摘 要：M、H型組織結(jié)構(gòu)都是多單位的企業(yè)集團(tuán)的組織形式，分權(quán)程度不同、產(chǎn)權(quán)特點(diǎn)各異。兩種類型的企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)配置都是控制權(quán)在財(cái)務(wù)方面的體現(xiàn)，其效率如何取決于“剩余財(cái)權(quán)”的配置效率。關(guān)注不同類型企業(yè)集團(tuán)“剩余財(cái)權(quán)”的配置特點(diǎn)，將為內(nèi)部資本市場(chǎng)治理提供新的思路。

關(guān)鍵詞：內(nèi)部資本市場(chǎng) 組織機(jī)構(gòu) 配置效率

自從20世紀(jì)60年代內(nèi)部資本市場(chǎng)（ICM）這一概念提出以來(lái)，眾多學(xué)者進(jìn)行了研究。盡管不同學(xué)者對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)的研究有不同的角度和重點(diǎn)，但我們發(fā)現(xiàn)資本市場(chǎng)的配置效率問(wèn)題是不可回避的焦點(diǎn)。由于信息不對(duì)稱等原因，外部資本市場(chǎng)資本配置效率受到質(zhì)疑。學(xué)者們發(fā)現(xiàn)，在企業(yè)組織內(nèi)部資金的配置行為始終存在，且有一定的優(yōu)勢(shì)。內(nèi)部資本市場(chǎng)可以作為外部資本市場(chǎng)的替代。

內(nèi)部資本市場(chǎng)存在于多單位的M、H型企業(yè)集團(tuán)。分權(quán)程度不同、產(chǎn)權(quán)特點(diǎn)各異，運(yùn)作模式等方面有共性，也有各自的特點(diǎn)。兩種類型的企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)配置都是控制權(quán)在財(cái)務(wù)方面的體現(xiàn)，其效率如何取決于“剩余財(cái)權(quán)”的配置效率。不同組織結(jié)構(gòu)的企業(yè)集團(tuán)“剩余財(cái)權(quán)”的配置也各有特點(diǎn)。

一、內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行的微觀環(huán)境

（一）U型組織結(jié)構(gòu)

19世紀(jì)末20世紀(jì)初，西方大企業(yè)普遍采用的是U型結(jié)構(gòu)，也叫一元結(jié)構(gòu)，是按企業(yè)內(nèi)部生產(chǎn)、銷售、開(kāi)發(fā)等職能，劃分成若干部門(mén)的縱向一體化組織。這種單一企業(yè)的組織機(jī)構(gòu)保持了直線制的集中統(tǒng)一指揮的優(yōu)點(diǎn)。U型結(jié)構(gòu)中央集權(quán)高度集中、組織結(jié)構(gòu)單一，其內(nèi)部資金流動(dòng)并未引起研究者的關(guān)注，本文在此也不做贅述。

（二）M型組織結(jié)構(gòu)

20世紀(jì)初，通用汽車公司針對(duì)U型結(jié)構(gòu)的缺陷，創(chuàng)造了M型組織結(jié)構(gòu)。M型組織結(jié)構(gòu)，又稱為事業(yè)部制組織結(jié)構(gòu)，是一種多單位的企業(yè)體制，按產(chǎn)品、客戶、地區(qū)等設(shè)立半自主性的經(jīng)營(yíng)事業(yè)部。較之U型結(jié)構(gòu)，M型組織結(jié)構(gòu)的分權(quán)程度高。但各個(gè)事業(yè)部并不是獨(dú)立的法人實(shí)體，仍然是企業(yè)的內(nèi)部經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)，如分公司。

20 世紀(jì)中期，美國(guó)的聯(lián)合兼并浪潮造就了一批采用M型組織結(jié)構(gòu)進(jìn)行多元化經(jīng)營(yíng)的聯(lián)合大企業(yè)。隨著企業(yè)規(guī)模的急劇膨脹，企業(yè)內(nèi)部資金的流動(dòng)規(guī)模也隨之上升。以 Alchian和 Williamson 為代表的新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)家在對(duì)聯(lián)合大企業(yè)內(nèi)部資金流動(dòng)的研究中，提出了“內(nèi)部資本市場(chǎng)”（Internal Capital Market）的理念。此后，學(xué)者們以聯(lián)合大企業(yè)為研究對(duì)象，對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)的參與者行為、效率等方面進(jìn)行了一系列后續(xù)研究。M型組織結(jié)構(gòu)是目前學(xué)者研究?jī)?nèi)部資本市場(chǎng)最多的類型，并以此為基礎(chǔ)得出豐碩成果。

（三）H型組織結(jié)構(gòu)

H型組織結(jié)構(gòu)即控股公司結(jié)構(gòu)。母公司持有子公司部分或全部股份，以產(chǎn)權(quán)為紐帶，憑借對(duì)子公司的控制權(quán)，控制和管理企業(yè)集團(tuán)的資金運(yùn)動(dòng)和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。較之M型結(jié)構(gòu)，H型結(jié)構(gòu)由于各子公司都是獨(dú)立法人，獨(dú)立性較強(qiáng)，因而分權(quán)程度高。母公司對(duì)子公司實(shí)施整體資源戰(zhàn)略，尤其是內(nèi)部資金的整體規(guī)劃，由于涉及到控制權(quán)等諸多問(wèn)題，無(wú)法通過(guò)簡(jiǎn)單的行政命令達(dá)到目的。

早期的研究認(rèn)為H型組織結(jié)構(gòu)不存在內(nèi)部資本市場(chǎng)。從20世紀(jì)90年代中期開(kāi)始，學(xué)者們開(kāi)始認(rèn)識(shí)到H型公司也是內(nèi)部資本市場(chǎng)存在的主要組織形式。與西方國(guó)家H型組織的特點(diǎn)不同的是，在我國(guó)大股東股權(quán)集中的H型企業(yè)集團(tuán)遠(yuǎn)多于股權(quán)分散的企業(yè)集團(tuán)。其中以國(guó)有企業(yè)集團(tuán)和民營(yíng)金字塔式的“系”族企業(yè)最為典型，也是目前學(xué)術(shù)界研究的熱點(diǎn)。

二、內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式

（一）交易類型

內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)作是指企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部成員之間財(cái)務(wù)資源的交換與分配，這依托于內(nèi)部資本市場(chǎng)交易行為。

Triantis（2004）將內(nèi)部資本市場(chǎng)上的交易分為五種類型：一個(gè)項(xiàng)目的現(xiàn)金被用于另一項(xiàng)目；出售一個(gè)項(xiàng)目的資產(chǎn)，所得收人用于另一個(gè)項(xiàng)目；以一個(gè)項(xiàng)目的資產(chǎn)作抵押，為另一個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行貸款融資；兩個(gè)項(xiàng)目共同負(fù)擔(dān)一筆支出；項(xiàng)目之間以內(nèi)部?jī)r(jià)格進(jìn)行產(chǎn)品和服務(wù)的交易。魏明海和萬(wàn)良勇（2006）指出內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)作的9種方式：集團(tuán)內(nèi)部的借貸，集團(tuán)內(nèi)屬于資本配置行為的產(chǎn)品或服務(wù)往來(lái)，集團(tuán)內(nèi)資產(chǎn)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓，集團(tuán)內(nèi)擔(dān)保，集團(tuán)內(nèi)委托租賃存款，集團(tuán)內(nèi)委托投資、增資，集團(tuán)內(nèi)票據(jù)貼現(xiàn)融資，集團(tuán)內(nèi)部的資產(chǎn)租賃，代墊款項(xiàng)。

內(nèi)部資本市場(chǎng)交易既包括交易雙方直接進(jìn)行，不通過(guò)第三方中介的直接交易行為，如資產(chǎn)的擔(dān)保、轉(zhuǎn)讓等；也包括依托集團(tuán)內(nèi)的中介組織作為資本市場(chǎng)運(yùn)作的載體，按照特定規(guī)則進(jìn)行的間接交易行為。

（二）運(yùn)作載體

企業(yè)集團(tuán)內(nèi)的承擔(dān)內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)作功能的中介組織主要是指結(jié)算中心、內(nèi)部銀行、財(cái)務(wù)公司等，它們作為內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)作載體承擔(dān)了企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部的大部分交易。

內(nèi)部結(jié)算中心通常設(shè)于財(cái)務(wù)部門(mén)內(nèi)，不具法人資格。以吸收存款的方式集中集團(tuán)內(nèi)各企業(yè)暫時(shí)閑置的分散資金，以發(fā)放貸款等形式分配給集團(tuán)內(nèi)需要資金的企業(yè)，主要承擔(dān)資金結(jié)算、信貸、投資和籌資以及監(jiān)管和信息反饋功能。同樣，內(nèi)部銀行也是集團(tuán)“總部”的一個(gè)職能部門(mén)，不是獨(dú)立的法人實(shí)體，其職能主要體現(xiàn)在集中資金并調(diào)劑余缺、加速流動(dòng)資金周轉(zhuǎn)、疏通內(nèi)部結(jié)算渠道以及實(shí)施資金監(jiān)控等方面。

由于M型企業(yè)集團(tuán)中，各分部都是單一的法人實(shí)體，不具備法人資格，且“總部”集權(quán)度一般較高，“總部”對(duì)各個(gè)分部有較強(qiáng)的權(quán)威，控制能力更強(qiáng)，因此“總部”在外部資本市場(chǎng)上以企業(yè)集團(tuán)的名義進(jìn)行集中融資，再通過(guò)結(jié)算中心或內(nèi)部銀行分配給各部門(mén)或分部。

最適合H型組織結(jié)構(gòu)的是財(cái)務(wù)公司模式。財(cái)務(wù)公司除了一般的存貸款、結(jié)算等現(xiàn)金管理服務(wù)，也承擔(dān)為集團(tuán)公司募集資金，評(píng)估和監(jiān)督業(yè)務(wù)單位的業(yè)績(jī)、評(píng)估融資計(jì)劃并決定資本配置，監(jiān)控子公司和投資項(xiàng)目資金使用的功能。

H 型組織結(jié)構(gòu)企業(yè)內(nèi)部多法人，控股企業(yè)和子公司都有資格獨(dú)立地在外部資本市場(chǎng)上以各自的名義進(jìn)行融資，也可以由“總部”集中融資。各子公司具有完全獨(dú)立的財(cái)權(quán)，集團(tuán)公司“總部”不直接干預(yù)子公司的資金取得和使用。財(cái)務(wù)公司是獨(dú)立的法人企業(yè)，按照市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制與其他企業(yè)等價(jià)交換，符合外部法律制度的規(guī)范，更容易被具有獨(dú)立法人資格的集團(tuán)成員企業(yè)接受。

（三）配置中心

無(wú)論是否通過(guò)以上平臺(tái)進(jìn)行運(yùn)作，企業(yè)集團(tuán)均存在一個(gè)“總部”作為配置中心對(duì)集團(tuán)資金實(shí)施管控。內(nèi)部資本市場(chǎng)是企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部各部門(mén)配置資金的機(jī)制，M 型組織結(jié)構(gòu)的集團(tuán)“總部”及 H 型組織結(jié)構(gòu)的母公司（或控股公司）便是擁有這一配置決策權(quán)的機(jī)構(gòu)，在此統(tǒng)稱為“總部”。

無(wú)論企業(yè)組織處于何種形式，“總部”這一權(quán)威在集團(tuán)企業(yè)整個(gè)內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)行過(guò)程中起著支配性的作用，但控制力度和方式不同。外部資本市場(chǎng)配置資金主要是依靠市場(chǎng)機(jī)制，內(nèi)部資本市場(chǎng)更多的是依賴于“總部”依靠權(quán)力或權(quán)威、等級(jí)制度并配合使用價(jià)格機(jī)制。

M 型“總部”對(duì)各分部的控制力更強(qiáng)，對(duì)各個(gè)分部的財(cái)務(wù)配置進(jìn)行全局管控，甚至可以通過(guò)依靠權(quán)力或權(quán)威、等級(jí)制度以行政命令對(duì)資源進(jìn)行直接配置。H 型組織的子公司對(duì)資金配置有高度的分配權(quán)，集團(tuán)“總部”在資金上的控制力度比M型組織弱。由于擁有控制權(quán)，在實(shí)際操作中仍然對(duì)子公司的財(cái)務(wù)具有較大配置權(quán)，以間接配置形式為主，但配置往往更具隱蔽性，方式更靈活多樣，并隨著企業(yè)集團(tuán)的發(fā)展，以各種方式不斷創(chuàng)新和發(fā)展。

三、內(nèi)部資本市場(chǎng)的配置效率

從交易中資金的流向來(lái)看，內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)作體現(xiàn)為資金的流入流出，具體體現(xiàn)為資本集聚和資本配置。這也是內(nèi)部資本市場(chǎng)被稱之為“資本市場(chǎng)”的原因之一——具有資本集聚和資本配置的功能。資本配置是指按照一定的原則將集聚的資金配置到各個(gè)相互競(jìng)爭(zhēng)的項(xiàng)目中。

（一）制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度

從制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度來(lái)看，企業(yè)和市場(chǎng)這兩種資源配置機(jī)制，可以相互替代。內(nèi)部資本市場(chǎng)就是介于企業(yè)和市場(chǎng)之間的一種內(nèi)部資源配置機(jī)制。

市場(chǎng)配置資源需要付出交易成本，包括搜尋交易對(duì)手的費(fèi)用、監(jiān)督費(fèi)用等；企業(yè)是降低交易成本的一種形式，當(dāng)市場(chǎng)交易成本過(guò)高時(shí)，人們傾向于用企業(yè)代替市場(chǎng)來(lái)配置資源，交易活動(dòng)便會(huì)從市場(chǎng)轉(zhuǎn)移到企業(yè)內(nèi)部。但企業(yè)配置資源需要付出代理成本等內(nèi)部管理成本，當(dāng)企業(yè)規(guī)模過(guò)大時(shí)，管理成本過(guò)高，企業(yè)會(huì)通過(guò)市場(chǎng)交易來(lái)購(gòu)買而不是自己生產(chǎn)。

企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)則是以內(nèi)部中介組織為載體，用內(nèi)部市場(chǎng)交易來(lái)替代純粹的市場(chǎng)和單一組織，以降低市場(chǎng)失效和組織失效。一方面，它替代外部資本市場(chǎng)，節(jié)約凈交易成本，通過(guò)統(tǒng)一管理以較低的內(nèi)部交易成本替代較高的市場(chǎng)交易成本；另一方面，作為一個(gè)獨(dú)立法人，受集團(tuán)行政干預(yù)較少，又可以節(jié)約管理協(xié)調(diào)成本。

（二）內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行的有效性是企業(yè)財(cái)權(quán)配置效率的體現(xiàn)

內(nèi)部資本市場(chǎng)的配置效率歷來(lái)是研究的熱點(diǎn)問(wèn)題。如果內(nèi)部資本市場(chǎng)配置資源是有效率的，就可以產(chǎn)生良好的經(jīng)濟(jì)后果。然而目前的研究結(jié)論相悖，內(nèi)部資本市場(chǎng)有效論與無(wú)效論都有大量的數(shù)據(jù)支持。實(shí)際上，內(nèi)部資本市場(chǎng)并不必然具備經(jīng)濟(jì)性，其是否有效并不是一個(gè)非此即彼的命題。內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)行是企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部治理的內(nèi)容之一，有效性是企業(yè)財(cái)權(quán)配置效率的體現(xiàn)。

何進(jìn)日等（2007）認(rèn)為企業(yè)財(cái)權(quán)是企業(yè)產(chǎn)權(quán)的核心權(quán)能，是體現(xiàn)財(cái)務(wù)權(quán)責(zé)結(jié)構(gòu)的一系列權(quán)利束的總和；它是側(cè)重從財(cái)務(wù)關(guān)系方面反映財(cái)務(wù)本質(zhì)屬性的核心概念?！柏?cái)權(quán)=通用財(cái)權(quán)+剩余財(cái)權(quán)”。發(fā)軔于不完全財(cái)產(chǎn)契約中非完備部分的“剩余財(cái)權(quán)”就傳承了剩余公司治理所強(qiáng)調(diào)的企業(yè)效率價(jià)值觀，最大化企業(yè)組織租金，以效率價(jià)值觀為導(dǎo)向。

內(nèi)部資本市場(chǎng)是否有效取決于企業(yè)集團(tuán)財(cái)權(quán)配置的效率如何，是企業(yè)“剩余財(cái)權(quán)”配置效率的體現(xiàn)，也是企業(yè)集團(tuán)控制權(quán)在財(cái)務(wù)方面的體現(xiàn)。如果企業(yè)集團(tuán)的控制權(quán)配置是有效率的，那么擁有“剩余財(cái)權(quán)”的“總部”將以效率為導(dǎo)向，引導(dǎo)內(nèi)部資本市場(chǎng)將資本配置到最適合的投資項(xiàng)目上，內(nèi)部資本市場(chǎng)將是有效率的；如果企業(yè)集團(tuán)本身由于代理等問(wèn)題導(dǎo)致控制權(quán)配置無(wú)效，內(nèi)部資本市場(chǎng)的資源配置也將失去經(jīng)濟(jì)性，甚至成為利益輸送的工具。

M型企業(yè)集團(tuán)“總部”對(duì)分部的有絕對(duì)的控制權(quán)，內(nèi)部資本市場(chǎng)配置效率不高源于“剩余財(cái)權(quán)”的配置效率不高。究其原因，主要在于內(nèi)部人控制導(dǎo)致的代理問(wèn)題。內(nèi)部管理者的尋租行為導(dǎo)致企業(yè)過(guò)分?jǐn)U大融資規(guī)模，資本配置不當(dāng)、投資缺乏效率的不良后果。

H型企業(yè)集團(tuán)母子公司之間是以產(chǎn)權(quán)為紐帶的獨(dú)立法人，有獨(dú)立的財(cái)權(quán)，內(nèi)部資本市場(chǎng)配置需要較高的協(xié)調(diào)成本。但由于“剩余財(cái)權(quán)”的存在，無(wú)論財(cái)務(wù)公司等內(nèi)部組織如何完善，“總部”總能通過(guò)各種不斷創(chuàng)新的手段實(shí)現(xiàn)對(duì)子公司進(jìn)行財(cái)務(wù)控制，實(shí)現(xiàn)內(nèi)部資本運(yùn)作。H型企業(yè)集團(tuán)主要的代理問(wèn)題是母公司作為大股東與子公司的中小股東之間由于控制權(quán)導(dǎo)致的代理問(wèn)題。

從形成機(jī)制來(lái)看，不少H型企業(yè)集團(tuán)在形成之初就是通過(guò)企業(yè)重組和借殼上市形成的，本身就帶有明顯的機(jī)會(huì)主義傾向，母子公司之間代理問(wèn)題突出、內(nèi)部資本市場(chǎng)先天不足、淪為母公司利益輸送的隧道就不足為奇了。

綜上所述，M型企業(yè)集團(tuán)主要是內(nèi)部人控制導(dǎo)致的代理問(wèn)題。H型企業(yè)集團(tuán)主要的代理問(wèn)題是母公司作為大股東與子公司的中小股東之間由于控制權(quán)導(dǎo)致的代理問(wèn)題。關(guān)注不同類型企業(yè)集團(tuán)“剩余財(cái)權(quán)”的配置特點(diǎn)，將為內(nèi)部資本市場(chǎng)治理提供新的思路。

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責(zé)任編輯：康偉