王宇　胡濤

摘要：已經(jīng)持續(xù)超過(guò)三年的歐債危機(jī)嚴(yán)重影響了全球經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。本文通過(guò)搜集過(guò)去兩百多年的歷史數(shù)據(jù)，分析了公共債務(wù)乃至經(jīng)濟(jì)體系當(dāng)中的債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響，并總結(jié)了公共債務(wù)過(guò)大的幾種根源。

關(guān)鍵詞：公共債務(wù) 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng) 影響

一、債務(wù)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

次貸危機(jī)過(guò)后，全球發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的公共債務(wù)水平和私人債務(wù)水平已經(jīng)達(dá)到了一個(gè)史無(wú)前例的高度，歐洲、日本以及美國(guó)，或因?yàn)楣膊块T(mén)、或因?yàn)樗饺瞬块T(mén)、或二者兼而有之，總之都為去杠桿所困。無(wú)論什么形式的債務(wù)，其規(guī)模如果過(guò)于龐大，都將會(huì)成為“負(fù)擔(dān)”，從而拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

（一）公共債務(wù)：第三個(gè)峰值

兩次世界大戰(zhàn)使發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的政府債務(wù)規(guī)模迅速膨脹，但之后開(kāi)始逐漸下降；進(jìn)入20世紀(jì)80年代，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的政府債務(wù)規(guī)模同時(shí)擴(kuò)大，在20世紀(jì)90年代達(dá)到峰值，之后開(kāi)始下降；但發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體政府債務(wù)從2005年前后開(kāi)始急劇攀升。按照前文債務(wù)負(fù)擔(dān)為GDP90%的臨界值，截至2011年，22個(gè)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的中央政府債務(wù)水平已經(jīng)超過(guò)了90%。

（二）外債：歐元區(qū)的“外債”

本篇文章中所討論的外債，既包括公共部門(mén)外債，也包括私人部門(mén)外債。從20世紀(jì)90年代開(kāi)始，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的外債規(guī)模開(kāi)始不斷膨脹，這讓20世紀(jì)70年代至80年代那一波新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體都相形見(jiàn)絀。然而如果將歐洲各國(guó)數(shù)據(jù)加總，公共部門(mén)與私人部門(mén)外債與GDP之比已經(jīng)快接近兩個(gè)90%，這也是歐洲經(jīng)濟(jì)陷入巨大不確定性的主要原因。當(dāng)然，歐元區(qū)內(nèi)部國(guó)家的外債并不能簡(jiǎn)單加總，因?yàn)闅W元區(qū)各國(guó)之間的關(guān)系與其他國(guó)與國(guó)之間的關(guān)系完全不同，但歐元區(qū)內(nèi)部各國(guó)間龐大的外債規(guī)模，的確是拖累歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的一個(gè)非常重要的原因。

（三）私人部門(mén)的國(guó)內(nèi)債務(wù)

與公共債務(wù)和國(guó)際債務(wù)相比，私人部門(mén)復(fù)雜的財(cái)務(wù)關(guān)聯(lián)和頻頻換位債權(quán)債務(wù)身份使私人部門(mén)的國(guó)內(nèi)債務(wù)顯得較難厘清。IMF只是籠統(tǒng)的給出了一個(gè)國(guó)內(nèi)債務(wù)與GDP之比，當(dāng)作衡量一國(guó)私人部門(mén)債務(wù)水平的參照。20世紀(jì)80年代新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體爆發(fā)外債危機(jī)前，私人部門(mén)內(nèi)債規(guī)模經(jīng)歷了快速的膨脹。

二、公共債務(wù)規(guī)模過(guò)大的影響：歷史經(jīng)驗(yàn)

首先，定義公共債務(wù)規(guī)模過(guò)大為：公共債務(wù)總額與GDP之比至少連續(xù)五年超過(guò)90%，這就意味著目前沸沸揚(yáng)揚(yáng)的歐美政府債務(wù)危機(jī)并不在統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)當(dāng)中。但是希臘、意大利和日本三國(guó)的經(jīng)驗(yàn)尚可被收錄，因?yàn)檫@三個(gè)國(guó)家“公共債務(wù)規(guī)模過(guò)大”始于1993年、1988年和1995年（如表1所示）。其次，以十年為界，將這里歷史數(shù)據(jù)區(qū)分為公共債務(wù)總額與GDP之比連續(xù)十年以上90%和公共債務(wù)總額與GDP之比超過(guò)90%不到十年。公共債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重將會(huì)直接導(dǎo)致實(shí)際利率水平上升，公共債務(wù)如滾雪球般越來(lái)越大，而且籌措資金的難度越來(lái)越大，這就意味著公共債務(wù)不可持續(xù)，債務(wù)危機(jī)也將接二連三的爆發(fā)。此外，實(shí)際利率水平上升將抑制私人部門(mén)投資需求，紛紛增加儲(chǔ)蓄，這意味著總需求不足進(jìn)而對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生阻礙。

在此基礎(chǔ)上，我們將一些重要數(shù)據(jù)進(jìn)行了匯總，如表2所示：

在公共債務(wù)與GDP之比高于90%，且持續(xù)超過(guò)十年的情況下，實(shí)際GDP增速要比其他公共債務(wù)與GDP之比低于90%的年份低1.4個(gè)百分點(diǎn)；持續(xù)不超過(guò)十年，則相應(yīng)低1.6個(gè)百分點(diǎn)。綜合來(lái)看，低1.5個(gè)百分點(diǎn)。

在公共債務(wù)與GDP之比高于90%，且持續(xù)超過(guò)十年的情況下，短期實(shí)際利率要比其他公共債務(wù)與GDP之比低于90%的年份高1.8個(gè)百分點(diǎn)；持續(xù)不超過(guò)十年，則相應(yīng)低0.6個(gè)百分點(diǎn)①。綜合來(lái)看，高1.0個(gè)百分點(diǎn)。

在公共債務(wù)與GDP之比高于90%，且持續(xù)超過(guò)十年的情況下，長(zhǎng)期實(shí)際利率要比其他公共債務(wù)與GDP之比低于90%的年份高3.4個(gè)百分點(diǎn)；持續(xù)不超過(guò)十年，則相應(yīng)低0.6個(gè)百分點(diǎn)②。綜合來(lái)看，高2.1個(gè)百分點(diǎn)。

GDP實(shí)際增速下降、長(zhǎng)短期實(shí)際利率上升，還有什么可以更好的反映公共債務(wù)負(fù)擔(dān)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拖累？此外，我們剔除公共債務(wù)與GDP之比大于90%但沒(méi)有超過(guò)五年的樣本，發(fā)現(xiàn)平均持續(xù)時(shí)間是22.5年，這也就是所謂的去杠桿之“漫長(zhǎng)”。

三、公共債務(wù)過(guò)大的根源

第一，戰(zhàn)爭(zhēng)導(dǎo)致軍費(fèi)開(kāi)支激增是公共債務(wù)規(guī)模擴(kuò)張的重要原因。很多國(guó)家公共債務(wù)占GDP比重突破臨界值都是因?yàn)閼?zhàn)爭(zhēng)。許多公共債務(wù)負(fù)擔(dān)都是軍費(fèi)開(kāi)支的后果。很多公共債務(wù)規(guī)模過(guò)大都發(fā)生第一次和第二次世界大戰(zhàn)期間。

第二，金融危機(jī)爆發(fā)以后，政府只能依靠擴(kuò)大公共債務(wù)規(guī)模以進(jìn)行救助，而這樣有可能進(jìn)一步引發(fā)債務(wù)危機(jī)。最典型的例子就是大蕭條時(shí)期公共債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重的歷史數(shù)據(jù)，以及希臘、意大利、荷蘭、新西蘭、日本等等國(guó)家陷入公共債務(wù)漩渦的例子。

第三，公共債務(wù)的規(guī)模也有“一犯再犯”。讓我們看看當(dāng)前歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)的重災(zāi)區(qū)——葡萄牙、意大利、愛(ài)爾蘭、希臘和西班牙，除了葡萄牙，其余四國(guó)居然都有“劣跡斑斑”的公共債務(wù)歷史，而且多個(gè)國(guó)家公共債務(wù)不止一次扭曲成為“負(fù)擔(dān)”（意大利4次、愛(ài)爾蘭1次、希臘4次、西班牙2次）。

然而公共債務(wù)規(guī)模一旦過(guò)于龐大，削減難度非常之大。事實(shí)上，削減公共債務(wù)其實(shí)就是政府部門(mén)“去杠桿”，這是一個(gè)非常漫長(zhǎng)的過(guò)程，平均需要將近23年（22年半）的時(shí)間。

注釋?zhuān)?/p>

①因?yàn)楣矀鶆?wù)負(fù)擔(dān)成為“問(wèn)題”的平均最短期限為五年，所以定義專(zhuān)門(mén)強(qiáng)調(diào)“五年”。

②公共債務(wù)負(fù)擔(dān)持續(xù)時(shí)間短一些，依然會(huì)對(duì)短期實(shí)際利率產(chǎn)生影響。

（王宇，中國(guó)社科院經(jīng)濟(jì)所博士后。研究方向：金融市場(chǎng)與債券市場(chǎng)。胡濤，中交投資公司財(cái)務(wù)部注冊(cè)會(huì)計(jì)師、注冊(cè)稅務(wù)師。研究方向：財(cái)務(wù)管理與公司融資）endprint

摘要：已經(jīng)持續(xù)超過(guò)三年的歐債危機(jī)嚴(yán)重影響了全球經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。本文通過(guò)搜集過(guò)去兩百多年的歷史數(shù)據(jù)，分析了公共債務(wù)乃至經(jīng)濟(jì)體系當(dāng)中的債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響，并總結(jié)了公共債務(wù)過(guò)大的幾種根源。

關(guān)鍵詞：公共債務(wù) 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng) 影響

一、債務(wù)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

次貸危機(jī)過(guò)后，全球發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的公共債務(wù)水平和私人債務(wù)水平已經(jīng)達(dá)到了一個(gè)史無(wú)前例的高度，歐洲、日本以及美國(guó)，或因?yàn)楣膊块T(mén)、或因?yàn)樗饺瞬块T(mén)、或二者兼而有之，總之都為去杠桿所困。無(wú)論什么形式的債務(wù)，其規(guī)模如果過(guò)于龐大，都將會(huì)成為“負(fù)擔(dān)”，從而拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

（一）公共債務(wù)：第三個(gè)峰值

兩次世界大戰(zhàn)使發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的政府債務(wù)規(guī)模迅速膨脹，但之后開(kāi)始逐漸下降；進(jìn)入20世紀(jì)80年代，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的政府債務(wù)規(guī)模同時(shí)擴(kuò)大，在20世紀(jì)90年代達(dá)到峰值，之后開(kāi)始下降；但發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體政府債務(wù)從2005年前后開(kāi)始急劇攀升。按照前文債務(wù)負(fù)擔(dān)為GDP90%的臨界值，截至2011年，22個(gè)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的中央政府債務(wù)水平已經(jīng)超過(guò)了90%。

（二）外債：歐元區(qū)的“外債”

本篇文章中所討論的外債，既包括公共部門(mén)外債，也包括私人部門(mén)外債。從20世紀(jì)90年代開(kāi)始，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的外債規(guī)模開(kāi)始不斷膨脹，這讓20世紀(jì)70年代至80年代那一波新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體都相形見(jiàn)絀。然而如果將歐洲各國(guó)數(shù)據(jù)加總，公共部門(mén)與私人部門(mén)外債與GDP之比已經(jīng)快接近兩個(gè)90%，這也是歐洲經(jīng)濟(jì)陷入巨大不確定性的主要原因。當(dāng)然，歐元區(qū)內(nèi)部國(guó)家的外債并不能簡(jiǎn)單加總，因?yàn)闅W元區(qū)各國(guó)之間的關(guān)系與其他國(guó)與國(guó)之間的關(guān)系完全不同，但歐元區(qū)內(nèi)部各國(guó)間龐大的外債規(guī)模，的確是拖累歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的一個(gè)非常重要的原因。

（三）私人部門(mén)的國(guó)內(nèi)債務(wù)

與公共債務(wù)和國(guó)際債務(wù)相比，私人部門(mén)復(fù)雜的財(cái)務(wù)關(guān)聯(lián)和頻頻換位債權(quán)債務(wù)身份使私人部門(mén)的國(guó)內(nèi)債務(wù)顯得較難厘清。IMF只是籠統(tǒng)的給出了一個(gè)國(guó)內(nèi)債務(wù)與GDP之比，當(dāng)作衡量一國(guó)私人部門(mén)債務(wù)水平的參照。20世紀(jì)80年代新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體爆發(fā)外債危機(jī)前，私人部門(mén)內(nèi)債規(guī)模經(jīng)歷了快速的膨脹。

二、公共債務(wù)規(guī)模過(guò)大的影響：歷史經(jīng)驗(yàn)

首先，定義公共債務(wù)規(guī)模過(guò)大為：公共債務(wù)總額與GDP之比至少連續(xù)五年超過(guò)90%，這就意味著目前沸沸揚(yáng)揚(yáng)的歐美政府債務(wù)危機(jī)并不在統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)當(dāng)中。但是希臘、意大利和日本三國(guó)的經(jīng)驗(yàn)尚可被收錄，因?yàn)檫@三個(gè)國(guó)家“公共債務(wù)規(guī)模過(guò)大”始于1993年、1988年和1995年（如表1所示）。其次，以十年為界，將這里歷史數(shù)據(jù)區(qū)分為公共債務(wù)總額與GDP之比連續(xù)十年以上90%和公共債務(wù)總額與GDP之比超過(guò)90%不到十年。公共債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重將會(huì)直接導(dǎo)致實(shí)際利率水平上升，公共債務(wù)如滾雪球般越來(lái)越大，而且籌措資金的難度越來(lái)越大，這就意味著公共債務(wù)不可持續(xù)，債務(wù)危機(jī)也將接二連三的爆發(fā)。此外，實(shí)際利率水平上升將抑制私人部門(mén)投資需求，紛紛增加儲(chǔ)蓄，這意味著總需求不足進(jìn)而對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生阻礙。

在此基礎(chǔ)上，我們將一些重要數(shù)據(jù)進(jìn)行了匯總，如表2所示：

在公共債務(wù)與GDP之比高于90%，且持續(xù)超過(guò)十年的情況下，實(shí)際GDP增速要比其他公共債務(wù)與GDP之比低于90%的年份低1.4個(gè)百分點(diǎn)；持續(xù)不超過(guò)十年，則相應(yīng)低1.6個(gè)百分點(diǎn)。綜合來(lái)看，低1.5個(gè)百分點(diǎn)。

在公共債務(wù)與GDP之比高于90%，且持續(xù)超過(guò)十年的情況下，短期實(shí)際利率要比其他公共債務(wù)與GDP之比低于90%的年份高1.8個(gè)百分點(diǎn)；持續(xù)不超過(guò)十年，則相應(yīng)低0.6個(gè)百分點(diǎn)①。綜合來(lái)看，高1.0個(gè)百分點(diǎn)。

在公共債務(wù)與GDP之比高于90%，且持續(xù)超過(guò)十年的情況下，長(zhǎng)期實(shí)際利率要比其他公共債務(wù)與GDP之比低于90%的年份高3.4個(gè)百分點(diǎn)；持續(xù)不超過(guò)十年，則相應(yīng)低0.6個(gè)百分點(diǎn)②。綜合來(lái)看，高2.1個(gè)百分點(diǎn)。

GDP實(shí)際增速下降、長(zhǎng)短期實(shí)際利率上升，還有什么可以更好的反映公共債務(wù)負(fù)擔(dān)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拖累？此外，我們剔除公共債務(wù)與GDP之比大于90%但沒(méi)有超過(guò)五年的樣本，發(fā)現(xiàn)平均持續(xù)時(shí)間是22.5年，這也就是所謂的去杠桿之“漫長(zhǎng)”。

三、公共債務(wù)過(guò)大的根源

第一，戰(zhàn)爭(zhēng)導(dǎo)致軍費(fèi)開(kāi)支激增是公共債務(wù)規(guī)模擴(kuò)張的重要原因。很多國(guó)家公共債務(wù)占GDP比重突破臨界值都是因?yàn)閼?zhàn)爭(zhēng)。許多公共債務(wù)負(fù)擔(dān)都是軍費(fèi)開(kāi)支的后果。很多公共債務(wù)規(guī)模過(guò)大都發(fā)生第一次和第二次世界大戰(zhàn)期間。

第二，金融危機(jī)爆發(fā)以后，政府只能依靠擴(kuò)大公共債務(wù)規(guī)模以進(jìn)行救助，而這樣有可能進(jìn)一步引發(fā)債務(wù)危機(jī)。最典型的例子就是大蕭條時(shí)期公共債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重的歷史數(shù)據(jù)，以及希臘、意大利、荷蘭、新西蘭、日本等等國(guó)家陷入公共債務(wù)漩渦的例子。

第三，公共債務(wù)的規(guī)模也有“一犯再犯”。讓我們看看當(dāng)前歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)的重災(zāi)區(qū)——葡萄牙、意大利、愛(ài)爾蘭、希臘和西班牙，除了葡萄牙，其余四國(guó)居然都有“劣跡斑斑”的公共債務(wù)歷史，而且多個(gè)國(guó)家公共債務(wù)不止一次扭曲成為“負(fù)擔(dān)”（意大利4次、愛(ài)爾蘭1次、希臘4次、西班牙2次）。

然而公共債務(wù)規(guī)模一旦過(guò)于龐大，削減難度非常之大。事實(shí)上，削減公共債務(wù)其實(shí)就是政府部門(mén)“去杠桿”，這是一個(gè)非常漫長(zhǎng)的過(guò)程，平均需要將近23年（22年半）的時(shí)間。

注釋?zhuān)?/p>

①因?yàn)楣矀鶆?wù)負(fù)擔(dān)成為“問(wèn)題”的平均最短期限為五年，所以定義專(zhuān)門(mén)強(qiáng)調(diào)“五年”。

②公共債務(wù)負(fù)擔(dān)持續(xù)時(shí)間短一些，依然會(huì)對(duì)短期實(shí)際利率產(chǎn)生影響。

（王宇，中國(guó)社科院經(jīng)濟(jì)所博士后。研究方向：金融市場(chǎng)與債券市場(chǎng)。胡濤，中交投資公司財(cái)務(wù)部注冊(cè)會(huì)計(jì)師、注冊(cè)稅務(wù)師。研究方向：財(cái)務(wù)管理與公司融資）endprint

摘要：已經(jīng)持續(xù)超過(guò)三年的歐債危機(jī)嚴(yán)重影響了全球經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。本文通過(guò)搜集過(guò)去兩百多年的歷史數(shù)據(jù)，分析了公共債務(wù)乃至經(jīng)濟(jì)體系當(dāng)中的債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響，并總結(jié)了公共債務(wù)過(guò)大的幾種根源。

關(guān)鍵詞：公共債務(wù) 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng) 影響

一、債務(wù)規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

次貸危機(jī)過(guò)后，全球發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的公共債務(wù)水平和私人債務(wù)水平已經(jīng)達(dá)到了一個(gè)史無(wú)前例的高度，歐洲、日本以及美國(guó)，或因?yàn)楣膊块T(mén)、或因?yàn)樗饺瞬块T(mén)、或二者兼而有之，總之都為去杠桿所困。無(wú)論什么形式的債務(wù)，其規(guī)模如果過(guò)于龐大，都將會(huì)成為“負(fù)擔(dān)”，從而拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

（一）公共債務(wù)：第三個(gè)峰值

兩次世界大戰(zhàn)使發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的政府債務(wù)規(guī)模迅速膨脹，但之后開(kāi)始逐漸下降；進(jìn)入20世紀(jì)80年代，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的政府債務(wù)規(guī)模同時(shí)擴(kuò)大，在20世紀(jì)90年代達(dá)到峰值，之后開(kāi)始下降；但發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體政府債務(wù)從2005年前后開(kāi)始急劇攀升。按照前文債務(wù)負(fù)擔(dān)為GDP90%的臨界值，截至2011年，22個(gè)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的中央政府債務(wù)水平已經(jīng)超過(guò)了90%。

（二）外債：歐元區(qū)的“外債”

本篇文章中所討論的外債，既包括公共部門(mén)外債，也包括私人部門(mén)外債。從20世紀(jì)90年代開(kāi)始，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的外債規(guī)模開(kāi)始不斷膨脹，這讓20世紀(jì)70年代至80年代那一波新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體都相形見(jiàn)絀。然而如果將歐洲各國(guó)數(shù)據(jù)加總，公共部門(mén)與私人部門(mén)外債與GDP之比已經(jīng)快接近兩個(gè)90%，這也是歐洲經(jīng)濟(jì)陷入巨大不確定性的主要原因。當(dāng)然，歐元區(qū)內(nèi)部國(guó)家的外債并不能簡(jiǎn)單加總，因?yàn)闅W元區(qū)各國(guó)之間的關(guān)系與其他國(guó)與國(guó)之間的關(guān)系完全不同，但歐元區(qū)內(nèi)部各國(guó)間龐大的外債規(guī)模，的確是拖累歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的一個(gè)非常重要的原因。

（三）私人部門(mén)的國(guó)內(nèi)債務(wù)

與公共債務(wù)和國(guó)際債務(wù)相比，私人部門(mén)復(fù)雜的財(cái)務(wù)關(guān)聯(lián)和頻頻換位債權(quán)債務(wù)身份使私人部門(mén)的國(guó)內(nèi)債務(wù)顯得較難厘清。IMF只是籠統(tǒng)的給出了一個(gè)國(guó)內(nèi)債務(wù)與GDP之比，當(dāng)作衡量一國(guó)私人部門(mén)債務(wù)水平的參照。20世紀(jì)80年代新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體爆發(fā)外債危機(jī)前，私人部門(mén)內(nèi)債規(guī)模經(jīng)歷了快速的膨脹。

二、公共債務(wù)規(guī)模過(guò)大的影響：歷史經(jīng)驗(yàn)

首先，定義公共債務(wù)規(guī)模過(guò)大為：公共債務(wù)總額與GDP之比至少連續(xù)五年超過(guò)90%，這就意味著目前沸沸揚(yáng)揚(yáng)的歐美政府債務(wù)危機(jī)并不在統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)當(dāng)中。但是希臘、意大利和日本三國(guó)的經(jīng)驗(yàn)尚可被收錄，因?yàn)檫@三個(gè)國(guó)家“公共債務(wù)規(guī)模過(guò)大”始于1993年、1988年和1995年（如表1所示）。其次，以十年為界，將這里歷史數(shù)據(jù)區(qū)分為公共債務(wù)總額與GDP之比連續(xù)十年以上90%和公共債務(wù)總額與GDP之比超過(guò)90%不到十年。公共債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重將會(huì)直接導(dǎo)致實(shí)際利率水平上升，公共債務(wù)如滾雪球般越來(lái)越大，而且籌措資金的難度越來(lái)越大，這就意味著公共債務(wù)不可持續(xù)，債務(wù)危機(jī)也將接二連三的爆發(fā)。此外，實(shí)際利率水平上升將抑制私人部門(mén)投資需求，紛紛增加儲(chǔ)蓄，這意味著總需求不足進(jìn)而對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生阻礙。

在此基礎(chǔ)上，我們將一些重要數(shù)據(jù)進(jìn)行了匯總，如表2所示：

在公共債務(wù)與GDP之比高于90%，且持續(xù)超過(guò)十年的情況下，實(shí)際GDP增速要比其他公共債務(wù)與GDP之比低于90%的年份低1.4個(gè)百分點(diǎn)；持續(xù)不超過(guò)十年，則相應(yīng)低1.6個(gè)百分點(diǎn)。綜合來(lái)看，低1.5個(gè)百分點(diǎn)。

在公共債務(wù)與GDP之比高于90%，且持續(xù)超過(guò)十年的情況下，短期實(shí)際利率要比其他公共債務(wù)與GDP之比低于90%的年份高1.8個(gè)百分點(diǎn)；持續(xù)不超過(guò)十年，則相應(yīng)低0.6個(gè)百分點(diǎn)①。綜合來(lái)看，高1.0個(gè)百分點(diǎn)。

在公共債務(wù)與GDP之比高于90%，且持續(xù)超過(guò)十年的情況下，長(zhǎng)期實(shí)際利率要比其他公共債務(wù)與GDP之比低于90%的年份高3.4個(gè)百分點(diǎn)；持續(xù)不超過(guò)十年，則相應(yīng)低0.6個(gè)百分點(diǎn)②。綜合來(lái)看，高2.1個(gè)百分點(diǎn)。

GDP實(shí)際增速下降、長(zhǎng)短期實(shí)際利率上升，還有什么可以更好的反映公共債務(wù)負(fù)擔(dān)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拖累？此外，我們剔除公共債務(wù)與GDP之比大于90%但沒(méi)有超過(guò)五年的樣本，發(fā)現(xiàn)平均持續(xù)時(shí)間是22.5年，這也就是所謂的去杠桿之“漫長(zhǎng)”。

三、公共債務(wù)過(guò)大的根源

第一，戰(zhàn)爭(zhēng)導(dǎo)致軍費(fèi)開(kāi)支激增是公共債務(wù)規(guī)模擴(kuò)張的重要原因。很多國(guó)家公共債務(wù)占GDP比重突破臨界值都是因?yàn)閼?zhàn)爭(zhēng)。許多公共債務(wù)負(fù)擔(dān)都是軍費(fèi)開(kāi)支的后果。很多公共債務(wù)規(guī)模過(guò)大都發(fā)生第一次和第二次世界大戰(zhàn)期間。

第二，金融危機(jī)爆發(fā)以后，政府只能依靠擴(kuò)大公共債務(wù)規(guī)模以進(jìn)行救助，而這樣有可能進(jìn)一步引發(fā)債務(wù)危機(jī)。最典型的例子就是大蕭條時(shí)期公共債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重的歷史數(shù)據(jù)，以及希臘、意大利、荷蘭、新西蘭、日本等等國(guó)家陷入公共債務(wù)漩渦的例子。

第三，公共債務(wù)的規(guī)模也有“一犯再犯”。讓我們看看當(dāng)前歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)的重災(zāi)區(qū)——葡萄牙、意大利、愛(ài)爾蘭、希臘和西班牙，除了葡萄牙，其余四國(guó)居然都有“劣跡斑斑”的公共債務(wù)歷史，而且多個(gè)國(guó)家公共債務(wù)不止一次扭曲成為“負(fù)擔(dān)”（意大利4次、愛(ài)爾蘭1次、希臘4次、西班牙2次）。

然而公共債務(wù)規(guī)模一旦過(guò)于龐大，削減難度非常之大。事實(shí)上，削減公共債務(wù)其實(shí)就是政府部門(mén)“去杠桿”，這是一個(gè)非常漫長(zhǎng)的過(guò)程，平均需要將近23年（22年半）的時(shí)間。

注釋?zhuān)?/p>

①因?yàn)楣矀鶆?wù)負(fù)擔(dān)成為“問(wèn)題”的平均最短期限為五年，所以定義專(zhuān)門(mén)強(qiáng)調(diào)“五年”。

②公共債務(wù)負(fù)擔(dān)持續(xù)時(shí)間短一些，依然會(huì)對(duì)短期實(shí)際利率產(chǎn)生影響。

（王宇，中國(guó)社科院經(jīng)濟(jì)所博士后。研究方向：金融市場(chǎng)與債券市場(chǎng)。胡濤，中交投資公司財(cái)務(wù)部注冊(cè)會(huì)計(jì)師、注冊(cè)稅務(wù)師。研究方向：財(cái)務(wù)管理與公司融資）endprint