葛守昆

誰對中國股市負責(zé)

葛守昆

中國只是在上個世紀末期才開始發(fā)行股票，有了股市。最初的股市，不是因為市場經(jīng)濟的發(fā)展與成熟，而是鄧小平提出了社會主義市場經(jīng)濟的概念。鄧的意思，可以試，不行就關(guān)掉?？墒牵烤构煞萆鲜邪l(fā)行股票需要什么樣的前提條件，領(lǐng)導(dǎo)不可能都是行家。然而，政策制定者、相關(guān)研究機構(gòu)不能以其昏昏，使人昭昭，就是仗著膽子大，加上部分既得利益，中國的股市就是在這樣的條件下倉促上陣的。

其實，企業(yè)上市發(fā)行股票是商品經(jīng)濟發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，并非與市場經(jīng)濟同步。這在歷史上如此，理論和實踐上也都有個探索摸索的過程。與封建專制經(jīng)濟相比，市場經(jīng)濟一方面尊重人的利己權(quán)利，另一方面規(guī)范了人的行為，在權(quán)利和責(zé)任之間形成對稱制衡的關(guān)系。在市場經(jīng)濟條件下，部分企業(yè)發(fā)展到一定階段，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的規(guī)模擴張遇到了資本不足的矛盾，需要在間接融資與直接融資之間進行比較。直接融資即股份上市的好處是融資成本低，無需還本付息，這跟向銀行貸款有很大區(qū)別。不過，直接融資有很多必須遵守的約束條件。（1）企業(yè)成了社會化的企業(yè)，接受廣泛的監(jiān)督，包括經(jīng)營者管理層持有的公司股票、收入分配情況；（2）資本所有權(quán)有清晰的邊界，遵循同股同權(quán)的原則，持大股者擁有企業(yè)的控制權(quán)；（3）企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營信息必須公開可查，遇有重大事件即時公布；（4）堅持利潤分紅，鼓勵投資者參與利潤分配；（5）設(shè)計一整套完善的懲罰法規(guī)，嚴肅對違規(guī)行為的查處。因此，企業(yè)在是否選擇上市問題上會非常謹慎，要充分評估企業(yè)易主、失去控制權(quán)的可能風(fēng)險。所以，在市場經(jīng)濟國家，真正上市的企業(yè)并不多，許多百年老店都非上市企業(yè)。

對照中國股市，可以發(fā)現(xiàn)問題多多，先天不足與后天失調(diào)嚴重存在。第一，國有企業(yè)在改革不到位情況下急促上市。在本來意義上，國有企業(yè)上市應(yīng)該是國有企業(yè)改革的結(jié)果，而非是國有企業(yè)改革的開始。更為重要的，是真正的國有企業(yè)不能上市，所謂可以能夠上市的國有企業(yè)，只能是指那些原先曾經(jīng)是國有企業(yè)，但改革目標(biāo)是退出國有經(jīng)濟行列、改制為非國有企業(yè)的企業(yè)，這樣的企業(yè)才能成為上市企業(yè)。因為，帶行政和戰(zhàn)略壟斷的國有企業(yè)，不是真正意義上的市場競爭主體，這類企業(yè)經(jīng)營的盈虧往往帶有政策性經(jīng)營的特點，不是市場競爭的結(jié)果。只有那些屬于帶競爭性的國有企業(yè)，雖然目前是國有企業(yè)，但不宜作為國有企業(yè)存在，需要改制成為非國有企業(yè)以后，上市發(fā)行股票。然而，從實踐來看，許多不該上市的也上市了，應(yīng)該上市的，國有資本至今仍未有序退出，甚至仍然國有控股。撇開不該上市的不談，就是應(yīng)該上市的，大多沒有經(jīng)過嚴格的改制，也沒有完成改制，不生不熟、吃著夾生飯。

第二，國家成為大股東，產(chǎn)權(quán)不清晰、職責(zé)不明老問題始終存在。許多國有企業(yè)上市多年，可是國家仍然是大股東，處于控股地位。實際上，這就模糊了國家的角色定位。國家既作為管理者，又作為所有者，既是管理主體，又是競爭主體、市場主體，怎么體現(xiàn)管理的全民性？又怎么體現(xiàn)與非國有上市公司競爭的公平性？只會造成整個經(jīng)濟秩序的嚴重混亂。再說，現(xiàn)在那些還沒有上市的國有企業(yè)，也在安排準(zhǔn)備上市，這些企業(yè)究竟是否具備上市發(fā)行股票的標(biāo)準(zhǔn)？

第三，典型的官商不分、官商結(jié)合。許多國有上市公司既是行政性大公司，又是在市場上競爭的企業(yè)，必然官商不分。有些國有上市公司，既從市場上牟利，又從財政獲得補貼，利益關(guān)系始終沒有理順。有些公司領(lǐng)導(dǎo)搖身一變，就變成了行政領(lǐng)導(dǎo)。

▲為什么有些媒體為牛市推波助瀾，可是一旦出現(xiàn)斷崖式潰退，又默不作聲？這些都反映了中國股市的監(jiān)管不到位、失位、缺位甚至越位的情形。這種狀況不改變，過去、今天發(fā)生的股災(zāi)后面一定還會繼續(xù)，并且可能加重圖/新華社

第四，虛假上市加把關(guān)不嚴。這些年來，各級地方政府都把企業(yè)上市融資作為壯大地方資本實力的重要手段，睜一眼、閉一眼默認企業(yè)做假，偽裝上市。一些企業(yè)，不僅是國有企業(yè)，包括一些民營企業(yè)，由于沒辦法把握未來，同樣加入了上市圈錢的行列。結(jié)果，大量企業(yè)通過弄虛作假，做假賬，夸大收入利潤，隱瞞存在問題，通過行賄騙取上市資格。而一些腐敗官員，則利用權(quán)力受賄，將不符合上市標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)造假上市。降低了中國股市的質(zhì)量，加大了中國股市的風(fēng)險。

第五，炒買炒賣甚于分配得益。在本來意義上，股民投資股市，主要是看重上市企業(yè)的投資價值，從上市企業(yè)的利潤中分紅，至于通過買進賣出搏取差價，那在其次。可是在中國股市，許多人投資股市，幾乎唯一的目的，就是通過股票買賣從中獲益。事實上，20多年來，很少有投資者真正能從股票分紅中得到好處。

第六，股民正當(dāng)權(quán)益沒有充分保證。股價上下波動，股民有賺有賠，這是正?，F(xiàn)象。但是，如果一個國家的股市，大多數(shù)投資者特別是中小股民，投資長期處于虧損狀態(tài)，成為利益受害者，這個股市就是很大問題，說明中小投資者的權(quán)益沒有得到充分保障，必須認真檢討和反思。

第七，發(fā)展股市的思路有偏差。一個國家為什么發(fā)展股市？自然是企業(yè)融資的要求，也是經(jīng)濟增長的需要。而這又必須以平等的競爭和有序的監(jiān)管為充分條件，做不到平等的競爭和嚴格的管控，可能有股市不如無股市。從中國股市的情況看，由于缺少股市必須的市場經(jīng)濟基礎(chǔ)，基本上處于先上市、后規(guī)范的狀態(tài)，規(guī)范滯后于上市。有些問題屬于經(jīng)驗不足，有些問題則屬于人為災(zāi)難。為什么上市企業(yè)不愿意分配紅利？為什么弄虛作假屢禁不止？為什么一些所謂戰(zhàn)略投資者不是穩(wěn)定股市的因素，相反是股市動蕩的元兇？為什么有些媒體為牛市推波助瀾，可是一旦出現(xiàn)斷崖式潰退，又默不作聲？這些都反映了中國股市的監(jiān)管不到位、失位、缺位甚至越位的情形。這種狀況不改變，過去、今天發(fā)生的股災(zāi)后面一定還會繼續(xù)，并且可能加重。

其實，股市漲跌尋常事，大漲大跌也難避免。問題在于，企業(yè)上市是否堅持嚴格的標(biāo)準(zhǔn)，不該上市的企業(yè)是否被禁止上市；上市以后，公司機構(gòu)行為是否有明確的規(guī)范并輔之以嚴厲的懲罰措施，特別是大多數(shù)投資者權(quán)益有基本的保障，能夠從股市中獲益。說到底，一個健康的股市必須通過改革的深化達到行為的規(guī)范，真正有人為股市負責(zé)。否則，股市沒有希望！

作者為江蘇省社科院研究員