一個私募基金經(jīng)理的“牛市觀”

譚保羅

在本輪“牛市”中，一股新興力量的加入不可忽視。越來越多的陽光私募裹挾著“有錢人”和“土豪階層”的資金蜂擁到股市，成為了資金牛市的重要推動力。A股的“牛”與“熊”，很大程度依賴于政府有形之手的力量轉(zhuǎn)換，而這群介于“國家隊”和草根投資者之間的私募經(jīng)理，深諳這種轉(zhuǎn)換。

從6月15日開始，“說好的牛市”出現(xiàn)了前所未有的劇震。在接下來的數(shù)周，A股的市值跌去了將近1/3，股民戲稱“跌去一個深交所”。

在7月的第二個周五，隨著“國家級”救市措施的陸續(xù)出臺，終于讓大盤從3507的谷底回升到了3877點。但最終“由熊轉(zhuǎn)?！边€需多長時間，無人知曉。

有人說2015年的“牛市”是“改革?！保卣{(diào)是正?，F(xiàn)象；也有人說“牛市”是“杠桿?！保碌且驗楦軛U潰敗，資金涌出。但不論是何種“?！保O(jiān)管部門近期的救市重拳已經(jīng)說明，投資者的信心正在崩塌，唯有權(quán)力的杠桿才能撬動信心。

可以說，這輪“牛市”是A股迄今為止人群參與度最高的“牛市”。土豪一擲萬金、中產(chǎn)賣房炒股，而移動互聯(lián)網(wǎng)這樣的“新技術(shù)”甚至把牛市觸角伸向了農(nóng)村，勾畫了一幅全民炒股的圖景。

在本輪“牛市”中，一股新興力量的加入不可忽視。越來越多的陽光私募裹挾著“有錢人”和“土豪階層”的資金蜂擁到股市，成為了資金牛市的重要推動力。但換個角度看，私募背后的強大資金供給也為中國經(jīng)濟敲響了警鐘—地產(chǎn)、制造等其他領(lǐng)域的資金正越來越多地進入股市。

A股的“?！迸c“熊”，很大程度依賴于政府有形之手的力量轉(zhuǎn)換，而這群介于“國家隊”和草根投資者之間的私募經(jīng)理，深諳這種轉(zhuǎn)換，于泡沫中覓食，于“股災(zāi)”中取栗。因此，理解其壯大歷程和投資邏輯，也是理解中國資本市場的一個獨特角度。

引資引來“牛市"

在大盤跌到了3500點左右的時候，倚天投資的基金經(jīng)理葉飛依然鎮(zhèn)定，他對《南風窗》記者說，3900點以下都是買入良機。

葉飛是這輪“牛市”中最為炙手可熱的人物之一，其執(zhí)掌的一只名為“倚天雅莉3號”的基金是上半年中國陽光私募行業(yè)的業(yè)績冠軍。截至2015年6月末，該基金的累計收益超過300%。

同行們的業(yè)績也不錯，陽光私募行業(yè)是6月之前大牛市的“階段性贏家”。截至5月底，A股私募中的1377只股票策略產(chǎn)品今年以來平均漲幅55.15%，跑贏了滬深300指數(shù)的36.99%。

但6月15日開始的“牛市”轉(zhuǎn)向，讓私募基金經(jīng)理嚇出了一身冷汗，很多人和散戶一樣把浮盈回吐了個干凈。在6月15日之后3個星期內(nèi)，A股連續(xù)暴跌，投資人戶均損失超過40萬元人民幣。市值蒸發(fā)了21萬億，在5月份的最高點，A股總市值曾一度超過60萬億。

“如果3500點再往下，那就沒法看了，熊市可能真的就來了。”對之前的下跌，葉飛也不無擔心。但他也篤信“慢牛”終將到來，一定程度上，他相信政府必然“救市”。

從7月的第一個周末開始，葉飛的猜測得到了印證。這輪救市是A股有史以來最強大的救市行動，參與救市的絕非證監(jiān)會一家，而是以國家力量，將“一行三會”等但凡和資本市場有關(guān)的政府機構(gòu)，甚至公安部門都納入了救市大軍。一時間，幾乎每天就有一個救市政策，到上周五，大盤回漲到接近3900點實屬正常。

“1個月創(chuàng)新高是快牛，3個月也是快牛，6個月創(chuàng)新高就是慢牛，12個月創(chuàng)新高就更是慢牛！政府要的就是慢牛！”央視二套電視評論員的生涯讓葉飛慣于連珠炮式的說話方式，這讓他的“慢牛論”顯得不容別人置疑。

和其他一些私募基金經(jīng)理不同，葉飛從未在公募基金任職，他的履歷有些“草根”。今年36歲的他19歲開始炒股，曾在中央電視臺證券資訊頻道擔任特約財經(jīng)證券講師，并在一些專業(yè)網(wǎng)站上發(fā)表股評15年。2007年度，他獲得了中國股市民間高手大賽第一名。

除了王亞偉等少數(shù)“由公轉(zhuǎn)私”的基金經(jīng)理之外，中國絕大多數(shù)私募基金經(jīng)理都和葉飛一樣，來自于“草根”。在1990年代，他們便混跡中國最早的一批股民之中，但和普通股民相比，他們也有兩個差別：一是他們更有頭腦，而不是一味橫沖亂撞，追漲殺跌；二是善于拉關(guān)系，能從有錢人或者國有金融機構(gòu)那里籌到更多的錢。

經(jīng)過20多年的發(fā)展，這些地下投資基金中的一部分人逐漸從“灰色地帶”走出，轉(zhuǎn)變?yōu)榱藗浒傅怯浀年柟馑侥?。按照證監(jiān)會最新公布的數(shù)據(jù)，截至2015年5月末，已完成備案登記的私募基金管理機構(gòu)有12285家，管理規(guī)模達2.69萬億。另有數(shù)據(jù)顯示，同期的公募基金的管理規(guī)模剛超過6萬億。

2014年6月，中國證監(jiān)會審議通過了《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》（以下簡稱《辦法》），并于8月份頒布，這是私募基金在近1年來出現(xiàn)井噴的主要制度性因素?！掇k法》最關(guān)鍵之處在于：一方面，不對成立私募基金設(shè)行政審批，而只需備案；另一方面，主要條文是“負面清單式的監(jiān)管探索”，這等于給了私募基金充分的自主權(quán)。顯然，這是監(jiān)管部門在2014年執(zhí)行的重大托市政策之一。

與此同時，2014年下半年開始，交易所也對兩融業(yè)務(wù)的標的股票進行了擴容，這推動了兩融業(yè)務(wù)（特別是融資業(yè)務(wù)）井噴，更多股民可以“借錢炒股”。2014年12月，大盤重返3000點，兩市融資余額也突破萬億元，隨著大盤攀升至5000點，融資余額更超過2.2萬億元。

顯然，A股是個“資金市”的面目暴露無遺。鑒于監(jiān)管的不斷放寬和央行的連續(xù)降息和降準的“配合”，葉飛和他的同行們看到了機會。

但“牛市”的泡沫也是不言而喻的，即便要講點“政治正確”的明星私募基金經(jīng)理也會這么認為。

長期以來，中國多數(shù)散戶對藍籌都缺乏熱情，而熱衷于漲跌兇猛的小盤股。散戶多的地方，往往是有人接盤并有利可圖之處，于是不少私募年初便大舉建倉。而本輪下跌，創(chuàng)業(yè)板為最。業(yè)界認為，“泡沫”破了。

“泡沫這種東西，哪個市場沒有？”葉飛說，2008年，中國股市漲到了6124點，主板都是泡沫?！爸灰型顿Y，就一定有泡沫，否則私募基金怎么賺錢？關(guān)鍵是弄清楚什么時候破，什么時候出來?！?/p>

對大盤股，在一些私募基金經(jīng)理看來，這是“國家隊”的事。在平時，銀行股、券商股、石油股這些都是它們的“標配”，而在救市的關(guān)鍵時刻，這些股票同樣是重點。在7月初的反彈中，反彈的“救市股”的確是“國家隊”持倉較多的銀行、石油等大盤股。

在股民眼中，救市主力應(yīng)當是“國家隊”，但也不能高估它們的實力。截至目前，中國的公募基金管理資產(chǎn)規(guī)模剛突破6萬億，這個規(guī)模僅為備案私募管理資產(chǎn)總額的2倍略強。

私募基金并沒有被監(jiān)管強行要求加入救市大軍，但他們也會適當做多中小盤股票。實際上，在本輪大跌之中，創(chuàng)業(yè)板最慘，很多股票的股價遭到腰斬。葉飛沒有透露他的持倉情況，但他認為，創(chuàng)業(yè)板的機會還在。

在成熟的資本市場，公募和私募（比如對沖基金）除了在信息披露上有差別之外，投資的資產(chǎn)種類也有很大不同。而在中國，公募和私募的投資種類幾乎大同小異，最大的差別就是私募盤子小，好操作，能在創(chuàng)業(yè)板這樣的小盤股里沖殺倒騰。

但很多人也忽略了另一個不同。私募和公募相比，它們的“體制優(yōu)勢”明顯。如果仔細分析中國的公募基金的股權(quán)結(jié)構(gòu)，很容易發(fā)現(xiàn)它們基本上都是國企，絕大多數(shù)是地方國企。更重要的是，它們的股東很多都是證券公司，這意味著資本市場的買方是賣方的“兒子公司”或者“孫子公司”，在這種情況下，基金公司的獨立性無疑會受到質(zhì)疑。

對比而言，美國的共同基金主要都以獨立的基金公司為主，比如富達這樣的公司一直都是“家族企業(yè)”。國內(nèi)多認為成熟資本市場的規(guī)范在于嚴刑峻法，其實很多人也忽略了基金公司的差異給資本市場帶來的影響。一支獨立的買方力量，會和嚴刑峻法一樣，可以起到制衡投行和上市公司的作用。

實際上，在國內(nèi)一些大型的公募基金，因為公司長期受制于股東，曾一度爆發(fā)尖銳的內(nèi)部矛盾。其中，管理層希望增加持股而和股東爆發(fā)沖突的情況最普遍，但幾乎所有沖突都以國有股東勝出，管理層和基金經(jīng)理出走為結(jié)局。

可以說，除了在于注冊制的推行和嚴刑峻法的執(zhí)行之外，中國資本市場的未來還在于一大批獨立基金公司的崛起，而這也是真正的大牛市的基礎(chǔ)建設(shè)之一。但目前而言，公募轉(zhuǎn)型不容易，而私募成長也受到了制約。

一家知名私募基金公司的主要負責人曾對《南風窗》記者說，私募和公募相比有太多優(yōu)勢，但最大的劣勢是籌資成本比公募高。中國的有錢人目前依舊相信銀行，要從私人銀行拿到客戶，必須要給銀行很高的傭金，這一塊是私募基金公司人力成本之外最大的成本。如何縮減這個成本？最好的方式就是不斷擴大規(guī)模，也不觸及監(jiān)管紅線，形成和銀行、券商、理財機構(gòu)的強大議價能力。

這段時間，在交易時間之外，葉飛的主要精力都花在了見客戶上，他經(jīng)常挎著單肩電腦包，穿梭于上海、深圳和廣州這些一線城市的機場和酒店，和土豪們大談家族財富傳承。

“中國的有錢人太多，他們迫切需要像樣的資產(chǎn)管理機構(gòu)，私募基金要找到機會”。葉飛說，這輪“慢?！本褪菣C會。

按照《辦法》，私募基金的合格投資者要求依然較高。投資人投資于單只私募基金的金額不低于100萬元，且凈資產(chǎn)不低于1000萬元的單位或金融資產(chǎn)不低于300萬元或者最近三年個人年均收入不低于50萬元的個人。這個要求依然不低，因此葉飛的客戶也都是“有錢人”。

一類是普通的“有錢人”，另一類是更有錢的土豪。前一種人按照100萬的最低門檻標準認購基金公司發(fā)行的產(chǎn)品即可，而后一種人則是通過委托理財?shù)姆绞竭M行，最低門檻是5000萬。前一種客戶很多是證券公司撮合，而后一種客戶多來自于銀行財富管理部門或者私人銀行部門的介紹。

“做委托理財一定要告訴客戶，我們回撤很大?！蔽覀兊娘L格是“高回撤，高收益”，以他操盤的“倚天雅莉3號”為例，2014年12月一個月的時間即從1.3元跌到了0.74元，相當于跌了一半，6月12日漲到4.15元。

“私募都喜歡大客戶，他們的承受能力強，也樂于接受這種投資風格?！比~飛向《南風窗》記者透露，這些客戶手中最少都有1億元人民幣以上的自由資金?！霸接绣X的人賺錢的欲望可能更大，有些客戶的自由現(xiàn)金有3億、5億，但他們還想賺更多的錢?！?/p>

葉飛說，現(xiàn)在找他的“土豪”越來越多，但很多人都被拒絕。“在8月份之后，再把錢給我，現(xiàn)在的行情還沒到。”

沒人敢肯定葉飛的“秋季牛市論”是對的，現(xiàn)在唯一肯定的是，有很多投資者在過去數(shù)周虧得很慘。

深圳一位私人投資者老鄧基本代表了中國中產(chǎn)階層在這個資金市的快樂與痛苦。老鄧在3000點時入市，用120萬賺了大約80萬。在4000點時，他300萬賣掉了一套房產(chǎn)，只留下了給兒子念書用的學(xué)位房，然后借用1倍的杠桿，總共近千萬入市，大盤漲到了5000點時，他舍不得拋。

老鄧的結(jié)果可想而知，他被困在了幾只中型股票上。但萬幸的是，他的杠桿率很低，也沒有買創(chuàng)業(yè)板，所以暫時沒有被強制平倉。他說，如果回到4500點，他會立刻拋掉，當初都是自己太貪婪。這段時間，老鄧最熱衷的事情是在朋友圈瘋狂轉(zhuǎn)發(fā)政府救市的“信心帖”。盡管大盤已在7月10日逼近3900點，老鄧可以松一口氣。但為了4500點，他需要轉(zhuǎn)發(fā)的帖子還很多。

對土豪來說，他們可能早已是上市公司股東，可以套現(xiàn)走人，全球置業(yè)，向外國人展示中國人的購買力。如果是新入者，也可以找到一流的私募基金經(jīng)理為其操盤，即便虧損，來年再戰(zhàn)即可。但對老鄧這樣的中產(chǎn)而言，除了從朋友圈獲取安慰之外，暫時還無法找到有效的補償途徑。

顯然，老鄧這樣的股民太相信“國家牛市”的說法了。不可否認，牛市的確是一種國家策略。在牛市之中，企業(yè)可以發(fā)行股票通過股權(quán)融資降低自己的負債率，從而化解金融風險。中國股市之所以得以建立，很大程度就是為了降低國企的負債率，國企脫困而有股市。股市在監(jiān)管部門眼中，就是一個實現(xiàn)政策目的的工具，這種“債轉(zhuǎn)股游戲”屢試不爽。

但葉飛也認為，這兩年，高層越來越認識到，在銀行的間接融資體系中，很多中小企業(yè)貸不到款，融資難，但國家要短時間內(nèi)改變國有銀行的行為模式太難，那么就只能通過發(fā)展股市，擴大直接融資的融資量來解決中小企業(yè)的融資問題。

但在6月中旬之前的牛市中，事情似乎沒有按照高層設(shè)計的路徑來發(fā)展。很多創(chuàng)業(yè)板企業(yè)在股價高漲之后，股東和高管出現(xiàn)了大面積的減持。同花順iFind數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，近1300家上市公司大股東及高管減持股票市值近5000億元，相當于去年全年減持金額2512億元的兩倍。這輪暴跌，股東和高管減持無疑是重要因素之一。既然高管都對自己的“創(chuàng)新型公司”沒信心，散戶豈有不踐踏離場之理？

“牛市”之中，中國幾乎所有具有上網(wǎng)條件的群體都被卷入，移動互聯(lián)網(wǎng)的飛速發(fā)展，讓家中沒有必要放置電腦的農(nóng)民群體也開始通過手機炒股。

“這才是最可怕的地方?！比~飛說，政府不怕有錢人虧，有錢人也知道市場兇險，大家愿賭服輸。但農(nóng)民和低收入者最好不要炒，他們是中國社會穩(wěn)定的基礎(chǔ)。