白玉涵

[摘要]為了促進(jìn)我國資本市場的發(fā)展，必須加快不同資本市場間轉(zhuǎn)變機(jī)制的建設(shè)。要實(shí)現(xiàn)區(qū)域市場向全國市場的轉(zhuǎn)板，就必須注重實(shí)踐，遵循相關(guān)法律規(guī)定，開展好試點(diǎn)工作。具體要完善轉(zhuǎn)板環(huán)境，同時確定好試點(diǎn)范圍和試點(diǎn)主體，監(jiān)管部門要提供相應(yīng)政策支持，試點(diǎn)主體也要積極做好準(zhǔn)備。

[關(guān)鍵詞]區(qū)域市場；全國市場；轉(zhuǎn)板機(jī)制

[中圖分類號]F832.5[文獻(xiàn)標(biāo)識碼]A[文章編號]1005-6432（2014）29-0010-02

近年來，我國資本市場發(fā)展較為迅速，主板市場、中小板市場、創(chuàng)業(yè)板市場和新三板市場等相繼建立和發(fā)展起來，我國多層次資本市場的框架逐漸確立起來。為了使多層次資本市場的功能得以充分發(fā)揮，就必須解決不同資本市場之間的轉(zhuǎn)板和對接問題。當(dāng)前，我國不僅需要完善全國范圍內(nèi)不同資本市場的轉(zhuǎn)板機(jī)制，也需要完善區(qū)域市場向全國市場轉(zhuǎn)板的機(jī)制。由于我國資本市場是在探索中發(fā)展的，因此，一些區(qū)域性的資本市場具有較大的發(fā)展?jié)摿?，而要使這些區(qū)域市場得到更好的發(fā)展，就必須實(shí)現(xiàn)區(qū)域市場向全國市場轉(zhuǎn)板和對接。所謂的區(qū)域市場，是指全國市場以外的包括區(qū)域性股權(quán)交易市場、券商柜臺市場和協(xié)會籌建中的私募產(chǎn)品報價與轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)等交易市場。所謂的全國市場，則是指滬深交易所市場、新三板市場等在全國范圍擁有統(tǒng)一規(guī)則的交易市場。

1區(qū)域市場向全國市場轉(zhuǎn)板的總體思路

要實(shí)現(xiàn)區(qū)域市場向全國市場轉(zhuǎn)板，建立和完善相關(guān)轉(zhuǎn)板機(jī)制，就必須在反復(fù)論證方案和有一定實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)之上方可進(jìn)行相應(yīng)法律法規(guī)和政策條文的修改，繼而在全國進(jìn)行鋪開，采用“先試點(diǎn)—再總結(jié)—后推進(jìn)”的方案。因此，我們建議以試點(diǎn)的方式對轉(zhuǎn)板機(jī)制進(jìn)行路徑探索。

在操作思路上，可以選擇發(fā)展相對成熟且有試點(diǎn)意愿的區(qū)域市場和符合相應(yīng)基礎(chǔ)條件和擁有試點(diǎn)意愿的全國市場進(jìn)行局部的轉(zhuǎn)板對接，如深圳證券交易所和其參股的××股權(quán)交易中心，以及上交所和參股的××股權(quán)交易中心，可以進(jìn)行一一配對的轉(zhuǎn)板的試點(diǎn)。監(jiān)管部門為試點(diǎn)單位提供相應(yīng)的政策便利。待試點(diǎn)一定階段后，對試點(diǎn)效果進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)總結(jié)并不斷完善轉(zhuǎn)板機(jī)制方案。最終推動有關(guān)法律法規(guī)和政策條文的修改，并研究出臺專門的轉(zhuǎn)板制度文件。其中，試點(diǎn)工作對于轉(zhuǎn)板機(jī)制的路徑探索極為重要。

2區(qū)域市場向全國市場轉(zhuǎn)板機(jī)制的關(guān)鍵點(diǎn)

2.1逐步完善轉(zhuǎn)板環(huán)境

轉(zhuǎn)板不僅需要市場相關(guān)方恪守職責(zé)，同時也要其他相關(guān)機(jī)構(gòu)一同構(gòu)建轉(zhuǎn)板的“生態(tài)環(huán)境系統(tǒng)”。區(qū)域市場向全國市場轉(zhuǎn)板，主要的市場相關(guān)方是：證監(jiān)會和證券業(yè)協(xié)會、互聯(lián)中心、地方政府、區(qū)域市場，全國市場、掛牌的股份公司、做市券商和投資者。每一方都要恪守職責(zé)、規(guī)范行為。

除了主要相關(guān)方外，其他市場相關(guān)機(jī)構(gòu)也比較重要，如會計審計、法律服務(wù)、評信評級、VC/PE、研究分析、投資咨詢、媒體網(wǎng)站等諸多機(jī)構(gòu)共同構(gòu)成了一個市場的機(jī)構(gòu)生態(tài)圈，一起滋養(yǎng)著市場的發(fā)展與成熟，一起承擔(dān)著外圍監(jiān)督的職責(zé)。推進(jìn)多層次資本市場轉(zhuǎn)板的發(fā)展，也意味著要鼓勵各層次資本市場的交流、融合與發(fā)展，提高資本市場的運(yùn)行效率。

2.2試點(diǎn)范圍和試點(diǎn)主體的確定

除了監(jiān)管部門之外，試點(diǎn)范圍主體之中最核心的參與主體就是全國市場和區(qū)域市場中的試點(diǎn)單位。全國市場的試點(diǎn)單位方面，建議選擇自身市場已經(jīng)具備一定規(guī)模，運(yùn)行規(guī)則和風(fēng)險管理制度等都相對完備，且具備相應(yīng)意愿的全國交易市場。從目前的上海證券交易所、深圳證券交易所和新三板三家全國市場單位來看，首先，滬深交易所無論在建設(shè)時間、運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)和市場管理等方面都具有相對優(yōu)勢，具備試點(diǎn)的基礎(chǔ)條件。而新三板市場總體處于初建階段，新規(guī)則體系正在完善，市場規(guī)模也尚在形成。其次，滬深交易所積極推動轉(zhuǎn)板機(jī)制建立，已經(jīng)開展了系列有關(guān)研究，并在實(shí)務(wù)角度與區(qū)域市場進(jìn)行積極接觸。而新三板市場關(guān)于轉(zhuǎn)板機(jī)制的建立目前僅是處于一個意向階段。滬深交易所紛紛與區(qū)域市場進(jìn)行聯(lián)系，積極推動相關(guān)進(jìn)程。因此，在全國市場的選擇上，我們建議以滬深交易所為主體開展試點(diǎn)。

區(qū)域市場的選擇方面，其基本原則同樣是選擇擁有相應(yīng)的市場基礎(chǔ)，市場規(guī)則和管理制度相對完善，地方政府能夠積極支持，具備相應(yīng)意愿并愿意針對轉(zhuǎn)板機(jī)制進(jìn)行規(guī)則和制度調(diào)整的區(qū)域市場。其中，區(qū)域市場的基礎(chǔ)條件可以從地區(qū)經(jīng)濟(jì)的代表性（東中西部的區(qū)域特征）、是否通過國務(wù)院部際聯(lián)席會議驗(yàn)收，區(qū)域市場的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)和運(yùn)營質(zhì)量，地方政府的參與程度等方面進(jìn)行綜合性的選擇。目前，通過聯(lián)席會議驗(yàn)收的省區(qū)市已達(dá)26個，建設(shè)中區(qū)域市場數(shù)十個。滬深交易所在已建和籌建的區(qū)域市場中，已經(jīng)選擇了9家區(qū)域市場進(jìn)行了參股，此9家區(qū)域市場已經(jīng)經(jīng)由滬深交易所進(jìn)行了對比篩選，都建立了相對密切的合作聯(lián)系，因此我們建議以此9家區(qū)域市場為基礎(chǔ)，結(jié)合發(fā)展現(xiàn)狀進(jìn)行篩選，可以結(jié)合區(qū)域經(jīng)濟(jì)特征，考慮試點(diǎn)單位在東中西部的平衡，考慮兩層級試點(diǎn)市場熟練度。

2.3監(jiān)管部門的政策支持

監(jiān)管部門牽頭整個試點(diǎn)計劃，委托試點(diǎn)的全國市場與區(qū)域市場簽訂相應(yīng)的協(xié)議并共同推動試點(diǎn)進(jìn)程。其中監(jiān)管部門需要對于試點(diǎn)單位充分授權(quán)，并提供相應(yīng)的政策便利?？傮w而言，監(jiān)管部門的政策支持主要涉及針對全國市場和區(qū)域市場的以下各方面：

一是對于整個轉(zhuǎn)板機(jī)制試點(diǎn)的政策支持，批準(zhǔn)和同意相應(yīng)的試點(diǎn)方案，同意試點(diǎn)的全國市場對非上市公眾公司進(jìn)行上市審批，由全國市場自行決定轉(zhuǎn)板的條件。同意準(zhǔn)公眾公司在區(qū)域市場經(jīng)過規(guī)范、培育、篩選發(fā)展成為公眾公司，完成上市前的公開發(fā)行行為，并接受其備案并對其進(jìn)行形式核準(zhǔn)。在整個進(jìn)程安排上，我們建議對企業(yè)的觀察培育期在3～4年左右，基于目前的區(qū)域市場掛牌企業(yè)情況，預(yù)計試點(diǎn)周期至少需要2～3年方能初顯成效。

二是對于區(qū)域市場進(jìn)行試點(diǎn)的具體政策支持。允許試點(diǎn)區(qū)域市場針對擬轉(zhuǎn)板企業(yè)開展做市商交易制度，調(diào)整對區(qū)域市場流動性限制的“T+5”限制，同意區(qū)域市場的擬轉(zhuǎn)板企業(yè)發(fā)展成為準(zhǔn)公眾公司和公眾公司，為股東人數(shù)超200人的企業(yè)提供合法的存續(xù)空間，為轉(zhuǎn)板企業(yè)的培育盡可能地提供市場空間和制度安排。

2.4試點(diǎn)主體的積極準(zhǔn)備

在選取全國市場和區(qū)域市場作為試點(diǎn)單位時，必須充分考慮試點(diǎn)單位的內(nèi)部管理和風(fēng)險控制能力，而作為區(qū)域市場和全國市場試點(diǎn)主體，應(yīng)該積極的申請和準(zhǔn)備，不斷完善市場自我的管理水平和風(fēng)險防范意識，熟悉區(qū)域市場企業(yè)掛牌制度，通過擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍，增強(qiáng)市場競爭力。助力于完善多層次資本，提高市場運(yùn)行效率。整體而言應(yīng)該做好以下各方面的準(zhǔn)備：

一是完善交易所內(nèi)部結(jié)構(gòu)。不管是區(qū)域市場還是全國市場，在申請試點(diǎn)轉(zhuǎn)板機(jī)制業(yè)務(wù)前，應(yīng)該成立轉(zhuǎn)板機(jī)制相關(guān)業(yè)務(wù)工作小組，對接轉(zhuǎn)板相關(guān)試點(diǎn)工作。交易所應(yīng)該對轉(zhuǎn)板業(yè)務(wù)熟悉并給予支持。充分認(rèn)識到轉(zhuǎn)板帶來的風(fēng)險與挑戰(zhàn)，明確轉(zhuǎn)板過程中的職責(zé)。

二是加強(qiáng)交易所之間的交流。區(qū)域市場向全國市場的轉(zhuǎn)板業(yè)務(wù)，跨越不同的資本市場，必須具備系統(tǒng)性思維方式，對資本市場形成整體的構(gòu)想，加強(qiáng)區(qū)域市場與全國市場的交流，實(shí)現(xiàn)信息的暢通和無縫對接。同時，也要加強(qiáng)區(qū)域市場、全國市場內(nèi)部之間的交流。通過交流及時掌握轉(zhuǎn)板的業(yè)務(wù)和制度變更，形成滿足試點(diǎn)條件、具有試點(diǎn)意愿的區(qū)域市場和全國市場的轉(zhuǎn)板對接組合，促進(jìn)試點(diǎn)工作進(jìn)程。

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李珂，等：