趙琳

在博時(shí)基金日前舉行的2015年投資策略會(huì)上，博時(shí)基金宏觀策略部總經(jīng)理、投資決策委員會(huì)委員兼秘書長、投資經(jīng)理魏鳳春表示，總體來看，2015年宏觀面趨勢向上的動(dòng)力在遞減，通貨緊縮、匯率貶值、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和地產(chǎn)泡沫、國有股減持等風(fēng)險(xiǎn)如達(dá)摩克里斯之劍隨時(shí)會(huì)打斷市場向上的趨勢。

魏鳳春指出，2015年股債將會(huì)是結(jié)構(gòu)性行情，債券分化，安全性將是配置的首選。在此背景下，博時(shí)基金提出，2015年配置講求“勝戰(zhàn)：推陳出新”——“推陳”是戰(zhàn)術(shù)，“出新”才是戰(zhàn)略。從戰(zhàn)略上講，適應(yīng)新常態(tài)是未來幾年投資必須堅(jiān)持的基本原則，遵從產(chǎn)業(yè)演化的規(guī)律進(jìn)行戰(zhàn)略布局是真正的牛市思維。

股債雙牛的概率將下降

魏鳳春首先回顧了2014年全球股市的表現(xiàn)。其中，上證指數(shù)以全年52.87%的漲幅牛冠全球。此外，印度的孟買SENSEX和美國的納斯達(dá)克指數(shù)表現(xiàn)也都較為搶眼。而俄羅斯TRS指數(shù)則以大跌45%墊底。

從股指的漲幅來看，2014年美元走強(qiáng)引發(fā)全球資產(chǎn)重新配置，投資者青睞改革創(chuàng)新的中國、印度與美國市場。就A股而言，后地產(chǎn)周期中國居民資產(chǎn)配置發(fā)生重大變化，A股走出周期復(fù)辟的結(jié)構(gòu)性行情，可轉(zhuǎn)債一馬當(dāng)先，債券全面牛市。魏鳳春認(rèn)為，這是在市場持續(xù)出清、金融堰塞湖、資本市場重新定位等基礎(chǔ)條件下，政策觸發(fā)等多因素驅(qū)動(dòng)的結(jié)果。

對于2015年的宏觀形勢，魏鳳春表示，股債雙牛的概率將下降，兩者收益都會(huì)邊際遞減。他指出，從宏觀面上看，趨勢向上動(dòng)力遞減：改革預(yù)期難以爆棚;宏觀基本面依然疲弱;流動(dòng)性寬松趨勢雖成，但在節(jié)奏的掣肘下，力度有限。

2015年不會(huì)有2014年的風(fēng)平浪靜，通貨緊縮、匯率貶值、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和地產(chǎn)泡沫、國有股減持等風(fēng)險(xiǎn)如達(dá)摩克里斯之劍隨時(shí)會(huì)打斷市場向上的趨勢，第二季度風(fēng)險(xiǎn)相對較大。從微觀面上看，企業(yè)盈利決定了趨勢向下動(dòng)力不足。從產(chǎn)業(yè)上看，布局可能形成主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的新增長點(diǎn)仍是大勢所趨。

魏鳳春指出，中國經(jīng)濟(jì)為2015年定下的增長底線是7%，若低于此政府將會(huì)采取降息降準(zhǔn)的方式，同時(shí)改革亦會(huì)加快。2015年最應(yīng)該擔(dān)心的是通縮，不過CPI在4季度前都不用太過擔(dān)心。

從目前的整體情況來看，資金外流、債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)開始暴露，在此背景下國家可能出臺(tái)的對沖政策包括，貨幣政策放寬松、財(cái)政政策更加積極、產(chǎn)業(yè)政策定點(diǎn)性更強(qiáng)。

二季度可能是風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)

對于2015年的A股市場表現(xiàn)，魏鳳春認(rèn)為，市場交易工具、交易制度以及監(jiān)管環(huán)境將發(fā)生重大變化，對股市的影響將會(huì)大有不同，突出表現(xiàn)為監(jiān)管將會(huì)趨嚴(yán)。從技術(shù)面看，極端情況存在可能性降低。一季度不具備市場風(fēng)格轉(zhuǎn)換的條件。全年在提防融資杠桿的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)日交易量低于6000億到8000億這一區(qū)間時(shí)，要當(dāng)心市場下行的自我強(qiáng)化。2015年周期或成長的拉據(jù)戰(zhàn)將會(huì)成是明顯的交易特征。

魏鳳春認(rèn)為，2015年股債都是結(jié)構(gòu)性行情。債券分化，安全性將是配置的首選。股票市場，從縱向結(jié)構(gòu)決定二級(jí)配置，橫向結(jié)構(gòu)決定三級(jí)配置?？v向結(jié)構(gòu)有兩條主線，基本面和政策面。基本面方面，由短期至中長期，分別布局上游成本與融資成本下降、資產(chǎn)負(fù)債表自我修復(fù)、以及產(chǎn)業(yè)生命周期三大邏輯。政策方面，偏向結(jié)構(gòu)調(diào)整和新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展，重視“十二五”規(guī)劃目標(biāo)對產(chǎn)業(yè)的約束。橫向結(jié)構(gòu)主要關(guān)注要素、技術(shù)、需求、政策四項(xiàng)因素沖擊下的產(chǎn)業(yè)分布特征，關(guān)注工業(yè)4.0、“十三五”規(guī)劃、新中產(chǎn)、估值國際化等主題投資機(jī)會(huì)。

在股票配置方面，魏鳳春指出，2015年配置講求勝戰(zhàn)——推陳出新。戰(zhàn)術(shù)上要避免陷入格瓦拉困境，重犯非大即小的錯(cuò)誤。放下包袱，輕裝前進(jìn)，適時(shí)將陣地戰(zhàn)轉(zhuǎn)向游擊戰(zhàn)與運(yùn)動(dòng)戰(zhàn)，將會(huì)凸顯戰(zhàn)術(shù)的價(jià)值。從戰(zhàn)略上講，適應(yīng)新常態(tài)是未來幾年投資必須堅(jiān)持的基本原則。遵從產(chǎn)業(yè)演化的規(guī)律，進(jìn)行戰(zhàn)略布局是真正的牛市思維。推陳是戰(zhàn)術(shù)，出新才是戰(zhàn)略。

從博時(shí)系統(tǒng)性配置出發(fā)，一級(jí)配置中全年可以考慮超配股票、標(biāo)配債券、低配現(xiàn)金，二季度是風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。二級(jí)配置，全年可以考慮超配環(huán)保及公用事業(yè)、通信、機(jī)械、電子元器件、計(jì)算機(jī)。一季度可以考慮超配建筑、建材、環(huán)保、餐飲旅游、保險(xiǎn)、通信。三級(jí)配置以主題投資為主。

證監(jiān)會(huì)對12家證券公司兩融業(yè)務(wù)違規(guī)的處罰，打破了近期A股的“安寧”。這輪行情發(fā)展到現(xiàn)在，投資者對“牛市”的信心開始膨脹，融資余額在年前震蕩之后，年后再度節(jié)節(jié)攀升。雖然監(jiān)管層對股市走強(qiáng)的態(tài)度沒有根本變化，但是對瘋牛已有所忌憚。12月以來，監(jiān)管層已經(jīng)表達(dá)對市場過快上漲的擔(dān)憂，查兩融、放新股，這表明監(jiān)管層已經(jīng)采取措施。而新華社發(fā)表“致杠桿牛市的四封信”，也表明單靠杠桿資金的“牛市”難以走遠(yuǎn)。這次證監(jiān)會(huì)對券商違規(guī)融資的查處，有人擔(dān)心會(huì)釀成又一個(gè)“5·30”慘案。我們認(rèn)為，這個(gè)慘案不一定發(fā)生。原因之一，是監(jiān)管層希望股市健康上漲，這對投資者而言是一張明牌，知道了政策意圖而發(fā)生全市場的踩踏，這不是一種理性的反應(yīng)。另一方面，如果投資者看清楚政策的底牌，而完全不虛與委蛇，那么監(jiān)管層可能還有后手。這種情形下的博弈結(jié)果，只能是結(jié)構(gòu)性的調(diào)整，快牛變慢牛，就得規(guī)避影響指數(shù)的權(quán)重藍(lán)籌，再度轉(zhuǎn)向中小市值。從歷史的經(jīng)驗(yàn)看，現(xiàn)在查券商的兩融，與2007年初查銀行資金違規(guī)入市有得一比，只是對入市資金的監(jiān)管很難影響市場趨勢。

從我們構(gòu)建的風(fēng)格研判體系看，目前消費(fèi)、科技偏強(qiáng)，工業(yè)服務(wù)與設(shè)備制造次之，金融地產(chǎn)與周期最弱。與前一周比，板塊強(qiáng)弱格局已確定發(fā)生轉(zhuǎn)換。從基本面來看，對上市公司的盈利預(yù)期跟蹤切換至2015年，而市場對2015年的盈利增長預(yù)期好于2014年。所以，無論是技術(shù)面，還是基本面，短期可能對中小板、創(chuàng)業(yè)板有所支撐。同時(shí)也要注意，新興成長板塊的估值也不便宜，短期或受益于資金擠壓，但這種行情的持續(xù)性堪憂。

回到海外市場，歐央行推出QE的預(yù)期空前強(qiáng)烈，受此支撐，歐股扭轉(zhuǎn)頹勢，出現(xiàn)了連日上漲。我們在總結(jié)2014年全球股市的漲跌規(guī)律時(shí)曾提出，在周期整體轉(zhuǎn)弱的條件下，股市上漲的條件無外乎三者，即改革、刺激與創(chuàng)新。歐洲央行下定了QE的決心，即說明政策刺激的邏輯可能發(fā)生作用。而反觀美國，盡管經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)偏向正面，但退出QE的負(fù)面影響仍難以擺脫，美股短期或難有較好表現(xiàn)。港股因估值低洼，對境內(nèi)外投資者的吸引力上升，近來港股通凈買入超滬股通，或表明部分A股投資者已借道港股。

綜合而言，隨著本周歐央行即將QE，以及希臘國會(huì)大選料將在月底落幕，海外市場的“逆風(fēng)”或歸于平靜。而A股方面，行情主線或有切換，短期的震蕩在所難免。<Z：＼1325＼結(jié)束符.jpg>