陸曉龍

《國務院關于進一步促進資本市場健康發(fā)展的若干意見》鼓勵上市公司建立市值管理制度，其中首次在內(nèi)地資本市場頂層設計中提出的“市值管理”正經(jīng)歷合法概念被非法濫用的境遇。2014年12月證監(jiān)會在通報對涉嫌市場操縱18家上市公司股票的機構和個人開展立案調(diào)查的同時，介紹了國內(nèi)證券市場操縱的新變化和新特點，除了違法違規(guī)手段更多、操縱速度更快之外，還出現(xiàn)了以市值管理名義內(nèi)外勾結、通過上市公司發(fā)布選擇性信息配合等新型手段操縱股價的案件，由此引發(fā)廣泛關注，市值管理被市場操縱裹挾著推到了風口浪尖。

小盤股操縱觸目驚心

資本如果有百分之五十的利潤，就會鋌而走險;如果有百分之百的利潤，就敢踐踏人間一切法律。伴隨中國證券市場的發(fā)展，受非法所得巨大利益的誘惑，總有人鋌而冒市場操縱的違法之險，如曾經(jīng)的瓊民源、鄭百文、銀廣廈、億安科技。

如果二級市場上的股價操縱被冠以市值管理名義而與標的上市公司內(nèi)外勾結，通過選擇性信息披露配合炒作，其違法行為將更為隱蔽，危害將更為嚴重。一方面，上市公司若與市場機構或個人合謀，就會以影響股價為目的炮制短期利多或利空，信息披露違規(guī)在所難免，如果牽涉內(nèi)幕交易、串通合謀損害公司和大部分股東利益，更會觸犯法律。另一方面，市值管理若被違法行為頻頻套用，將會誤導投資者質(zhì)疑市值管理本身的合法性，致使其無端受到牽連，甚至將其等同于股價操縱，損害中小股東利益。

2014年12月證監(jiān)會通報的市場操縱違法違規(guī)涉及18家上市公司：中科云網(wǎng)、百圓褲業(yè)、興民鋼圈、山東如意、湖南發(fā)展、鐵嶺新城、寶泰隆、寶鼎重工、元力股份、東江環(huán)保、中興商業(yè)、山東威達、寧波聯(lián)合、遠東傳動、科泰電源、新海股份、九鼎新材、珠江啤酒。其中，兩家為上交所上市公司，其余為深交所中小板和創(chuàng)業(yè)板公司，多數(shù)股票流通市值較小且相關行業(yè)不具有快速增長的業(yè)績預期，近年不時曝出電商、云計算等高溢價概念，股價波動明顯。有關部門公布調(diào)查結果之前，我們無法判斷這18家上市公司本身是否存在違法違規(guī)行為，但其中一些公司確實存在機構股東頻繁變化，或是存有虛假收購兼并的嫌疑，客觀上導致公司股價遠遠脫離其基本面，極大影響了市場正常運行的秩序。

變味的“股價管理”

市值管理并非新概念，其理論基礎源于20世紀80年代在美國提出的價值管理理論，即是以價值評估為基礎，以價值增長為目的的一種綜合管理模式。2005年啟動股權分置改革后，市值管理概念在中國提出。上市公司開展市值管理，本質(zhì)上是要不斷實現(xiàn)自身價值成長，通過資本結構優(yōu)化、激勵獎懲安排、投資者關系管理、資本運作等合法合規(guī)方式促使價值增長，維護并提升市值，實現(xiàn)公司價值和股東利益的最大化。

現(xiàn)有的法律法規(guī)對于操縱證券市場行為的認定和處罰已較為清晰全面。如《刑法》明確規(guī)定了“編造并傳播證券、期貨交易虛假信息;誘騙投資者買賣證券、期貨合約”、“操縱證券、期貨市場”的犯罪行為以及相應刑罰;《證券法》規(guī)定“禁止欺詐、內(nèi)幕交易和操縱證券市場的行為”，并羅列了操縱證券市場的主要手段以及違法處罰規(guī)定。原本是有利于公司發(fā)展、股東利益的市值管理，緣何會被市場操縱潑了臟水，被借名而行違法違規(guī)的勾當？主要癥結在于市場操縱與市值管理總容易被市場和投資者簡單聚焦到公司股價上。

市值管理強調(diào)企業(yè)提升內(nèi)在價值，關注企業(yè)價值創(chuàng)造、價值表現(xiàn)、價值經(jīng)營（溝通）等管理環(huán)節(jié)，但市值的量化核算較為簡單，即上市公司股價乘以股本，股價水平就成為了衡量市值管理的直觀標準，市值管理有時也會有意無意被錯誤地等同于“股價管理”。市場操縱，無論其外在表象多隱蔽、非法手段多復雜，本質(zhì)就是通過操縱股價獲取非法收入，在此過程中，公司股價自然受到極大關注。由此，股價成為了這兩種截然不同性質(zhì)行為的“天然聯(lián)系”，正因這種聯(lián)系的存在，在市場操縱行為人逃避監(jiān)管的動機驅使下，市場操縱的違法行為總是覬覦市值管理的合法外衣，刻意混淆視聽。

此消彼長嚴格執(zhí)法

在當前市值管理被市場操縱攪混水的時候，尤其需要進一步完善市值管理理論和實踐。實施市值管理需要“新常態(tài)”。

市值管理新常態(tài)，需要摒棄簡單的股價管理思維，在股價基礎上完善市值管理目標體系，多對比行業(yè)水平、多參考使用真實變量和相對數(shù)值，弱化名義變量和絕對數(shù)值。實踐層面，實施市值管理始終要嚴守法律法規(guī)，合理利用政策工具、有效開展資本運作。

莫讓市場操縱玷污了市值管理，既要“此消”，也須“彼長”。此消，即對市場操縱行為嚴格執(zhí)法，利用大數(shù)據(jù)、實時監(jiān)控等先進技術手段提高行政執(zhí)法的準確性和時效性，加大追責力度，對資本市場形成違法必究的明確預期。正如證監(jiān)會副主席莊心一所言，“資本市場說到底是一個法治市場，法治強，則市場興”、“法治是資本市場善治的根基”、“資本市場改革和發(fā)展必須更加重視法治作用，全面實現(xiàn)資本市場法治化”。證監(jiān)會新聞發(fā)言人2014年12月稱，將進一步完善針對市場操縱案件的行刑銜接機制，提高行政執(zhí)法的時效性，加大刑事追責力度。相較罰款，刑事追責無疑更具威懾力，而這一直以來是相對缺乏的，確實需大力加強。同時，對國內(nèi)金融深化、證券市場產(chǎn)品創(chuàng)新過程中出現(xiàn)的潛在市場操縱風險，如私募機構入股參與管理、以股票收益互換方式參與治理等方式，應繼續(xù)強調(diào)上市公司真實、準確、完整、及時、公平的信息披露原則，加強新型案例的積累和指導，在條件成熟時，把新型案例上升為認定規(guī)則和執(zhí)法標準。

“彼長”，即從監(jiān)管部門、上市公司到社會各界，需不斷加強對于市值管理的理論研究和實踐總結，豐富體系內(nèi)涵、明確概念邊界，以公司價值管理思維推動市值管理持續(xù)健康發(fā)展。

作者供職于上汽集團董辦