淺議企業(yè)資本結構

摘要：本文闡述了企業(yè)資本結構的含義以及最常見的幾種理論，分析了資本結構的主要影響因素和進行決策的一般方法。

資本結構是在企業(yè)管理、財務管理、融資決策和財務分析領域中廣泛應用的一個重要概念。在財務管理理論中，企業(yè)資本由長期債務資本和權益資本構成，資本結構則是指長期資本來源的構成和比例關系。企業(yè)資本結構是否合理將會直接影響到企業(yè)目前和未來的發(fā)展。

一、資本結構最常見的幾種理論

（一）MM理論

1.無企業(yè)所得稅的MM理論。又稱為資本結構無關論。它認為：①在沒有公司所得稅時，有負債企業(yè)的價值與無負債企業(yè)的價值都相等，加權平均成本將保持不變；②因為使用了負債融資,負債企業(yè)的權益成本大于無負債企業(yè)的權益成本，在數(shù)量上等于無負債企業(yè)的權益資本成本與以市值計算的債務與權益比例成正比的風險溢價之和。

2.有企業(yè)所得稅的MM理論。它認為：在考慮公司所得稅的情況下，負債企業(yè)的價值大于無負債企業(yè)的價值，全部融資都來源于負債速效時企業(yè)價值達到最大。這是由于債務利息可以在稅前扣除，等于增加了企業(yè)的現(xiàn)金流，增加了企業(yè)的價值。結論有：①有負債企業(yè)的價值在數(shù)量上等于等風險的無負債企業(yè)的價值與債務利息抵稅收益的現(xiàn)值之和；②有負債企業(yè)的權益資本成本在數(shù)量上等于等風險的無負債企業(yè)的權益資本成本與以市值計算的債務與權益比例成比例的風險報酬之和，其中風險報酬取不僅決于債務比率的大小，還取決于所得稅稅率的高低。

（二）權衡理論

權衡理論認為：如果企業(yè)大量采用債務融資，如果到期不能還本付息，將會導致企業(yè)陷入財務危機，出現(xiàn)資金周轉困難，甚至面臨破產(chǎn)的風險。所以權衡理論強調考慮債務利息抵稅收益的同時還要考慮財務困境的成本。此時有負債企業(yè)的價值在數(shù)量上等于無負債企業(yè)的價值與利息抵稅的現(xiàn)值之和減去財務困境成本的現(xiàn)值。

（三）代理理論

企業(yè)采用負債融資就會有代理成本和代理收益發(fā)生，并會對企業(yè)的價值產(chǎn)生影響。代理理論認為，不僅要考慮利息抵稅的收益和財務困境的成本，還應考慮債務的代理成本和代理收益。此時的有負債企業(yè)價值在數(shù)量上就等于權衡理論上計算的企業(yè)價值與債務代理收益的現(xiàn)值之和減債務代理成本的現(xiàn)值。

（四）優(yōu)序融資理論

優(yōu)序融資理論認為：因為存在信息不對稱和逆向選擇，在當企業(yè)存在融資需求時，融資順序依次：①內(nèi)部留存收益融資；②債務籌資；③股權融資。優(yōu)序融資理論認為，當企業(yè)內(nèi)部留存收益不足以滿足企業(yè)總的資本融資需求時，更傾向于債務融資。

二、影響資本結構的因素

資本結構的影響分為企業(yè)的內(nèi)部因素和外部因素。

（一）內(nèi)部因素

內(nèi)部因素通常有成長性、營業(yè)收入、盈利能力、資產(chǎn)結構、管理層風險偏好、財務靈活性以及股權結構等。一般而言，收益能力與現(xiàn)金流量越大，企業(yè)的負債融資水平就越低，越小，負債水平就越高；企業(yè)成長性好，其業(yè)務快速擴張，對資金的需求量就大，所以成長性越好的企業(yè)負債水平就越高，成長性越差的負債水平就越低；企業(yè)盈利能力越強，其內(nèi)部融資的能力就越強，要比盈利能力較弱的類似企業(yè)的負債水平要低；資產(chǎn)結構也對資本結構產(chǎn)生影響，一般性用途資產(chǎn)要比具有特殊用途資產(chǎn)更容易對外提供擔保和質押，也就能更好地進行負債融資；財務靈活性好，企業(yè)負債能力就強，靈活性較差，負債能力就弱。

（二）外部因素

外部因素通常有利率水平的高低、稅率水平的高低、資本市場的完善情況和所處行業(yè)的特征等。稅率較高時，因為利息有抵稅效應，可以給企業(yè)提供較多的現(xiàn)金流量，而股利由于在在稅后利潤中支付不能抵稅，因而企業(yè)負債融資的可能性就大，稅率較低時，反之。利率水平較高時，因為要承擔到期還本付息的財務風險，而股本融資不需要到期還本付息，對于現(xiàn)金流量不高的企業(yè)則選擇更多的股票融資，利率低時，則反之。資本市場的完善情況也對企業(yè)融資產(chǎn)生影響。資本市場越完善，企業(yè)融資渠道就越多，企業(yè)可以根據(jù)自身的特點選擇負債融資或股票融資。另外，企業(yè)所處的行業(yè)特征（比如行業(yè)的周期性、行業(yè)所處的發(fā)展階段等）也會對企業(yè)資本融資產(chǎn)生影響，處于成長階段的企業(yè)負債水平要比處于成熟期的企業(yè)要高。

三、資本結構決策方法

債務融資雖然可以實現(xiàn)利息抵稅效應，但同時也會加大企業(yè)的財務風險。因此，企業(yè)在進行資本決策時要權衡債務的收益和和所帶來的財務風險，制定合理的目標資本結構，從而實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。決策方法如下：

（一）資本成本比較法

決策方法：決策前先擬定若干個備選方案，分別計算各方案的加權平均資本成本，加權平均資本成本最低的資本結構即為最佳資本結構。

（二）EBIT—EPS分析法

EBIT—EPS分析法：當存在負債融資和發(fā)行股票籌資兩種備選方案時，當預計的息稅前利潤（或銷售額）大于每股收益無差別點的息稅前利潤（或銷售額）時，負債籌資方式較好，反之，普通股籌資方式較好。

但是這種方法只考慮了資本結構對每股收益的影響，并假定每股收益最大時，股票價格也最高，但未考慮資本結構變動對企業(yè)風險的的影響，每股利潤分析法的實質是股東權益的最大化，而不是公司價值的最大化。

（三）企業(yè)價值比較法

為了克服每股收益無差別點法的缺點，并且與企業(yè)價值最大化的財務管理目標相一致，提出了一種新的資本結構決策方法，即企業(yè)價值比較法。企業(yè)價值的價值等于股票的市場價值與長期債務的市場價值之和，長期債務的市場價值等于其面值，股票的市場價值=（凈利潤-優(yōu)先股股利）/權益資本成本

現(xiàn)實中，根據(jù)財務彈性要求，企業(yè)依據(jù)其融資環(huán)境及影響因素來確定“目標”資本結構，即最佳資本結構。其實，即使最佳資本結構也不會是一個常數(shù)，而應該是一個有效區(qū)間，如要求資產(chǎn)負債率介于65%-70%之間。并且資本結構也不是一成不變的，而是一個動態(tài)調整的過程，企業(yè)可根據(jù)實際負債率是大于還是小于最優(yōu)負債率調整企業(yè)的資本結構達到最佳，以實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。