文/韓會(huì)師 編輯/張美思

Market 市場

強(qiáng)勢(shì)美元之于美股

文/韓會(huì)師 編輯/張美思

在強(qiáng)勢(shì)美元刺激全球資金回流美國的同時(shí)，非美國家貨幣大幅貶值與資產(chǎn)價(jià)格大幅下跌也為美國資本的海外收購提供了良機(jī)。

2014年7月以來，美元指數(shù)開始大幅上漲。截至今年4月10日，美元指數(shù)已上漲約24.5%（見圖1）。與此同時(shí)，全球非美貨幣普遍大幅下跌。其中歐元對(duì)美元下跌22.5%；日元對(duì)美元下跌15.7%；新興市場大國貨幣對(duì)美元亦全部下挫，其中，俄羅斯盧布下跌最為慘烈，跌幅高達(dá)36.6%。在全球經(jīng)濟(jì)普遍低迷的情況下，美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的逐漸企穩(wěn)以及隨之而來的美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期，使得市場對(duì)美國與非美經(jīng)濟(jì)體利差擴(kuò)大預(yù)期增強(qiáng)；而與此同時(shí)，烏克蘭內(nèi)戰(zhàn)、中東亂局以及俄羅斯與歐美對(duì)抗等地緣政治、軍事沖突惡化了區(qū)域投融資環(huán)境，使美元避險(xiǎn)功能凸顯，也進(jìn)一步助推了美元的強(qiáng)勢(shì)。

全球資本以極大的熱情追逐美元。與此同時(shí)，美國股市等國內(nèi)資產(chǎn)也漲勢(shì)良好：2014年7月至2015年4月10日，美國三大股指——道瓊斯、標(biāo)準(zhǔn)普爾500和納斯達(dá)克，分別上漲7.3%、7.2%和13.3%（見圖2）。那么，未來美國股市等國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格在強(qiáng)勢(shì)美元的背景下將受到怎樣的影響？

美股上行動(dòng)力減弱

美元走強(qiáng)有助于資本回流美國，對(duì)于美國國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格上漲具有推動(dòng)作用。不過，事實(shí)上，2014年12月以來，美國股市的資產(chǎn)價(jià)格上行動(dòng)力已在明顯弱化；但與此同時(shí)，美元的強(qiáng)勢(shì)上漲則仍在延續(xù)。這或許表明，強(qiáng)勢(shì)美元對(duì)美國資產(chǎn)價(jià)格的拉動(dòng)作用并不如想象中明顯，或者說已有所減弱。2014年12月至2015年4月10日，美元指數(shù)最高觸及100.39，收?qǐng)?bào)99.35，累計(jì)上漲12.6%；而同期道瓊斯、標(biāo)準(zhǔn)普爾500和納斯達(dá)克指數(shù)則僅分別上漲了1.3%、1.7%和4.3%，且大部分時(shí)間呈橫盤震蕩行情，上漲動(dòng)力明顯不足。此外，美國10年期國債收益率也在今年1月底觸及1.64%之后就終止了下行進(jìn)程，3月初最高反彈至2.26，基本回到了2014年11月底的水平；3月中旬以來，10年期國債收益率更是在1.8%～2.0%之間反復(fù)震蕩。那么，應(yīng)如何理解當(dāng)前強(qiáng)勢(shì)美元背景下美國股市及至其他國內(nèi)資產(chǎn)的上行動(dòng)力減弱？

筆者認(rèn)為，這主要與強(qiáng)勢(shì)美元刺激了美國資本抄底全球廉價(jià)資產(chǎn)有關(guān)。在強(qiáng)勢(shì)美元刺激全球資金回流美國的同時(shí)，非美國家貨幣的大幅貶值與資產(chǎn)價(jià)格的大幅下跌也為美國資本的海外收購提供了良機(jī)。在美國資產(chǎn)價(jià)格頻創(chuàng)新高的背景下，大量美國資本已經(jīng)開始撤離本國，轉(zhuǎn)而在全球范圍內(nèi)尋獵廉價(jià)資產(chǎn)。根據(jù)美國經(jīng)濟(jì)分析局的數(shù)據(jù)，2014年，外國資本增持美國證券投資約6925億美元，直接投資約931億美元，二者合計(jì)7856億美元。雖然海外資本的流入規(guī)模較大，但2014年，美國資本外流的規(guī)模更大，總計(jì)9006億美元。其中，新增海外直接投資3532億美元，新增海外證券投資5474億美元。換句話說，美元資本回流，很大程度上是外國資本將美國資本從價(jià)格高昂的美國股市和債市中“解脫”出來，幫助其在全世界收購相對(duì)廉價(jià)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

美國資本大量外流的原因可能是投資者已意識(shí)到，美國資產(chǎn)價(jià)格已經(jīng)存在較大泡沫，既然有人高位接盤，不如趁早落袋為安；與此同時(shí)，在全球經(jīng)濟(jì)不景氣的大環(huán)境下，非美資產(chǎn)價(jià)格大跌，此時(shí)入手亦有利可圖。事實(shí)上，美國資本這種低價(jià)抄底的行為在亞洲金融危機(jī)期間就曾出現(xiàn)過。目前，美國證券市場和實(shí)體經(jīng)濟(jì)就像一個(gè)漏斗，一方面外資在不斷涌入，同時(shí)內(nèi)資卻在不斷外流。這種資本“置換”在一定程度上導(dǎo)致美國資產(chǎn)價(jià)格難以受到持續(xù)、強(qiáng)勁的資金支撐，上行動(dòng)力隨之弱化。

而從美國資本市場流出的資金流向了哪里？市場上有分析認(rèn)為，近期比較熱門的投資標(biāo)的為歐洲股市和日本股市。歐、日寬松政策正當(dāng)時(shí)，其寬松的貨幣政策前景使投資者對(duì)其國內(nèi)股市等資產(chǎn)產(chǎn)生了興趣。根據(jù)美銀美林的報(bào)告，截至3月25日當(dāng)周，全球股票基金流出資金61億美元。其中，美股基金流出資金108億美元，而歐股基金則流入資金54億美元，為連續(xù)第十一周凈流入。報(bào)告稱，年初至今，歐洲股市資金流入量已經(jīng)達(dá)到487億美元，Stoxx歐洲50指數(shù)漲幅則達(dá)到14.35%。

此外，不容忽視的是，強(qiáng)勢(shì)美元對(duì)美國國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)或造成一定的負(fù)面影響，也間接影響著美股等資產(chǎn)價(jià)格的上漲。市場上近期對(duì)強(qiáng)勢(shì)美元對(duì)美國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響爭論較多。有觀點(diǎn)認(rèn)為，對(duì)于美國股市等資產(chǎn)來說，美元指數(shù)的大幅走強(qiáng)有可能對(duì)美股上市公司，尤其是給海外業(yè)務(wù)拓展較快的上市公司的盈利能力造成一定的壓力。渣打銀行的報(bào)告指出，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的上市公司中，43%的美國企業(yè)營業(yè)收入來自海外，其中排名第一的科技行業(yè)海外收入占比近60%。近期，美股一季度季報(bào)將密集發(fā)布，如果其數(shù)據(jù)如預(yù)期般出現(xiàn)下降，那么就要重新思考美元走強(qiáng)對(duì)于美國經(jīng)濟(jì)的影響。

圖1 美元指數(shù)走勢(shì)資料來源: investing.com

圖2 美國標(biāo)普500指數(shù)走勢(shì)資料來源: investing.com

美國經(jīng)濟(jì)仍存疑云

美國資本外流，抑或是美國企業(yè)的盈利能力下降，除了美元走強(qiáng)的影響之外，其根本原因可能在于美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)并不穩(wěn)固。其中，最為突出的外在表現(xiàn)就是就業(yè)市場的畸形復(fù)蘇。截至2015年3月，美國非農(nóng)就業(yè)人數(shù)較2008年1月，即經(jīng)濟(jì)衰退前的峰值水平增長了281.8萬，從總量上看，就業(yè)市場復(fù)蘇強(qiáng)勁，但實(shí)際情況并非如此。在美國勞工部統(tǒng)計(jì)的14大非農(nóng)行業(yè)中，休閑和酒店服務(wù)業(yè)增加就業(yè)151.3萬，教育和保健服務(wù)業(yè)增加就業(yè)294.3萬，二者合計(jì)為445.6萬，遠(yuǎn)超非農(nóng)就業(yè)增量總數(shù)。在各行業(yè)薪資排行榜上，休閑和酒店服務(wù)業(yè)倒數(shù)第一，教育和保健服務(wù)業(yè)倒數(shù)第五。這表明，美國的就業(yè)復(fù)蘇準(zhǔn)確地講僅是低薪酬勞動(dòng)密集型行業(yè)的復(fù)蘇。而與此同時(shí)，還有一些深層次的結(jié)構(gòu)性問題也尚未得以破解，這也是美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)加息猶豫不決的一個(gè)重要原因。其中最突出的有以下三個(gè)方面：

一是制造業(yè)振興計(jì)劃基本破產(chǎn)。奧巴馬政府曾試圖將振興美國制造業(yè)作為刺激經(jīng)濟(jì)長期增長的突破口，但實(shí)際效果乏善可陳，美國制造業(yè)外遷的步伐也并未停止。截至2015年3月，美國制造業(yè)雇工總計(jì)1231.9萬，較2008年1月減少140.6萬。

二是沒有出現(xiàn)足以驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長的創(chuàng)新熱點(diǎn)。2008年1月至2015年3月，美國金融、信息、建筑三大行業(yè)共減少就業(yè)157萬，上一輪經(jīng)濟(jì)高增長的主要驅(qū)動(dòng)領(lǐng)域均失去后勁?；ヂ?lián)網(wǎng)、房地產(chǎn)+信貸資產(chǎn)證券化，曾是美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長的主要驅(qū)動(dòng)力，但隨著舊領(lǐng)域拓展空間縮窄，目前還看不到新的科技創(chuàng)新或生產(chǎn)關(guān)系調(diào)整足以擔(dān)當(dāng)起拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的大任。

三是有效需求不足的問題尚未得到實(shí)際緩解。由于高薪資行業(yè)就業(yè)大幅萎縮，美國貧富差距進(jìn)一步擴(kuò)大，基尼系數(shù)上升。邊際消費(fèi)傾向較高的中低收入群體，在社會(huì)財(cái)富分配中處于更加不利的位置。這必然抑制社會(huì)整體消費(fèi)能力的提升，并長期惡化有效需求不足的問題。而有效需求不足，正是經(jīng)濟(jì)危機(jī)反復(fù)爆發(fā)的重要原因。

上述問題是強(qiáng)勢(shì)美元所不能掩蓋的。也就是說，美國經(jīng)濟(jì)中仍然存在一些問題，而且這些問題對(duì)于美國股市等國內(nèi)資產(chǎn)的影響不容小覷。

綜上所述，美國與其他主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策的分化，催生了強(qiáng)勢(shì)美元；海外資本的涌入，刺激了美國資產(chǎn)價(jià)格的上揚(yáng)，但美國經(jīng)濟(jì)的深層次結(jié)構(gòu)性問題并未得到有效解決。隨著美國資本在全球范圍內(nèi)“抄底”廉價(jià)資產(chǎn)，強(qiáng)勢(shì)美元對(duì)美國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)也可能會(huì)產(chǎn)生消極的影響，其對(duì)美國股市等資產(chǎn)的拉動(dòng)作用或出現(xiàn)明顯弱化。展望后市，美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)加息有助于強(qiáng)勢(shì)美元的維持，但美國資產(chǎn)價(jià)格上行的高峰期可能已經(jīng)過去。若美國國內(nèi)資本持續(xù)借美元走強(qiáng)之利大規(guī)模在全球投資，美國股市等國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格有可能在加息啟動(dòng)后失去繼續(xù)上行的動(dòng)力。（本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)）

作者單位：中國建設(shè)銀行總行金融市場部