淺談REITs在我國(guó)公租房發(fā)展中的應(yīng)用

汪茵

摘要：本文首先介紹了我國(guó)當(dāng)前公租房的現(xiàn)狀及其存在的問題，進(jìn)而對(duì)公租房利用REITs進(jìn)行融資問題的可行性提出了個(gè)人的看法，探討了引入REITs這一新型金融工具促進(jìn)我國(guó)公租房建設(shè)時(shí)可采用的運(yùn)作模式以及如何保證并提高公租房REITs的收益。

關(guān)鍵詞：公租房；融資困境；公租房REITs；可行性；解決對(duì)策

一、引言

自2007年國(guó)務(wù)院的《關(guān)于解決城市低收入家庭住房困難的若干意見》發(fā)布之后，部分城市便開始了廉租房的升級(jí)版——公共租賃住房建設(shè)。公共租賃住房是指投資者（政府、企業(yè)或社會(huì)非營(yíng)利機(jī)構(gòu)等）持有房源，以低于市場(chǎng)價(jià)格的方式租給特定人群（城市中等偏下收入住房困難家庭）的一種保障性住房。公共租賃住房的面世，對(duì)切實(shí)解決好中低收入群體的住房需求問題具有重大意義，有利于維護(hù)社會(huì)穩(wěn)定。

但是公租房在我國(guó)剛剛起步，在不斷完善的過程中也突顯了一些問題。由于其建設(shè)存在的投資規(guī)模大、收益水平低、資金沉淀周期長(zhǎng)等特點(diǎn)，使得其在吸引融資問題上比較困難。一方面，低回報(bào)率使得市場(chǎng)化的企業(yè)難以從經(jīng)營(yíng)租賃房的業(yè)務(wù)中獲利；另一方面單純依靠政府籌集資金進(jìn)行公租房建設(shè)限制了公租房的建設(shè)規(guī)模。因此積極尋找公租房建設(shè)融資困境的出路，是當(dāng)前公租房建設(shè)亟待解決的問題。本文就其中的一種方案，即利用REITs進(jìn)行公租房融資的方案進(jìn)行可行性分析，為公租房融資問題的解決提供建議。

二、公租房Reits的可行性分析

所謂REITs（Real Estate Investment Trusts），是房地產(chǎn)投資信托基金的簡(jiǎn)稱，是一種資產(chǎn)證券化的產(chǎn)業(yè)投資基金，通過發(fā)行基金單位（股票或受益憑證），向不特定多數(shù)投資者募集資金，然后由專門投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行房地產(chǎn)投資經(jīng)營(yíng)管理，通過多元化的投資，選擇不同地區(qū)、不同類型的房地產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)行投資組合，在有效降低風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)將所獲得的收益以派息或分紅的方式按比例分配給投資者，從而使投資人獲取長(zhǎng)期穩(wěn)定的投資收益。

1.REITs與公租房的契合點(diǎn)

REITs與公租房?jī)芍g存在契合點(diǎn)是建立并發(fā)展公租房REITs的前提條件，因此筆者從以下五個(gè)方面進(jìn)行了他們之間契合點(diǎn)的分析。

（1）公租房的租賃特性符合REITs在業(yè)務(wù)上的限定性。REITs在業(yè)務(wù)上具有限定性，只能投資于成熟的房地產(chǎn)物業(yè)。公共租賃住房屬于房地產(chǎn)物業(yè)，符合REITs業(yè)務(wù)上的限定性。

（2）公租房的收益特性符合REITs要求的收益穩(wěn)定性。REITs之所以獲得投資者的格外青睞，主要原因在于其給投資者帶來的高收益、低風(fēng)險(xiǎn)的投資回報(bào)。其收益來源主要取決于標(biāo)的物業(yè)的租金收入，因此要求標(biāo)的物業(yè)必須能夠產(chǎn)生長(zhǎng)期的、穩(wěn)定的租金收入。公共租賃住房目前的市場(chǎng)處于供不應(yīng)求的狀態(tài)，就各地現(xiàn)已投入使用的公租房來說，其出租率一般都較高，租金收入穩(wěn)定且連續(xù)，保證了物業(yè)現(xiàn)金流的持續(xù)性。因此，在收益穩(wěn)定性這一要求上，公租房滿足了REITs對(duì)標(biāo)的物業(yè)的要求。

（3）公租房的普遍性符合REITs的多元化投資要求。REITs在投資上要求多元化，以保證在有效降低風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)能獲得長(zhǎng)期穩(wěn)定的投資收益，包括地域多元化和業(yè)態(tài)多元化。在多元化投資問題上，公租房REITs的投資對(duì)象可以遍布全國(guó)，并且可以以租金較高城市帶動(dòng)租金相對(duì)較低城市的公租房REITs發(fā)展，從而從整體上降低REITs的風(fēng)險(xiǎn)。

（4）公租房的運(yùn)營(yíng)可以設(shè)定為由專業(yè)機(jī)構(gòu)管理。類比REITs的管理體制，在公租房REITs的運(yùn)作中，可以安排由外部的或者內(nèi)部成立的專門的REITs管理公司對(duì)REITs進(jìn)行管理，選定合格的托管人保管基金資產(chǎn)以及負(fù)責(zé)租金等收益的保管和收支；在保障房物業(yè)管理中，可以聘請(qǐng)專業(yè)的物業(yè)管理公司對(duì)新建物業(yè)進(jìn)行日常管理和維護(hù)，以保證實(shí)現(xiàn)物業(yè)的保值增值。

（5）公租房REITs具有較低的風(fēng)險(xiǎn)。REITs之所以風(fēng)險(xiǎn)小，主要在于其持續(xù)性的現(xiàn)金流、專業(yè)化的管理機(jī)構(gòu)及人員、多元化的投資等。根據(jù)上述四條對(duì)應(yīng)來看，公租房REITs在各方面都可以運(yùn)作成其標(biāo)準(zhǔn)盈利模式，因此公租房REITs也具有較低的風(fēng)險(xiǎn)。

2.公租房REITs的擬運(yùn)作模式

對(duì)于公租房REITs模式，應(yīng)當(dāng)注意有兩個(gè)地方：一方面由于公租房的保障性質(zhì)，運(yùn)用REITs模式進(jìn)行公租房建設(shè)應(yīng)當(dāng)由政府主導(dǎo)，在政府的宏觀調(diào)控與監(jiān)管下，各參與主體按照相關(guān)法律法規(guī)進(jìn)行公租房REITs的操作；另一方面，考慮到REITs的運(yùn)行效率以及透明度等問題，應(yīng)當(dāng)對(duì)其實(shí)行市場(chǎng)化運(yùn)作。

在發(fā)起設(shè)立上，由政府授權(quán)大型國(guó)有房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行基金單位，把名下適宜的地產(chǎn)隔離重組，形成REITs資產(chǎn)包，發(fā)行契約型REITs，融得的資金用于建設(shè)公租房之類的保障房建設(shè)。由國(guó)有房企代表政府作為REITs的發(fā)起人，通過選聘外部的或者成立內(nèi)部專門的REITs管理公司對(duì)REITs進(jìn)行管理，同時(shí)選定合格的托管人保管基金資產(chǎn)以及負(fù)責(zé)租金等收益的保管和收支。公租房的開發(fā)建設(shè)可直接由房企負(fù)責(zé)，待保障房建成后聘請(qǐng)專業(yè)的物業(yè)管理公司對(duì)新建物業(yè)進(jìn)行日常管理和維護(hù)，保證實(shí)現(xiàn)物業(yè)的保值增值。各個(gè)主體間的相互關(guān)系如下圖所示：

三、公租房REITs運(yùn)用過程中存在的問題及對(duì)策

1.存在的問題

REITs以產(chǎn)生穩(wěn)定收入的房地產(chǎn)作為投資標(biāo)的，收益主要來源于租金收入和房地產(chǎn)升值；對(duì)于公租房來說，項(xiàng)目本身的盈利能力則是其發(fā)展REITs的最重要的內(nèi)在因素，因此，影響其吸引投資的因素主要是兩個(gè)方面：一是公租房REITs的收益率，二是公租房的現(xiàn)金流量。

（1）公租房REITs的收益率

對(duì)于REITs 產(chǎn)品而言，其風(fēng)險(xiǎn)雖然較低，但仍高于銀行存款和國(guó)債。因此要吸引這些資金就必須能夠提供高出銀行存款和國(guó)債利率的收益率。一般，若REITs 產(chǎn)品能夠比同期國(guó)債高出1-2個(gè)百分點(diǎn)的收益率，是可以吸引一部分諸如社保保險(xiǎn)等長(zhǎng)期資金的投資。因此，在制定REITs收益率時(shí)，應(yīng)當(dāng)在當(dāng)前銀行存款及國(guó)債利率基礎(chǔ)上上浮1-2個(gè)百分點(diǎn)，以保證REITs產(chǎn)品對(duì)投資者的吸引力。

（2）公租房的現(xiàn)金流量

就公租房而言，其本身屬性是民生工程，是政府為中低收入家庭提供的保障性住房，因此其租金水平不可能達(dá)到像商業(yè)用房的水平。目前各地公租房租金水平不相一致，但大部分城市的租金水平基本維持在當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)租金水平的40%-60%區(qū)間內(nèi)。縱觀全國(guó)，對(duì)于絕大多數(shù)公租房而言，作為現(xiàn)金流量的主要組成部分，即偏中低等的租金收入都是很難保證REITs的穩(wěn)定且較高的收益水平的。

2.解決對(duì)策

對(duì)于公租房REITs發(fā)展中所存在的低收益問題，筆者從國(guó)有土地配給和公租房盈利能力的提高兩個(gè)方面提出了自己的建議，并就公租房REITs產(chǎn)品的其他問題也提出了相應(yīng)的建議。

（1）國(guó)有土地的配給

根據(jù)我國(guó)保障房建設(shè)現(xiàn)狀及其覆蓋范圍的情況來看，當(dāng)前和今后一段時(shí)期內(nèi)，公共租賃住房將成為保障性安居工程建設(shè)的重點(diǎn)，因此需要重點(diǎn)保障建設(shè)用地的供應(yīng)。首先，中央給各地在下達(dá)公租房建設(shè)規(guī)模時(shí)應(yīng)同步下達(dá)公租房建設(shè)用地相應(yīng)的配給規(guī)模；其次，各地要科學(xué)編制公租房土地供應(yīng)計(jì)劃，加強(qiáng)其土地儲(chǔ)備和供應(yīng)工作。涉及新增公租房建設(shè)用地的，要提前確定地塊，開展土地征收等前期工作，確保及時(shí)供地。

（2）提高公租房的收益

①公租房建設(shè)用地劃撥。土地劃撥是保證公租房盈利能力的重要因素。目前，我國(guó)房屋建設(shè)投資中，土地出讓金占了很大比例。因此，政府如果夠提供一定期限的劃撥土地使用權(quán)用于城市公租房建設(shè)，公租房的建設(shè)成本將顯著減少，以此抵消公租房未來的低租金水平劣勢(shì)。

②公租房與商業(yè)地產(chǎn)捆綁打包。商業(yè)地產(chǎn)相對(duì)于其他類型地產(chǎn)（如住宅或保障房地產(chǎn)）盈利能力較好，能夠保證未來的一定時(shí)期內(nèi)的穩(wěn)定且充裕的現(xiàn)金流。為了保證公租房現(xiàn)金流量的長(zhǎng)期穩(wěn)定，可以將其與其他盈利能力較好的營(yíng)業(yè)性地產(chǎn)相結(jié)合，在土地劃撥或是拍賣階段將兩者進(jìn)行綁定，以商業(yè)地產(chǎn)REITs的發(fā)展支持并帶動(dòng)公租房REITs的發(fā)展，保證公租房的建設(shè)規(guī)模；另外，也可以考慮給公租房投資企業(yè)配給一定的商業(yè)設(shè)施收益權(quán)，即開發(fā)商在獲得已經(jīng)綁定的國(guó)有土地使用權(quán)后，在公租房底樓幾層配置底商，商鋪?zhàn)饨鹗杖氲膬?yōu)勢(shì)可以用來補(bǔ)貼公租房的低租金，保證公租房的現(xiàn)金流量，以利于提高公租房REITs的整體收益率。

③公租房REITs的稅收優(yōu)惠政策。首先是制定相關(guān)稅收政策，避免對(duì)REITs進(jìn)行重復(fù)征稅；其次可以考慮公租房REITs產(chǎn)品的利息分紅收入免征所得稅，以鼓勵(lì)企業(yè)及個(gè)人購(gòu)買公租房REITs產(chǎn)品；再次，通過分期返稅政策抵消一部分公租房建設(shè)成本，提高其收益率；此外，對(duì)公租房收購(gòu)、租賃等行為免征印花稅、營(yíng)業(yè)稅；對(duì)經(jīng)營(yíng)公租房所取得的租金收入，免征營(yíng)業(yè)稅、房產(chǎn)稅。

④收益的分配。考慮到公租房的租金收益相比于商業(yè)地產(chǎn)來說很低，要想保證公租房REITs收益率的吸引力，就應(yīng)當(dāng)把大部分收益分派給持有人，必要時(shí)可以考慮前期100%派息。

（3）積極制定完善相關(guān)法律法規(guī)

對(duì)于公租房REITs產(chǎn)品，應(yīng)積極制定有關(guān)法律法規(guī)，保證其順利發(fā)展。首先，應(yīng)當(dāng)依照《信托法》的規(guī)定，建立健全信托登記制度及相應(yīng)的操作辦法，為REITs 提供規(guī)范的運(yùn)作環(huán)境；其次，在推行REITs 的進(jìn)程中制定稅收優(yōu)惠政策，提高對(duì)投資者的吸引力；再次，對(duì)REITs的組織形態(tài)、業(yè)務(wù)范圍、收入來源及分配、流通機(jī)制等進(jìn)行明確規(guī)定，保證在REITs運(yùn)行過程中“有法可依”；最后明確REITs各個(gè)參與主體的職責(zé)，完善REITs的運(yùn)行機(jī)制，為REITs的發(fā)展創(chuàng)造一個(gè)良好的法律環(huán)境。

此外，成立一個(gè)專門REITs工作委員會(huì)，負(fù)責(zé)REITs法律法規(guī)和政策的制定以及各有關(guān)部門相關(guān)事務(wù)的協(xié)調(diào)，加強(qiáng)對(duì)REITs的監(jiān)管。

（4）完善REITs的二級(jí)交易市場(chǎng)

對(duì)于REITs產(chǎn)品而言，為了加強(qiáng)其流動(dòng)性，提高其認(rèn)知度和接受度，應(yīng)當(dāng)盡快建立并完善二級(jí)交易市場(chǎng)。在二級(jí)市場(chǎng)中，REITs持有者可以自由地買入或賣出基金單位，這樣一來，加強(qiáng)了REITs的流動(dòng)性，使得REITs的持有風(fēng)險(xiǎn)得以降低。

（5）培育專業(yè)的管理機(jī)構(gòu)和人才

由于REITs在我國(guó)起步較晚，經(jīng)驗(yàn)豐富的專業(yè)信托機(jī)構(gòu)以及相關(guān)管理人才相對(duì)缺乏。對(duì)此，可以結(jié)合國(guó)內(nèi)實(shí)際情況和借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，建立由商業(yè)銀行、證券公司、信托公司等組成的多元化投資機(jī)構(gòu)體系，使其成為公租房REITs模式所需要的專業(yè)投資機(jī)構(gòu)。同時(shí)，組織專家學(xué)者進(jìn)行公租房REITs的課題研究，進(jìn)一步探索公租房REITs的發(fā)展途徑與方式，推動(dòng)公租房REITs的發(fā)展。

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