沈國(guó)成

寶城期貨金融研究所，杭州 310013

當(dāng)干旱炒作變成了庫(kù)存緊張問(wèn)題之后，“甘霖”已來(lái)得太晚，芝加哥期貨交易所（CBOT）大豆期價(jià)連破歷史新高，上方已無(wú)可參考基點(diǎn)。在這種“牛氣沖天”的氛圍中，國(guó)內(nèi)豆粕期價(jià)“大受鼓舞”，跨年度行情的故事極有可能得到驗(yàn)證。雖然市場(chǎng)希望通過(guò)下游需求萎縮來(lái)抑制價(jià)格走升動(dòng)能，但受供求關(guān)系日漸嚴(yán)峻影響，油廠“挺粕拋油”的銷售策略仍舊“巋然不動(dòng)”。筆者認(rèn)為，只要美豆上不封頂、資金抬升意愿濃厚，大連豆粕的“常青樹”就不會(huì)轟然倒塌，逢低買入將是較好的交易策略。

1 美豆庫(kù)存緊張或?qū)ⅰ鞍l(fā)酵”

如果說(shuō)美國(guó)農(nóng)業(yè)部7月份的供需報(bào)告只是敲響了新季美豆減產(chǎn)的警鐘，那么8月份的報(bào)告便是對(duì)產(chǎn)量不可恢復(fù)判了“死刑”，且對(duì)庫(kù)存緊俏問(wèn)題進(jìn)行了徹底確認(rèn)，對(duì)于接下來(lái)9月份的報(bào)告只需關(guān)注平衡表是否太過(guò)“難堪”。這種拾級(jí)而上的報(bào)告“轟炸”，令市場(chǎng)做多熱情不斷夯實(shí)，導(dǎo)致降水影響退居二線。即便在美國(guó)大豆生長(zhǎng)優(yōu)良率自8月份之后連續(xù)小幅爬升的背景下，美國(guó)大豆價(jià)格不跌反漲，且步伐穩(wěn)健。筆者認(rèn)為，隨著CBOT大豆期價(jià)跨越一個(gè)個(gè)“高地”，市場(chǎng)交易風(fēng)格已明顯由關(guān)注需求抑制向無(wú)視利空的方向轉(zhuǎn)變，市場(chǎng)眼中幾乎揉不下利空的“沙子”，信心構(gòu)筑已牢不可摧。

由于2012年美國(guó)大豆生長(zhǎng)進(jìn)度較往年提前1～2周，導(dǎo)致在6月中旬至8月中旬揚(yáng)花期大部分時(shí)間內(nèi)，因遭受持續(xù)高溫干旱，令近期降水緩解作物生長(zhǎng)壓力的作用大大弱化，降水問(wèn)題已不值得關(guān)注。如果9、10月份在收割期間，突現(xiàn)早霜、病蟲害等問(wèn)題，都將令庫(kù)存緊張的預(yù)期“雪上加霜”。

另外，目前市場(chǎng)對(duì)2012/2013年度南美洲大豆播種面積、豐產(chǎn)愿望等過(guò)于看好，但南美大豆要等到10、11月份之后才開(kāi)始耕種，可變因素太大。如果現(xiàn)在想象得太過(guò)完美，若未來(lái)產(chǎn)量不如預(yù)期，CBOT大豆期價(jià)還將上演跨年度行情。據(jù)了解，作為全球大豆主產(chǎn)國(guó)的巴西和阿根廷，未來(lái)幾個(gè)月將增加大豆進(jìn)口量，以彌補(bǔ)國(guó)內(nèi)壓榨需求。在美國(guó)無(wú)豆可供的形勢(shì)下，當(dāng)國(guó)際買家將注意力轉(zhuǎn)向南美之際，巴西和阿根廷可能要令市場(chǎng)“失望”了。

實(shí)際上，當(dāng)盤面上漲空間被打開(kāi)之后，上方已無(wú)參考標(biāo)準(zhǔn)和技術(shù)阻力，價(jià)格最終上漲到什么程度，將難以預(yù)測(cè)。約束期價(jià)上漲的將是高企的價(jià)格本身，或是需求嚴(yán)重萎縮，或是全球聯(lián)手的政策強(qiáng)壓，或是市場(chǎng)嚴(yán)峻的恐高心理出現(xiàn)。而在這些事件沒(méi)有真正顯現(xiàn)之前，豆粕價(jià)格漲勢(shì)或難以止步。

2 下游剛性需求并未遭遇“瓦解”

4月中旬以來(lái)，飼料價(jià)格高企以及生豬行情低迷，導(dǎo)致全國(guó)平均豬糧比價(jià)持續(xù)低于6∶1的盈虧平衡點(diǎn)。不過(guò)，隨著生豬收儲(chǔ)預(yù)警機(jī)制接近甚至達(dá)到二級(jí)響應(yīng)狀態(tài)，政府又開(kāi)始啟動(dòng)新一輪豬肉收儲(chǔ)工作，這將起到“四兩撥千斤”的效果，從而托住豬肉價(jià)格底部，意味著生豬養(yǎng)殖將會(huì)脫離“冰點(diǎn)”。雖然養(yǎng)殖戶補(bǔ)欄積極性恢復(fù)之路面臨坎坷，但由于生豬養(yǎng)殖剛性需求依然強(qiáng)勁，生豬存欄量維持在相對(duì)偏高水平，這將對(duì)豆粕下游消費(fèi)起到相應(yīng)保障。而2012年以來(lái)，國(guó)內(nèi)有近30家上市公司競(jìng)相涉足生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)，且規(guī)模較為龐大，或?qū)?dòng)飼料消費(fèi)的非正常擴(kuò)張，并促使需求端口保持“繁榮”景象。

目前，一個(gè)值得關(guān)注的現(xiàn)象是，雖然蛋白豆粕價(jià)格飆漲令終端消費(fèi)市場(chǎng)采購(gòu)心態(tài)謹(jǐn)慎、觀望情緒濃厚，導(dǎo)致貿(mào)易商合同執(zhí)行速度有所放緩；但飼料企業(yè)豆粕庫(kù)存大都維持在較低水平，且只要豆粕價(jià)格稍有調(diào)整，終端成交量便迅速放大，說(shuō)明在高價(jià)面前補(bǔ)庫(kù)需求仍在主導(dǎo)市場(chǎng)。實(shí)際上，近年來(lái)國(guó)內(nèi)豆粕消費(fèi)仍以年均8%～9%的速度演進(jìn)，說(shuō)明在人們生活水平日益提高的年代，下游需求“引擎”還將良好運(yùn)轉(zhuǎn)，豆粕價(jià)格或?qū)⒅虚L(zhǎng)期受益。就短期而言，隨著“金九銀十”傳統(tǒng)消費(fèi)旺季的到來(lái)，飼料企業(yè)產(chǎn)品銷售的增長(zhǎng)，將促使其對(duì)油廠豆粕采購(gòu)量增加，這種潛在的需求將會(huì)對(duì)豆粕價(jià)格形成向上“牽引力”。

3 油廠“挺粕拋油”助推粕價(jià)“屹立難倒”

伴隨著植物油上漲行情的啟動(dòng)，油粕比值的下跌趨勢(shì)變得不再順暢，但油廠“挺粕拋油”的策略尚未改變。由于政策限制食用油漲價(jià)，油廠只能從豆粕市場(chǎng)得到“實(shí)惠”，雖然目前國(guó)內(nèi)大豆平均壓榨利潤(rùn)維持在200元/t之上，但如果按照10、11月船期美豆進(jìn)口成本估算，油廠壓榨虧損程度將達(dá)到150～300元/t的水平。而在各大機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)后期大豆進(jìn)口減少的背景下，9、10月份油廠開(kāi)工率可能偏低，使得油廠不會(huì)存在豆粕脹庫(kù)的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于豆粕的挺價(jià)意愿將“難以動(dòng)搖”。

實(shí)際上，從油廠角度而言，在壓榨利益維護(hù)中，油廠也只能受制于大勢(shì)和國(guó)家政策。從近幾年中國(guó)糧油和豐益國(guó)際的報(bào)表看，自2008年以來(lái)，相關(guān)的糧油加工利潤(rùn)逐年走低，至2011年利潤(rùn)率已降至3%左右。而中國(guó)糧油早先曾發(fā)布盈利警告稱，2012年上半年綜合利潤(rùn)同比可能顯著減少。這留給了市場(chǎng)一個(gè)暗號(hào)，即在下半年壓榨利潤(rùn)的權(quán)衡過(guò)程中，油廠將會(huì)“有所作為”，并增加對(duì)政策敏感度相對(duì)較弱的豆粕價(jià)格的依賴程度。

歷史數(shù)據(jù)表明，國(guó)內(nèi)大豆壓榨利潤(rùn)下半年上漲是大概率事件，在2005-2011年的7a時(shí)間里，除2009年以外，大豆壓榨利潤(rùn)在當(dāng)年的第三季度至下一年的第一季度期間無(wú)一例外地出現(xiàn)了不同程度的上漲。而在壓榨利潤(rùn)構(gòu)成指標(biāo)中，豆粕貢獻(xiàn)度自2011年5月份以來(lái)就一直處于上升狀態(tài)，說(shuō)明豆粕仍然是行業(yè)景氣的“元神”所在。

因此，受美豆供需環(huán)境牛氣結(jié)構(gòu)的提振，國(guó)內(nèi)豆粕市場(chǎng)仍將“魅力無(wú)限”。需求偏暖、油廠挺價(jià)等，都將對(duì)豆粕價(jià)格起到向上“激勵(lì)”的作用。只要美豆期價(jià)“屹立不倒”，大連豆粕價(jià)格便會(huì)“青春常在”，這可能令“溢價(jià)泡沫即將破裂”的投資者失望了。建議市場(chǎng)不要和趨勢(shì)對(duì)抗，在10、11月份之前，逢回調(diào)買入仍是最佳投資策略，“價(jià)比金堅(jiān)”的行情值得期待。