武漢市第一商業(yè)學(xué)校 李建平

一、中小企業(yè)融資環(huán)境

一般意義上，融資包括間接融資和直接融資，前者主要是信貸（包括商業(yè)銀行和民間機(jī)構(gòu)），后者主要是股權(quán)融資和債券融資。

(一)間接融資，艱難與風(fēng)險(xiǎn)

商業(yè)銀行基于穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)和資金安全的前提，信貸投放的主要對(duì)象依然是央企、地方國(guó)企、大型民營(yíng)企業(yè)等實(shí)力雄厚、經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定、償付能力強(qiáng)的單位，中小企業(yè)很難獲得來自商業(yè)銀行的貸款，即使少數(shù)企業(yè)的貸款申請(qǐng)獲批，其利率水平一般較基準(zhǔn)利率需上浮30%甚至更多，且額度非常有限。對(duì)于銀行信貸，中小企業(yè)更多時(shí)候是既難可望，亦不可及。

民間信貸方面，雖然近兩三年的發(fā)展速度非?？?，正規(guī)的小額貸款公司在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中發(fā)揮了越來越多的正面作用，但民間借貸的年利率一直處于25—30%的高水平，在當(dāng)前的實(shí)體經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，這種利率水平超過了大多數(shù)企業(yè)的毛利率。對(duì)于中小企業(yè)而言，民間信貸盡管相對(duì)容易獲得，但其成本是難以承受的，一旦過于依賴，其資金鏈將處于高風(fēng)險(xiǎn)之中，從而危及企業(yè)健康發(fā)展。

(二)直接融資，門檻與機(jī)遇

2009年之前，無論在上海證券交易所還是深圳證券交易所（包括中小板），對(duì)于上市公司IPO始終設(shè)有較高的門檻，大多數(shù)中小企業(yè)很難達(dá)到上市所要求的財(cái)務(wù)條件。而隨著2013年后創(chuàng)業(yè)板的成熟和新三板從試點(diǎn)到全國(guó)的推廣，股權(quán)融資的門檻開始明顯下調(diào)，中小企業(yè)股權(quán)融資的新機(jī)遇開始降臨。

更具標(biāo)志意義的是，2013年7月頒布的金融“國(guó)十條”明確將資本市場(chǎng)作為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)的核心載體，而自此以后，沉寂多年的A股開啟了一波曲折反復(fù)、延續(xù)至今的上漲趨勢(shì)，并在2015一季度步入高潮。與此同時(shí)，“注冊(cè)制”這一劃時(shí)代的上市制度即將落實(shí)推行，越來越多中小企業(yè)將借助這一政策進(jìn)入資本市場(chǎng)，在獲得融資的同時(shí)促進(jìn)市場(chǎng)的健康發(fā)展。

需要說明的是，國(guó)內(nèi)的企業(yè)債券市場(chǎng)尚處于發(fā)展中，由于運(yùn)作不規(guī)范、監(jiān)管難度大、風(fēng)險(xiǎn)偏高等諸多原因，發(fā)展勢(shì)頭相比試點(diǎn)之初明顯放緩，中小企業(yè)很難參與其中。

二、中小企業(yè)股權(quán)融資的渠道

(一)最熱門的渠道——?jiǎng)?chuàng)業(yè)板

截至2015年3月，創(chuàng)業(yè)板上市公司數(shù)量已經(jīng)超過400家，總市值接近4萬億，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)自設(shè)立以來累計(jì)漲幅150%，市場(chǎng)近期的日成交量達(dá)1000億以上，樂視網(wǎng)、華誼兄弟、東方財(cái)富、藍(lán)思科技、碧水源等多家知名企業(yè)置身其中，是2013年以來中國(guó)資本市場(chǎng)最為熱門的板塊。

經(jīng)過修改和完善，目前創(chuàng)業(yè)板上市條件中最難的財(cái)務(wù)門檻已進(jìn)一步降低，即“最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤(rùn)累計(jì)不少于一千萬元；或最近一年盈利，最近一年?duì)I業(yè)收入不少于五千萬元”，并極有可能進(jìn)一步調(diào)低。因此，部分具備一定規(guī)模的中小企業(yè)有望通過創(chuàng)業(yè)板完成股權(quán)融資，并借助牛市獲得相當(dāng)高的資本市場(chǎng)溢價(jià)。

雖然目前制度下能通過創(chuàng)業(yè)板融資的企業(yè)數(shù)量仍非常有限，但注冊(cè)制已基本可以確定在2015年推廣實(shí)施，能獲得上市資格的公司數(shù)量將成倍增加，越來越多的中小企業(yè)有望分享資本市場(chǎng)的盛宴。

(二)最具潛力的渠道——新三板

新三板全稱為“全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”，主要針對(duì)中小微企業(yè)，范圍已由北京中關(guān)村、天津?yàn)I海、武漢東湖、上海張江擴(kuò)大至全國(guó)。截至2015年3月，掛牌公司超過2000家，總市值達(dá)6000多億，指數(shù)自設(shè)立以來累計(jì)漲幅100%，參與的投資者日益增加。

相比創(chuàng)業(yè)板，新三板市場(chǎng)無財(cái)務(wù)門檻，公司續(xù)存兩年即有望獲得上市掛牌資格，僅2014年就有超過1000家公司掛牌交易，無論是當(dāng)前的容量還是潛在的容量都非常大，而且未來有可能與創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)形成對(duì)接，即優(yōu)秀的新三板公司直接轉(zhuǎn)板創(chuàng)業(yè)板。

因此，對(duì)于大多數(shù)規(guī)模有限、盈利不穩(wěn)的中小企業(yè)而言，這個(gè)市場(chǎng)將是最具潛力的股權(quán)融資渠道，需要積極的響應(yīng)和主動(dòng)的運(yùn)作。

(三)最神秘的渠道——風(fēng)險(xiǎn)投資基金（VC）

2013年以來，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、智能設(shè)備、電子商務(wù)、節(jié)能環(huán)保等一系列新興產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展的背景下，以往不受大眾關(guān)注的風(fēng)投基金開始浮出水面，而隨著國(guó)家對(duì)個(gè)人創(chuàng)業(yè)和企業(yè)創(chuàng)新的鼓勵(lì)和扶持，風(fēng)投基金的作用將越來越大。

目前，風(fēng)投基金的內(nèi)部運(yùn)作和投資方式仍處于半透明狀態(tài)，無法準(zhǔn)確獲悉其如何進(jìn)行投資決策，但其市場(chǎng)行為始終保持活躍，尤其對(duì)于新興產(chǎn)業(yè)中創(chuàng)新型企業(yè)的投資，非常積極主動(dòng)，且手法靈活，對(duì)企業(yè)發(fā)展幫助明顯。從早年的阿里巴巴、騰訊科技到如今的京東商城、嘀嘀打車等，都是通過風(fēng)投基金實(shí)現(xiàn)企業(yè)早期的快速發(fā)展和市場(chǎng)擴(kuò)張，而目前活躍在互聯(lián)網(wǎng)細(xì)分行業(yè)的中小企業(yè)，大多數(shù)背后都有著風(fēng)投基金的身影。

因此，對(duì)于從事新興產(chǎn)業(yè)的中小企業(yè)而言，選擇風(fēng)投基金是早期發(fā)展過程中進(jìn)行股權(quán)融資的有效渠道之一，而展示企業(yè)的創(chuàng)新能力是獲得其認(rèn)可的最重要條件之一。

(四)最直接的渠道——員工持股

任何形式的外部股權(quán)融資，都會(huì)稀釋企業(yè)控制人的股權(quán)份額，從長(zhǎng)期看，這可能會(huì)制約企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理和發(fā)展戰(zhàn)略。尤其當(dāng)企業(yè)發(fā)展到相當(dāng)規(guī)模并具備較高市場(chǎng)地位時(shí)，因企業(yè)創(chuàng)始人、企業(yè)管理層、戰(zhàn)略投資者之間的矛盾導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)斗的案例并不少見（如雷士照明、上海家化等），對(duì)企業(yè)發(fā)展、社會(huì)形象和投資者信心造成了很大的負(fù)面影響。

因此，中小企業(yè)在進(jìn)行股權(quán)融資時(shí)，可以考慮向內(nèi)部員工發(fā)行股份，在獲得資金的同時(shí)讓員工分享企業(yè)發(fā)展的紅利，并起到凝聚團(tuán)隊(duì)、集中股權(quán)的作用。這種方式簡(jiǎn)單直接，激勵(lì)效果明顯，缺點(diǎn)則在于融資額度相對(duì)有限，且要求員工具備較高的忠誠度。