上海工程技術大學管理學院 盛小琪 劉希麟 王 洋

一、引言

中國自古以來便是一個農業(yè)大國，農業(yè)在我國的國民經(jīng)濟中一貫占有主導地位。我國經(jīng)濟社會發(fā)展目前正處在轉型期，隨著我國工業(yè)化、城鎮(zhèn)化的深入發(fā)展，推進對農業(yè)現(xiàn)代化的建設成為當務之急。從2012年2月13日國務院印發(fā)的《全國現(xiàn)代農業(yè)“十二五”發(fā)展規(guī)劃》，到2014年1月19日國務院印發(fā)的《關于全面深化農村改革加快推進農業(yè)現(xiàn)代化的若干意見》，這些政策對我國農業(yè)的發(fā)展將產生積極影響。農業(yè)上市公司作為推進我國產業(yè)化進程的主力軍，加上農業(yè)生產的明顯特點和其獨有的經(jīng)營狀況，因此農業(yè)行業(yè)風險與別的行業(yè)有較大的不同。因此關注農業(yè)上市公司面臨的財務風險，對其進行評價，這對農業(yè)上市公司的健康發(fā)展起到關鍵性的作用，也可以提高農業(yè)上市公司的競爭力，符合黨中央關于推進農業(yè)現(xiàn)代化建設的思想。本文運用Z—Score財務風險預警模型，對樣本公司的財務風險進行實證分析，并針對如何進一步減小我國農業(yè)上市公司的財務風險提出了相應建議。

二、研究對象與數(shù)據(jù)來源

1.研究對象。本文的研究對象是在我國A股市場上市的農業(yè)企業(yè)，我國深圳交易所和上海交易所A股市場共有40家農業(yè)上市公司。本文剔除了停牌的中水漁業(yè)、獐子島、天康生物，經(jīng)營不正常的ST景谷、*ST大荒、*ST民，以及在2011年上市的豐林集團，以其余33家農業(yè)上市公司作為代表性樣本進行研究。

2.數(shù)據(jù)來源。(1)本文全部的農業(yè)上市公司的財務數(shù)據(jù)均來源于新浪財經(jīng)(http://finance.sina.com.cn/)各公司的年報。(2)為了更好地觀測我國農業(yè)上市公司的財務風險，在計算具體Z值時選取了從2011年至2013年這一段時間的財務數(shù)據(jù)進行分析。(3)在計算所有者權益市值時，每股市價均取自上市公司當年最后一天的收盤價。

三、研究方法—Z模型原理

國內外對財務風險的評價研究，從早期的單變量模型階段發(fā)展到現(xiàn)代的多變量模型、回歸模型、神經(jīng)網(wǎng)絡模型等階段，一直在不斷完善著。本文選取目前最為廣泛應用的Z模型，對33家樣本進行財務風險評價研究。

Z—Score財務風險預警模型，即Z模型，由美國經(jīng)濟學家Edward Altman在1968年創(chuàng)立，用來評價公司的財務風險，對公司的財務危機進行預測，并對公司在未來兩年內破產的可能性進行預測與判斷。實際應用表明，Z模型的預測準確率高達72%～80%。

Z模型是一個多變量的財務公式，詳細公式如下:

其中:X1=營運資金/資產總額=(流動資產-流動負債)/資產總額

X2=留存收益/資產總額=(未分配利潤+盈余公積)/資產總額

X3=息稅前利潤/資產總額=(利潤總額+財務費用)/資產總額

X4=所有者權益市值/負債總額=(每股市價×股本總數(shù))/負債總額

X5=營業(yè)收入/資產總額=主營業(yè)務收入/資產總額

可以根據(jù)上述財務公式計算公司的Z值，并依據(jù)Z值大小判定企業(yè)的財務風險及破產的可能性。一般情況下，Z值越小，企業(yè)財務風險越大，企業(yè)在未來破產的可能性也越大。Z—Score模型中具體Z值判斷公司財務狀況的標準如表1所示。

四、研究結果—實證分析

(一)Z值的計算。

本文運用Z—Score財務風險預警模型對選取的33家農業(yè)上市公司進行Z值計算，具體Z值選取了2011～2013年三年的財務數(shù)據(jù)進行分析，計算結果如表2所示。

表1 Z—Score模型中依據(jù)Z值判斷公司財務狀況的標準

表2 具體Z值計算結果

(二)Z值結果分析。

1.Z值平均值分析及Z值分布情況。從表2中，我們可以計算出我國農業(yè)上市公司的年度Z值平均值分別為:2011 年為4.57，2012 年為3.92，2013 年為5.44，均大于Z值的臨界值2.675。為了進一步分析農業(yè)上市公司單個公司所面臨的財務風險狀況，本文根據(jù)Z值的臨界值大小，對33家樣本農業(yè)上市公司的Z值進行了分組統(tǒng)計，如表3所示。

從表3可以看到在這33家農業(yè)上市公司中，2011～2013年平均有6家公司的Z值小于1.81，平均占公司總數(shù)量的19.19%，公司財務狀況很差，存在嚴重的財務風險，應重點關注。2011～2013年平均有4家企業(yè)的Z值處于1.81和2.675之間，平均占公司總數(shù)量的12.12%，公司財務狀況處于“灰色地帶”，不穩(wěn)定，公司財務風險可能性很大。2011～2013年平均有23家企業(yè)的Z值大于2.675，平均占公司總數(shù)量的68.69%，公司財務狀況較為安全，發(fā)生財務風險概率較低。由此可知，財務狀況良好的公司占總公司數(shù)量的絕大多數(shù)，同時2011～2013年我國農業(yè)上市公司的Z值平均值大于2.675，說明我國農業(yè)上市公司整體的財務狀況較為安全，發(fā)生財務風險可能性較低，破產概率低。

2.變量X對Z值的具體影響分析。上述分析顯示我國農業(yè)上市公司的Z值平均值大于2.675，整體Z值偏大，為進一步分析原因，本文對33家樣本公司2013年具體的X值進行描述統(tǒng)計分析，具體結果如表4所示。

從表4中，我們可以看到X4的平均值、標準差、方差都很大，并且都是這五個指標中最大的。而且2011年X4的平均值為5.26，2012年X4的平均值為4.23，均大于其余4個指標。這說明33家樣本公司Z值較大主要是由于X4較大造成的，而且各樣本公司Z值的大小差異主要是由于X4的差異造成的。因此，33家我國農業(yè)上市公司整體財務風險較低，各公司財務風險的差異主要都是由于X4的差異造成的。

X4為所有者權益市值/負債總額，所有者權益市值即為股票總市值，X4等于(每股市價×股本總數(shù))/負債總額。X4值大小反映了投資者對公司前景的預測，該指標越高，說明市場對該公司的發(fā)展預期越高，債權人的貸款安全越能得到保障，公司的財務風險越小。一直以來，作為農業(yè)大國，國家對農業(yè)的發(fā)展非常重視，對農業(yè)的政策扶持力度也很大。從2012年2月13日國務院印發(fā)的《全國現(xiàn)代農業(yè)“十二五”發(fā)展規(guī)劃》，到2014年1月19日國務院印發(fā)的《關于全面深化農村改革加快推進農業(yè)現(xiàn)代化的若干意見》，這使得市場普遍看好農業(yè)公司的發(fā)展。其次，農業(yè)行業(yè)的政策紅利正在慢慢兌現(xiàn)，農業(yè)行業(yè)的發(fā)展正迎來嶄新的時期。隨著中國城鎮(zhèn)化的發(fā)展，農業(yè)的生產組織模式也在由分散的家庭式農業(yè)生產模式向集約化、規(guī)模化的農業(yè)生產模式轉變著?！吨泄仓醒腙P于全面深化改革若干重大問題的決定》中提到的要加快構建新型農業(yè)經(jīng)營體系，這加速了中國農業(yè)生產模式的變革。未來，農業(yè)公司的目標客戶甚至營銷模式都會受到農業(yè)行業(yè)政策的紅利，隨之發(fā)生改變。

表3 Z值分布情況

表4 2013年各X值的描述統(tǒng)計

例如，登海種業(yè)公司是我國最先實行育繁推一體化的試點企業(yè)，目前已發(fā)展成穩(wěn)定的產業(yè)模式，符合我國產業(yè)發(fā)展政策的要求。同時登海種業(yè)公司是國家高新技術企業(yè)、國家創(chuàng)新型企業(yè)等多個具備行業(yè)影響力的技術創(chuàng)新平臺，并與國內一些高校建立了良好的產學合作關系，一直進行著技術儲備與創(chuàng)新，確保了登海種業(yè)公司技術水平在同行業(yè)的領先性，市場估值進一步得到提升。登海種業(yè)在2012年的 X4值為9.8290，Z值為7.8135，在2013年的X4值為13.5753，Z值為10.2769。2013年的X4值比2012年上漲了38.11%，Z值比2012年上漲了31.53%。

五、結論及建議

根據(jù)上述研究結果可知，33家樣本農業(yè)上市公司的Z值平均值均大于2.675，說明我國農業(yè)上市公司整體的財務狀況較為安全，發(fā)生財務風險可能性較低，破產概率低。33家樣本公司X4值均較大，而且各樣本公司Z值的差異主要是由于X4的差異造成的。X4為所有者權益市值/負債總額，其值大小反映了市場對該公司的發(fā)展預期，反映了投資者對公司前景的預測。為了繼續(xù)鞏固我國農業(yè)上市公司的經(jīng)營效益和發(fā)展趨勢，可以采取如下的一些建議來進一步減小我國農業(yè)上市公司的財務風險。

(一)適當增加公司的債務資本，對農業(yè)上市公司的長期融資提供政策保障。

年報數(shù)據(jù)顯示，近年來我國農業(yè)上市公司的資產負債率偏低，債務資本在公司的資本結構中比例有待提高，這造成X4普遍較大。但是我國農業(yè)發(fā)展市場前景較為樂觀，而農產品的投入本身是一個回收期較長的過程，因此如果農業(yè)公司資產負債率持續(xù)偏低，債務資本所帶來的財務杠桿效應將不能得到較好利用，對公司的可持續(xù)發(fā)展也將產生一定的不利影響。我國農業(yè)上市公司應該注重對公司的資本結構進行調整，適當增加公司的債務資本，充分發(fā)揮債務資本所帶來的財務杠桿效應。此外，農業(yè)上市公司還應該依據(jù)自身的收益能力及客觀環(huán)境，同時關注市場形勢與匯率變化，調整公司的貸款結構，保持公司適度的負債規(guī)模，并合理規(guī)劃負債內部中短期負債和長期負債的比例問題，平衡公司利潤增長速度與穩(wěn)健經(jīng)營的關系。

農業(yè)上市公司在資本市場融資方面存在一定的困難，因此政府應該加強對農業(yè)上市公司的長期融資提供政策保障。我國政府應該為農業(yè)上市公司的長期融資創(chuàng)造條件，制定相應的優(yōu)惠政策并對公司加強監(jiān)管，確保所融通的資金真正用于農業(yè)上市公司的發(fā)展。同時，政府應該加大對農業(yè)上市公司所融通資金的運用進行審計，加大對違紀人員的懲處，使得農業(yè)上市公司能保持可持續(xù)的融資，保持與資本市場和諧的關系。

(二)通過對農業(yè)產業(yè)橫向的結構整合，加強農業(yè)行業(yè)品牌的凝聚力。

各樣本公司Z值的大小差異主要是由于X4的差異造成的，而X4值反映了市場對該公司的發(fā)展預期的高低，反映了投資者對公司前景的預測。品牌的力量是無窮的，它不僅是公司核心價值的體現(xiàn)，而且是產品質量和信譽的保證。市場經(jīng)濟中，一個公司是否具有品牌效應將直接影響著市場對其發(fā)展預期值的大小，直接影響著投資者對其前景預測的高低。因此，農業(yè)上市公司應該注重通過對農業(yè)產業(yè)橫向的結構整合，增強農業(yè)行業(yè)品牌的凝聚力。農業(yè)上市公司應該注重對我國目前數(shù)量較多的中小型農業(yè)精品企業(yè)的吸納，擴大農業(yè)生產規(guī)模，培育自身的核心競爭力，提高農業(yè)上市公司的品牌知名度和整體價值。

(三)適當調整對農業(yè)的優(yōu)惠政策，注重對農業(yè)公司市場的宏觀調控。

各樣本公司Z值的大小差異主要是由于X4的差異造成的，而X4值反映了市場對該公司的發(fā)展預期的高低。因此，政府應該適當調整對農業(yè)的優(yōu)惠政策，注重對農業(yè)公司市場的宏觀調控。近年來，我國對農業(yè)上市公司提供了稅收、財政方面的很多優(yōu)惠政策，如出口退稅和補貼、所得稅減免等。一方面，農業(yè)上市公司受到這些優(yōu)惠政策的紅利，經(jīng)營成果得到增加。但同時，這些優(yōu)惠政策卻使得農業(yè)上市公司過多地依靠國家政策，發(fā)展的獨立性下降。因此，國家應該適當調整對農業(yè)的優(yōu)惠政策，適當設立激勵原則，取消過多的無償補貼，對公司提供的優(yōu)惠政策幅度應該與該公司的利潤等掛鉤，注重對接受優(yōu)惠政策的公司進行監(jiān)督，注重對農業(yè)公司市場的宏觀調控。

(四)加大對農業(yè)公司主營業(yè)務產品的技術創(chuàng)新，提高農業(yè)生產的規(guī)模和質量。

各樣本公司Z值的大小差異主要是由于X4的差異造成的，而X4值反映了投資者對公司前景的預測。一般地，投資者預測公司前景時會綜合考量各種因素，其中必然會考慮該公司的主營業(yè)務。我國作為農業(yè)大國，一直都將農業(yè)的發(fā)展視為經(jīng)濟發(fā)展的根本。但面對落后的農業(yè)生產環(huán)境和日益嚴重的環(huán)境污染，我國農業(yè)上市公司的主營業(yè)務生產的規(guī)模和質量必然會受到一定影響，我國農業(yè)上市公司的發(fā)展也會受到一定的影響。

科學技術是第一生產力，農業(yè)上市公司應該適當加大對自身主營業(yè)務農產品的技術創(chuàng)新，提高自身的農業(yè)科技創(chuàng)新能力和科研開發(fā)實力。農業(yè)上市公司應該重視其科技成果的轉化及普及，必要時應該與其他公司進行技術聯(lián)盟，與農業(yè)高校等機構建立產學合作關系。其次，政府和相關部門應該盡力加強對農業(yè)自然環(huán)境的優(yōu)化。國家應該加大對農業(yè)基礎建設設施的投入，改善農業(yè)的自然環(huán)境，創(chuàng)新技術提高對自然災害預測的準確性。國家應該加強對環(huán)境保護的宣傳，優(yōu)化土壤結構，改良土地質量，加大對耕地林地的保護，從而提高農業(yè)生產的規(guī)模和質量。

略)