董楠楠　董蕾

[摘要]隨著我國(guó)股票市場(chǎng)的不斷發(fā)展，其市場(chǎng)制度建設(shè)方面的矛盾不斷顯現(xiàn)深化。就其交易制度而言，實(shí)行“T+0”制度還是“T+1”制度在廣大投資者中也是分歧不斷。本文基于羊群效應(yīng)的視角，通過(guò)對(duì)機(jī)構(gòu)投資者與個(gè)人投資者行為的對(duì)比分析，對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)交易制度的發(fā)展完善提出一些建議。

[關(guān)鍵詞]“T+0”制度 股票市場(chǎng) 投資者行為

[中圖分類號(hào)]F713.50 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A [文章編號(hào)]1672-5158（2013）05-0044-01

“T+0”制度是指在證券成交當(dāng)天辦理好證券和價(jià)款清算交割手續(xù)的交易制度。而“T+1”制度是指投資者當(dāng)天買入的股票或基金不能在當(dāng)天賣出，需待第二天進(jìn)行交割過(guò)戶后方可賣出；投資者當(dāng)天賣出的股票或基金，其資金需等到第二天才能提出。其實(shí)，“T+0”對(duì)于我國(guó)的A股市場(chǎng)來(lái)說(shuō)并非陌生，因?yàn)樵缭谏鲜兰o(jì)90年代初，A股市場(chǎng)曾經(jīng)使用過(guò)該交易制度。由于市場(chǎng)震蕩、投機(jī)氣氛濃厚，在短暫的實(shí)施之后，1995年“T+1”重回市場(chǎng)并延續(xù)至今。

一、我國(guó)股票市場(chǎng)投資者的投資現(xiàn)狀分析

（一）股票市場(chǎng)投資者的分類及其特點(diǎn)

股票市場(chǎng)上大體可分為兩類參與者，即機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者。機(jī)構(gòu)投資者廣義上是指用自有資金或者從分散的公眾手中等集資金專門從事有價(jià)證券投資活動(dòng)的投資者，一般具有法人資格。個(gè)人投資者是指以自然人身份進(jìn)入股票市場(chǎng)從事各種有價(jià)證券買賣的投資者。從數(shù)量上講，個(gè)人投資者在股票市場(chǎng)上占有舉足輕重的地位，但在持有的金融資產(chǎn)總量方面，個(gè)人投資者遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于機(jī)構(gòu)投資者。

（二）股票市場(chǎng)投資者的投資現(xiàn)狀

在當(dāng)前的“T+1”交易制度下，投資者在買進(jìn)股票后，資金被凍結(jié)無(wú)法立即變現(xiàn)，利空時(shí)難以及時(shí)止損，交易活躍度及交易積極性必然下降，交易傾向性也逐步降低。在這種交易制度下，機(jī)構(gòu)投資者依靠其雄厚的財(cái)力和專業(yè)的證券分析團(tuán)隊(duì)，具有更強(qiáng)的抗擊風(fēng)險(xiǎn)和分散風(fēng)險(xiǎn)的能力。中小投資者對(duì)于股票市場(chǎng)的認(rèn)知度差別很大，在市場(chǎng)中處于弱勢(shì)地位，容易盲目跟風(fēng)。在中國(guó)股市短短幾十年的發(fā)展歷程中，跟風(fēng)行為從未停止過(guò)。早在2009年，袁梁采用CSAD方法對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)進(jìn)行檢驗(yàn)，證實(shí)我國(guó)證券市場(chǎng)存在明顯的過(guò)度羊群效應(yīng)。無(wú)論是理性的還是非理性的羊群效應(yīng)，都會(huì)對(duì)我國(guó)的股票市場(chǎng)產(chǎn)生影響。

二、股市中的羊群效應(yīng)

羊群行為通常指在不完全信息環(huán)境下，行為主體因受其他人行為的影響，進(jìn)而忽視自己的私人信息而模仿他人行動(dòng)的決策行為“。由于羊群行為具有傳染性，因此存在于多個(gè)行為主體之間的羊群行為現(xiàn)象就被稱為羊群效應(yīng)。關(guān)于羊群效應(yīng)主要有兩種觀點(diǎn)：一類是理性的羊群效應(yīng)；另一類是非理性的羊群效應(yīng)。

機(jī)構(gòu)投資者產(chǎn)生的羊群效應(yīng)有理性和非理性之分。理性的羊群效應(yīng)是機(jī)構(gòu)投資者為了不被激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)淘汰，其決策層會(huì)模仿其他機(jī)構(gòu)投資者的行為，而忽略自己已獲得信息。非理性的羊群效應(yīng)主要是行為主體盲目跟風(fēng)，忽視了理性分析的重要性。理性的羊群效應(yīng)可能會(huì)促使某種證券產(chǎn)生其市場(chǎng)均衡價(jià)格。如果某一證券的市場(chǎng)價(jià)格低于其公司基本情況和行業(yè)的均衡價(jià)格，此時(shí)眾多機(jī)構(gòu)投資者將買人該股票，機(jī)構(gòu)投資者的力量將會(huì)推動(dòng)該股票價(jià)格迅速回到正常水平，將有助于減少市場(chǎng)的波動(dòng)。非理性的羊群效應(yīng)會(huì)促使證券價(jià)格迅速變動(dòng)。投資經(jīng)理如果對(duì)市場(chǎng)信息判斷失誤，做出錯(cuò)誤的投資決策在更大范圍內(nèi)受到效仿，最終將會(huì)出現(xiàn)某種證券價(jià)格非正常地過(guò)度上升或過(guò)度下跌，降低市場(chǎng)的穩(wěn)定性。

由于個(gè)人投資者相對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者在資金、信息等方面都存在著很大差距，其產(chǎn)生的羊群效應(yīng)便是基于機(jī)構(gòu)投資者產(chǎn)生的非理性羊群效應(yīng)。市場(chǎng)中的機(jī)構(gòu)投資者常常是羊群效應(yīng)的發(fā)動(dòng)者，個(gè)人投資者往往成為羊群效應(yīng)的追隨者。非理性羊群行為在股市中推波助瀾，使股價(jià)原本正常的上調(diào)成為過(guò)度超漲，或者使股價(jià)原本正常的下調(diào)成為過(guò)度超跌。

三、“T+0”制度對(duì)投資者行為的影響

（一）“T+0”制度下投資者的行為

在“T+0”制度下，意味著投資者不必受持股期限的約束，完全可以在買人資產(chǎn)的當(dāng)天執(zhí)行平倉(cāng)，有權(quán)避免隔夜持倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)。機(jī)構(gòu)投資者便可憑借其雄厚的主力資金隨意進(jìn)出，用少量資金撬動(dòng)巨大的日成交量，提供股票交易通道服務(wù)的百余家券商可坐收漁翁之利。但在T+0交易中機(jī)構(gòu)投資者由于資金量大，通常很難進(jìn)行成功的T+0操作。在“T+0”交易制度下，最為活躍的無(wú)疑是個(gè)人投資者，短線操作仍然是投資者特別是中小散戶的最愛(ài)。

（二）以羊群效應(yīng)視角分析“T+0”制度對(duì)投資者行為的影響

機(jī)構(gòu)投資者理性的羊群效應(yīng)可能會(huì)活躍藍(lán)等股交投，形成資金洼地，吸引市場(chǎng)中周轉(zhuǎn)要求陜的資金走出盲目熱炒題材股的怪圈，引導(dǎo)市場(chǎng)理性投資。而且機(jī)構(gòu)投資者憑借其領(lǐng)頭羊的作用，理性地引導(dǎo)資金流向，會(huì)使資金的使用效率達(dá)到最大。非理n生的羊群效應(yīng)可能會(huì)使機(jī)構(gòu)投資者更加注重短線投資，市場(chǎng)上可能會(huì)形成畸高的”日換手率”和”日成交額”泡沫，影響股票市場(chǎng)的長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展。個(gè)人投資者的羊群效應(yīng)可能是基于機(jī)構(gòu)投資者產(chǎn)生的非理性羊群效應(yīng)，實(shí)質(zhì)是從眾、盲從、非理性行為。對(duì)于這些中小投資者，快進(jìn)快出的操作模式使其獲利的難度增加了不少，伴隨而來(lái)的交易費(fèi)用也會(huì)成為其沉重的包袱。在目前制度尚不完善的交易市場(chǎng)中實(shí)行“T+0”制度，羊群效應(yīng)中的非理性效應(yīng)可能會(huì)占主導(dǎo)地位，各類投資者會(huì)忽略理性分析，盲目跟風(fēng)，不利于我國(guó)股票市場(chǎng)的健康、有序發(fā)展。

四、結(jié)論建議

由于我國(guó)的股票市場(chǎng)的發(fā)展不過(guò)十余年，存在投資者容易被誘導(dǎo)的事實(shí)，因此我國(guó)實(shí)行“T+0”交易制度為時(shí)尚早。在今后的發(fā)展中，應(yīng)該有層次的開(kāi)放“T+1”制度的交易限制，構(gòu)建一個(gè)健康、穩(wěn)定的交易環(huán)境。

參考文獻(xiàn)

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