歲寒

投資港股的人越來越多，大多滿懷希望進(jìn)去，但交了慘重的學(xué)費(fèi)。為什么比A股整體估值更低、機(jī)制更健全、市場(chǎng)更成熟、選擇更多的港股市場(chǎng)，陷阱會(huì)更多、投資回報(bào)可能更差？

A、H股大不同

筆者曾在2009年滿倉認(rèn)購權(quán)證，在恒生指數(shù)差不多翻倍的大牛行情下虧光，幾欲跳樓自殺；也曾在2011年恒生指數(shù)下跌兩成時(shí)虧損一半，直到2013年才挽回全部損失重新盈利。查理·芒格曾說：如果我知道自己會(huì)在哪里死去，我就永遠(yuǎn)都不去那兒。失敗的經(jīng)歷，其實(shí)也有它的價(jià)值。

當(dāng)時(shí)筆者已經(jīng)有3年的A股投資經(jīng)歷，回報(bào)也不錯(cuò)，為什么投資港股反而遭受如此慘重的損失？筆者認(rèn)為，自己的那點(diǎn)A股經(jīng)驗(yàn)在一定程度上其實(shí)是起了負(fù)面作用的，因?yàn)镠股與A股的投資至少有以下幾大不同點(diǎn)。

首先，估值結(jié)構(gòu)不同，港股市場(chǎng)相對(duì)更有效。

港股常常喜歡龍頭企業(yè)，龍頭股的市盈率通常比二、三線股高，有些人看行業(yè)的龍頭企業(yè)市盈率為15倍，而二、三線股只有8倍，就舍龍頭去追落后，結(jié)果一直跑輸大市。同樣的，港股通常也喜歡成份股（恒指、國企、紅籌三大成份股），非成份股只有到了特定時(shí)期，比如重大事項(xiàng)或財(cái)報(bào)公布，機(jī)會(huì)才比成份股大。所以為什么港股的中國平安會(huì)比中國人壽受青睞，海螺水泥為什么會(huì)一直AH倒掛，因?yàn)橘I港股要“成者為先”。

筆者最初進(jìn)入港股市場(chǎng)的時(shí)候，首先看到中國遠(yuǎn)洋A股8元（人民幣），港股才5港元多，從而買入，目前它的A股3.4元，港股3.8港元，差距雖然小了很多，但H股仍然比A股低一成。之后又看到一大堆PE10倍以下，甚至5倍以下；PB1倍以下，甚至0.5倍以下的中小市值股票，欣喜若狂，以為遍地都是金子，結(jié)果要么就是買了一年后毫無反應(yīng)，白白浪費(fèi)時(shí)間，要么就是PE從10倍跌到5倍，或者從5倍跌到3倍，甚至更加低估。

而如騰訊、恒安國際、蒙牛乳業(yè)、康師傅等大盤股長(zhǎng)期以來估值都不低，在熊市里有相對(duì)較好的抗跌性。究其原因，筆者認(rèn)為：從概率上看，大盤的成份股本身抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力就比中小市值公司更強(qiáng)，有馬太效應(yīng)；大盤股基本是歐美大行在研究、定價(jià)和買賣，由于歐美的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度和投資回報(bào)率遠(yuǎn)低于中國，所以他們的投資期望也要低些，PE反而能給得更高些。

中小市值公司，特別是民營(yíng)企業(yè)或香港本土企業(yè)，出千、財(cái)報(bào)造假橫行，廣大投資者難以區(qū)別，這就使得整個(gè)中小市值的非國企股估值明顯被打低。若是市場(chǎng)認(rèn)同公司出千或造假，那股價(jià)很快就會(huì)被打趴下，并且長(zhǎng)期“嚴(yán)重低估”無法翻身，這和A股被質(zhì)疑造假后股價(jià)還持續(xù)創(chuàng)新高完全不同，所以港股真不能貪便宜。

大市值股的研究跟蹤比中小市值股方便，除創(chuàng)業(yè)板外，絕大部分港股沒有季報(bào)，很多中小市值公司平常對(duì)二級(jí)市場(chǎng)也不熱心，所以買它們就像去澳門玩“百家樂”一樣，只有一年兩次的財(cái)報(bào)公告日才能揭開底牌知道大小，因?yàn)椴淮_定而給它們低估值也可以理解。

港股市場(chǎng)確實(shí)比A股要成熟有效，A股資金說話多，港股價(jià)值說話多，A股中小板和創(chuàng)業(yè)板的估值現(xiàn)在就明顯高過大盤股，嚴(yán)重畸形，主要原因是中小板和創(chuàng)業(yè)板資金好操縱股價(jià)些。

其次，供求關(guān)系不同，大部分港股的流動(dòng)性遠(yuǎn)不如A股。

港股除了三大成份股外，很多股票的成交是非常稀少的，有時(shí)幾天也沒有一筆成交，這是港股與A股的重大不同點(diǎn)。香港股民幾百萬，有1500只股票，還有幾千只牛熊窩輪期權(quán)，要是你“大量”買進(jìn)了不活躍的股票，除了大股東外，也許你就是該股的唯一莊家，最后是想賣也沒有人接盤。

筆者以前買過堅(jiān)寶國際，公司業(yè)績(jī)穩(wěn)定，每年分紅收益都有10%，市值不到2億港元，比一個(gè)殼的價(jià)錢還低。曾經(jīng)一個(gè)月只有3天有成交量。如果你判斷準(zhǔn)確并能長(zhǎng)期持有若干年倒也沒什么影響，若是把握不大或是需要調(diào)倉換出資金時(shí)，那真是要急死人。

香港本土及內(nèi)資機(jī)構(gòu)大約在50億-500億港元市值的公司中有較好的定價(jià)權(quán)，低于50億港元市值以下的上市公司機(jī)構(gòu)就基本不再覆蓋。所以市值小點(diǎn)的公司，研究深入一點(diǎn)你就是評(píng)級(jí)人，有券商或基金關(guān)注到這些票時(shí)，會(huì)向你要分析報(bào)告的。并且小市值公司本身估值就低，又經(jīng)常出老千造假，不到中報(bào)、年報(bào)股價(jià)往往也沒什么波動(dòng)，成交金額極小，一萬塊錢就可以拉一個(gè)板，筆者就多次碰到自己或朋友用幾萬塊錢導(dǎo)致一二十個(gè)點(diǎn)漲跌的事。

香港的衍生品成交額世界第一，比較活躍的是牛熊證和窩輪（權(quán)證），占到大市成交額的一成以上，對(duì)投機(jī)資金的分流影響很大，這也是中小股票流動(dòng)性不如A股的原因之一。

第三，港股股價(jià)波動(dòng)大，市場(chǎng)相對(duì)更規(guī)范。

由于港股實(shí)行T+0、不設(shè)漲跌幅限制、可以買空賣空等原因，導(dǎo)致股價(jià)的波動(dòng)要比A股劇烈。對(duì)于趨勢(shì)投資者來說，追漲殺跌可能是炒作的最佳方法。

從價(jià)值投資的角度看，港股的內(nèi)幕交易和操縱市場(chǎng)行為比A股要少，抓香港證券法的漏洞出老千和財(cái)報(bào)造假的違法行為不算。大部分港股在重大事項(xiàng)和財(cái)報(bào)公告前，股價(jià)往往沒有異?，F(xiàn)象，不像A股經(jīng)常是見光死，這對(duì)大小股東來說都是公平的。

這其實(shí)給了研究基本面的人很好的研究環(huán)境，你可以因?yàn)樽銐蛄私舛x擇在股價(jià)低估時(shí)且報(bào)表未公告前潛伏買入（一般是中小市值股才有這種研究?jī)?yōu)勢(shì)），甚至也可以在利好信息公告后開盤從容買入賺確定的錢，而利空信息公開后及時(shí)出局。由于機(jī)構(gòu)一般也沒有內(nèi)幕消息，資金又大，進(jìn)出肯定沒普通投資者方便。

第四，港股的投機(jī)性要比A股大，而且品種很多。

港股市場(chǎng)以機(jī)構(gòu)為主，參與正股投機(jī)的散戶不多，大多是買來做中長(zhǎng)期持有的，那些投機(jī)者通常參與窩輪、牛熊證之類的品種。每只正股的窩輪和牛熊證有很多只，通常每個(gè)藍(lán)籌股都有幾十至一二百只的窩輪。牛熊證更是實(shí)行“即時(shí)死亡”制度，即所謂的“打靶”，也就是說，你要是運(yùn)氣不好，被點(diǎn)殺了，就算之后股價(jià)逆轉(zhuǎn)也與你無關(guān)。

比如2009年3月，占恒生指數(shù)15%權(quán)重的匯豐控股曾經(jīng)跌到32港元，3月9日16點(diǎn)到16：10分的集合競(jìng)價(jià)時(shí)段，匯控最多跌幅超過兩成。到5月份，完成供股后的匯控仍然是50多港元，香港人對(duì)匯控有特別的感情，筆者覺得既然這么看好正股，不如直接買它的認(rèn)購證好了，于是找了一個(gè)穩(wěn)健的CALL，接著匯控一路猛漲，但買的CALL因?yàn)閮r(jià)內(nèi)太多，完全沒有一分錢成交量，每天要么不報(bào)價(jià)，報(bào)價(jià)也是低上十個(gè)百分點(diǎn)，其他窩輪卻成倍地上漲，那個(gè)時(shí)候，金融股仍然是風(fēng)聲鶴唳，由于對(duì)匯控的未來并不確定，筆者一氣之下就將它們折價(jià)全賣了?；叵肫饋?，當(dāng)時(shí)如果一路買匯控的CALL，至少也要賺10倍以上，更不可能虧光。當(dāng)然這種機(jī)會(huì)不是百年一遇，至少也是十年難得一遇。

港股投資（投機(jī)）之所以慘敗，簡(jiǎn)單來說，就是覺得自己剩余的時(shí)間和機(jī)會(huì)已經(jīng)不多，想和時(shí)間賽跑，把過去落后的追回來，結(jié)果欲速則不達(dá)。所以聽巴菲特的話沒錯(cuò)，有能力的人不需要用這個(gè)收費(fèi)的杠桿，沒有能力的人用杠桿放大去投機(jī)，結(jié)果只會(huì)更慘。

搞牛熊證和窩輪，基本就是在和大行對(duì)賭，在絕大部分時(shí)間里平均勝算幾乎為零，如果去看看匯豐控股的年報(bào)和《泥鴿靶》這本書，相信感觸會(huì)很深的。

當(dāng)然，衍生產(chǎn)品也并不全是毒藥，用得好確實(shí)是可以以小博大的，更多的時(shí)候它其實(shí)充當(dāng)了一個(gè)套利的工具。就像鴉片，它也是可以作為藥品的。

典型的例子是Option即期權(quán)，通過買賣CALL和PUT而與正股相配合是可以無風(fēng)險(xiǎn)套利的。比較常見的做法之一是賣PUT，巴菲特和段永平都這么操作。假設(shè)Facebook在20美元的時(shí)候你認(rèn)為它有價(jià)值，那么當(dāng)時(shí)你可以賣出一個(gè)半年的PUT給別人，如果半年后FB跌到20美元以下，比如18美元，你必須以20美元的價(jià)格買入對(duì)手的股票。由于你在賣這個(gè)PUT時(shí)，會(huì)先收取2美元左右的手續(xù)費(fèi)，所以實(shí)際上你的成本只有18美元，并沒有虧錢。反過來，如果FB的股價(jià)在半年后漲到20美元以上，那么因?yàn)閷?duì)手不會(huì)以20美元的低價(jià)格賣給你，所以2美元的手續(xù)費(fèi)就白賺了，半年有10%的無風(fēng)險(xiǎn)收益率也很好。

對(duì)于資金量大的機(jī)構(gòu)投資者，投行甚至可以為你量身定做衍生產(chǎn)品，比如前些年馬化騰與投行簽的減持騰訊協(xié)議，史玉柱與投行簽的期權(quán)協(xié)議等等。

第五，港股財(cái)報(bào)披露比A股差。

除創(chuàng)業(yè)板外，大部分港股不披露季報(bào)。港股財(cái)報(bào)最大的特點(diǎn)就是外觀花花綠綠煞是好看，但多數(shù)公司披露的信息內(nèi)容簡(jiǎn)單粗糙，基本上很多公司是只要滿足了港交所和證監(jiān)會(huì)的最低披露要求，對(duì)比A股非常明顯。

比如年報(bào)里的現(xiàn)金流量表，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)就沒有主表，用附表替代了，而中報(bào)干脆只列大數(shù)。報(bào)表附注更是簡(jiǎn)單，很多會(huì)計(jì)項(xiàng)目上市公司想披露明細(xì)就披露，主要的附注也可能因?yàn)橥耆珱]有明細(xì)展開或說明而看不出所以然來。加上中外會(huì)計(jì)準(zhǔn)則略有區(qū)別，以及港股的會(huì)計(jì)科目名稱和歸類相對(duì)自由，這讓很多人看起財(cái)報(bào)來吃力不討好。

不過，你看港股的財(cái)報(bào)能獲得的信息少，別人也一樣。

由于內(nèi)幕交易控制得比較好，所以對(duì)機(jī)構(gòu)來說其實(shí)也差不多。如果你能多花些時(shí)間去研究分析財(cái)報(bào)，去公司和行業(yè)網(wǎng)站及同行研究報(bào)告里多搜集信息，再配合一些草根調(diào)研，那么你就可能會(huì)成為對(duì)這個(gè)公司掌握信息最多的人，從而獲得信息的差額優(yōu)勢(shì)和超額的投資收益。

花樣繁多的資本運(yùn)作手段

香港市場(chǎng)比較成熟，資本運(yùn)作手段很多，遠(yuǎn)比A股要復(fù)雜。

首先，買新股可能讓你破產(chǎn)。

香港新股上市可以不融資而掛牌上市，融資的股票，所謂的國際戰(zhàn)略配售，實(shí)際的投資人有可能就是我們這種中小投資人。筆者曾參與過不對(duì)外公開發(fā)行股票的新股申購，是經(jīng)紀(jì)人私下通知的，當(dāng)時(shí)感覺那股票比較熱，結(jié)果開盤就賺了一倍多。有些不熱門的股票，經(jīng)紀(jì)會(huì)說只需認(rèn)購一手就返現(xiàn)金或送Iphone之類，這種情況基本不可能賺錢。

而一些參與認(rèn)購的基礎(chǔ)投資者，有些可能真是戰(zhàn)略投資入股，有些則可能是和大股東私下協(xié)議做托的，比如經(jīng)常性中地雷的某女股神就是一例。又因?yàn)楦酃蒊PO經(jīng)常是包銷，包銷商不遺余力地托市是必然的，所以不能認(rèn)為有戰(zhàn)略投資人助興就是這票安全值得買，這里邊水很深，關(guān)鍵還是自己得對(duì)公司的估值能有把握。

在A股但凡打新股，鮮有賠錢的，主要是中簽率太低。港股一般會(huì)保證每人中一手，所以如果覺得股票不錯(cuò)，可以開多些戶頭去申購（同一個(gè)人可以在不同的券商開很多個(gè)賬戶）。但香港的新股開盤是完全可能破發(fā)的。

打新股進(jìn)行孖展是很正常的事，但有時(shí)候因?yàn)槟惴治龉居姓`，比如基本面并不好，估值不便宜，市場(chǎng)申購的金額少，那就可能會(huì)讓你以自有資金幾倍的比例抽中新股，當(dāng)開盤那天股價(jià)大跌時(shí)，你會(huì)損失慘重，所以在香港打新股是可能打到破產(chǎn)的。

新股開盤后，有經(jīng)驗(yàn)的投資者一般都是立即拋售套現(xiàn)，不論盈虧多少。據(jù)統(tǒng)計(jì)，香港的新股在一年半年內(nèi)大部分會(huì)跌破發(fā)行價(jià)，甚至腰斬。而民營(yíng)企業(yè)，三年內(nèi)中地雷的概率高得驚人，筆者曾經(jīng)吃過大虧。比如2010年上市的思嘉集團(tuán)，筆者最初很排斥它，因?yàn)樗芰μ珡?qiáng)，而核心競(jìng)爭(zhēng)力始終無法分析清楚，加上它是新股，從懷疑慢慢轉(zhuǎn)為看多買入，之后在一系列利空消息下仍然堅(jiān)持持有，最后業(yè)績(jī)下滑，市場(chǎng)重新解讀為誠信問題，兩者結(jié)合，造成了股價(jià)雙殺！ 還好當(dāng)時(shí)買得少成本低，割肉出局，只虧了兩成?，F(xiàn)在這股票已經(jīng)因財(cái)報(bào)問題而停牌，股價(jià)從當(dāng)初的6元多跌到了停牌前的1.37元。

所以，上市沒超過3年的民營(yíng)港股，堅(jiān)決不能碰。

其次，增發(fā)和配股就像剪羊毛。

港股有一個(gè)慣例，就是每年年報(bào)后，董事會(huì)都會(huì)提請(qǐng)股東大會(huì)審議批準(zhǔn)董事會(huì)在來年適當(dāng)?shù)臅r(shí)候可增發(fā)不超過20%的新股而不需要再開股東大會(huì)。這樣，大股東完全可以在股價(jià)低迷時(shí)再打個(gè)8折配售20%的新股給所謂的獨(dú)立第三方，實(shí)際上這些人是不是獨(dú)立的呢？

也有臨時(shí)公告向全體股東增發(fā)或向特定投資人增發(fā)的，向全體股東增發(fā)時(shí)，經(jīng)常會(huì)大幅折價(jià)，相當(dāng)于強(qiáng)制小股東去購買，因?yàn)椴毁I的話除權(quán)損失很大，這個(gè)時(shí)候股價(jià)往往會(huì)暴跌。比如2010年底知名企業(yè)志高控股曾巨幅折讓82%增發(fā)50%的新股，股價(jià)立馬就暴跌了一半，到今天股價(jià)不到兩成了。

筆者所指的配股是老股東向特定投資人折價(jià)出售舊股，一般是通過投行或券商代銷。大股東或二股東配股基本代表了他們不看好公司發(fā)展，改善生活之類的借口難以信服，這些股份毫無疑問是會(huì)轉(zhuǎn)到小股東手里來的。比如華寶國際，大股東一邊拉抬股價(jià)一邊配售舊股，累計(jì)套現(xiàn)了近100億元。

第三，CB（可轉(zhuǎn)換債券）是絞肉機(jī)。

CB一般是兩種，一是借殼上市時(shí)或老千股發(fā)行天量的低價(jià)CB，把股價(jià)拉抬上去后行權(quán)換股然后轉(zhuǎn)給代銷商，最后慢慢散貨給小股東，坑人無數(shù)；二是真實(shí)的融資需求，既有債券的保底收益又有可能轉(zhuǎn)股的超額利潤(rùn)。但香港的CB似乎可以隨意修改行權(quán)價(jià)格，比如李寧向TPG發(fā)的CB，2012年就趁著增發(fā)大幅下調(diào)了行權(quán)價(jià)格。

筆者曾在兩年多前買過中國綠色食品，出年報(bào)的前一天看它估值低，也有分紅，想投機(jī)一把，結(jié)果晚上公告稱年報(bào)要推遲，第二天股價(jià)暴跌40%，最后財(cái)報(bào)出來并沒有任何異常，但股價(jià)卻再也沒回上去。中國綠色食品賬上常年趴著上十億的現(xiàn)金，除了CB外，并無銀行貸款，而且可轉(zhuǎn)債的利息率以前很低，看似不是大借大貸問題。

2012年中它終于出公告稱，原本即將到期的13.5億元人民幣可轉(zhuǎn)債無力償付，建議先付尾數(shù)，其余10億元展期3年，并大幅上浮利率，結(jié)果不但可轉(zhuǎn)債跌到50港元以下，股價(jià)更是從以前最高的10多港元跌到了現(xiàn)在的0.9港元。

不過，如果你對(duì)公司和CB足夠了解，也還是有套利機(jī)會(huì)的。仍以中國綠色食品的CB來說，由于上市公司并無銀行貸款，業(yè)務(wù)也還是相對(duì)真實(shí)的，大股東顯然不愿意放棄上市公司這個(gè)平臺(tái)而違約清算，當(dāng)時(shí)先是拉了沱牌酒的一個(gè)子公司進(jìn)來定向增發(fā)，收的資金可以先付CB中的25元，同時(shí)也上調(diào)了CB利率并下調(diào)了CB轉(zhuǎn)股價(jià)格，并分3年還本付息。如此一來，這個(gè)CB在45元買入其實(shí)是非常便宜的，投資者完全可以將CB換成股票然后折價(jià)拋掉而獲得一些利潤(rùn)，可以說是一個(gè)無風(fēng)險(xiǎn)的套利。

中國綠色食品的CB在新加坡交易，關(guān)注的人極少，基本是歐美機(jī)構(gòu)在定價(jià)，由于歐美機(jī)構(gòu)對(duì)中國的企業(yè)并不了解，很多時(shí)候只是分散配置一點(diǎn)，占基金倉位一般都很低，經(jīng)常不到1%，所以一有風(fēng)吹草動(dòng)，這些基金往往都是無條件斬倉出局，這就導(dǎo)致CB的價(jià)格有時(shí)像股票一樣大幅波動(dòng)。由于債券的受償權(quán)利在股票之前，所以實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)是要小很多的。內(nèi)地投資者關(guān)注這些產(chǎn)品少，券商又沒有公開的報(bào)價(jià)和宣傳資料，同時(shí)單筆交易一般在100萬港元以上，所以交投很不活躍，也存在投資的機(jī)會(huì)。

此外，優(yōu)先股存在轉(zhuǎn)換危機(jī)。似乎香港的優(yōu)先股都是為轉(zhuǎn)股而設(shè)的，一般是在借殼上市或收購時(shí)配套發(fā)行，類似CB。也有還比較靠譜的優(yōu)先股，比如中集安瑞科，股價(jià)至今漲勢(shì)不止，在于其業(yè)績(jī)確實(shí)不錯(cuò)。

回購也可能是象征性的。一般來說，回購股票都有利于提高老股東的每股收益，也是維持二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格的利好行為。但很多時(shí)候，公司其實(shí)只是象征性地回購一點(diǎn)股票，做市值維護(hù)，以便大股東之后減持套現(xiàn)或增發(fā)新股，所以這個(gè)也還得具體分析。

至于私有化，比如當(dāng)年的阿里巴巴，2007年以13.5港元，超過100倍的PE上市，上市時(shí)味道做得很足，就如同現(xiàn)在頻頻出手收購概念公司造勢(shì)一樣，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)關(guān)注的是它的高成長(zhǎng)，所以開盤價(jià)高達(dá)30港元，250倍的PE。之后幾年盡管阿里巴巴的利潤(rùn)翻了一倍，公司經(jīng)營(yíng)也很健康，但股價(jià)卻一路下滑，投資者損失慘重。如果我們堅(jiān)持價(jià)值投資長(zhǎng)期持有，甚至越跌越買，以為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)最終會(huì)帶動(dòng)股價(jià)上升，那你就錯(cuò)了。2012年2月，在股價(jià)極度低迷的情況下，大股東提出全盤私有化并退市。

香港市場(chǎng)經(jīng)常會(huì)玩這種游戲，市道好時(shí)高價(jià)IPO，市道差時(shí)低價(jià)私有化，上市公司被大股東玩波段游戲。所以，就算是報(bào)表數(shù)據(jù)良好，價(jià)格低廉，小股東也是可能沒法將價(jià)值變現(xiàn)的。

完善的沽空機(jī)制

在香港市場(chǎng)，融資融券最初是一種自發(fā)的市場(chǎng)行為，直到上世紀(jì)80年代才形成統(tǒng)一規(guī)定。

投資者開設(shè)孖展賬戶，可以博取更高的投資收益，但同時(shí)，也會(huì)杠桿放大風(fēng)險(xiǎn)。另外，證券公司也可以將孖展賬戶內(nèi)的股票，不經(jīng)客戶同意而出借給融券做空的人，這極大地方便了借貨做空。

香港的融券交易中，賣空的基本都是藍(lán)籌股，開戶也比較麻煩，得特別申請(qǐng)并經(jīng)香港稅務(wù)局審批，前后歷時(shí)一個(gè)月。買賣時(shí)首先需要向證券公司或是股票經(jīng)紀(jì)人借入股票，在市場(chǎng)上賣出，然后在約定的時(shí)間內(nèi)從市場(chǎng)上買回股票還給證券公司或是經(jīng)紀(jì)人。此外，在融券交易中，通常還會(huì)涉及第三方，因?yàn)樽C券公司或是經(jīng)紀(jì)人如果自己手中并沒有股票，就需要向其他證券公司或是基金公司等借入股票，并轉(zhuǎn)借給客戶，這之間的借貸利率完全是雙方協(xié)商的，不同時(shí)間不同的股票可能借貸利率都不一樣，一般要比按揭貸款利率高4-5個(gè)百分點(diǎn)不等。

實(shí)際上機(jī)構(gòu)做空多數(shù)時(shí)候并不是因?yàn)樨?cái)務(wù)造假，而是公司出現(xiàn)業(yè)績(jī)下滑的拐點(diǎn)時(shí)，業(yè)績(jī)和估值雙殺出現(xiàn)前進(jìn)行的戰(zhàn)略沽空，比如2013年的百麗國際。

如果是發(fā)現(xiàn)財(cái)務(wù)造假而做空，那么首先要評(píng)估一下大股東的實(shí)力，一般來說，嚴(yán)重做假的公司都是民企，而國企特別是央企，沒有嚴(yán)重做假的動(dòng)機(jī)，最多是為了政績(jī)做短期平滑，或是資金挪用。民企的老板如果實(shí)力雄厚，那他可能在短期內(nèi)托住股價(jià)，這對(duì)做空應(yīng)該會(huì)很不利。其次，做空時(shí)機(jī)的選擇，最好是在業(yè)務(wù)和市場(chǎng)的拐點(diǎn)處爆料，因?yàn)樽黾俚淖C據(jù)掌握在做空者手中，你可以等待和選擇在任何時(shí)點(diǎn)曝光。選時(shí)不好逆大勢(shì)而為的話，風(fēng)險(xiǎn)可能是無窮的。三是做空的證據(jù)要硬，讓大股東和其他利益相關(guān)人沒有反駁的余地。四是選擇的標(biāo)的要適合平倉，因?yàn)槟阆冉柝涃u掉后，最終你總是得買回來還貨平倉的。所以如果大股東持股比例過高，那你在二級(jí)市場(chǎng)上就很難買回足夠的貨而股價(jià)不上漲。如果想場(chǎng)外交易平倉，特別是股價(jià)長(zhǎng)期停牌的那種，因?yàn)榻柝浭且独⒌?，所以最好是選股東中有大私募的股票，若是公募，人家可能不收表現(xiàn)提成費(fèi)，所以公募寧可硬撐著讓賬面好看些也不愿意折價(jià)賣股套現(xiàn)止損，這就使得沽空方無法買回股票平倉，不能平倉你就得不停的付利息。

完善的沽空機(jī)制，長(zhǎng)期有利于多空力量的平衡，但短期會(huì)加劇市場(chǎng)的波動(dòng)。港股沒有ST和強(qiáng)制退市制度，但因?yàn)楸毁|(zhì)疑造假而停牌甚至清盤退市的事件時(shí)有發(fā)生。一旦長(zhǎng)期停牌甚至退市，投資者可能血本無歸。