劉芳

回歸價(jià)值

價(jià)值邏輯

由于門檻低、上手快等原因，大量創(chuàng)業(yè)者擁入互聯(lián)網(wǎng)。同時(shí)，大量熱錢涌入創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目，導(dǎo)致項(xiàng)目估值過高。泡沫就在此起彼伏的創(chuàng)業(yè)公司和動(dòng)輒千萬級(jí)的融資中出現(xiàn)了。

泡沫思考

結(jié)合當(dāng)下的資本環(huán)境，投資人不能再過多以概念和炒作來評(píng)估企業(yè)的投資價(jià)值，而應(yīng)該從企業(yè)自身的建設(shè)去掘金。

在2000年3月，隨著美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)泡沫的破滅，在不到一個(gè)月的時(shí)間內(nèi)，美國(guó)股市幾乎10000億美元的股票市值徹底蒸發(fā)。15年后，在又一波“互聯(lián)網(wǎng)+”的大潮中，中國(guó)資本市場(chǎng)再次催生了很多估值非常高，卻無法脫離頻繁融資的創(chuàng)業(yè)型公司，投資泡沫在國(guó)內(nèi)越來越多。

互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展了十幾年，電子商務(wù)、移動(dòng)商務(wù)、分享經(jīng)濟(jì)、社交網(wǎng)絡(luò)等各種新興商業(yè)模式，激起了投資者無限的遐想。一大批風(fēng)險(xiǎn)極高的創(chuàng)業(yè)公司受到資本的吹捧，利潤(rùn)微薄，甚至虧損。但在各種新奇概念和充滿公關(guān)色彩的炒作下，這些公司仍然迅速發(fā)展。

在投資泡沫越來越多的市場(chǎng)環(huán)境下，投資人該如何找到有價(jià)值的種子和投資的機(jī)遇呢？

把錢投在業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上

在泡沫中增長(zhǎng)價(jià)值，最重要的是公司業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)設(shè)施已粗具規(guī)模，或根據(jù)長(zhǎng)期的戰(zhàn)略布局，持續(xù)進(jìn)行公司基礎(chǔ)設(shè)施的投資。

我們看一下，亞馬遜在面對(duì)2000年美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅后是如何生存下來的？

亞馬遜成立于1995年，從開始的書籍銷售，拓展到如今各種消費(fèi)品的銷售，包括DVD、電腦、軟件、電子產(chǎn)品、衣服、家具等。1997年5月15日，亞馬遜在納斯達(dá)克上市，發(fā)行價(jià)為每股18美元。在當(dāng)時(shí)互聯(lián)網(wǎng)公司風(fēng)起云涌之際，亞馬遜并沒有特別突出。

互聯(lián)網(wǎng)泡沫期間，很多互聯(lián)網(wǎng)公司熱衷于追求高估值，頻繁并購(gòu)和擴(kuò)張。但亞馬遜一直致力于建造和完善其主營(yíng)業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，以保證整個(gè)生態(tài)系統(tǒng)高速有效地運(yùn)營(yíng)。在電子商務(wù)中，信息流、客戶流、資金流的活動(dòng)都可以在網(wǎng)上完成，唯獨(dú)物流要經(jīng)過實(shí)實(shí)在在的運(yùn)作過程。在低盈利的情況下，亞馬遜仍堅(jiān)持每年投入大量資金擴(kuò)大和完善配送中心。

同時(shí)，亞馬遜還著力于打造主營(yíng)業(yè)務(wù)上下游的基礎(chǔ)設(shè)施。它先是開拓了網(wǎng)絡(luò)售書的空白地帶，通過為買家和賣家提供傭金，建立起舊書銷售的生態(tài)系統(tǒng)。隨后又向第三方賣家開放它的網(wǎng)絡(luò)銷售平臺(tái)，從直接銷售到間接銷售，將其基礎(chǔ)設(shè)施從平面改建成立體。正是因?yàn)檫@些以長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略布局為導(dǎo)向的業(yè)務(wù)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，使亞馬遜在眾多互聯(lián)網(wǎng)公司市值縮水過半，股票跌至幾美分的時(shí)候，仍能安然渡過難關(guān)。

2000年時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)1.0時(shí)代的那些翹楚，如AOL，Etoys等公司，如今都已不復(fù)存在。而亞馬遜在美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)最寒冷的2001年，還實(shí)現(xiàn)了盈利500萬美元。如今的亞馬遜市值2580億美元，每股價(jià)格超過550美元。正是由于這樣堅(jiān)持不懈的建造和調(diào)整，使亞馬遜有了強(qiáng)大的發(fā)展基礎(chǔ)，為Kindle的熱銷提供了現(xiàn)成的讀者群生態(tài)環(huán)境，使業(yè)務(wù)服務(wù)多元化和國(guó)際擴(kuò)張得以實(shí)現(xiàn)。

在當(dāng)今的商業(yè)環(huán)境中，建造公司業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)設(shè)施并不是為了打造百年基業(yè)，而是使它可以根據(jù)市場(chǎng)的變化不斷調(diào)整和轉(zhuǎn)換。從這個(gè)角度甄選投資目標(biāo)公司，就容易判斷出一家公司是泡沫產(chǎn)物還是真材實(shí)貨。

保證公司治理資金

除了業(yè)務(wù)基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，公司治理的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)同樣重要。只是公司治理的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)更容易成為資金縮減的首要目標(biāo)。沒有危機(jī)準(zhǔn)備的公司，會(huì)在資金充裕時(shí)將錢花在擴(kuò)張、技術(shù)開發(fā)、人才招聘等硬實(shí)力中。在資金緊張時(shí)將資金用在維持運(yùn)營(yíng)上，而很少會(huì)投在公司治理這種軟實(shí)力上。

這類公司認(rèn)為，公司治理對(duì)企業(yè)沒有顯性和量化的作用，只需維持最簡(jiǎn)單的治理框架就足夠了。公司治理的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)對(duì)業(yè)務(wù)發(fā)展到底具有什么樣的作用，投資人可以從以下幾個(gè)方面管中窺豹。

1.公司的人員配備。

一般的公司會(huì)有履歷非常光鮮的CEO、CFO以及董事會(huì)成員，但公司治理的基礎(chǔ)設(shè)施關(guān)鍵在于整體的配套，而不是頭重腳輕的體系。一個(gè)做好過冬準(zhǔn)備的公司，不光有完備的高層管理，更重要的是有稱職的中間管理層，能夠履行高層的決策。這是很多中概股公司都缺失的。比如，為許多外媒所詬病的內(nèi)控問題，大多都是由這種治理結(jié)構(gòu)造成的。

舉個(gè)例子，某企業(yè)在成功上市之后，高薪聘請(qǐng)了一位熟知美國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和資本市場(chǎng)，且中英文流利的CFO。但是，在上市幾年后仍受到了美國(guó)證監(jiān)會(huì)的財(cái)務(wù)調(diào)查，最終使公司陷入了歷時(shí)長(zhǎng)久的股東訴訟中，并面臨證監(jiān)會(huì)的高額罰款。

這家公司雖然遵循法律和會(huì)計(jì)的雙重監(jiān)管，遵循基本的公司治理程序，但負(fù)責(zé)財(cái)務(wù)的中層經(jīng)理既沒有美國(guó)會(huì)計(jì)的基本知識(shí)，上市后也沒有經(jīng)過培訓(xùn)?？v有精明強(qiáng)干的CFO，也無法做到根據(jù)中國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則準(zhǔn)備的原始財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，調(diào)整出符合美國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的財(cái)務(wù)報(bào)表。中層管理的斷層，造成了信息缺失和不對(duì)等，最終導(dǎo)致蟻穴潰堤。

2.公司的對(duì)外披露。

公司的對(duì)外披露是分析公司治理是否完善最好的數(shù)據(jù)庫。對(duì)外披露主要包括公司的財(cái)報(bào)、新聞稿以及和投資人的公開溝通。這三項(xiàng)披露各自及彼此之間的連貫性、一致性和協(xié)調(diào)性，都充分反映出一個(gè)公司治理的全貌。

一家公司被一個(gè)客戶投訴其產(chǎn)品的某項(xiàng)指標(biāo)超標(biāo)。公司本著對(duì)股東負(fù)責(zé)的態(tài)度，第一時(shí)間發(fā)出了新聞稿，披露公司計(jì)劃將有關(guān)產(chǎn)品送往第三方進(jìn)行獨(dú)立檢測(cè)，并積極和客戶溝通結(jié)果。單獨(dú)看此新聞稿，處理時(shí)間及時(shí)、方法中立、態(tài)度積極，我們不禁為公司勇?lián)氊?zé)、反應(yīng)迅速感到欽佩。但誰能想到，就是這樣一份簡(jiǎn)單的新聞稿，最終導(dǎo)致公司黯然退市。

這份新聞稿到底反映出這家公司治理的什么問題？

第一，公司對(duì)外披露沒有嚴(yán)格的審閱流程。公司在發(fā)新聞稿之前，沒有人核對(duì)超的是什么指標(biāo)。在公司之前財(cái)報(bào)披露的客戶訂單模板中，對(duì)這項(xiàng)指標(biāo)并沒有明文規(guī)定，國(guó)家有關(guān)文件對(duì)這項(xiàng)指標(biāo)的上限也沒有明文規(guī)定，新聞稿中對(duì)此自然也言之不詳。

第二，公司文檔管理欠完善?？蛻襞c公司之間是否有額外的書面協(xié)議規(guī)定該產(chǎn)品達(dá)標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)？如果是口頭協(xié)議，是否有據(jù)可查，公司內(nèi)部的質(zhì)檢歷史數(shù)據(jù)是否保留？這些問題，都因公司無法提供任何信息，大家不得而知。

第三，公司沒有危機(jī)應(yīng)變應(yīng)有的公司治理程序。從新聞稿披露的速度來看，公司只有高層和公關(guān)部門參與。沒有發(fā)現(xiàn)危機(jī)的人參與和匯報(bào)，沒有中層管理人員分析危機(jī)的起因及解決方法，也沒有高管討論披露方式和時(shí)機(jī)，以及披露后可能引發(fā)的問題，質(zhì)檢人員更沒有機(jī)會(huì)對(duì)照第三方的檢測(cè)結(jié)果。

這份既沒有披露超標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)，也沒有檢測(cè)結(jié)果的新聞稿最終引發(fā)了雪崩效應(yīng)，導(dǎo)致了所有客戶的退貨、退款風(fēng)潮，迫使這家公司資金鏈斷裂。最終，在資本寒冬最冷的時(shí)候，黯然離市。

這兩個(gè)例子說明，公司業(yè)務(wù)和公司治理兩大基礎(chǔ)設(shè)施的投入建設(shè)，在泡沫期間的重要作用，也給投資人選擇投資目標(biāo)提供了數(shù)據(jù)分析以外的評(píng)判角度。對(duì)做好充分準(zhǔn)備的公司和投資人來說，市場(chǎng)泡沫再多，也能透過虛幻看清未來。