■劉登清

為規(guī)范注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)行為，中國資產(chǎn)評估協(xié)會在總結(jié)《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見(試行)》(以下簡稱“指導(dǎo)意見”)實施經(jīng)驗的基礎(chǔ)上,結(jié)合評估理論和實踐的發(fā)展,制定了《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則——企業(yè)價值》（以下簡稱“企業(yè)價值評估準(zhǔn)則” 或“準(zhǔn)則”），并于2012年7月1日起施行。企業(yè)價值評估是目前資產(chǎn)評估行業(yè)的一項重要業(yè)務(wù)，準(zhǔn)則的出臺必將對整個行業(yè)產(chǎn)生廣泛和深遠的影響。隨著企業(yè)價值評估準(zhǔn)則的實施，將進一步規(guī)范企業(yè)價值評估執(zhí)業(yè)行為，促進企業(yè)價值評估執(zhí)業(yè)水平再上一個新臺階，提升整個評估行業(yè)的公信力，并對鞏固拓展企業(yè)價值評估市場和服務(wù)我國證券市場發(fā)展和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整等方面起到積極推動作用。

一、將指導(dǎo)意見修訂上升為企業(yè)價值評估準(zhǔn)則的背景和重要意義

指導(dǎo)意見自2005年4月1日起施行以來，為廣大評估機構(gòu)和注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)提供了操作指南，為委托方和監(jiān)管部門評價評估工作成果提供了客觀標(biāo)準(zhǔn)，為維護社會公眾利益和評估各方當(dāng)事人合法權(quán)益起到了積極作用。企業(yè)價值評估方法已經(jīng)由原先的資產(chǎn)基礎(chǔ)法為主、收益法簡單驗證逐步過渡到目前資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法兩種評估方法并重的格局，而且市場法也得到了一定程度的應(yīng)用，可以說，指導(dǎo)意見實施7年來，絕大部分內(nèi)容經(jīng)實踐檢驗是行之有效的。

七年來，我國評估準(zhǔn)則體系基本建立，國內(nèi)外企業(yè)價值評估理論和實踐有了新的發(fā)展，國內(nèi)證券市場和產(chǎn)權(quán)市場逐步完善，評估實踐對企業(yè)價值評估提出了新的要求，因此，對指導(dǎo)意見的修訂十分必要。準(zhǔn)則的制定過程中，始終堅持以基本準(zhǔn)則為導(dǎo)向，并注重與已頒布的其他評估準(zhǔn)則的相互銜接。修訂后，準(zhǔn)則的整體框架、相關(guān)術(shù)語、披露內(nèi)容等方面實現(xiàn)了與其他評估準(zhǔn)則的協(xié)調(diào)。準(zhǔn)則起草過程中也十分注意借鑒國際經(jīng)驗，力求使一些基本名詞、概念、術(shù)語、方法與國際接軌，以利于促進資產(chǎn)評估行業(yè)的國際化。同時考慮我國評估準(zhǔn)則體系是規(guī)范我國評估行業(yè)的，應(yīng)立足于我國的經(jīng)濟與法律環(huán)境，準(zhǔn)則的制定必須要考慮我國評估實踐，兼顧穩(wěn)健性與適度超前性，不能簡單地模仿或照搬國外的條款。

如何有效地協(xié)調(diào)好操作性和原則性，是準(zhǔn)則起草過程中一直在平衡的一個重要問題。準(zhǔn)則起草過程遵循了“粗細(xì)結(jié)合”原則。修訂后的企業(yè)價值評估準(zhǔn)則，對市場法和收益法的具體運用提出了細(xì)化要求，對資產(chǎn)基礎(chǔ)法進行了調(diào)整，對流動性溢折價的考慮、評估結(jié)論的形成方式等提出了更加明確的要求，對具有多種業(yè)務(wù)類型涉及多種行業(yè)的企業(yè)價值評估明確了技術(shù)路徑，根據(jù)監(jiān)管部門的要求對評估報告披露的內(nèi)容進行了重新梳理。

本次修訂，對指導(dǎo)和規(guī)范企業(yè)價值評估實踐、促進評估行業(yè)更好地服務(wù)市場具有重要意義。一是總結(jié)和固化了企業(yè)價值評估中通行有效的執(zhí)業(yè)實踐，有助于鞏固評估行業(yè)的傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)，可以更好地適應(yīng)市場對評估專業(yè)服務(wù)的要求，更好地服務(wù)我國經(jīng)濟發(fā)展方式的轉(zhuǎn)變；二是提升了對企業(yè)價值評估的要求，為評估師提供了較為超前的實踐指引，有助于提升行業(yè)專業(yè)性；三是促進了評估理念和評估方法的國際接軌，增強了準(zhǔn)則的國際趨同。

二、主要修訂內(nèi)容

（一）引導(dǎo)和規(guī)范市場法和收益法的運用

企業(yè)價值評估準(zhǔn)則在條款數(shù)量和內(nèi)容詳細(xì)程度方面，加強了對運用市場法和收益法的指導(dǎo)。在第三章“操作要求”中對財務(wù)報表的分析調(diào)整，非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債和溢余資產(chǎn)的識別、分析和評估進行了規(guī)范，在第四章“評估方法”中豐富了兩種方法的相關(guān)條款。在第五章“披露要求”中專門就運用收益法和市場法進行企業(yè)價值評估時應(yīng)當(dāng)在評估報告中重點披露的內(nèi)容進行了規(guī)范。

（二）對收益法的具體運用提出了細(xì)化要求

準(zhǔn)則第四章“評估方法”中收益法共有10條。第二十三條主要講收益法的定義及其適用性，第二十四、三十二條明確了收益法的具體方法。根據(jù)國外準(zhǔn)則及我國評估界的執(zhí)業(yè)實踐，明確提出了股利折現(xiàn)法（DDM）和現(xiàn)金流量折現(xiàn)法（DCF）兩種常用的具體方法。第二十五條對股利折現(xiàn)法的定義和應(yīng)用范圍做出規(guī)定，“通常適用于缺乏控制權(quán)的股東部分權(quán)益價值的評估”?，F(xiàn)金流量折現(xiàn)法明確提出“通常包括企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型和股權(quán)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型。”在準(zhǔn)則第二十六條，對如何恰當(dāng)選擇兩個現(xiàn)金流折現(xiàn)模型進行了規(guī)范。為了使準(zhǔn)則具有可操作性，在準(zhǔn)則第二十七至三十一條，對預(yù)期收益、收益期、預(yù)測期、折現(xiàn)率、預(yù)測期后的價值逐條進行了規(guī)范。

關(guān)于未來收益的預(yù)測，為明確注冊資產(chǎn)評估師的責(zé)任，提高評估行業(yè)公信力，將指導(dǎo)意見中注冊資產(chǎn)評估師“應(yīng)當(dāng)從委托方或相關(guān)當(dāng)事方獲取被評估企業(yè)未來經(jīng)營狀況和收益狀況的預(yù)測，并進行必要的分析、判斷和調(diào)整，確信相關(guān)預(yù)測的合理性”調(diào)整為“注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)充分分析被評估企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、經(jīng)營狀況、歷史業(yè)績、發(fā)展前景，考慮宏觀和區(qū)域經(jīng)濟因素、所在行業(yè)現(xiàn)狀與發(fā)展前景對企業(yè)價值的影響，對委托方或者相關(guān)當(dāng)事方提供的企業(yè)未來收益預(yù)測進行必要的分析、判斷和調(diào)整，在考慮未來各種可能性及其影響的基礎(chǔ)上合理確定評估假設(shè)，形成未來收益預(yù)測”，此外，對未來收益預(yù)測中的關(guān)注點在準(zhǔn)則第二十七條第二款專門進行了提示。

（三）對市場法的具體運用提出了細(xì)化要求

準(zhǔn)則第四章“評估方法”中市場法共有6條。準(zhǔn)則在第三十五、三十六條對上市公司比較法和交易案例比較法應(yīng)用過程中的關(guān)鍵點進行了規(guī)范。鑒于目前國有資產(chǎn)評估中上市公司國有股東股權(quán)比例變動不需要評估，評估實務(wù)操作中的評估對象基本為非上市公司，為提高上市公司比較法的可用性，在準(zhǔn)則第三十五條，強制性要求上市公司比較法的評估結(jié)論應(yīng)當(dāng)考慮流動性對評估對象價值的影響。

市場法運用的關(guān)鍵在于可比企業(yè)的選擇和價值比率的選擇、計算和應(yīng)用。準(zhǔn)則第三十七條對可比企業(yè)的選擇提出了標(biāo)準(zhǔn)和關(guān)注點，第三十八條將價值比率分成四類，并對價值比率的選擇、計算和應(yīng)用提出了明確要求。

（四）對資產(chǎn)基礎(chǔ)法進行了調(diào)整，規(guī)避潛在的執(zhí)業(yè)風(fēng)險

準(zhǔn)則第四章“評估方法”中資產(chǎn)基礎(chǔ)法共有4條。第三十九條主要講資產(chǎn)基礎(chǔ)法的定義。為避免歧義并與基本準(zhǔn)則相銜接，準(zhǔn)則除在第二十二條中出現(xiàn)成本法的提法外，將企業(yè)價值評估中的成本法統(tǒng)一稱為資產(chǎn)基礎(chǔ)法，并對資產(chǎn)基礎(chǔ)法的定義進行了調(diào)整。指導(dǎo)意見中資產(chǎn)基礎(chǔ)法“是指在合理評估企業(yè)各項資產(chǎn)價值和負(fù)債的基礎(chǔ)上確定評估對象價值的評估思路?！薄白再Y產(chǎn)評估師運用成本法進行企業(yè)價值評估，應(yīng)當(dāng)考慮被評估企業(yè)所擁有的所有有形資產(chǎn)、無形資產(chǎn)以及應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的負(fù)債。”從評估實踐看，注冊資產(chǎn)評估師很難考慮被評估企業(yè)所擁有的所有資產(chǎn)以及應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的負(fù)債，這導(dǎo)致準(zhǔn)則條文與實際應(yīng)用存在顯著差異，為注冊資產(chǎn)評估師的執(zhí)業(yè)埋下風(fēng)險隱患。為此，準(zhǔn)則提出“企業(yè)價值評估中的資產(chǎn)基礎(chǔ)法，是指以被評估企業(yè)評估基準(zhǔn)日的資產(chǎn)負(fù)債表為基礎(chǔ)，合理評估企業(yè)表內(nèi)及表外各項資產(chǎn)、負(fù)債價值，確定評估對象價值的評估方法?！彪m然從方法的內(nèi)涵上看沒有變化，但是操作上更為清晰。準(zhǔn)則第四十條對注冊資產(chǎn)評估師如何識別資產(chǎn)負(fù)債表表內(nèi)及表外的各項資產(chǎn)、負(fù)債進行了規(guī)范，并且明確提出“注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)知曉并非每項資產(chǎn)和負(fù)債都可以被識別并用適當(dāng)?shù)姆椒▎为氃u估?！?/p>

此外，運用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估各項資產(chǎn)時，如機器設(shè)備、不動產(chǎn)、無形資產(chǎn)等，除應(yīng)遵守相應(yīng)的具體準(zhǔn)則外，第四十一條特別強調(diào)“注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)知曉，在對持續(xù)經(jīng)營前提下的企業(yè)價值進行評估時，單項資產(chǎn)或者資產(chǎn)組合作為企業(yè)資產(chǎn)的組成部分，其價值通常受其對企業(yè)貢獻程度的影響。”

（五）進一步強調(diào)三種方法的適用性

目前的評估實踐，出現(xiàn)了不考慮評估方法的適用性，機械強調(diào)兩種或兩種以上方法運用的情況，以及簡單、片面強調(diào)方法適用性而投機取巧選擇性使用評估方法的情況。準(zhǔn)則在指導(dǎo)意見收益法適用性的基礎(chǔ)上增加了市場法和資產(chǎn)基礎(chǔ)法的適用性條款。準(zhǔn)則對指導(dǎo)意見第二十五條收益法的適用性條款進行了調(diào)整，對市場法的適用性規(guī)定為“注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)所獲取可比企業(yè)經(jīng)營和財務(wù)數(shù)據(jù)的充分性和可靠性、可收集到的可比企業(yè)數(shù)量，恰當(dāng)考慮市場法的適用性?！睂Y產(chǎn)基礎(chǔ)法的適用性規(guī)定為“當(dāng)存在對評估對象價值有重大影響且難以識別和評估的資產(chǎn)或者負(fù)債時，應(yīng)當(dāng)考慮資產(chǎn)基礎(chǔ)法的適用性。”“以持續(xù)經(jīng)營為前提對企業(yè)價值進行評估時，資產(chǎn)基礎(chǔ)法一般不應(yīng)當(dāng)作為惟一使用的評估方法?！?/p>

（六）進一步明確評估結(jié)論的形成方式

指導(dǎo)意見第三十八條規(guī)定，“注冊資產(chǎn)評估師對同一評估對象采用多種評估方法時，應(yīng)當(dāng)對形成的各種初步價值結(jié)論進行分析，在綜合考慮不同評估方法和初步價值結(jié)論的合理性及所使用數(shù)據(jù)的質(zhì)量和數(shù)量的基礎(chǔ)上，形成合理評估結(jié)論。”這一規(guī)定，是對采用兩種方法時確定評估結(jié)論依據(jù)的規(guī)范，并沒有規(guī)范形成合理評估結(jié)論的具體方法。準(zhǔn)則給出了確定方法，即定性和定量分析方式。評估實踐中，既可以在兩個評估結(jié)論中選其一作為最終評估結(jié)論，同時也允許采用定量分析方式形成最終評估結(jié)論。

（七）適度提高對流動性溢折價的考慮

準(zhǔn)則第二十一條要求注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)結(jié)合所選擇的評估方法關(guān)注流動性對評估對象價值的影響。無論采用何種評估方法，評估師都應(yīng)盡到關(guān)注義務(wù)，關(guān)注的目的是要判斷流動性對評估對象價值的影響。當(dāng)流動性對評估對象價值有重大影響時，則應(yīng)當(dāng)予以恰當(dāng)考慮。在準(zhǔn)則第三十五條明確提出，上市公司比較法“形成的評估結(jié)論應(yīng)當(dāng)考慮流動性對評估對象價值的影響?！北舜诉b相呼應(yīng)。

（八）對具有多種業(yè)務(wù)類型涉及多種行業(yè)的企業(yè)價值評估明確了技術(shù)路徑

對具有多種經(jīng)營業(yè)務(wù)、涉及多種行業(yè)的企業(yè)進行企業(yè)價值評估時，準(zhǔn)則第十九條提出“業(yè)務(wù)單元”的概念，要求注冊資產(chǎn)評估師“應(yīng)當(dāng)根據(jù)業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)性合理界定業(yè)務(wù)單元，并根據(jù)被評估企業(yè)和業(yè)務(wù)單元的具體情況，采用適宜的財務(wù)數(shù)據(jù)口徑進行評估?！痹跍?zhǔn)則第四十二條還明確提出，“對專門從長期股權(quán)投資獲取收益的控股型企業(yè)進行評估時，應(yīng)當(dāng)考慮控股型企業(yè)總部的成本和效益對企業(yè)價值的影響。”

（九）對評估報告披露的內(nèi)容進行了重新梳理

準(zhǔn)則對評估報告的披露要求，除與《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則——評估報告》銜接外，重點就采用收益法和市場法進行企業(yè)價值評估時需要重點披露的內(nèi)容做出了規(guī)范要求。在第四十七條至第五十一條逐條對“影響企業(yè)經(jīng)營的宏觀、區(qū)域經(jīng)濟因素、所在行業(yè)現(xiàn)狀與發(fā)展前景、企業(yè)的業(yè)務(wù)分析情況、企業(yè)的資產(chǎn)、財務(wù)分析和調(diào)整情況、評估方法的運用實施過程”進行了規(guī)范。同時，考慮到評估機構(gòu)目前的執(zhí)業(yè)現(xiàn)狀，允許注冊資產(chǎn)評估師根據(jù)評估對象的復(fù)雜程度、委托方要求，合理確定評估報告披露的詳略程度。

三、認(rèn)真學(xué)習(xí)，把握實質(zhì)，提升企業(yè)價值評估執(zhí)業(yè)水平

（一）加大宏觀、區(qū)域經(jīng)濟分析、行業(yè)分析和企業(yè)業(yè)務(wù)分析的力度，不再拘泥于簡單的財務(wù)報表分析，跳出評估看評估

指導(dǎo)意見施行以來，企業(yè)價值評估方法呈現(xiàn)多樣化特征，運用多種評估方法的比例逐年提升，而且以收益法和市場法評估結(jié)果作為最終評估結(jié)論的比例也有所提升。但從現(xiàn)有企業(yè)價值評估執(zhí)業(yè)實踐看，廣大從業(yè)人員普遍存在“只見樹木不見森林”、“撿了芝麻丟了西瓜”的情況，執(zhí)業(yè)過程中過分強調(diào)企業(yè)的財務(wù)報表分析，缺乏對影響企業(yè)經(jīng)營的宏觀、區(qū)域經(jīng)濟因素、企業(yè)所在行業(yè)現(xiàn)狀與發(fā)展前景、企業(yè)業(yè)務(wù)的分析。

準(zhǔn)則特別強調(diào)了影響企業(yè)經(jīng)營的宏觀、區(qū)域經(jīng)濟因素的分析、企業(yè)所在行業(yè)現(xiàn)狀與發(fā)展前景的分析、企業(yè)業(yè)務(wù)的分析。任何被評估企業(yè)的價值必然受到其所處宏觀、區(qū)域經(jīng)濟因素的影響，而其所在行業(yè)現(xiàn)狀與發(fā)展前景對被評估企業(yè)的價值影響更為明顯。當(dāng)然，無論宏觀、區(qū)域經(jīng)濟因素，還是行業(yè)現(xiàn)狀與發(fā)展前景，最終要通過被評估企業(yè)自身的業(yè)務(wù)情況體現(xiàn)，因此，注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)特別注重企業(yè)業(yè)務(wù)的分析，包括企業(yè)的經(jīng)營模式、經(jīng)營管理狀況、企業(yè)在行業(yè)中的地位、競爭優(yōu)勢及劣勢、企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略及經(jīng)營策略等，企業(yè)業(yè)務(wù)分析是財務(wù)報表分析的基礎(chǔ)。我們要加大這三方面分析的力度，真正理解企業(yè)價值的驅(qū)動因素，遵循價值規(guī)律的本質(zhì)特征，從評估結(jié)論為評估目的服務(wù)的角度去開展評估，充分維護價值規(guī)律在市場資源配置中的積極作用，進一步提高評估行業(yè)的公信力和專業(yè)性。

（二）加大對證券市場和產(chǎn)權(quán)市場的研究，提升方法應(yīng)用的市場化程度

證券市場和產(chǎn)權(quán)市場是當(dāng)前我國企業(yè)價值評估的主要服務(wù)市場。在指導(dǎo)意見頒布后的7年間，中國證券市場、產(chǎn)權(quán)市場、PE市場的快速發(fā)展，為資產(chǎn)評估行業(yè)提供了巨大的發(fā)展空間，并對資產(chǎn)評估提出了更高的要求。以市場真實需求為導(dǎo)向，提升方法應(yīng)用過程中的市場化程度，是企業(yè)價值評估未來發(fā)展的重要趨勢。

企業(yè)價值評估的三種基本方法是從不同的價值衡量角度出發(fā)，反映不同的價值驅(qū)動因素。每種評估方法有各自的適用條件和假設(shè)前提，也有各自的優(yōu)劣勢。不同評估方法為交易方定價提供了全方位的價值尺度和定價依據(jù)。伴隨著中國證券市場的信息積累逐漸豐富和收益法應(yīng)用的技術(shù)手段漸趨完善、各項主要模型的應(yīng)用和參數(shù)的確定方法逐步成熟，收益法廣泛應(yīng)用的條件逐步完善。特別在指導(dǎo)意見出臺后，對于收益法大部分參數(shù)的確定，特別是通用性參數(shù)的確定已逐漸達成共識。評估機構(gòu)對于預(yù)測假設(shè)、收益預(yù)測及各項參數(shù)的確定操作方法也與國際同行的主流做法一致。中國市場經(jīng)濟發(fā)展30余年，經(jīng)濟領(lǐng)域有效數(shù)據(jù)積累逐漸豐富；證券市場發(fā)展20余年，信息披露機制逐漸完善，這些都為市場法的運用創(chuàng)造了有利條件，市場法運用的外部條件正漸趨成熟。

市場經(jīng)濟的發(fā)展要求交易更加市場化，市場化交易需求的本質(zhì)決定了服務(wù)于最終定價的評估方法應(yīng)用全過程必須市場化。除了評估方法的市場化外，還要求參數(shù)的選取必須市場化。而現(xiàn)階段服務(wù)于證券市場的數(shù)據(jù)服務(wù)的匱乏嚴(yán)重制約了市場法的推廣應(yīng)用和收益法的準(zhǔn)確應(yīng)用。因此當(dāng)務(wù)之急是要建立上市公司、交易案例的信息數(shù)據(jù)庫，為收益法和市場法應(yīng)用過程中可比公司的選擇、通用性參數(shù)的確定、流動性溢折價、評估結(jié)論的合理性判斷等提供依據(jù)。從評估行業(yè)而言，應(yīng)加大兩大方法研究的深度和力度，引導(dǎo)和規(guī)范兩大方法的進一步應(yīng)用，提高其市場化程度。