夏旗

一、豆粕價格行情分析

1、大豆豐產(chǎn)預(yù)期承壓，天氣炒作未現(xiàn)，國內(nèi)粕類整體弱勢

經(jīng)過7月份美國大豆的種植面積及單產(chǎn)上調(diào)的利空打壓，國內(nèi)外豆類價格出現(xiàn)了大幅下挫。雖然近期市場有所企穩(wěn)，國內(nèi)蛋白粕價格出現(xiàn)了反彈，但隨著進入8、9月份美大豆生長的重要階段，行情的波動也愈加增強。每次大豆的生長優(yōu)良率報告也左右著美豆價格波動的要點。然而，從中長期來看，全球大豆豐產(chǎn)壓力仍然存在，播種面積的大幅提升足以緩沖局部干旱帶來的單產(chǎn)下調(diào)的壓力；而且目前天氣維持著有利作物生長的狀況，8月份的天氣炒作基本落空。所以對于豆類市場整體看空的局勢仍未改變。

2、國內(nèi)油廠挺價意愿較強，消費旺季豆粕庫存維持下降狀態(tài)

進入8月后，國內(nèi)飼料養(yǎng)殖需求進入年內(nèi)高峰，雖然前期飼料企業(yè)觀望情緒較重，但經(jīng)過蛋白粕價格的大幅調(diào)整以及豆菜粕價差較小，而導(dǎo)致飼料企業(yè)加大了豆粕庫存采購以及替代菜粕消費。另外，由于國內(nèi)油廠大豆壓榨持續(xù)虧損、油脂消費清淡以及豆粕未執(zhí)行合同量較大等因素影響，導(dǎo)致油廠挺價豆粕心理較強。目前港口大豆庫存維持高位，但油廠開工率后期會有所上升。根據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至上周末國內(nèi)進 口大豆庫存約 642 萬噸，較前一周增加12萬噸左右，大豆庫存增速較緩。而受終端豆粕需求采購回暖影響，油廠豆粕總庫存持續(xù)下降，緩解了一部供應(yīng)壓力。但現(xiàn)階段油廠豆粕的基差合同執(zhí)行力度緩慢，使得未執(zhí)行合同數(shù)量有所增加，大中型飼料企業(yè)豆粕庫存?zhèn)湄浀?月上旬。

3、國內(nèi)飼料消費預(yù)期增強，豆、菜粕需求出現(xiàn)分化

進入7月中下旬以來，國內(nèi)豬肉、蛋禽價格上漲，全國豬價實現(xiàn)全面反彈。商務(wù)部最新監(jiān)測的數(shù)據(jù)顯示，上周全國36個大中城市的肉類價格繼續(xù)上漲，其中豬肉價格為14.66元/公斤，比前一周上漲2 .1%。全國生豬平均價格已連漲7周，豬糧比已達到5.8：1，盈虧平衡點突破在即。另外，近期國內(nèi)雞蛋價格由于供應(yīng)偏緊提振連續(xù)上行，雞苗價格也出現(xiàn)大幅上漲，后期補欄有望增加。所以養(yǎng)殖效益持續(xù)好轉(zhuǎn)，將提振后市飼料需求。

然而，蛋白粕消費出現(xiàn)了分化，由于前期豆粕-菜粕價差逐漸縮小，最小至500元/噸左右；在中后期看空的市場氛圍下，飼料企業(yè)就調(diào)整配方加大了豆粕替代菜粕的消費，特別在水產(chǎn)及家禽養(yǎng)殖業(yè)，替代量達到了15%-20%。從而導(dǎo)致了現(xiàn)貨市場菜粕有價無市，豆粕走貨較好的局面。

4、預(yù)期9月報告預(yù)期利好，后期炒作利好較多

近期市場關(guān)注的重點仍是美國大豆種植區(qū)的天氣以及USDA供需報告。天氣方面比較有利作物生長，最新的作物優(yōu)良率為70%，雖有所下調(diào)，但仍處于歷史同期較高水平。而對于后市的指引在9月的供需報告中，美豆的單產(chǎn)仍存在不確定因素。之前Pro Farmer田間的調(diào)查報告顯示，美豆主產(chǎn)區(qū)的出莢數(shù)雖高但并為創(chuàng)紀錄，并且對大豆單產(chǎn)及產(chǎn)量預(yù)估都低于8月的供需報告水平。另外，由于美豆價格大幅下跌，導(dǎo)致出口需求增加。市場后期除了關(guān)注天氣變化外，美豆的出口需求也將是影響美豆轉(zhuǎn)向的重要因素，所以9月的供需報告預(yù)計將調(diào)整單產(chǎn)及出口需求狀況。

CBOT大豆具有明顯的階段性炒作特征，在經(jīng)歷了天氣關(guān)鍵期后，下一個關(guān)鍵指標是出口水平。盡管后期市場面臨南美大豆播種及南半球天氣的因素影響，但是CBOT反應(yīng)的始終的美豆價值體系，而未來幾個月時間，美豆將會逐漸進入銷售高峰。

需要注意的是，9月份及10月份，國際市場將會逐漸迎來大豆收割期，現(xiàn)貨壓力將會增大，市場不可避免的承受到豐產(chǎn)帶來的實際壓力，價格也會進一步下滑，趨向上文中測算的種植成本線下方區(qū)間。但是在最終定產(chǎn)市場接受現(xiàn)貨壓力后，美豆炒作的會正式轉(zhuǎn)移到需求上來，而美豆需求更多依賴于出口。

5、美豆成本支撐較強，下跌空間有限

至06年以來，美豆價格一直處于在美豆成本價以上，07/08年度美豆種植成本712美分/蒲式耳，美豆年均價795美分/蒲式耳；08/09年度美豆種植成本843美分/蒲式耳，美豆年均價1048美分/蒲式耳；09/10年度美豆種植成本814美分/蒲式耳，美豆年均價930美分/蒲式耳；10/11年度美豆種植成本837美分/蒲式耳，美豆年均價956美分/蒲式耳；11/12年度美豆種植成本914美分/蒲式耳，美豆年均價1194美分/蒲式耳；12/13年度美豆種植成本1099美分/蒲式耳，美豆年均價1421美分/蒲式耳。連續(xù)六年美豆價格低于成本，在本年度美豆大幅豐產(chǎn)的背景下，美豆成本下降為約1000-1030美分/蒲式耳，美豆期價能跌破成本嗎？

6、 假設(shè)條件下豆粕成本核算

預(yù)估豆粕價格必須假設(shè)美豆價格、進口升貼水、油粕比等變量（關(guān)稅、增值稅、匯率短期變化較小或保持不變）。本文主要研究豆粕下跌空間有多大，考慮到美豆成本、市場投機行為等因素，我們選擇1050、1000、950美分/蒲式耳三個數(shù)值作為美豆成本的假設(shè)值；在升貼水假設(shè)方面，考慮到我國1、5月壓榨豆粕主要使用美豆，因此采用美豆1月進口升貼水報價和2月份進口升貼水報價，分別為278、263，；在油粕比方面，目前現(xiàn)貨油粕比為1.6，期貨01合約油粕比為1.82，期貨05合約油粕比為1.95，因此，我們選擇1.6、2、2.2作為油粕比的預(yù)估值。

得到上面幾個數(shù)據(jù)后，我們通過以下三個原則對數(shù)據(jù)進行篩選：（1）基本面篩選，目前油脂基本面偏空，美豆下跌不光對豆粕產(chǎn)生影響，同樣對豆油產(chǎn)生影響，因此我們可以篩除美豆下跌導(dǎo)致豆油與豆粕從不同方面變化的數(shù)據(jù)組合（當油脂基本面發(fā)生變化時及時調(diào)整）；（2）技術(shù)分析篩選，對于豆油05合約來看，5500點是08年大底，在這個位置必然受到強有力支撐，考慮到下跌慣性影響，我們選擇5400作為豆油底部，剔除豆油價格在5400以下的組合；（3）考慮豆粕05自身技術(shù)面支撐，重點關(guān)注2900、2950、3000、3050等點位。根據(jù)以上三條原則，我們刪除了藍色部門組合，主要參考黃色部分組合，我們可以判斷，豆粕05底部在2900附近的概率極大，另外在2950、3000、3050等位置受到較強支撐。

然而，從目前的豆粕期貨市場情況來看，近期豆粕期價再次探底，3050及3000關(guān)口已經(jīng)失守，跌至2950附近；下行對2900底部支撐考驗較重。但是，根據(jù)時間周期來看，在9月中上旬的美國農(nóng)業(yè)部的9月供需報告后，企業(yè)可以采取分批建倉的操作策略，建倉價位分別為2950、2900甚至2800都是可以建倉的。

雖然目前的價位已經(jīng)跌破了3050、3000的支撐，但是豆粕整體的下行支撐區(qū)間仍未改變。美豆在觸及1000美分后，出現(xiàn)較強支撐，預(yù)計后期期間仍在2900-3100區(qū)間震蕩為主。值得注意的是，期貨價格不一定按照設(shè)想的方向走，可能很難下跌至2900附近，所以企業(yè)應(yīng)該建立相應(yīng)的應(yīng)對措施，嚴格做好風(fēng)險防控機制。

二、豆粕買入套期保值操作方案

1、合約選擇問題

根據(jù)某企業(yè)的現(xiàn)貨庫存使用情況，每個月用量900噸，明年1-5月的用量在5000噸左右；對于這一部分可以庫存，建議選擇豆粕合約1505進行買入套保。而對于明年后期6-9月份的庫存，可以考慮在M1507、M1508、M1509合約上采購。對于后期的分散合約做套保：一是方便提貨，只在主力合約上做，企業(yè)在非主力合約月份不方面拿貨，在非主力合約上也做，企業(yè)可以再非主力合約月份都拿到貨；二是防止價格波動的風(fēng)險，每個月份建倉都在3000附近，豆粕價格每個月都要低于成本很難。

2、建倉價位及風(fēng)險提示

對于明年1-5月的庫存套保，我們建議在1505合約的3050、3000、2950、2900等價位，至上而下等比例分批建倉。

風(fēng)險提示：（1）價格上漲的風(fēng)險。如果價格見底回升，企業(yè)建倉無法完成，這是就需要企業(yè)及時調(diào)整建倉策略。

（2）價格波動的造成的資金風(fēng)險。如果企業(yè)保證金較少，價格波動可能造成企業(yè)保證金不足的風(fēng)險。

（3）豆粕基差風(fēng)險，對于做買入套保，基差逐漸縮小是有利的；如若基差不斷擴大，那就造成不利的基差風(fēng)險。

3、建倉比例及操作策略

4、風(fēng)險控制措施：

1、嚴格止損制度。1505止損價位：MAX【2900，持倉成本-150】（即持倉成本減去100與2900中的較大值）。

2、建倉參與“時間+空間”的原則進行建倉，根據(jù)上述我們所講的建倉信號，即使價格沒有達到我們預(yù)期價格，如果市場信號出現(xiàn)，也應(yīng)該進行建倉。

3、與中信建投緊密合作，解決豆粕倉單及交割庫不確定的風(fēng)險。