□文/朱 梅 張義文

（山東財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院 山東·濟(jì)南）

高速公路是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)，在我國國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展過程中起著越來越重要的作用，2004年12月17日國務(wù)院在《國家高速公路網(wǎng)規(guī)劃》中提出，我國要用30年的時(shí)間建成8.5萬公里的高速公路網(wǎng)。在2005年2月交通部頒發(fā)的《全面建設(shè)小康社會(huì)公路、水路交通發(fā)展目標(biāo)》中進(jìn)一步提出：到2010年底，高速公路里程將達(dá)到6.5萬公里，到2020年底，高速公路里程將達(dá)到8.5萬公里，總投資為1.2萬億元，可以看出高速公路的建設(shè)需要有龐大的資金作為支撐。我國現(xiàn)階段基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的資金相對(duì)來說比較緊張，籌資將是“十一五”高速公路建設(shè)任務(wù)完成的關(guān)鍵。光靠財(cái)政或是交通規(guī)費(fèi)等預(yù)算內(nèi)外資金難以滿足投資的需求，這就要求高速公路的建設(shè)項(xiàng)目需要進(jìn)行一系列的融資活動(dòng)。但是項(xiàng)目融資是一種有限追索或者是無追索性質(zhì)的融資項(xiàng)目，公司需要承擔(dān)著相當(dāng)大的責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)，用以保證項(xiàng)目債務(wù)資金償還的資金來源主要是依賴項(xiàng)目本身的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)度。為使項(xiàng)目公司的價(jià)值達(dá)到最大化，企業(yè)必須控制融資成本，使融資成本達(dá)到最低。

一、融資成本

融資成本是指企業(yè)在籌集資金過程中發(fā)生相關(guān)的費(fèi)用，包括一些顯性的成本，也包括一些隱性成本。具體體現(xiàn)在三個(gè)方面：企業(yè)融資的機(jī)會(huì)成本、企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)成本、企業(yè)融資所支付的代理成本。

高速公路建設(shè)可用的融資模式一般有：項(xiàng)目融資、債券融資、ABS融資（即資產(chǎn)證券化融資）、TOT方式融資（即轉(zhuǎn)讓經(jīng)營權(quán)方式融資）、BOT方式融資、股票融資。但不同融資模式其融資成本也就有所不同。下面簡要介紹一下BOT方式融資。

二、BOT融資方式

BOT是英文build-operate-transfer的縮寫，也就是“建設(shè)-經(jīng)營-轉(zhuǎn)讓”的意思。它是指政府和項(xiàng)目發(fā)起人簽訂特許權(quán)授讓協(xié)議，使私營項(xiàng)目公司參與到國家項(xiàng)目（一般是指基礎(chǔ)設(shè)施或是公共項(xiàng)目的開發(fā)與運(yùn)營），然后由項(xiàng)目發(fā)起人組織成立的項(xiàng)目公司來承擔(dān)高速公路的設(shè)計(jì)、建設(shè)、營運(yùn)、維護(hù)及融資任務(wù)。并且有一個(gè)規(guī)定的特許經(jīng)營期限，在這個(gè)規(guī)定的經(jīng)營期內(nèi)，項(xiàng)目公司擁有該項(xiàng)目的所有權(quán)并且收取費(fèi)用，用所取得的收入來清償項(xiàng)目所產(chǎn)生的債務(wù)、彌補(bǔ)經(jīng)營開支并且會(huì)獲得預(yù)期的投資回報(bào)。在規(guī)定的特許經(jīng)營期結(jié)束之后，將項(xiàng)目無償?shù)匾平唤o政府。我們可以看出政府機(jī)構(gòu)與私營項(xiàng)目公司之間就形成一種“伙伴關(guān)系”，并且在互利互惠、商業(yè)化及社會(huì)化的基礎(chǔ)之上分配與項(xiàng)目計(jì)劃和實(shí)施有關(guān)的資源、風(fēng)險(xiǎn)和利益。相對(duì)于傳統(tǒng)的信譽(yù)融資、擔(dān)保融資或是實(shí)務(wù)資產(chǎn)抵押融資來說，BOT方式融資則具有更大的風(fēng)險(xiǎn)，供款方只能對(duì)項(xiàng)目公司的股本資本進(jìn)行追索。并且該借款不會(huì)在借款方的資產(chǎn)負(fù)債表當(dāng)中顯示出來，也不會(huì)影響其財(cái)產(chǎn)擁有或是原公司的信譽(yù)。因此，BOT方式融資又被稱為是資產(chǎn)負(fù)債表外融資或是有限追索融資。

自我國公共基礎(chǔ)設(shè)施投資主體多元化的改革目標(biāo)明確以來，公用基礎(chǔ)設(shè)施企業(yè)運(yùn)用BOT投融資模式在國內(nèi)引起廣泛注意和越來越多的實(shí)踐操作。從總體上看，運(yùn)用BOT融資方式具有以下優(yōu)點(diǎn)：

（一）緩解了建設(shè)資金不足與基礎(chǔ)設(shè)施不足的矛盾。BOT方式融資利用外來的資金進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，實(shí)現(xiàn)了雙贏并促進(jìn)了社會(huì)經(jīng)濟(jì)的長期發(fā)展。隨著改革開放的不斷深入，中央和地方都充分認(rèn)識(shí)到交通運(yùn)輸?shù)臓顩r將會(huì)成為加快發(fā)展的瓶頸，建立健全的交通運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)具有重要的意義。然而，隨著交通運(yùn)輸?shù)然A(chǔ)建設(shè)的不斷增多，資金成為建設(shè)的最關(guān)鍵問題。目前，我國的交通建設(shè)資金來源比較的單一且非常緊張，而且交通基礎(chǔ)設(shè)施的資金需求也比較大，在短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)效益比較低下，但是交通建設(shè)對(duì)于經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展來說又是必不可少的，那么引進(jìn)外來資金進(jìn)行高速公路的建設(shè)就具有非常重要的意義，而BOT融資方式的出現(xiàn)對(duì)于解決此問題具有非常重要的意義。

（二）有助于我國交通建設(shè)資金管理和使用效率低下問題的解決。我國交通建設(shè)資金大體上是以國家投資為主，市場融資為輔這樣一個(gè)狀況，使得我國交通建設(shè)資金的使用效率比較低，并且工程的質(zhì)量也很難得到有力的保障。BOT融資方式的引入就避開了這一問題，在BOT融資方式之下，交通建設(shè)的資金由公司自己籌集，工程項(xiàng)目的建設(shè)也由公司自行管理，完工之后在協(xié)議規(guī)定的期限內(nèi)由項(xiàng)目公司經(jīng)營，政府只是作為一個(gè)監(jiān)督者和控制者這樣一個(gè)角色，因此效率方面的問題也被解決。

（三）可以引進(jìn)先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)。在BOT融資方式之下，我方只是起監(jiān)督和控制的作用，關(guān)于項(xiàng)目的籌資、建設(shè)管理以及較長一段時(shí)間的經(jīng)營管理都是由外資方面進(jìn)行負(fù)責(zé)，特許經(jīng)營期滿后無償?shù)慕挥晌曳焦芾砜刂?。在這個(gè)過程之中，外資方的先進(jìn)管理經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)將會(huì)被我方所汲取，這對(duì)于發(fā)展我國的高速公路建設(shè)具有重大的意義。

（四）對(duì)我國拓展引進(jìn)外資渠道和調(diào)整所利用外資的結(jié)構(gòu)具有有利的影響?；A(chǔ)建設(shè)需要投入巨大的資金，因此更多地吸引外資是必要的。目前，我國利用外資的主要方式有外商直接投資和借用國外貸款兩種。BOT融資方式與這兩種方式既有一定的聯(lián)系，同時(shí)它又有其特殊性。雖然BOT融資方式在一定意義上與中外合作經(jīng)營的企業(yè)類似，但是在與政府的關(guān)系或是資金的來源等方面都存在著較為明顯的差別。BOT融資方式突破了利用外資的形式，為高速公路建設(shè)引進(jìn)外資新增了一條途徑。另外，BOT融資方式全部由外商解決，無需政府擔(dān)保，也沒有增加國家的外債，這既緩解了政府償債的壓力，同時(shí)又調(diào)整了利用外資的結(jié)構(gòu)。

BOT融資方式雖然有以上優(yōu)點(diǎn)，但是它也存在一些不足，其中較為重要的一點(diǎn)就是融資成本過高。

BOT融資方式因?yàn)樯婕懊姹容^廣，結(jié)構(gòu)比較復(fù)雜，需要作大量有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的分擔(dān)、稅收結(jié)構(gòu)及資產(chǎn)抵押等技術(shù)工作，并且貸款人可能要求附加保險(xiǎn)而加大其支出，在項(xiàng)目融資過程中貸款人較之傳統(tǒng)融資方式承受了較大的風(fēng)險(xiǎn)，因而貸款利率較高，這都使得BOT融資方式的融資成本較傳統(tǒng)融資成本高。據(jù)統(tǒng)計(jì)，BOT融資方式利息成本一般要比同等條件公司的貸款利息高0.3%～1.5%，這與貸款銀行在融資結(jié)構(gòu)中承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)和對(duì)項(xiàng)目借款人的追索程度密切相關(guān)。

1994～1996年期間上海運(yùn)用BOT融資方式引進(jìn)外資的南浦大橋、楊浦大橋以及大浦隧道、滬嘉高速公路、徐浦大橋、滬寧高速公路上海段等項(xiàng)目中，我方均許諾給對(duì)方年固定回報(bào)率為12.5%～15%。如果人民幣利率下降，中國企業(yè)的年平均報(bào)酬率、凈利率等就會(huì)下降，所以實(shí)行這樣固定的回報(bào)率就顯得很不合理。如果我們對(duì)于BOT融資方式不夠熟悉，對(duì)于人民幣的利率變化估計(jì)不足，使得在使用BOT融資方式時(shí)銀行利率處在較高的位置上，在此時(shí)向投資方許諾給予高額的固定回報(bào)，由此造成的風(fēng)險(xiǎn)很難規(guī)避，并出現(xiàn)融資成本過高的局面。

我們?nèi)绻^續(xù)采用BOT融資方式進(jìn)行融資，應(yīng)該總結(jié)以往的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，通過縝密的財(cái)務(wù)計(jì)算，使談判簽約的各項(xiàng)條款能夠更好地兼顧政府和投資方雙方的利益，把過高的融資成本降下來。首先，由于人民幣的利率比較低，如果采用BOT方式融資，建議盡量采用與人民幣利率掛鉤的浮動(dòng)利率，而不是采用固定回報(bào)率方式。但是，為了保證外商合理的收益和調(diào)動(dòng)其積極性，我們可以給予一個(gè)保證基數(shù)，比如4%～5%。與此同時(shí)，我們應(yīng)該對(duì)現(xiàn)有大量的各地未到期的BOT合同項(xiàng)目進(jìn)行梳理，就爭議的解決方式和外方進(jìn)行商討。其次，有些項(xiàng)目通過測試，可以采用一次性還款的方式來解決問題，即從合同簽約到現(xiàn)在，以固定的回報(bào)率進(jìn)行計(jì)算和清理，所需要的美元可以向外國銀團(tuán)或是通過離岸的金融市場籌借到。當(dāng)美元利率處于歷史低谷時(shí)，我們可以在此時(shí)通過借款進(jìn)行一次性還款，實(shí)現(xiàn)借低還高，一次性了斷，對(duì)于我國企業(yè)或是政府都比較有利。第三，我們可以爭取通過談判，讓外資的固定回報(bào)轉(zhuǎn)作股權(quán)，如果我們用擔(dān)保的方法給外商固定的回報(bào)，這顯然對(duì)我方非常不利。如果能夠讓外方的投資轉(zhuǎn)為股權(quán)的投資，我方將會(huì)減輕壓力。當(dāng)回報(bào)完全取決于經(jīng)營的好壞，并且采用不保底、不封頂?shù)臅r(shí)候，可以完全調(diào)動(dòng)外資在經(jīng)營以及管理技術(shù)上的積極性。第四，我們應(yīng)該建立應(yīng)對(duì)BOT融資方式的風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制。一是要有遠(yuǎn)見的規(guī)避未來的風(fēng)險(xiǎn)，如政治風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)以及市場風(fēng)險(xiǎn)等；二是要在合同中盡量增加防范風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)條款；三是要建立與外方談判的專業(yè)隊(duì)伍，努力提高我方的談判水平。

[1]吳復(fù)民.BOT融資成本過高應(yīng)引起注意.經(jīng)濟(jì)參考報(bào)，2003.3.9.

[2]劉萍，李銳.國內(nèi)BOT融資中應(yīng)對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策.北方經(jīng)貿(mào)，2007.11.