彭 耿，殷 強(qiáng)

（吉首大學(xué) 商學(xué)院，湖南 吉首 416000）＊

一、引 言

股票市場(chǎng)的穩(wěn)定不僅與投資者的利益緊密相連，更是一國(guó)金融體系健康運(yùn)行的重要保證。機(jī)構(gòu)投資者成熟的價(jià)值投資理念，對(duì)穩(wěn)定股票市場(chǎng)起著重要的作用，在這種觀點(diǎn)影響下，自2001年底開始，中國(guó)就采取了超常規(guī)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者的戰(zhàn)略，機(jī)構(gòu)投資者在證券市場(chǎng)中所占的比重迅速增加，對(duì)市場(chǎng)的影響力也不斷增強(qiáng)。中國(guó)證券市場(chǎng)上目前已形成了包括封閉式基金、開放式基金、保險(xiǎn)公司、QFII和券商自營(yíng)資金在內(nèi)的眾多機(jī)構(gòu)投資者，其中證券投資基金（以下簡(jiǎn)稱“基金”）是規(guī)模最大的機(jī)構(gòu)投資者，也是管理層大力發(fā)展的主要對(duì)象，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，基金已經(jīng)成為中國(guó)證券市場(chǎng)上最主要的機(jī)構(gòu)投資者，在中國(guó)股市穩(wěn)定發(fā)展中扮演著舉足輕重的角色。政府試圖利用基金的長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資特性來減小股價(jià)非理性波動(dòng)，促進(jìn)股票市場(chǎng)的健康穩(wěn)定發(fā)展，但在一定程度上忽視了市場(chǎng)制度建設(shè)和相關(guān)政策的配套。一個(gè)合理的激勵(lì)制度是保證基金把穩(wěn)定股市作為自己責(zé)任的一個(gè)重要制度保障，在國(guó)內(nèi)基金市場(chǎng)上采取的是一種單一的管理費(fèi)激勵(lì)制度，即基金的收入來自于對(duì)基金管理費(fèi)的提取，提取方式為按基金資產(chǎn)凈值的一定比例的年費(fèi)率提取的固定費(fèi)率模式［1］。這種固定費(fèi)率的激勵(lì)模式，除少數(shù)股票指數(shù)基金管理費(fèi)率在1%左右外，絕大多數(shù)開放式股票型基金都將管理費(fèi)率定在1.5%。一個(gè)好的激勵(lì)機(jī)制應(yīng)該是激勵(lì)相容的，但基金管理費(fèi)激勵(lì)機(jī)制是激勵(lì)相容的嗎？這個(gè)問題到目前為止還沒有得到很好的回答。本文研究股市波動(dòng)對(duì)基金管理費(fèi)報(bào)酬的影響及其影響路徑，從股市波動(dòng)的視角來探討基金管理激勵(lì)機(jī)制是否具有激勵(lì)相容的性質(zhì)。

二、文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

（一）文獻(xiàn)綜述

目前對(duì)基金管理費(fèi)激勵(lì)機(jī)制有效性的研究，主要有兩個(gè)研究視角：一是研究基金業(yè)績(jī)與資金流入之間的關(guān)系，間接研究基金管理費(fèi)激勵(lì)機(jī)制的有效性；二是研究基金管理費(fèi)報(bào)酬與基金業(yè)績(jī)之間的關(guān)系，直接研究基金管理費(fèi)激勵(lì)機(jī)制的有效性。兩種研究盡管出發(fā)點(diǎn)不同，但由于基金管理費(fèi)報(bào)酬依賴于基金規(guī)模，基金規(guī)模又依賴于資金的流入，因此資金流入與基金管理費(fèi)報(bào)酬的變動(dòng)方向是一致的，兩種研究具有內(nèi)在一致性。一般而言，具有良好業(yè)績(jī)的基金能夠吸引更多的投資者，增加基金的資金流入，擴(kuò)大基金規(guī)模從而使得基金獲取更多的管理費(fèi)報(bào)酬，此時(shí)，基金和基金投資者同時(shí)能夠獲取收益，也就是說基金管理費(fèi)激勵(lì)機(jī)制是激勵(lì)相容的。國(guó)外許多研究表明基金業(yè)績(jī)與資金流入之間的關(guān)系是正的，如Chevalier和 Ellison（1997）［2］、Sirri和 Tufano（1998）［3］等的研究。但國(guó)內(nèi)的研究，如李曜和于進(jìn)杰 （2004）［4］、劉 志 遠(yuǎn) 和 姚 頤 （2005）［5］、束 景 虹（2005）［6］、陸蓉和陳百助等（2007）［7］、彭惠和江小林等（2012）［8］等，他們的研究結(jié)論均表明中國(guó)基金市場(chǎng)中存在“贖回異象”現(xiàn)象，即基金贖回率與業(yè)績(jī)正相關(guān)，這實(shí)質(zhì)上表明基金管理費(fèi)激勵(lì)機(jī)制不具有激勵(lì)相容的性質(zhì)。

在基金管理費(fèi)激勵(lì)有效性的研究方面，曾德明和劉穎等（2005）［9］對(duì)基金管理費(fèi)與投資組合收益之間的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)兩者之間不相關(guān)。曹興和彭耿（2009）［10］從基金流入與業(yè)績(jī)之間關(guān)系的角度研究了基金管理費(fèi)激勵(lì)的有效性，發(fā)現(xiàn)管理費(fèi)激勵(lì)雖然有一定的作用，但效果并不突出。王性玉和田建強(qiáng)（2009）［11］研究了本期基金業(yè)績(jī)與上期管理費(fèi)以及托管費(fèi)之和之間的關(guān)系，以此證明中國(guó)管理費(fèi)激勵(lì)沒有起到激勵(lì)作用。尹潔和陳收等（2011）［12］對(duì)中國(guó)開放式基金的管理報(bào)酬與業(yè)績(jī)進(jìn)行了實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)兩者之間不相關(guān)，由此得到管理費(fèi)激勵(lì)沒有起到激勵(lì)約束作用的結(jié)論。

以上研究均是從基金業(yè)績(jī)的視角在考察基金管理費(fèi)激勵(lì)機(jī)制的效果，這是一種微觀視角，即從基金投資者的角度來考察激勵(lì)機(jī)制的有效性，本文從宏觀上，即從股市波動(dòng)的角度來研究基金管理費(fèi)激勵(lì)機(jī)制的效果，并從理論上探討股市波動(dòng)對(duì)基金管理費(fèi)報(bào)酬的影響機(jī)制。

（二）理論分析與研究假設(shè)

中國(guó)基金管理費(fèi)計(jì)提的歷史可分為四個(gè)階段：第一階段從1998年3月開始，基金管理公司按基金資產(chǎn)凈值的2.5%提取管理費(fèi)；第二階段從2000年初開始，基金管理公司采取了固定費(fèi)用加業(yè)績(jī)報(bào)酬的方式，將固定費(fèi)率由2.5%調(diào)低為1.5%；第三階段從2002年開始，中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定所有基金管理公司必須取消業(yè)績(jī)報(bào)酬，實(shí)行固定比率提取管理費(fèi)的制度，根據(jù)前一日基金資產(chǎn)凈值的不超過1.5%的年費(fèi)率計(jì)提；第四階段從2007年開始，中國(guó)基金管理費(fèi)率一刀切的狀況開始了變新的變化。2007年有大成基金管理公司又開始實(shí)施了“業(yè)績(jī)報(bào)酬”，即激勵(lì)費(fèi)制度，這是在2001年業(yè)績(jī)報(bào)酬被禁止后的首例，2008年博時(shí)價(jià)值增長(zhǎng)開放式基金在招募說明書中承諾，在基金單位資產(chǎn)凈值低于價(jià)值增長(zhǎng)線期間，博時(shí)基金公司將暫停收取基金管理費(fèi)，隨后又推出后端收費(fèi)模式［13－14］。但總的來說，這樣的變化是小范圍的，基金管理費(fèi)報(bào)酬主要受到基金規(guī)模的約束，基金規(guī)模越大，基金管理費(fèi)報(bào)酬必然越高。

由于基金管理費(fèi)是按照基金凈資產(chǎn)的固定比例提取的，而基金資產(chǎn)的凈值隨著投資組合資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值和吸引新的投資者持有該基金份額的增加而增加，所以以凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)提取管理費(fèi)是一種顯性的激勵(lì)機(jī)制。對(duì)于開放式基金，基金業(yè)績(jī)的好壞會(huì)影響到基金投資者的申購(gòu)和贖回行為，從而影響到基金規(guī)模，而管理費(fèi)的提取是以基金規(guī)模為依據(jù)的，因此，即使在管理費(fèi)激勵(lì)的情況下，基金管理公司也有動(dòng)力去管理好基金。開放式基金最大的優(yōu)勢(shì)正在于這種良好的市場(chǎng)選擇性，它能使管理人利益與投資者利益趨于一致［1］。可見，管理費(fèi)激勵(lì)在一定程度上可以促使基金管理人，在激烈的市場(chǎng)環(huán)境中努力經(jīng)營(yíng)、謹(jǐn)慎投資，盡其所能給投資者以高的收益。在股票投資中，收益與風(fēng)險(xiǎn)是相對(duì)應(yīng)的，它們之間的基本關(guān)系是：風(fēng)險(xiǎn)大的證券要求的收益率也高，而收益率低的投資往往風(fēng)險(xiǎn)也比較小。風(fēng)險(xiǎn)通常以價(jià)格的波動(dòng)性衡量，波動(dòng)越劇烈，表示風(fēng)險(xiǎn)越高，同時(shí)也預(yù)示著潛在收益也越高。

綜上所述，股市波動(dòng)對(duì)基金管理費(fèi)報(bào)酬的影響可以從以下路徑（如圖1所示）來說明：股市波動(dòng)越大，給基金交易提供的機(jī)會(huì)越多，基金獲取更高收益的概率越大，好的基金業(yè)績(jī)能夠提高基金的聲譽(yù)，導(dǎo)致投資者增加對(duì)該基金的申購(gòu)，這樣就能增加基金規(guī)模從而達(dá)到增加管理費(fèi)報(bào)酬的目的。

圖1 股市波動(dòng)影響基金管理費(fèi)報(bào)酬的路徑

但是，上述路徑的成立需要兩個(gè)前提條件：第一，基金具有專業(yè)投資能力，即基金有能力在股市波動(dòng)中抓住機(jī)會(huì)來提高基金業(yè)績(jī)；第二，投資者是理性的，即基金流入與業(yè)績(jī)之間的關(guān)系必須是正向的，也就是說，投資者會(huì)申購(gòu)業(yè)績(jī)好的基金進(jìn)行長(zhǎng)期投資，而不是在基金業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)好時(shí)贖回基金以獲取短期收益。在一個(gè)成熟的資本市場(chǎng)，上述兩個(gè)條件應(yīng)該是成立的，據(jù)此我們提出如下的假設(shè)：

假設(shè)：股市波動(dòng)對(duì)基金管理費(fèi)報(bào)酬有積極的影響，基金業(yè)績(jī)?cè)诠墒胁▌?dòng)對(duì)基金管理費(fèi)報(bào)酬的影響中存在正的中介效應(yīng)，即基金有能力在股市波動(dòng)中發(fā)掘機(jī)會(huì)來提高業(yè)績(jī)，從而提高管理費(fèi)報(bào)酬。

如果以上假設(shè)能夠被證實(shí)，則說明基金管理費(fèi)激勵(lì)能夠提高基金業(yè)績(jī)，并且提高基金的收入，從股市波動(dòng)的視角來看，基金管理費(fèi)激勵(lì)機(jī)制是激勵(lì)相容的。

三、實(shí)證研究

（一）變量說明

1.基金管理費(fèi)。管理費(fèi)是基金管理公司向基金持有者收取的勞動(dòng)報(bào)酬，本文采用基金管理費(fèi)的自然對(duì)數(shù)形式來表示基金管理費(fèi)的規(guī)模，用lnfeeit表示。

2.基金業(yè)績(jī)。本文采用基金份額凈值增長(zhǎng)率作為基金業(yè)績(jī)的衡量，用returnit表示。

3.基金規(guī)模。本文中基金規(guī)模用基金期末資產(chǎn)凈值表示，采用自然對(duì)數(shù)的形式，表示為lnsizeit。

4.股市波動(dòng)。一般收益率的表示有兩種方法：簡(jiǎn)單收益率和自然對(duì)數(shù)收益率，本文采用后者。自然對(duì)數(shù)收益率的計(jì)算公式如下

式（1）中，Rt為股指的對(duì)數(shù)收益率，Pt是股指在第t天的收盤價(jià)格，股指收益率采用自然對(duì)數(shù)形式可以消除一些干擾因素，相對(duì)于百分比收益率更加穩(wěn)定［15］。σ2t為股市的波動(dòng)性①，n為考察周期內(nèi)的交易天數(shù)，ˉR為考察周期內(nèi)股指收益率的平均值。本文選擇上證綜合指數(shù)對(duì)股市波動(dòng)進(jìn)行計(jì)算。

（二）實(shí)證方法

中介變量是一個(gè)重要的統(tǒng)計(jì)概念，是指在考慮自變量X對(duì)因變量Y的影響時(shí)，如果X通過影響變量M來影響Y，則稱M為中介變量，它是自變量對(duì)因變量產(chǎn)生影響的中介，代表一種內(nèi)部機(jī)制，通過這種內(nèi)部機(jī)制自變量對(duì)因變量發(fā)生作用?？捎脠D2所示的路徑圖和相應(yīng)的方程來說明中介變量與其他變量之間的關(guān)系。

圖2 中介變量示意圖

當(dāng)Y與X的方程中的回歸系數(shù)c顯著時(shí)，我們才能考察中介變量M是否起到了中介變量的作用，或者說是否具有中介效應(yīng)。溫忠麟和張雷等（2004）提出了一個(gè)實(shí)用的中介效應(yīng)檢驗(yàn)程序，該檢驗(yàn)程序既可以檢驗(yàn)部分中介效應(yīng)，又可以檢驗(yàn)完全中介效應(yīng)，具體檢驗(yàn)程序如下：

第一步，對(duì)Y與X的方程進(jìn)行回歸，檢驗(yàn)回歸系數(shù)c是否顯著，如果顯著，則進(jìn)入第二步，否則停止分析；

第二步，對(duì)M與X的方程和Y與X、M的方程進(jìn)行回歸，檢驗(yàn)回歸系數(shù)a和b，如果兩者都顯著，意味著X對(duì)Y的影響至少有一部分是通過了中介變量M來實(shí)現(xiàn)的，繼續(xù)下面第三步。如果至少有一個(gè)不顯著，則轉(zhuǎn)到第四步；

第三步，檢驗(yàn)系數(shù)c，如果不顯著，說明是完全中介過程，即X對(duì)Y的影響都是通過中介變量M來實(shí)現(xiàn)的，如果顯著，說明只是部分中介過程，即X對(duì)Y的影響只有一部分是通過中介變量M 實(shí)現(xiàn)的，檢驗(yàn)結(jié)束；

第四步，做Sobel檢驗(yàn)，如果顯著，意味著M的中介效應(yīng)顯著，否則中介效應(yīng)不顯著，檢驗(yàn)結(jié)束［16］。

根據(jù)上文的理論分析，這里將股市波動(dòng)作為自變量，基金管理費(fèi)作為因變量，基金業(yè)績(jī)作為中介變量，基金規(guī)模作為控制變量。本文搜集的數(shù)據(jù)是面板數(shù)據(jù)，因此建立如下的三個(gè)方程：

本文利用上述三個(gè)模型和中介變量的分析邏輯去推論與實(shí)證分析股市波動(dòng)是否會(huì)對(duì)基金管理費(fèi)報(bào)酬產(chǎn)生積極的作用，以及這種作用是否是通過基金業(yè)績(jī)的中介作用來實(shí)現(xiàn)的。

（三）樣本描述性統(tǒng)計(jì)

研究股市波動(dòng)對(duì)基金管理費(fèi)報(bào)酬的影響，考慮股票型開放式基金。2003年10月28日由全國(guó)人大常委會(huì)通過的《證券投資基金法》的頒布與實(shí)施，標(biāo)志著我國(guó)基金業(yè)進(jìn)入了一個(gè)嶄新的發(fā)展階段。因此本文的樣本區(qū)間確定為2004年1月1日－2012年6月30日，符合條件的基金共有21只②。中國(guó)基金管理費(fèi)情況只在半年報(bào)和年報(bào)中公布，因此本文的數(shù)據(jù)以半年為周期，一共17期，每個(gè)變量共獲得357個(gè)數(shù)據(jù)。本文采用Eviews 6.0進(jìn)行實(shí)證分析，所有數(shù)據(jù)均來自國(guó)泰安的CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)，各變量的描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果如表1所示。

表1 樣本描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果

（四）協(xié)整檢驗(yàn)［17］

面板數(shù)據(jù)的協(xié)整檢驗(yàn)方法主要有Pedroni（1999）［18］和 Kao（1999）［19］提出的檢驗(yàn)方法，這兩種檢驗(yàn)方法的原假設(shè)均為不存在協(xié)整關(guān)系，對(duì)面板數(shù)據(jù)回歸中得到殘差統(tǒng)計(jì)量進(jìn)行檢驗(yàn)。為了保證檢驗(yàn)結(jié)果的穩(wěn)健性，本文使用Kao和Pedroni兩種檢驗(yàn)方法來做協(xié)整檢驗(yàn)。Pedroni檢驗(yàn)中有七個(gè)統(tǒng)計(jì)量，Pedroni（2004）的 Monte Carlo模擬實(shí)驗(yàn)的結(jié)果顯示對(duì)于t大于100的樣本來說，所有的七個(gè)統(tǒng)計(jì)量的檢驗(yàn)效力都很好并且很穩(wěn)定。但是對(duì)于小樣本（t＜20）來說，Group ADF統(tǒng)計(jì)量是最有效力的，接下來是Panel v統(tǒng)計(jì)量和Panel rho統(tǒng)計(jì)量［20］。由于本文中的t＝17，因此，Pedroni檢驗(yàn)以Group ADF統(tǒng)計(jì)量為準(zhǔn)。Group ADF統(tǒng)計(jì)量檢驗(yàn)結(jié)果表明三個(gè)模型中的變量之間存在長(zhǎng)期穩(wěn)定的關(guān)系，Kao檢驗(yàn)的ADF統(tǒng)計(jì)量都顯著，也拒絕了不存在協(xié)整關(guān)系的零假設(shè)，檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。

表2 協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果

（五）實(shí)證結(jié)果分析

協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果表明變量之間存在長(zhǎng)期穩(wěn)定的關(guān)系，我們對(duì)變量進(jìn)行回歸分析的結(jié)果是可信的。對(duì)實(shí)證模型分別進(jìn)行Hausman檢驗(yàn)以確定采用隨機(jī)效應(yīng)還是固定效應(yīng)模型，得到的結(jié)果如表3所示。

由于三個(gè)模型中的中介變量和自變量的系數(shù)都是顯著的，根據(jù)溫忠麟和張雷等（2004）提出的中介效應(yīng)檢驗(yàn)的判斷標(biāo)準(zhǔn)，可以判定基金業(yè)績(jī)的中介效應(yīng)顯著。由于模型（3）中股市波動(dòng)變量的系數(shù)顯著，因此是部分中介效應(yīng)，中介效應(yīng)占總效應(yīng)的比例為18.75%③。

表3 實(shí)證研究結(jié)果

實(shí)證研究結(jié)果表明：一方面，股市波動(dòng)對(duì)基金管理費(fèi)報(bào)酬有直接的正效應(yīng)，即股市波動(dòng)越大，基金管理費(fèi)報(bào)酬越多；另一方面，股市波動(dòng)越大，基金業(yè)績(jī)?cè)讲?，表明基金并不能在股市波?dòng)中發(fā)掘機(jī)會(huì)，但由于基金業(yè)績(jī)與管理費(fèi)報(bào)酬之間的關(guān)系為負(fù)，越小的報(bào)酬反而不會(huì)減少太多的管理費(fèi)報(bào)酬，即股市波動(dòng)通過基金業(yè)績(jī)對(duì)基金管理費(fèi)報(bào)酬有間接的正效應(yīng)。盡管實(shí)證發(fā)現(xiàn)股市波動(dòng)對(duì)基金管理費(fèi)報(bào)酬存在積極的影響，且基金業(yè)績(jī)也起到了正的中介效應(yīng)，但這是在“贖回悖論”和基金投資能力低相互疊加的情況下產(chǎn)生的，假設(shè)沒有得到了實(shí)證的支持。

四、結(jié)論與政策建議

本文利用實(shí)證分析檢驗(yàn)了理論假設(shè)，結(jié)果表明，在沒有增加基金業(yè)績(jī)的情況下，股市波動(dòng)對(duì)基金管理費(fèi)報(bào)酬存在積極的影響，此結(jié)論從股市波動(dòng)的視角證明了基金管理費(fèi)激勵(lì)機(jī)制并不是激勵(lì)相容的。根據(jù)實(shí)證結(jié)果，可知其主要原因在于：一方面，基金并沒有表現(xiàn)出超強(qiáng)的投資能力；另一方面，基金存在“贖回悖論”，即基金業(yè)績(jī)與資金流入負(fù)相關(guān)，反映出基金投資者存在短期投資行為。

目前，中國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者幾乎全部由證券投資基金構(gòu)成，這些基金都采取單一的管理費(fèi)率激勵(lì)機(jī)制，在激勵(lì)結(jié)構(gòu)等方面具有高度的一致性，導(dǎo)致他們?cè)谕顿Y行為上的高度一致性，這對(duì)投資機(jī)會(huì)的發(fā)掘存在負(fù)面影響。我們可以借鑒擁有發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)的國(guó)家的做法來完善這種基金管理費(fèi)激勵(lì)機(jī)制。在美國(guó)，絕大多基金都收取固定費(fèi)率的管理費(fèi)⑨，但其表現(xiàn)卻優(yōu)于中國(guó)基金。對(duì)于中國(guó)基金管理費(fèi)激勵(lì)制度的完善而言，美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)有兩點(diǎn)值得借鑒：一是基金類型的多樣化。美國(guó)基金市場(chǎng)存在很多不同類型的基金，這些基金具有不同的投資風(fēng)格、投資理念和投資偏好，這種差異使基金選擇的目標(biāo)不同；二是應(yīng)擴(kuò)大管理費(fèi)率的范圍。管理費(fèi)率不可設(shè)定為單一費(fèi)率，費(fèi)率的大小應(yīng)當(dāng)和規(guī)模相關(guān)，美國(guó)的基金雖然也是固定的管理費(fèi)率，但不是單一的，基金規(guī)模越大費(fèi)率越低，即使基金規(guī)模相同，基金的管理費(fèi)率也是不同的，對(duì)于業(yè)績(jī)較好的基金，投資者愿意提供較高的管理費(fèi)率，這對(duì)基金能夠提供更強(qiáng)的激勵(lì)。在投資者方面，應(yīng)該通過加大投資理財(cái)方面知識(shí)的教育來提高理性程度，并強(qiáng)化長(zhǎng)期投資的理念。

注釋：

① 所有變量的下標(biāo)t表示時(shí)間，i表示基金個(gè)體，σ2t之所以沒有下標(biāo)i，是因?yàn)閷?duì)于每只基金而言，市場(chǎng)整體的影響都是一樣的。

② 在2004年1月1日－2012年6月30日這個(gè)時(shí)間區(qū)間內(nèi)，一直交易的基金（剔除了指數(shù)型基金，并剔除了博時(shí)價(jià)值增長(zhǎng)基金）有21只，包括華夏成長(zhǎng)（000001）、華夏回報(bào)（002001）、國(guó)泰金鷹增長(zhǎng)（020001）、華安創(chuàng)新（040001）、嘉實(shí)成長(zhǎng)收益（070001）、嘉實(shí)增長(zhǎng)（070002）、嘉實(shí)穩(wěn)?。?70003）、長(zhǎng)盛成長(zhǎng)價(jià)值（080001）、大成價(jià)值增長(zhǎng)（090001）、銀河銀聯(lián)穩(wěn)?。?51001）、普天收益（160603）、融通新藍(lán)籌（161601）、泰達(dá)宏利價(jià)值優(yōu)化型成長(zhǎng)（162201）、泰達(dá)宏利價(jià)值優(yōu)化型周期（162202）、泰達(dá)宏利價(jià)值優(yōu)化型穩(wěn)定（162203）、銀華優(yōu)勢(shì)企業(yè)（180001）、金鷹成份股優(yōu)選（210001）、招商安泰股票（17001）、寶康消費(fèi)品（240001）、景順長(zhǎng)城優(yōu)選股票（260101）和海富通精選（519011）。

③ 計(jì)算公式為0.025×0.045／0.006＝0.1875。

④ 在美國(guó)，采取激勵(lì)費(fèi)的基金只占有不到2%的比例。

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