王培成

經(jīng)過五年多的變化調(diào)整，自2008年美國金融危機(jī)后飽受詬病和非議的國際評(píng)級(jí)業(yè)，隨著全球經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，正在逐漸走出信任危機(jī)，重建市場(chǎng)聲譽(yù)。

“國際評(píng)級(jí)業(yè)已發(fā)生顯著變化，監(jiān)管更加嚴(yán)格、行業(yè)競爭加劇。”道格拉斯·彼得森說。這也正是金融穩(wěn)定委員會(huì)（FSB）倡導(dǎo)的國際評(píng)級(jí)業(yè)改革的方向。

不過，國際評(píng)級(jí)業(yè)三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的主導(dǎo)格局，并未發(fā)生根本性改變，金融市場(chǎng)對(duì)評(píng)級(jí)的依賴度依然較強(qiáng)。2010年希臘主權(quán)評(píng)級(jí)被下調(diào)至“垃圾級(jí)”，2011年8月5日，美國長期主權(quán)信用評(píng)級(jí)史無前例的下調(diào)，由“AAA”被降至“AA+”，一度引發(fā)金融市場(chǎng)動(dòng)蕩。

在很大程度上，信用評(píng)級(jí)更像是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的一面鏡子，危機(jī)發(fā)生近六年，至今全球經(jīng)濟(jì)依然尚未完全擺脫衰退，經(jīng)濟(jì)增長乏力，金融市場(chǎng)依然脆弱。

3月底，彼得森參加中國高層發(fā)展論壇期間，在北京金融街接受《財(cái)經(jīng)》記者專訪。近兩小時(shí)訪談過程中，他從自己在標(biāo)準(zhǔn)普爾和花旗銀行從業(yè)經(jīng)驗(yàn)出發(fā)，透過信用評(píng)級(jí)行業(yè)，結(jié)合實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)，討論公共部門債務(wù)及融資、影子銀行、金融監(jiān)管等熱點(diǎn)話題。

標(biāo)準(zhǔn)普爾是國際三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)之一，一家華爾街的百年老店。

2011年9月，在標(biāo)普下調(diào)美國長期主權(quán)信用評(píng)級(jí)后不久，彼得森出任公司總裁。面對(duì)外界對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的多重質(zhì)疑、趨緊的監(jiān)管和評(píng)級(jí)業(yè)改革等種種挑戰(zhàn)，他著重重新修復(fù)與政府和金融市場(chǎng)的信任關(guān)系。

56歲的彼得森，還被認(rèn)為是“老練的銀行家”、“出色的危機(jī)管理者”，他曾在美國花旗銀行供職近25年，2010年出任花旗銀行首席運(yùn)營官。2013年11月，出任標(biāo)普母公司麥格希財(cái)訊集團(tuán)總裁、首席執(zhí)行官。

身為銀行業(yè)從業(yè)者，彼得森親歷了2008年美國金融海嘯。危機(jī)后，全球金融市場(chǎng)創(chuàng)新一度低迷，但影子銀行再度快速擴(kuò)張，尤其在中國等新興經(jīng)濟(jì)體。他認(rèn)為，對(duì)銀行體系加強(qiáng)監(jiān)管固然重要，但還應(yīng)該建立覆蓋各類監(jiān)管之上的共同聯(lián)席合作的機(jī)制，實(shí)現(xiàn)對(duì)影子銀行的全面監(jiān)管。

他還認(rèn)為，中國公共部門債務(wù)規(guī)模可控，但是面臨兩大擔(dān)憂：債務(wù)增速過快和國有企業(yè)在基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目中的主導(dǎo)地位抑制了民營企業(yè)的發(fā)展，發(fā)展債券市場(chǎng)，構(gòu)建完善的金融市場(chǎng)體系，改變目前銀行主導(dǎo)的模式，是公共部門融資改革的出路。

影子銀行隱憂

《財(cái)經(jīng)》：根據(jù)你的觀察，中國的影子銀行與美國的有哪些不同？

彼得森：中美影子銀行在定義層面，并沒有太大區(qū)別。

兩者最大的不同在于，美國的影子銀行更加正式、規(guī)范，不管是對(duì)沖基金、貨幣市場(chǎng)基金、私募基金都有著大家所了解的結(jié)構(gòu)，有著正規(guī)的文件，也有著正式的規(guī)則和相關(guān)監(jiān)管制度。

另外，它們要接受審計(jì)還要跟投資者簽署正規(guī)的法律合同。從理論上來講，美國影子銀行不應(yīng)該為金融體系帶來系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

而在中國就不同了，我認(rèn)為有兩點(diǎn)：在定價(jià)、信息披露、流動(dòng)性管理方面，比較缺乏透明度；中國影子銀行與大量的散戶投資者，也就是個(gè)人投資者，發(fā)生關(guān)系，這些投資者并非成熟、專業(yè)的投資機(jī)構(gòu)。

如果對(duì)影子銀行整體的規(guī)模還不十分清楚，法律框架也不清晰，信息披露和定價(jià)也不到位的話，又跟大量的散戶發(fā)生關(guān)系，確實(shí)讓人擔(dān)憂。

《財(cái)經(jīng)》：那么，你如何看待可能的風(fēng)險(xiǎn)暴露？市場(chǎng)監(jiān)管者應(yīng)對(duì)違約事件持何種態(tài)度？

彼得森：中國的一些散戶投資者，正在購買一些和政府相關(guān)的地方融資平臺(tái)項(xiàng)目和房地產(chǎn)項(xiàng)目融資相關(guān)的金融產(chǎn)品，他們卻不清楚資金最終流向何方，這樣的融資確實(shí)有風(fēng)險(xiǎn)。

目前，中國監(jiān)管當(dāng)局又擔(dān)心風(fēng)險(xiǎn)的暴露和違約的發(fā)生。像中誠信托兌付危機(jī)，對(duì)于投資者個(gè)人是壞事，但是對(duì)于金融系統(tǒng)可能是好事，違約能夠培養(yǎng)投資者金融風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，也能檢驗(yàn)文檔記錄系統(tǒng)和法律框架是否到位、是否有效。

違約能夠讓投資者學(xué)會(huì)自律，更好地理解信用風(fēng)險(xiǎn)，了解風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，并有助于建立起與風(fēng)險(xiǎn)相匹配的定價(jià)體系，政府部門的融資和私人部門之間的融資利差可能會(huì)擴(kuò)大，這對(duì)金融市場(chǎng)長遠(yuǎn)發(fā)展有利。

根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)普爾最新的違約研究，1981年-2013年間全球企業(yè)違約率（包括投資級(jí)和投機(jī)級(jí)）介于0.14%-4.14%之間?？梢?，違約是金融市場(chǎng)正常的現(xiàn)象。

《財(cái)經(jīng)》：既然存在風(fēng)險(xiǎn)，中國金融監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)當(dāng)如何規(guī)范影子銀行？

彼得森：中國影子銀行快速發(fā)展，與中國經(jīng)濟(jì)高速增長是密切相關(guān)的。

快速增長的經(jīng)濟(jì)，需要金融市場(chǎng)不斷提供融資，以滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求。從儲(chǔ)戶和投資者的角度講，他們需要更高的利率，或者得到與他們所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)匹配的補(bǔ)償，這也促使中國影子銀行發(fā)展越來越快。

金融創(chuàng)新過程中，必然伴隨著影子銀行大量出現(xiàn)。另外，中國影子銀行的不斷發(fā)展，一個(gè)特殊的原因是與存款利率上限管制有關(guān)。

基于此，金融監(jiān)管框架不應(yīng)該只是跟著傳統(tǒng)銀行體系走，應(yīng)該從整個(gè)金融體系出發(fā)，包含影子銀行體系，建立更為廣泛的金融相關(guān)監(jiān)管框架和規(guī)章制度，確保信息披露透明化，并實(shí)行更嚴(yán)格的審計(jì)。隨著監(jiān)管框架不斷完善，將讓影子銀行的運(yùn)作變得更加透明和規(guī)范。

《財(cái)經(jīng)》：中國現(xiàn)實(shí)的障礙是金融業(yè)實(shí)行分業(yè)監(jiān)管，監(jiān)管溝通協(xié)調(diào)渠道并不是很順暢，怎么破解這一難題？

彼得森：美國和歐洲也出現(xiàn)過中國這樣的情況。金融危機(jī)后，歐洲和美國成立了在各類金融監(jiān)管部門之上的監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)構(gòu)，以確保相關(guān)監(jiān)管部門之間相互協(xié)作，并識(shí)別整個(gè)金融市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

例如，歐洲成立了歐洲系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)（英文簡稱ESRB）；國際上，G20框架下，也成立了金融穩(wěn)定理事會(huì)，來加強(qiáng)各國金融監(jiān)管協(xié)調(diào)。

需要強(qiáng)調(diào)的是，盡管存在不同的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，不同類型的影子銀行和其他金融活動(dòng)，核心銀行體系的有效運(yùn)作是至關(guān)重要的，因?yàn)殂y行提供了信貸、存款和支付等基本的金融服務(wù)。所以對(duì)核心銀行體系的監(jiān)管不能放松。另外隨著中國政府逐步引入銀行業(yè)競爭機(jī)制，銀行的競爭力會(huì)進(jìn)一步加強(qiáng)，從而為整個(gè)金融業(yè)的發(fā)展奠定基礎(chǔ)。再補(bǔ)充一點(diǎn)，我個(gè)人比較支持加強(qiáng)監(jiān)管，好的監(jiān)管能夠加強(qiáng)推動(dòng)金融市場(chǎng)健康發(fā)展，監(jiān)管的核心是構(gòu)建完善的法律框架、規(guī)章制度體系。

探路公共融資改革

《財(cái)經(jīng)》：2008年美國金融危機(jī)以來，各國居民和企業(yè)部門紛紛進(jìn)入去桿杠周期，但是政府公共部門的杠桿水平卻顯著提升，如何理解這一現(xiàn)象？

彼得森：2008年危機(jī)發(fā)生后，整個(gè)經(jīng)濟(jì)在衰退的過程中，政府采取一些措施來刺激經(jīng)濟(jì)的方式是很常見的，也是很正常的。比方說，歐洲、美國都采取了刺激政策，這些刺激是以低利率為代表的。不過，這確實(shí)帶來了公共部門債務(wù)有所上升，但是債務(wù)的負(fù)擔(dān)或成本并不高。

相比之下，更值得關(guān)注的是一些比較微妙的細(xì)節(jié)。比如說公共融資的來源是國內(nèi)市場(chǎng)，還是海外市場(chǎng)，有沒有足夠的現(xiàn)金流還款。另外，政府是不是利用這些資金來投資長期的項(xiàng)目，比方說基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

此外，老齡化是影響很多國家公共部門負(fù)債的一個(gè)長期因素，政府能不能滿足老齡化所帶來的養(yǎng)老金和健康保險(xiǎn)方面的需求。

《財(cái)經(jīng)》：中國似乎也面臨著同樣的問題，你如何認(rèn)識(shí)中國公共部門的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)？

彼得森：從中國審計(jì)署公布的數(shù)據(jù)看，中國政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)與GDP的比例是37%，相比標(biāo)普全球評(píng)級(jí)體系中評(píng)級(jí)為AAA、AA、A和BBB的其他主權(quán)政府，仍不算高。不過，與國際上其他國家不同，中國面臨兩方面的擔(dān)憂：債務(wù)增速太快和國有企業(yè)在基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目中的主導(dǎo)地位抑制了民營企業(yè)的發(fā)展。

若公共部門債務(wù)快速增長的勢(shì)頭再持續(xù)數(shù)年，則可能不僅會(huì)削弱公共財(cái)政，也會(huì)影響金融穩(wěn)定。國有企業(yè)在基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目中的主導(dǎo)地位抑制了民營企業(yè)的發(fā)展，這使得收入對(duì)家庭的再分配更難實(shí)現(xiàn)，而收入分配是經(jīng)濟(jì)再平衡的重要因素，這很大程度上取決于中央政府降低經(jīng)濟(jì)增速對(duì)地方政府投資依賴的能力。

《財(cái)經(jīng)》：面對(duì)這種債務(wù)結(jié)構(gòu)性的隱患，如何化解這種潛在的擔(dān)憂？

彼得森：除了顯性的債務(wù)以外，政府可能還面臨老齡化需要承擔(dān)很多任務(wù)和使命，包括提供健康保險(xiǎn)和養(yǎng)老保險(xiǎn)。中國可以學(xué)習(xí)其他市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)，來慎重地審視長期債務(wù)和或有債務(wù)。

當(dāng)前，中國的債務(wù)水平是可控的，應(yīng)該利用這樣的時(shí)機(jī)，開發(fā)新的融資工具，發(fā)展債券市場(chǎng)融資，建立更加完善的金融市場(chǎng)體系。

構(gòu)建一個(gè)更有效的金融市場(chǎng)，能夠提供更多的流動(dòng)性、靈活性，資金來源和透明度都能提高，但這需有完善的法律法規(guī)框架，從而能夠衡量不同資產(chǎn)和債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)和定價(jià)。

《財(cái)經(jīng)》：相比影子銀行融資、銀行貸款融資，發(fā)展債券市場(chǎng)融資有哪些優(yōu)勢(shì)？

彼得森：首先，更優(yōu)的財(cái)政紀(jì)律和透明度。債券發(fā)行人需披露信息，這意味著地方政府債務(wù)規(guī)模、融資用途，以及政府的償債計(jì)劃都會(huì)公開，信息透明度大大提升。

例如，市政府需要融資，以前是和銀行私底下形成了融資交易，現(xiàn)在通過債券市場(chǎng)融資，就需要披露項(xiàng)目信息，這意味著信息更公開透明，更有效的市場(chǎng)約束、信用評(píng)級(jí)。

其次，降低政府的財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)。如果負(fù)債形式是銀行貸款，可能需要在所投資項(xiàng)目產(chǎn)生收入之前就償還貸款，這可能構(gòu)成短期流動(dòng)性挑戰(zhàn)，而以固定利率長期債券融資可降低這一擔(dān)憂。

再次，提高民營資本對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的參與。對(duì)于民營基礎(chǔ)設(shè)施企業(yè)而言，通常需面對(duì)規(guī)模比自己大很多且與政府有關(guān)聯(lián)的競爭對(duì)手，創(chuàng)新債券融資能夠緩解民營企業(yè)的融資難題，可能會(huì)有更多民營企業(yè)在基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)上取得成功。

《財(cái)經(jīng)》：從國際經(jīng)驗(yàn)看，PPP是社會(huì)資本參與市政公共設(shè)施的有效渠道，中國政府已經(jīng)啟動(dòng)大范圍推廣PPP模式，這一模式成敗的關(guān)鍵是什么？

彼得森：國際上PPP模式的最佳實(shí)踐，的確有一些經(jīng)驗(yàn)可以借鑒。

首先，項(xiàng)目設(shè)計(jì)、招標(biāo)文件要到位，項(xiàng)目的長期法律框架要清晰明確，確保長期的利益得到保護(hù)，使得各方對(duì)長期合同的有效性和參與競標(biāo)具有信心。這是中國推廣PPP融資必須要做的。

其次，信息披露需要有一個(gè)統(tǒng)一的、標(biāo)準(zhǔn)化的流程，讓私營企業(yè)充分知情。

再次，PPP項(xiàng)目的激勵(lì)機(jī)制需要能夠吸引私營企業(yè)參與，很多PPP項(xiàng)目過大或者過于復(fù)雜，單靠私營企業(yè)難以承擔(dān)，尤其是在大項(xiàng)目的建設(shè)開發(fā)階段，確實(shí)需要政府的支持，政府應(yīng)該想辦法提供一些激勵(lì)機(jī)制，包括政府補(bǔ)助、擔(dān)?；蛘呋蛴袚?dān)保，而不是提供所有直接融資。