對(duì)治“中國(guó)通縮”

楊中旭

新商事制度改革為大眾創(chuàng)業(yè)提供了空間，新業(yè)態(tài)就業(yè)成燎原之勢(shì)。

歲末年初，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩勢(shì)頭明顯，通貨緊縮陰影逼近。

1月20日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布了2014年中國(guó)主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)：全年GDP同比增長(zhǎng)7.4%，雖然創(chuàng)下金融危機(jī)以來(lái)的新低，但略好于外界此前頗為悲觀的預(yù)期。詳細(xì)數(shù)據(jù)表明，去年四季度中國(guó)GDP同比增速7.3%，更讓人擔(dān)憂的則是季度環(huán)比增速僅為1.5%，如果折年來(lái)算，環(huán)比折年率僅為6%多一點(diǎn)。

多數(shù)經(jīng)濟(jì)分析專家對(duì)這一經(jīng)濟(jì)增速并不意外，甚至有人猜測(cè)數(shù)據(jù)可能存在高估。從相關(guān)數(shù)據(jù)印證看，四季度的經(jīng)濟(jì)增速與同期全社會(huì)用電量1.3%的同比增速基本吻合，也和數(shù)日前發(fā)布的當(dāng)季消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）和生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)（PPI）形成了對(duì)應(yīng)。2014年中國(guó)CPI同比增速僅為2%，與年初政府設(shè)定的3.5%左右的調(diào)控目標(biāo)相去甚遠(yuǎn)，表明中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)不是過(guò)熱問題，而是有明顯的溫度不足。

同時(shí)，全年的PPI同比增速連續(xù)第三年為負(fù)，為負(fù)的1.9%，更清晰表明中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)事實(shí)上乏力，難怪許多經(jīng)濟(jì)界人士頗為憂心。

PPI低位增長(zhǎng)甚至為負(fù)的核心經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，印證了總需求的下滑。在多位經(jīng)濟(jì)學(xué)家看來(lái)，2015年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨勢(shì)不容樂觀，全年“通縮”風(fēng)險(xiǎn)敞口越來(lái)越大，必須引起各方面高度重視。

所謂通縮，經(jīng)典的解釋是，隨著流通貨幣減少，居民購(gòu)買力下降，商品和服務(wù)價(jià)格持續(xù)下降，投資與再生產(chǎn)隨之減少，從而導(dǎo)致失業(yè)率上升，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力甚至衰退。多數(shù)研究者認(rèn)同的觀察指標(biāo)是，CPI連續(xù)三個(gè)月以上下降，可視為出現(xiàn)通貨緊縮的跡象。

當(dāng)前中國(guó)不僅CPI持續(xù)走低，PPI竟為負(fù)數(shù)，在一些經(jīng)濟(jì)專家看來(lái)，通貨緊縮已不是跡象，而是事實(shí)。但與許多發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的通貨緊縮有所不同，中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然保持著可觀的增長(zhǎng)速度，并未進(jìn)入典型的所謂“經(jīng)濟(jì)衰退”，因此有學(xué)者稱目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀為“中國(guó)式通縮”。

自2014年三季度起，眾多機(jī)構(gòu)不斷通過(guò)報(bào)告發(fā)聲，警示宏觀經(jīng)濟(jì)的通縮風(fēng)險(xiǎn)，并建議“穩(wěn)健的貨幣政策”轉(zhuǎn)向“寬松”。央行的一些政策舉動(dòng)，也被一些分析人士認(rèn)為是貨幣政策事實(shí)上開始轉(zhuǎn)向?qū)捤傻那白?，但?duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的整體風(fēng)險(xiǎn)，決策部門尚待明確警示。

近期，掌握更全面經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)的中國(guó)經(jīng)濟(jì)決策高層，對(duì)2015年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有新的解釋。1月21日，中國(guó)國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)在瑞士達(dá)沃斯出席世界經(jīng)濟(jì)論壇時(shí)明確表示，貨幣政策不搞大水漫灌，不搞強(qiáng)刺激，力推強(qiáng)改革。同一天，中國(guó)央行行長(zhǎng)周小川亦在同一地點(diǎn)表示，來(lái)自海外的資金流入仍然在不斷改變中國(guó)的流動(dòng)性，央行一直在盡力保證市場(chǎng)資金流動(dòng)性不要過(guò)量。

李克強(qiáng)說(shuō)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模已居世界第二，基數(shù)增大，即使是7%的增長(zhǎng)，年度現(xiàn)價(jià)增量也達(dá)到8000多億美元，比五年前增長(zhǎng)10%的數(shù)量還要大。與此相呼應(yīng)的則是，近日世界銀行發(fā)布報(bào)告稱，2015年中國(guó)GDP增速目標(biāo)預(yù)計(jì)為7%，以騰出更多的精力致力于結(jié)構(gòu)調(diào)整。

國(guó)際貨幣基金組織的看法更為審慎。近期它們將中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)進(jìn)，從原來(lái)7.1%降至6.8%，這也是多家外資金融機(jī)構(gòu)比較普遍的看法：2015年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨保七壓力。

但從發(fā)改委、工信部，更多聲音在強(qiáng)調(diào)結(jié)構(gòu)調(diào)整。中國(guó)工信部總工程師朱宏任表示，決策層在新常態(tài)框架下接受中高速增長(zhǎng)、工作重心更多轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)調(diào)整的初衷并未改變，盡管宏觀政策也在不斷做出預(yù)調(diào)、微調(diào)，但“面對(duì)下行壓力，宏觀政策較之以往更有定力”。

此次經(jīng)濟(jì)“通縮”的確帶有諸多中國(guó)式特征，因此許多專家提出的對(duì)治方案，也與國(guó)際通行的寬松貨幣等治理通縮的方案有所不同。

數(shù)據(jù)腰斬

過(guò)去半年乃至一年間，多組中國(guó)經(jīng)濟(jì)的“腰斬”數(shù)據(jù)，讓市場(chǎng)心生寒氣。

“腰斬”數(shù)據(jù)中，對(duì)市場(chǎng)沖擊最大的，是原油期貨價(jià)格。1月21日，紐約原油期貨價(jià)格盤中大幅下跌逾4%，跌至每桶46.69美元。與此同時(shí)，布倫特原油期貨也下跌70美分，至每桶48.36美元。全球兩大原油期貨的價(jià)格，較之半年之前，已跌去一半。

根據(jù)央行研究局的測(cè)算，如果年均油價(jià)下降10%，我國(guó)年均CPI漲幅會(huì)下降0.2個(gè)-0.3個(gè)百分點(diǎn)。而市場(chǎng)預(yù)測(cè)今年全年的平均油價(jià)很可能比去年年均油價(jià)低30%左右。

與石油一樣對(duì)外依存度超過(guò)五成的鐵礦石價(jià)格也在過(guò)去的一年“腰斬”。中鋼協(xié)數(shù)據(jù)顯示，至2014年底，進(jìn)口鐵礦石62%品位干基粉礦到岸價(jià)格為68.43美元/噸，較年初下降了約47%。進(jìn)入2015年，澳大利亞資源和能源經(jīng)濟(jì)局預(yù)計(jì)，受中國(guó)需求進(jìn)一步放緩影響，鐵礦石價(jià)格或?qū)⒃俳等种弧?/p>

和大宗商品價(jià)格暴跌一致，PPI和CPI增速一路走低。進(jìn)入2014年下半年，PPI同比增速?gòu)?月的-0.9%一路走低至12月的-3.3%。PPI連跌34個(gè)月以來(lái)，-3.3%的跌幅最大。

而CPI同比增速在去年6月、7月兩月尚穩(wěn)定在2.3%，之后卻迅速跌至2%以下，最近4個(gè)月分別為1.6%、1.6%、1.4%和1.5%。

中國(guó)人民大學(xué)國(guó)家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院執(zhí)行院長(zhǎng)劉元春表示，民眾對(duì)通脹更為敏感，對(duì)通縮則反應(yīng)遲鈍，在CPI僅為1.5%之時(shí)，民眾通常感受不到物價(jià)的上漲，也就是說(shuō)，宏觀政策理應(yīng)拐入對(duì)沖通縮的軌道，“總需求已然不振”。

另兩組“腰斬”的數(shù)據(jù)，是總需求下滑的主要推手。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2013年1月-12月，房地產(chǎn)開發(fā)投資名義增速為19.8%。一年之后，這一增速降至10.5%。作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)涉及上下游超過(guò)50個(gè)行業(yè)，地產(chǎn)投資增速的大幅下行，直接拉低了鋼鐵、水泥、交通運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)的需求。

接近經(jīng)濟(jì)運(yùn)行調(diào)節(jié)部門的人士表示，以往一些增長(zhǎng)較為剛性的行業(yè)，近來(lái)也出現(xiàn)了下滑，醫(yī)藥行業(yè)就是如此。同時(shí)，產(chǎn)成品庫(kù)存仍在攀升，資金占比達(dá)到13%左右，應(yīng)收賬款也抬高到10%以上，需求疲弱、銷售不暢之勢(shì)盡顯。

相應(yīng)地，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)開始大幅下滑。前述人士表示，2014年上半年，企業(yè)利潤(rùn)率尚有10%左右，進(jìn)入下半年，這一指標(biāo)連續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，到年底，企業(yè)利潤(rùn)率跌至5%左右的區(qū)間。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2014年1月-11月，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額56208億元，同比增長(zhǎng)5.3%，其中，主營(yíng)活動(dòng)利潤(rùn)52944.5億元，增長(zhǎng)4.7%。規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)每百元主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中的成本為85.91元，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入利潤(rùn)率為5.69%。

企業(yè)利潤(rùn)的持續(xù)下滑，無(wú)疑惡化了企業(yè)家對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的預(yù)期。接近央行的人士指出，包括俄羅斯危機(jī)在內(nèi)的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，在惡化國(guó)內(nèi)企業(yè)家的投資預(yù)期方面，也起到了加速器的作用。

幾相疊加，就業(yè)風(fēng)險(xiǎn)或在上升。光大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家徐高表示，過(guò)去20年間，CPI八大分類價(jià)格中，主要是食品和居住價(jià)格在推動(dòng)CPI上行，其余六大類價(jià)格漲幅有限，“例如食品價(jià)格，由于生產(chǎn)和技術(shù)進(jìn)步速度較慢，只好通過(guò)終端價(jià)格的上漲來(lái)吸收勞動(dòng)成本的上漲，一旦食品價(jià)格停止增長(zhǎng)或漲幅放緩，或許就表明相當(dāng)一部分需求、也就是農(nóng)民工離開了城市返鄉(xiāng)”。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，盡管2014年全年城市居民食品消費(fèi)價(jià)格同比上漲2.1%，但12月僅上漲1.6%。

1月20日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局局長(zhǎng)馬建堂公布了2014年城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率，為5.1%，較之人力資源和社會(huì)保障部多年不變的4.1%的城鎮(zhèn)登記失業(yè)率高了1個(gè)百分點(diǎn)。盡管失業(yè)率有所抬升，但國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)隨后在瑞士達(dá)沃斯表示，就業(yè)狀況依舊良好。

中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)王建等經(jīng)濟(jì)學(xué)家表示，一些數(shù)據(jù)表明，部分工業(yè)企業(yè)或已處在“關(guān)門”的邊緣，一旦企業(yè)倒閉，就業(yè)或?qū)⒊霈F(xiàn)“斷崖式下跌”。

對(duì)就業(yè)走勢(shì)出現(xiàn)判斷的分歧，或許可以從李克強(qiáng)對(duì)小微企業(yè)和創(chuàng)新企業(yè)，以及包括互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)在內(nèi)的服務(wù)業(yè)，吸納勞動(dòng)力潛力巨大、“隱性就業(yè)”不計(jì)入就業(yè)率等因素有關(guān)。

貨幣難言寬松

2014年下半年以來(lái)，市場(chǎng)要求貨幣進(jìn)一步寬松的呼聲不絕于耳。在四季度宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布前后，一些市場(chǎng)人士甚至預(yù)測(cè)，央行降準(zhǔn)在即。

但是，決策層的反應(yīng)非常謹(jǐn)慎。總理李克強(qiáng)和央行行長(zhǎng)周小川均在瑞士達(dá)沃斯2015冬季論壇上明確表態(tài)，貨幣政策不搞強(qiáng)刺激。

在接受《財(cái)經(jīng)》記者采訪時(shí)，中國(guó)人民銀行研究局首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬駿表示，最近CPI漲幅和PPI的下行，主要是油價(jià)下降所致，兩者在時(shí)間上也高度契合。馬駿稱，從理論和各國(guó)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)看，油價(jià)下跌時(shí)，貨幣政策是否應(yīng)該寬松和寬松的力度主要取決于以下四個(gè)因素：油價(jià)下跌是否持續(xù)、實(shí)際利率是否明顯上升、該國(guó)是石油凈進(jìn)口國(guó)還是凈出口國(guó)、通脹預(yù)期是否明顯改變（這與物價(jià)和工資的不對(duì)稱黏性是否顯著有關(guān)）。

在油價(jià)腰斬之后，市場(chǎng)分歧很大，各機(jī)構(gòu)最新發(fā)布的對(duì)今年布倫特油價(jià)的平均預(yù)測(cè)值為65美元/桶，多數(shù)機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)油價(jià)今年呈前低后高之勢(shì)。有石油分析師預(yù)測(cè)說(shuō)，今年上半年平均油價(jià)約55美元/桶，三季度上升至60美元-65美元/桶，四季度進(jìn)一步反彈至80美元/桶。據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，許多專家支持今年通脹前低后高的這一判斷，如果真是這樣，從整年來(lái)看貨幣政策因油價(jià)變化做出大調(diào)整的必要性就顯得不足。

關(guān)于實(shí)際利率，央行貨幣政策司司長(zhǎng)張曉慧撰文稱，2014年12月，非金融企業(yè)及其他部門貸款加權(quán)平均利率較2014年1月份下降0.6個(gè)百分點(diǎn)。

由于中國(guó)是石油凈進(jìn)口國(guó)，盡管發(fā)生了“輸入型通縮”，但根據(jù)馬駿的測(cè)算，如果年均油價(jià)降低10%，我國(guó)年均實(shí)際GDP增速可因此提高0.12個(gè)百分點(diǎn)。

關(guān)于物價(jià)與工資的黏性，接近央行的人士稱，物價(jià)下降與工資走向的聯(lián)動(dòng)性更強(qiáng)，也就是說(shuō)，CPI下滑，工資增幅可能也在下跌。

這位人士表示，綜合這四個(gè)與油價(jià)相關(guān)的因素考慮，第一和第三個(gè)因素并不支持現(xiàn)在進(jìn)行貨幣寬松，但第二和第四個(gè)因素可能是推動(dòng)貨幣寬松的動(dòng)力?？傮w來(lái)看，貨幣政策是否發(fā)生變化，與這四個(gè)因素的總體權(quán)衡直接相關(guān)。

除了油價(jià)下跌這一短期因素，如果考慮到宏觀經(jīng)濟(jì)的基本面，總需求依舊疲弱，貨幣政策似應(yīng)做出更大幅度的反應(yīng)。

但是，前述接近央行的人士表示，貨幣條件主要由三部分組成：一、實(shí)際利率的變化;二、廣義貨幣（M2）的變化;三、實(shí)際有效匯率的變化。一個(gè)條件發(fā)生變化、或者該條件變化幅度很小，未必能讓整個(gè)的貨幣條件發(fā)生質(zhì)變。

實(shí)際利率在去年初較高，后來(lái)有所下降。M2的同比增速，七八年前可以達(dá)到17%-18%，但如今的經(jīng)濟(jì)潛在增速也與當(dāng)時(shí)無(wú)法相比，那么，上述人士稱M2的增幅，在12%-13%之間就較為合理（2014年M2的增幅為12.2%）。至于人民幣匯率，去年對(duì)美元有小幅貶值。

總體來(lái)看，實(shí)際有效匯率有所提高，這方面確實(shí)有放松的壓力。“不過(guò)貨幣條件通常不由單一條件決定”。

增長(zhǎng)新動(dòng)力

在相對(duì)偏低的數(shù)據(jù)面前，目前決策層做出預(yù)調(diào)微調(diào)，市場(chǎng)普遍解讀這與接受中高速增長(zhǎng)的“新常態(tài)”有關(guān)。

朱宏任表示，中央政府在宏觀調(diào)控方面的定力之所以增強(qiáng)的背后，是“一些參數(shù)起了變化”。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2014年第三產(chǎn)業(yè)增加值為30萬(wàn)億元，增長(zhǎng)8.1%;第二產(chǎn)業(yè)增加值為27萬(wàn)億元，增長(zhǎng)7.3%。服務(wù)業(yè)占GDP比重達(dá)48.2%，比2013年提高1.3個(gè)百分點(diǎn)，高于工業(yè)5.6個(gè)百分點(diǎn)。

由于服務(wù)業(yè)就業(yè)容量更大，在服務(wù)業(yè)占比和增速全面超于工業(yè)的情況下，決策層最為關(guān)注的就業(yè)壓力有了極大緩解。根據(jù)中國(guó)銀行國(guó)際金融研究所的計(jì)算，金融危機(jī)之前，GDP每增長(zhǎng)1個(gè)百分點(diǎn)，帶來(lái)120萬(wàn)個(gè)新增就業(yè)機(jī)會(huì);至2014年，這一數(shù)字已攀升至190萬(wàn)個(gè)就業(yè)機(jī)會(huì)。

朱宏任表示，最近數(shù)年，就業(yè)出現(xiàn)了“新業(yè)態(tài)”。伴隨著網(wǎng)上電商的興起，傳統(tǒng)的就業(yè)統(tǒng)計(jì)，在樣本上可能并不完整。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2014年，全國(guó)網(wǎng)上零售額達(dá)27898億元，比2013年增長(zhǎng)49.7%。其中，限額以上單位網(wǎng)上零售額4400億元，增長(zhǎng)56.2%。

在朱宏任看來(lái)，新商事制度改革為這一“井噴”提供了空間。2014年3月1日，新商事登記制度在全國(guó)推開，程序簡(jiǎn)化，備受歡迎。

新商事制度中，在審批監(jiān)管方面，營(yíng)業(yè)執(zhí)照不再記載經(jīng)營(yíng)范圍，經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目許可不再成為辦理營(yíng)業(yè)執(zhí)照的前置條件;在驗(yàn)資證明方面，實(shí)行公司注冊(cè)資本認(rèn)繳登記制度，商事登記機(jī)關(guān)只登記公司的注冊(cè)資本，不再登記公司的實(shí)收資本，也不再收取驗(yàn)資證明文件和注冊(cè)登記費(fèi)。

這意味著開辦公司，無(wú)須再為注冊(cè)資本發(fā)愁。注冊(cè)資本是股東自己的事，股東自己認(rèn)繳注冊(cè)資本登記多少就是多少。

在新商事登記制度推廣之后，2015年1月，東莞市工商局局長(zhǎng)范燕彬提供的數(shù)據(jù)表明，該項(xiàng)改革效果極佳。東莞去年的市場(chǎng)主體數(shù)量、企業(yè)數(shù)量、注冊(cè)資金增長(zhǎng)均創(chuàng)新高，分別錄得兩成至三成的增長(zhǎng)。

1月21日，在瑞士達(dá)沃斯2015冬季論壇上發(fā)表主旨演講時(shí)，國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)甚至將推動(dòng)大眾創(chuàng)業(yè)與家庭聯(lián)產(chǎn)承包責(zé)任制的歷史意義相提并論：30多年前的農(nóng)村改革，讓農(nóng)民自主來(lái)決定生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)，調(diào)動(dòng)了千千萬(wàn)萬(wàn)農(nóng)民的積極性，結(jié)果只用了短短幾年的時(shí)間，就解決了長(zhǎng)期沒有解決的吃飯問題。正是體制的創(chuàng)新，激發(fā)了億萬(wàn)人的創(chuàng)造力，也改變了億萬(wàn)人的命運(yùn)。

朱宏任表示，在排浪式消費(fèi)告一段落之后，個(gè)性化消費(fèi)、新業(yè)態(tài)就業(yè)漸成燎原之勢(shì)，“這也是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的新引擎”。也就是說(shuō)，對(duì)沖通縮的手段，為“改造傳統(tǒng)引擎”和“打造新引擎”并舉。

傳統(tǒng)引擎再造

2013年政府換屆之前，決策層推進(jìn)城鎮(zhèn)化的呼聲甚為響亮，但是，進(jìn)入2014年，王建發(fā)現(xiàn)，以人為本的城鎮(zhèn)化、也就是以農(nóng)民工市民化為代表的城鎮(zhèn)化并未實(shí)質(zhì)推進(jìn)，而來(lái)自發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的外需仍在節(jié)節(jié)下滑。

商務(wù)部近日在其網(wǎng)站公布，將“2015年的對(duì)外貿(mào)易增長(zhǎng)目標(biāo)由2014年的7.5%下調(diào)至6%?！?/p>

王建據(jù)此判斷，產(chǎn)能過(guò)剩問題短期內(nèi)難以化解，也就是說(shuō)，過(guò)剩的鋼鐵、水泥產(chǎn)量“無(wú)處可去”。

在外需不景氣、地產(chǎn)投資不斷下滑的背景下，基建投資開始獨(dú)木支撐，以對(duì)沖通縮風(fēng)險(xiǎn)。

進(jìn)入2014年四季度，基礎(chǔ)設(shè)施投資步伐明顯加快。2014年11月和12月，國(guó)家發(fā)改委分七批集中批復(fù)鐵路等基建項(xiàng)目，累計(jì)投資額度超9000億元，加上12月批復(fù)的基建項(xiàng)目，國(guó)家發(fā)改委四季度總計(jì)批復(fù)基建投資額度超過(guò)萬(wàn)億，“微刺激”動(dòng)作不斷。

此前，一位接近決策層的經(jīng)濟(jì)學(xué)家指出，在地方債壓力沉重的背景下，大規(guī)模刺激已無(wú)空間，考慮到債務(wù)“借新還舊”的難題，不斷延續(xù)的“微刺激”，旨在為地方政府接續(xù)現(xiàn)金流的同時(shí)，托住宏觀經(jīng)濟(jì)的加速下滑態(tài)勢(shì)。

在2014年四季度經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步走低之后，2015年1月，國(guó)家發(fā)改委推出中長(zhǎng)期7萬(wàn)億投資計(jì)劃。

在中長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)調(diào)整進(jìn)展不力的背景下，短期財(cái)政政策和貨幣政策就被寄予厚望，特別是前者，被冠以“積極”之名，決策層寄望于通過(guò)財(cái)政資金的定向投放，既穩(wěn)增長(zhǎng)又調(diào)結(jié)構(gòu)。

但是，2013年底，時(shí)任中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家彭文生就撰文稱，積極的財(cái)政政策并不積極。他舉例說(shuō)，當(dāng)年總規(guī)模為1.2萬(wàn)億元的財(cái)政赤字，在11月底之時(shí)，盈余尚為5000億元，這意味著最后一個(gè)月的單月赤字為1.7萬(wàn)億元，方能達(dá)成全年目標(biāo)。進(jìn)入2014年，這一格局依舊。

多位經(jīng)濟(jì)學(xué)家表示，八項(xiàng)規(guī)定對(duì)財(cái)政支出紀(jì)律的加強(qiáng)、地方債包袱對(duì)財(cái)政支出的掣肘，使積極的財(cái)政政策效用打了折扣，貨幣政策開始演出力不能支的獨(dú)角戲。

過(guò)去一年間，央行不斷推出貨幣政策創(chuàng)新工具，透過(guò)定向?qū)捤?，向市?chǎng)注入流動(dòng)性。

1月21日晚間，央行發(fā)布消息證實(shí)，近期央行續(xù)作了到期的2695億元中期借貸便利（MLF），并新增500億元。民生證券報(bào)告稱，央行釋放了貨幣寬松的信號(hào)，預(yù)計(jì)春節(jié)前資金面不會(huì)緊張。但整體上也不會(huì)太寬松。

此前，央行均在進(jìn)行類似操作后的下個(gè)月才會(huì)公布消息，此番提前公告，在劉元春看來(lái)，有加強(qiáng)預(yù)期管理的意味。

一位接近央行的經(jīng)濟(jì)學(xué)家表示，去年春節(jié)前，市場(chǎng)利率很高，央行做出了改進(jìn)。

近期央行的改進(jìn)，可能與地方債“解包”有關(guān)。在尋求債務(wù)解包的國(guó)務(wù)院43號(hào)文于去年秋天公布之后，地方融資平臺(tái)的“續(xù)命稻草”城投債呈銳減之勢(shì)，

2015年1月5日，地方債數(shù)據(jù)匯總至中央。根據(jù)光大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家徐高的測(cè)算，“地方債缺口”在7000億-10000億之間。“在地方債解包期間，央行需要維系宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，防止系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的出現(xiàn)”。