林孝貴　劉飛

摘要：在人民幣升值背景下，我國出口企業(yè)面臨潛在外匯風(fēng)險。根據(jù)人民幣匯率波動“聚集性”，使用DCC-BGARCH模型設(shè)計動態(tài)套期保值策略，與傳統(tǒng)結(jié)果比較得到DCC-BGARCH模型策略標(biāo)準(zhǔn)差較小、效率較高等結(jié)論。因此，我國外貿(mào)企業(yè)可以借鑒該策略有效規(guī)避人民幣升值風(fēng)險，穩(wěn)定生產(chǎn)收益。

關(guān)鍵詞：條件風(fēng)險價值；動態(tài)套期保值；DCC-BGARCH模型；最優(yōu)套期比

如何幫助我國涉外企業(yè)有效規(guī)避外匯風(fēng)險已成為亟待解決的問題。我國境內(nèi)和境外都有人民幣外匯遠(yuǎn)期，怎樣通過套期保值策略使風(fēng)險達(dá)到最小，是人們追求的目標(biāo)。由于傳統(tǒng)的方差最小化策略不能很好地反映人民幣匯率波動的非對稱性，可以考慮VaR和CVaR下方風(fēng)險最小化策略，但是VaR不滿足一致性風(fēng)險度量理論的次可加性公理，而且忽略了對套期保值資產(chǎn)組合尾部損失的控制。CVaR可以彌補VaR在度量尾部損失方面的不足，被學(xué)術(shù)界認(rèn)為是一種比VaR風(fēng)險計量技術(shù)更為合理有效的現(xiàn)代風(fēng)險管理方法[1]?？紤]到人民幣即期匯率，期貨匯率和遠(yuǎn)期匯率的波動具有時變性和聚集性，所以本文使用GARCH模型估計這些匯率的波動性[2]，使用動態(tài)條件相關(guān)（DynamicConditionCorrelation，DCC）模型估計它們的相關(guān)性[3]。在此基礎(chǔ)上，本文研究基于DCC-BGARCH模型人民幣升值動態(tài)風(fēng)險管理問題，設(shè)計出該模型的最優(yōu)策略，并且比較該策略與傳統(tǒng)策略的風(fēng)險和效率，分析該策略的優(yōu)越性，我國企業(yè)可以借鑒該策略規(guī)避人民幣升值風(fēng)險，穩(wěn)定生產(chǎn)收益。

二、動態(tài)管理人民幣升值風(fēng)險的DCC-BGARCH模型

傳統(tǒng)的套期保值策略都假設(shè)方差是非時變的，并且要求變量間具有固定的相關(guān)關(guān)系，這顯然不符合人民幣匯率波動的時變性，以及即期匯率與期貨匯率關(guān)系的時變性。Engle（1982）提出的自回歸條件異方差（ARCH）模型對于刻畫方差的時變性提供了一個全新的思路，其主要思想是擾動項的條件方差依賴于它前期值的大小。但隨著應(yīng)用的深入，人們發(fā)現(xiàn)ARCH模型需要使用高階的滯后期方能很好的描述波動性特征，這為估計帶來了很大的困難。為了彌補ARCH的不足，Bollerslve（1986）提出了廣義自回歸條件異方差（GARCH）模型，該模型使待估參數(shù)大為減少，提高了模型的預(yù)測精度。然而1維GARCH模型只能擬合一個時間序列，無法同時分析人民幣即期匯率與期貨匯率的交互影響。

三、DCC-MGARCH模型動態(tài)管理人民幣升值風(fēng)險效果分析

為了比較DCC-MGARCH模型與其它模型動態(tài)管理人民幣升值風(fēng)險的效果，筆者選取2010年9月10日至2011年9月30日期間的動態(tài)套期比進(jìn)行效果分析，剔除日收益率不匹配數(shù)據(jù)，共計248對人民幣兌美元的現(xiàn)貨和期貨數(shù)據(jù)日數(shù)據(jù)。設(shè)St為人民幣兌美元現(xiàn)貨匯率序列，其數(shù)據(jù)來源于中國貨幣網(wǎng)公布的匯率中間價；設(shè)ft為人民幣兌美元期貨匯率序列，其數(shù)據(jù)來源于美國芝加哥商品期貨交易所（CME）外匯期貨市場的期貨價格。為避免價格異動和實物交割，不選擇交割月份的期貨合約。因此，數(shù)據(jù)選取期貨4個季月合約數(shù)據(jù)，每種合約數(shù)據(jù)取其交割月份之前的3個月交易價格。即前一年的12月和本年的1、2月的數(shù)據(jù)取本年3月的期貨價格；本年3、4、5月的數(shù)據(jù)取本年6月的期貨價格；本年6、7、8月的數(shù)據(jù)取本年9月的期貨數(shù)據(jù)；本年9、10、11月的數(shù)據(jù)取本年12月的期貨價格，這樣就構(gòu)造出了一個連續(xù)的期貨價格序列。

研究表明以CVaR風(fēng)險最小化為目標(biāo)，建立套期保值模型，設(shè)計動態(tài)管理人民幣升值風(fēng)險的期貨套期保值策略，運用DCC-GARCH模型可以很好刻畫人民幣現(xiàn)貨匯率和期貨匯率波動性與相關(guān)性，動態(tài)套期保值策略具有較高套期保值績效結(jié)果。

（特約編輯：羅洋）

參考文獻(xiàn)：

[1]安俊英，張衛(wèi)國.基于CVaR的期貨套期保值決策模型[J].2009，31（4）.

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[3]張青，程希駿，陳功.推廣的DCC模型及其在中國股市的應(yīng)用[J].工程數(shù)學(xué)學(xué)報，2011，28（1）.