、歐盟、日本等發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)在我國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易中的比重較大。[14]2010年，我國(guó)對(duì)美國(guó)、歐盟、日本等發(fā)達(dá)國(guó)家的出口占出口總額的49.76%，從美國(guó)、歐盟、日本的進(jìn)口占進(jìn)口總額的32.04%。

中國(guó)一直在國(guó)際貿(mào)易中存在巨額順差，2010年貿(mào)易順差總額為1831億美元，但貿(mào)易順差主要來(lái)自與美歐等發(fā)達(dá)國(guó)家的貿(mào)易。而在東亞地區(qū)，情況有所不同，中國(guó)對(duì)日本、韓國(guó)、東盟和中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)都是貿(mào)易逆差，且呈擴(kuò)大的趨勢(shì)。2010年，中國(guó)對(duì)東盟的貿(mào)易逆差達(dá)到163億美元，對(duì)日、韓、東盟、中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)的貿(mào)易逆差總額達(dá)到了2276.53億美元。

表3 中國(guó)進(jìn)出口商品的區(qū)域結(jié)構(gòu)（1999~2010）

從上面的分析可看出，對(duì)美歐等發(fā)達(dá)國(guó)家的出口占我國(guó)出口的一半左右，根據(jù)格拉斯曼法則，發(fā)展中國(guó)家在與發(fā)達(dá)國(guó)家的對(duì)外貿(mào)易中，通常使用發(fā)達(dá)國(guó)家的貨幣計(jì)價(jià)和結(jié)算。因此在出口環(huán)節(jié)，以人民幣結(jié)算受到很多制約。而在進(jìn)口環(huán)節(jié)，由于我國(guó)進(jìn)口來(lái)源中對(duì)人民幣接受程度較高的發(fā)展中國(guó)家和地區(qū)所占比例較大，并且在人民幣跨境結(jié)算首先試點(diǎn)的東盟地區(qū)，我國(guó)一直處于貿(mào)易逆差，這注定了人民幣跨境結(jié)算一開始必然是以輸出人民幣為主，通過(guò)進(jìn)口支付增加境外的人民幣流動(dòng)性。因此，當(dāng)前跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算實(shí)付大于實(shí)收的局面也就勢(shì)在必然了。

3.人民幣交易成本

外匯市場(chǎng)存在固定成本，以某種貨幣計(jì)價(jià)的金融工具數(shù)量越多，外匯市場(chǎng)該種貨幣的交易量越大，基于規(guī)模效應(yīng)，該貨幣的交易成本就越低，國(guó)內(nèi)外借款者也就能以低成本籌措大量資金，有利于其在國(guó)際貿(mào)易結(jié)算中作為結(jié)算貨幣。

人民幣交易成本與境外市場(chǎng)人民幣存量、人民幣清算系統(tǒng)效率及外匯市場(chǎng)以人民幣計(jì)價(jià)金融工具數(shù)量和交易量有關(guān)。與美國(guó)、歐洲等早已具備完善的清算系統(tǒng)、避險(xiǎn)工具和交易網(wǎng)絡(luò)相比，人民幣交易市場(chǎng)、清算市場(chǎng)、離岸市場(chǎng)尚處于建設(shè)中，人民幣還未完全實(shí)現(xiàn)可兌換，人民幣交易網(wǎng)絡(luò)不健全。因此，境外企業(yè)購(gòu)買中國(guó)產(chǎn)品時(shí)，境外銀行體系是否擁有充足的人民幣頭寸，境外金融市場(chǎng)是否有必要的人民幣計(jì)價(jià)金融工具為境外企業(yè)提供人民幣頭寸的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避和保值，對(duì)于境外客戶接受人民幣跨境結(jié)算有著重要影響。

當(dāng)前境外人民幣存量主要由三部分組成，即中國(guó)居民境外人民幣消費(fèi)、人民幣跨境結(jié)算流出的人民幣以及中國(guó)政府與其他國(guó)家的貨幣互換。人民幣跨境結(jié)算流出的人民幣主要留存在香港。根據(jù)香港金融管理局統(tǒng)計(jì)，香港人民幣存款總量由2010年1月的600億元，躍升至2010年12月的3100億元，到2011年8月底香港人民幣存款達(dá)6090億元人民幣。近兩年來(lái)，央行先后與韓國(guó)、中國(guó)香港特區(qū)、馬來(lái)西亞、白俄羅斯、印尼、阿根廷、新加坡、冰島等國(guó)家或地區(qū)簽署了11份雙邊貨幣互換協(xié)議，累計(jì)金額為8312億元人民幣（參見表4）。在人民幣尚未完全自由兌換的情況下，通過(guò)簽署雙邊貨幣互換協(xié)議，可以為境外貿(mào)易商以人民幣結(jié)算提供資金來(lái)源。雖然境外人民幣的增長(zhǎng)速度很快，相對(duì)于我國(guó)龐大的國(guó)際貿(mào)易規(guī)模，境外人民幣的存量難以滿足人民幣跨境結(jié)算的需求。

2011年9月全球外匯市場(chǎng)外匯日均交易量已達(dá)到4萬(wàn)億美元，其中美元相關(guān)交易所占市場(chǎng)比重雖然下降，但仍為85%左右。龐大的交易規(guī)模、完備的避險(xiǎn)工具、成熟的交易網(wǎng)絡(luò)，降低了美元的交易成本，便利于以美元進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算。而人民幣的交易規(guī)模非常有限，根據(jù)匯豐(HSBC)的數(shù)據(jù)，2011年9月倫敦外匯市場(chǎng)人民幣的日交易量為20億美元左右，香港為10億美元左右，其他外匯市場(chǎng)如紐約、巴黎、法蘭克福、蘇黎世、東京、盧森堡等人民幣的交易微乎其微。當(dāng)前境外尚未形成自由的有規(guī)模人民幣交易市場(chǎng)，人民幣交易的數(shù)量和交易頻率不夠，相關(guān)產(chǎn)品不完善，人民幣處于供不應(yīng)求的失衡狀態(tài),人民幣的可獲得性還是很難得到滿足。[15]

表4 中國(guó)簽訂貨幣互換協(xié)議國(guó)家和地區(qū)（2008~2011）

從境外人民幣存量、外匯市場(chǎng)人民幣交易規(guī)模來(lái)看，人民幣市場(chǎng)處于起步階段，短期降低人民幣交易成本還缺乏現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)，通過(guò)境外市場(chǎng)獲取人民幣成本必然較高。人民幣跨境結(jié)算啟動(dòng)之初，主要面對(duì)香港、東盟。針對(duì)東盟這樣一個(gè)金融基礎(chǔ)相對(duì)薄弱的新興經(jīng)濟(jì)體推進(jìn)跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算，由于其人民幣存量不足、避險(xiǎn)產(chǎn)品缺乏、清算渠道不通暢等三重瓶頸，境外進(jìn)口商獲得人民幣（在外匯市場(chǎng)上購(gòu)買人民幣，或者獲得境外人民幣貿(mào)易融資）的成本較高。此外，境外企業(yè)還可以通過(guò)境內(nèi)結(jié)算銀行的貿(mào)易融資獲取人民幣，但由于人民幣貸款利率高于境外，使得人民幣融資成本依然很高。跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)已經(jīng)在144個(gè)國(guó)家布局，但中資銀行及相關(guān)代理人民幣結(jié)算的銀行只在50多個(gè)國(guó)家布點(diǎn)，這顯然也不利于境外企業(yè)人民幣貸款和融資方面的服務(wù)，推高了境外客戶使用人民幣支付的成本。較高的人民幣交易成本，不利于境外企業(yè)在購(gòu)買中國(guó)產(chǎn)品時(shí)以人民幣計(jì)價(jià)結(jié)算。

4.人民幣升值預(yù)期

2008年金融危機(jī)后，美國(guó)金融體系整體陷入債務(wù)和信用危機(jī)，美元匯率處于動(dòng)蕩之中，作為國(guó)際貿(mào)易中主要計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣的美元，流動(dòng)性驟然緊缺。與美元、歐元和日元國(guó)際貨幣的劇烈動(dòng)蕩相比，人民幣表現(xiàn)堅(jiān)挺。2010年6月人民幣匯改重啟后，人民幣對(duì)美元匯率重新進(jìn)入雙邊波動(dòng)的升值通道。2011年初到2011年9月，人民幣對(duì)美元的升值幅度達(dá)到3.5%。2011年7月以來(lái)升值速度顯著加快，在兩個(gè)月的時(shí)間里，人民幣對(duì)美元的升值幅度已累計(jì)達(dá)1.3%。人民幣存在持續(xù)的升值預(yù)期，而且這個(gè)預(yù)期可能還會(huì)持續(xù)若干年，這使得境外居民和企業(yè)有較大的動(dòng)力持有人民幣長(zhǎng)頭寸。[16]

在人民幣升值預(yù)期下，企業(yè)必然更愿意資產(chǎn)人民幣化，負(fù)債美元化。所以在我國(guó)國(guó)際貿(mào)易出口結(jié)算中，境外企業(yè)和機(jī)構(gòu)即使持有人民幣，也不愿意用于貿(mào)易支付，而是持有人民幣資產(chǎn)以享受升值收益；在進(jìn)口環(huán)節(jié)，境外企業(yè)則愿意接受人民幣結(jié)算，獲取升值收益。

從美元、日元、歐元等國(guó)際化貨幣的發(fā)展歷程來(lái)看，這些貨幣都在國(guó)際化初期保持升值趨勢(shì)，增加了境外對(duì)這些貨幣的需求。就人民幣國(guó)際化而言，短期內(nèi)人民幣升值預(yù)期確實(shí)是推動(dòng)人民幣進(jìn)口貿(mào)易結(jié)算的一個(gè)重要因素，因此，人民幣升值預(yù)期也是造成人民幣跨境結(jié)算失衡的重要因素。

三、結(jié)論

在我國(guó)當(dāng)前進(jìn)出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、區(qū)域結(jié)構(gòu)情況下，由于境外金融市場(chǎng)人民幣存量有限，尚未建立自由的有規(guī)模的人民幣交易市場(chǎng)，再加上人民幣升值的預(yù)期，人民幣結(jié)算失衡就成為了一種必然現(xiàn)象。還需要進(jìn)一步說(shuō)明的是，境外極低的美元貸款利率也降低了人民幣作為融資貨幣的吸引力，國(guó)內(nèi)金融基礎(chǔ)設(shè)施的不足及制度瓶頸也是重要影響因素。

對(duì)于人民幣結(jié)算的失衡，應(yīng)該從人民幣國(guó)際化的視角來(lái)看待，而不是計(jì)較一時(shí)之得失。當(dāng)前人民幣結(jié)算失衡及其所帶來(lái)的負(fù)面效應(yīng)是現(xiàn)階段我們必須付出的成本，這些負(fù)面效應(yīng)也是處于我國(guó)能夠承受的范圍之內(nèi)，因此，無(wú)需過(guò)多解讀其消極意義。全面的分析、認(rèn)識(shí)人民幣結(jié)算失衡現(xiàn)象，對(duì)于人民幣跨境結(jié)算的進(jìn)一步發(fā)展有積極意義。

各種國(guó)際貨幣的發(fā)展歷程表明，通過(guò)對(duì)外貿(mào)易結(jié)算、對(duì)外直接投資或?qū)ν庑刨J等渠道從母國(guó)大規(guī)模向海外投放本幣是貨幣國(guó)際化必須經(jīng)歷的階段。當(dāng)前，由于我國(guó)存在資本管制，人民幣不能完全自由兌換，境外人民幣的存量有限，人民幣對(duì)外投資也處于試點(diǎn)階段，人民幣通過(guò)貿(mào)易項(xiàng)下輸出是人民幣國(guó)際化的必然途徑。人民幣跨境結(jié)算失衡進(jìn)一步促進(jìn)了境外金融市場(chǎng)人民幣數(shù)量的積累，推動(dòng)了有規(guī)模、交易頻繁、交易與避險(xiǎn)工具豐富的人民幣離岸金融市場(chǎng)的形成和發(fā)展，為人民幣成為國(guó)際貨幣奠定基礎(chǔ)。

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