呂新元

摘要：自2013年年底，新三板試點擴大至全國工作正式啟動。通過2010-2014上半年的數據分析可以看出，新三板市場近兩年來逐步受到市場青睞，并發(fā)展活躍，尤其是2014年上半年，機構參與掛牌企業(yè)數量同比飛躍增長。機構看好新三板市場主要得益于國家政策的大力扶植，此外，新三板市場本身可以為機構提供了除IPO以外更多元化的退出方式。也正是基于上述的原因，新三板市場發(fā)展呈現新趨勢。在此基礎上，提出完善新三板轉板機制，增加交易流動性等政策建議。

關鍵詞：新三板市場；發(fā)展新趨勢；機制完善

中圖分類號：F832

由于目前我國資本底層市場的缺失，全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng) （簡稱“新三板”）的完善必然成為資本市場健康發(fā)展的基本要素。自2013年12月27日為貫徹落實《國務院關于全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)有關問題的決定》，中國證監(jiān)會發(fā)布了7項配套規(guī)則。這些配套規(guī)則的發(fā)布，標志著新三板試點擴大至全國工作正式啟動。加速新三板市場的成長，完善其市場規(guī)范是關鍵。

一、新三板市場受機構青睞及原因分析

本部分從以下兩方面介紹。

（一）新三板市場受機構青睞

新三板市場受機構青睞近兩年來逐步受到市場青睞，并發(fā)展活躍。

經過新三板擴容的政策公布之后，截止到2014年6月底，新三板掛牌企業(yè)共813家，僅2014年上半年新增掛牌企業(yè)數量就超過2010-2013年三年掛牌企業(yè)數量總和。同時在新三板市場中，2014年上半年機構所參與掛牌企業(yè)數量同比2013年有飛躍的增長。在我們的專項調研中，截止到2014年6月底，曾經投資過新三板掛牌企業(yè)的機構比例為34.5%，而在這些機構中，表示計劃投資新三板企業(yè)的機構占比75.9%，由此可見機構看好新三板市場的發(fā)展（見圖1）。

（二）原因分析

機構看好新三板市場的原因如下：

1.國家政策扶持

目前國家將由對內固定資產投資和對外出口的經濟增長方式轉變成對內以擴大消費、發(fā)展文化產業(yè)等為主導的增長方式，所以必然要有相關高新技術產業(yè)做支撐，目前這些相關產業(yè)多數由中小企業(yè)構成，新三板可為中小企業(yè)解決融資問題，為中小企業(yè)快速發(fā)展提供良好的資金平臺，所以國務院高度重視新三板市場，新三板擴容是國家推動經濟增長方式以及經濟結構調整的戰(zhàn)略性舉措。機構投資風向與國家政策發(fā)展密不可分。

2.增加機構的退出方式

投資機構的目光正逐步轉向新三板市場，除新增業(yè)務領域，也可為機構提供退出通道。目前A股IPO市場相對飽和，監(jiān)管政策嚴格，上市門檻較高。而目前IPO退出占據國內機構主要退出通道，新三板市場為機構提供了除IPO以外更多元化的退出方式。這也是機構開始選擇新三板市場的一個重要原因。

二、新三板市場發(fā)展新趨勢

新三板市場主要呈現以下三方面的發(fā)展趨勢。

（一）行業(yè)類型增加

根據私募通統(tǒng)計，目前新三板掛牌企業(yè)中，TMT（即電信、媒體和科技）行業(yè)數量位居第一，占比29.6%，機械制造行業(yè)數量位居第二，占比23.3%，掛牌企業(yè)數量第三名的是電子及光電設備行業(yè)，占比8.8%。掛牌新三板的公司廣泛分布于高端制造業(yè)、IT、 建筑/工程、清潔技術等領域，并且這些領域的公司較新三板擴容之前有成倍的增長趨勢。

在2013年末擴容之后，新三板市場出現了一些新的行業(yè)，比如以九鼎投資和財安金融為代表的金融行業(yè)；以海格物流為代表的物流業(yè)；以嘉達早教為代表的教育與培訓行業(yè)，這些行業(yè)隨著擴容新政的實施，行業(yè)屬性也逐漸放開。

（二） 地域分布擴大

在2006年，第一家新三板公司（世紀瑞爾）掛牌的時候，新三板只是一個面向北京中關村的小試點。2012年8月，新三板試點園區(qū)從北京中關村擴展到上海張江高科、武漢東湖和天津濱海等其他三個國家級高新園區(qū)。2013年12月，國務院下達了新三板試點擴大至全國的決定，正式開啟了新三板作為全國性股份轉讓系統(tǒng)的角色轉換。

由圖2可看出環(huán)渤海、長三角、珠三角等區(qū)域，受益于區(qū)域和資源優(yōu)勢，高新技術產業(yè)發(fā)展領先，掛牌企業(yè)數量相對集中。而以江西、甘肅、山西等省份為代表的中西部地區(qū)，由于地理位置和資源的影響，創(chuàng)新經濟并不活躍，掛牌企業(yè)數量相差懸殊。以重慶、云南和四川為例的西南地區(qū)，經歷持續(xù)發(fā)展和累積，一些優(yōu)秀的高新技術企業(yè)正強勢崛起，通過借力資本市場走向全國。新三板市場門檻低、審核快給發(fā)展中的中小企業(yè)提供了良好的成長空間。

（三）券商競爭加劇

迅速擴容的新三板，不僅成為中小企業(yè)熱門的融資渠道，為投資機構的發(fā)展提供更多退出渠道，同時也為券商投行提供了業(yè)務平臺。目前，券商對新三板企業(yè)的收費主要來自于掛牌費用、增發(fā)承銷和交易費用，雖然相對IPO市場有一定的差距，但是隨著多元化資本市場體系建設日益完善、業(yè)務產業(yè)鏈的增加，很多券商也加大了對新三板的投入力度。

根據私募通統(tǒng)計，截至2014年6月底，在813家新三板掛牌企業(yè)中，共有81家券商擁有主辦資格。其中申銀萬國推薦項目為96個，占比11.8%，遙遙領先于其他80家券商，其次齊魯證券、國信證券、廣發(fā)證券和長江證券則位列于第二陣營。分別推薦了40個、39個、36個和35個項目，第二陣營共占比18.6%。但與此相對應的是，一些在IPO領域表現強勁的大牌券商，在新三板的表現則較為平淡。比如平安證券僅持有2個新三板項目，中銀國際和民生證券也分別只有1個新三板項目。此外，國元證券、中信證券、興業(yè)證券和國海證券等全國性IPO券商所推薦掛牌的企業(yè)數量也都在個位數。與IPO相比，目前新三板業(yè)務帶給券商創(chuàng)造的收入并不高，使部分長期專注于IPO承銷的大牌券商忽略了新三板的業(yè)務拓展。況且，在新三板的項目儲備上，地方券商相對而言更占有區(qū)域的優(yōu)勢。

新三板推行做市商制度擬于2014年8月下旬正式實施。與此同時，全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)顯示，海通證券、華泰證券、東海證券、南京證券等10家券商獲得做市商資格。一旦做市商制度全面推行，掛牌公司的股票交易流動性將進一步提升，隨之券商業(yè)務空間也將持續(xù)打開。屆時，整個券商競爭格局將迎來新一輪調整。

三、完善新三板轉板機制 增加交易流動性

目前（截至2014年6月底），相繼有9家新三板掛牌公司成功轉板至主板或創(chuàng)業(yè)板，包括世紀瑞爾、北陸藥業(yè)、久其軟件、博暉創(chuàng)新、華宇軟件和佳訊飛鴻等，IPO合計募集資金共44.17億元。但上述9家轉板企業(yè)并未實現真正意義上的轉板，均是采用舊時的轉板操作套路，即證監(jiān)會接受上市申請之后，先在股轉系統(tǒng)暫停交易，待正式獲得證監(jiān)會新股發(fā)行核準之后，再從股轉系統(tǒng)摘牌。在我們的專題調研中，超過半數機構表示新三板轉板機制的完善是其選擇本市場的一個重要因素，同時多數機構期望所參與投資的掛牌企業(yè)能夠在1-3年之內轉板成功。可見業(yè)內對于新三板市場專版機制有較高的關注度。

目前新三板是包容性較強的全國性資本市場，在帶來機會的同時也伴隨著一定的風險。由于新三板市場以中小型企業(yè)為主，公司規(guī)模越小，其經營受宏觀環(huán)境和行業(yè)政策影響越大，波動也更大，甚至會出現直接退市、破產的公司。鑒于新三板個股的抗風險能力較弱，監(jiān)管部門在放松新三板管制同時，應加強對個股違法違規(guī)行為的防范，同時加大新三板企業(yè)的信息披露情況，來保證投資者的基本權利。完善新三板市場的轉板機制，提高上市交易流動性是發(fā)展新三板市場的必要條件。鞏固底層資本市場，才會帶來多元化資本市場健康持續(xù)的發(fā)展。

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（編輯：周南）