竇爾翔 張博

一、問(wèn)題的提出

從1999年我國(guó)高校擴(kuò)招以來(lái)，高等教育毛入學(xué)率逐年攀升，高等教育正在從精英教育轉(zhuǎn)變?yōu)榇蟊娀慕逃?005年前教育部部長(zhǎng)周濟(jì)在亞洲教育北京論壇上發(fā)表主題演講時(shí)更是表示將繼續(xù)推進(jìn)高等教育的大眾化，并在2020年將實(shí)現(xiàn)高等教育毛入學(xué)率40%的目標(biāo)。由于充足的、個(gè)性化的教育都需要支付教育費(fèi)用，這意味著我國(guó)將有更多的學(xué)生面臨教育經(jīng)費(fèi)籌措問(wèn)題。除了國(guó)家逐年增加教育撥款以外，學(xué)費(fèi)也在大幅上漲。我國(guó)的優(yōu)質(zhì)高等教育資源均集中在個(gè)別一線城市，學(xué)生除了需要承擔(dān)學(xué)費(fèi)以外還有大量的生活費(fèi)開(kāi)支，平均而言大學(xué)生年均費(fèi)用過(guò)萬(wàn)。然而對(duì)于主要提供教育經(jīng)費(fèi)的家庭而言，其承受能力則大相徑庭，尤其如果涉及高層次教育，例如研究生教育或者出國(guó)留學(xué)等高費(fèi)用教育，則不是大多數(shù)家庭能夠承擔(dān)的。這不利于高等教育大眾化的實(shí)現(xiàn)，更不利于教育公平的實(shí)現(xiàn)。

為了緩解教育經(jīng)費(fèi)籌措困難，我國(guó)建立了以學(xué)生助學(xué)貸款為主的助學(xué)資助體系，該體系主要包括助學(xué)金、獎(jiǎng)學(xué)金、學(xué)生貸款、生源地貸款、勤工助學(xué)服務(wù)、學(xué)費(fèi)減免等。同時(shí)，為了解決助學(xué)貸款風(fēng)險(xiǎn)集中在銀行的問(wèn)題，我國(guó)也采用了多種方式試圖解決銀行的 “惜貸”問(wèn)題。然而，依舊存在助學(xué)貸款供應(yīng)不足的情況，根據(jù)針對(duì)湖北省省屬五所高校的調(diào)研顯示，申請(qǐng)助學(xué)貸款學(xué)生比例為39．82%，而申請(qǐng)者中獲得貸款學(xué)生僅占9．2%。①近年來(lái)隨著教育投資力度的增加，這種情況有所好轉(zhuǎn)，然而根據(jù)2011年—2012年北京大學(xué)教育金融學(xué)會(huì)的調(diào)研數(shù)據(jù)，并采用Biprobit模型進(jìn)行估計(jì)后顯示，融資方實(shí)際教育金融資金缺口與融資方意愿的融資金額的比例為71．15%。分成制教育金融制度擬通過(guò)股性投資合約，在學(xué)生投資者中引入社會(huì)資本，以增強(qiáng)學(xué)生獲得各種教育資源的貨幣條件。所謂分成制教育金融合約是指投融資雙方根據(jù)學(xué)生 （融資方）所需教育成本以及未來(lái)成長(zhǎng)水平的預(yù)期，訂立的關(guān)于分成比例、分成期限以及其他相關(guān)約定的合約。在這一過(guò)程中對(duì)學(xué)生積累期的人力資本進(jìn)行估值，直接關(guān)系到合約訂立的分成比例和期限，因而是合約訂立過(guò)程中的關(guān)鍵。

二、分成制教育金融合約所要實(shí)現(xiàn)的功能

分成制教育金融合約不同于一般資產(chǎn)的投資合約，由于其投資標(biāo)的為處于人力資本積累期的自然人，因而該合約具有不同于企業(yè)股性合約的獨(dú)特特征。

（一）長(zhǎng)期性特征

一般而言，人力資本積累期持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)，少則幾年多則數(shù)年，因而以此為投資標(biāo)的進(jìn)行投資的回收期極長(zhǎng)。由此會(huì)帶來(lái)投資者承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的增加，也就對(duì)應(yīng)著獲得收益的增加的可能性。因而，在合約中如何對(duì)這一長(zhǎng)期的活動(dòng)進(jìn)行規(guī)范，控制風(fēng)險(xiǎn)并且同時(shí)限制投資者與融資者雙方的活動(dòng)，是合約的一大難點(diǎn)。

從投資者的角度出發(fā)，由于人力資本投資的時(shí)間長(zhǎng)，往往在開(kāi)始投資的時(shí)刻起，多年之后才會(huì)開(kāi)始產(chǎn)生收益，同時(shí)回報(bào)周期依舊較長(zhǎng)，因而在不轉(zhuǎn)讓合約的前提下，如何保證在這么長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)融資者能夠按照合約不間斷的執(zhí)行，同時(shí)在初期合約制定之時(shí)保證自身的利益應(yīng)成為重點(diǎn)。從融資者的角度出發(fā)，由于投資并不一定會(huì)一次性的支付，首先需要考慮的問(wèn)題是能否按期達(dá)到投資者的期望以繼續(xù)獲得剩余的投資；其次，由于整個(gè)投資活動(dòng)的時(shí)間較長(zhǎng)，因此期間可能出現(xiàn)多種不可控的情況，如何在自身發(fā)展低于預(yù)期的時(shí)候減少損失，同時(shí)在超出發(fā)展預(yù)期的時(shí)候留存更多的收益，應(yīng)成為融資者需要重點(diǎn)考慮的問(wèn)題。

縱觀合約執(zhí)行的各個(gè)時(shí)期，長(zhǎng)期性是該合約在現(xiàn)實(shí)運(yùn)行中的一大難題，為了解決這一問(wèn)題，定價(jià)模型需要在如下的問(wèn)題上有所側(cè)重：一是如何將雙方面對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)合理的折算為收益；二是如何長(zhǎng)期有效的制約投融資雙方的行為；三是周期內(nèi)出現(xiàn)問(wèn)題時(shí)的合理解決方案；四是運(yùn)行期間的退出機(jī)制。

（二）非控制性特征

與分成制教育金融合約相似的資產(chǎn)股權(quán)融資合約一般同時(shí)也會(huì)規(guī)定投資方對(duì)于資產(chǎn)的控制權(quán)，除了一些特殊規(guī)定的同股不同權(quán)制度，擁有多少股權(quán)即代表了擁有多少的控制權(quán)，當(dāng)擁有超過(guò)一定量的股權(quán)比例時(shí)，投資方也可以成為控股者，這也體現(xiàn)了 “公開(kāi)、公平、公正”的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)基本法律原則。但是，由于分成制教育金融合約中的融資方是個(gè)人，因而不論投資者的投資額度是多少，都無(wú)法也不應(yīng)該完全控制融資者。這就帶來(lái)了兩方面的問(wèn)題：如何防止投資者用中斷投資為理由強(qiáng)迫融資者，以及如何在無(wú)法控制投資資產(chǎn)的情況下保護(hù)投資者的個(gè)人利益。

從投資者的角度而言，融資者在擁有了資金后不努力進(jìn)行人力資本積累，以致降低了未來(lái)的收入預(yù)期，而最終導(dǎo)致收益受損是其不愿意看到的。同時(shí)，由于融資方的回報(bào)周期是在開(kāi)始獲得收入的前幾年，因而如何防止在這些時(shí)間內(nèi)融資者刻意的減少實(shí)際收入以逃避收益分成也是其需要重點(diǎn)考慮的問(wèn)題。從融資者的角度出發(fā)，其主要需要考慮投資者對(duì)自身的控制問(wèn)題。下圖表示的為合約雙方的期望差：

圖1 合約雙方人力資本價(jià)值愿景

以完全理性的經(jīng)濟(jì)人而言，在投資期間，投資者無(wú)可厚非地期望融資者付出更多的努力以實(shí)現(xiàn)其人力資本價(jià)值的增加，但是由于每個(gè)人能夠承受的學(xué)習(xí)強(qiáng)度不同，這就帶來(lái)了投融資雙方的目標(biāo)差異；在回收期間，投資者希望對(duì)方努力工作，以求在回收期內(nèi)能夠?qū)崿F(xiàn)其個(gè)人價(jià)值的最大化，而在這之后融資者的情況則不在投資者的考慮范圍內(nèi)，最有利的情況是在這些時(shí)間內(nèi)投資者以超出身體承受能力的負(fù)荷來(lái)工作。由此直接造成的結(jié)果就是過(guò)度的透支健康和精力，因此在回收期結(jié)束之后其人力資本價(jià)值會(huì)有所下降。融資者則會(huì)更多的考慮自身的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，因而會(huì)在回收期將自身實(shí)際獲得的收入壓低，以求繼續(xù)進(jìn)行人力資本積累或者為以后的發(fā)展做其他準(zhǔn)備，而在回報(bào)周期結(jié)束以后，自己所有的收入可以完全自由的支配，才全力工作，以實(shí)現(xiàn)自身利益最大化。圖1中兩條曲線中間的面積就為投融資雙方的矛盾，這些問(wèn)題需要在合約中有所規(guī)定。

（三）弱流動(dòng)性特征

人力資本的產(chǎn)權(quán)由個(gè)人完全占有，不可能與擁有者脫離開(kāi)來(lái)，因而這也就帶來(lái)了人力資本的弱流動(dòng)性。在分成制教育金融合約中弱流動(dòng)性還體現(xiàn)在投資合約難以轉(zhuǎn)讓，這包括在投資期的難以轉(zhuǎn)讓和在回收期的難以轉(zhuǎn)讓。分成制教育金融合約的投資期，融資方需要不斷的資金支持以完成人力資本積累，然而如果投資方不愿或不能繼續(xù)投資，則會(huì)面臨需要再次尋找其他投資者的情況。如何快速的尋找其他投資者、如何處理兩份合約之間的關(guān)系以及在未來(lái)進(jìn)入回收期以后如何處理兩份合約的關(guān)系等多方面的問(wèn)題，需要在合約中預(yù)先進(jìn)行規(guī)范。當(dāng)合約進(jìn)入回收期時(shí)，如原投資者希望轉(zhuǎn)讓合約，迅速變現(xiàn)，則也會(huì)面臨合約的流動(dòng)性問(wèn)題。合約之中需要對(duì)以上的問(wèn)題進(jìn)行規(guī)范，以期能夠保障雙方的權(quán)利，規(guī)范雙方的義務(wù)。

（四）不確定性特征

人力資本積累過(guò)程中的影響因素很多，其中最不可控的是個(gè)人心理狀態(tài)。研究表明：一個(gè)人在沒(méi)有激勵(lì)的情況下，能力只能發(fā)揮到20%～30%，然而在得到激勵(lì)的情況下則可以發(fā)揮到80%～90%。周邊的生活環(huán)境，周圍的其他人都會(huì)影響到個(gè)人發(fā)展，而由于不同的個(gè)人具有不同的身體條件、心理特質(zhì)，因而也不能一蹴而就的標(biāo)準(zhǔn)化，這也就是在教育中所提倡的因材施教。結(jié)合我國(guó)的背景，在一些關(guān)鍵的人力資本積累節(jié)點(diǎn)至關(guān)重要，如果做出的選擇能夠契合個(gè)人的特征和社會(huì)的需要，則在之后的發(fā)展道路中人力資本價(jià)值會(huì)加速積累，反之，則可能會(huì)事倍功半。這些重要的節(jié)點(diǎn)主要指在升學(xué)過(guò)程中結(jié)合自身情況所做出的教育決策。以高考結(jié)束后填報(bào)志愿為例，一個(gè)精挑細(xì)選的決定應(yīng)該滿足：結(jié)合現(xiàn)實(shí)條件，做出最為理想的選擇，這應(yīng)同時(shí)考慮不要浪費(fèi)高分與適度的自我估計(jì)；結(jié)合自身特征，做出最適合的選擇，這應(yīng)同時(shí)考慮個(gè)人的愛(ài)好以及性格；結(jié)合社會(huì)需求，做出與時(shí)俱進(jìn)的選擇，這需要考慮到在個(gè)人參加工作時(shí)社會(huì)的需求，目前熱門的專業(yè)不一定未來(lái)依舊熱門，同理目前冷門的專業(yè)也不一定一直難有發(fā)展。除此之外，人力資本積累還會(huì)受到環(huán)境、教師素質(zhì)等多方面因素的影響，這也是人力資本價(jià)值的增長(zhǎng)點(diǎn)。

分成制教育金融的特征，決定了其擔(dān)負(fù)著四個(gè)方面的功能：評(píng)估融資者初期資質(zhì)、根據(jù)融資者的需求給出合理的價(jià)格區(qū)間、確定各階段繼續(xù)獲得投資條件、確定投資期間退出的計(jì)算方法。

1．評(píng)估融資者初期資質(zhì)。不同的融資者自身資質(zhì)不同，有些優(yōu)秀融資者未來(lái)取得的收入有保證，增值空間大，而有些融資者可能因?yàn)閭€(gè)人原因，增值空間有限。舉例而言，在其他條件相同的前提下，一位考入頂尖高校的融資者相比較于一般的融資者將會(huì)更加容易獲得投資，同時(shí)由于該項(xiàng)投資未來(lái)的收益風(fēng)險(xiǎn)較小，因而在合約制定時(shí)對(duì)于未來(lái)分成比例以及分成年限的規(guī)定上應(yīng)該較為優(yōu)惠?？傮w而言，模型對(duì)于每一位融資者都應(yīng)該能夠從其未來(lái)收入和獲得該收入的風(fēng)險(xiǎn)兩方面來(lái)進(jìn)行評(píng)價(jià)，并結(jié)合這兩點(diǎn)給出一個(gè)權(quán)衡的預(yù)期。融資者未來(lái)預(yù)期收入越高，收入越穩(wěn)定，合約的條件就應(yīng)該越優(yōu)惠，反之則應(yīng)該越苛刻。

2．根據(jù)融資者的需求給出合理的價(jià)格區(qū)間。融資者根據(jù)自身的需要會(huì)提出不同額度的融資申請(qǐng)，同時(shí)也會(huì)注明將把這些資金使用于什么地方。一般而言額度越小，未來(lái)融資者將會(huì)分成的比例越少，也就降低了融資者的壓力與投資者的風(fēng)險(xiǎn)。從使用方向來(lái)說(shuō)，一些如學(xué)費(fèi)、生活費(fèi)等必要的消費(fèi)應(yīng)該是投資者優(yōu)先愿意進(jìn)行投資的，因?yàn)檫@部分消費(fèi)是一位融資者在成長(zhǎng)過(guò)程中必須的費(fèi)用，而這部分花費(fèi)也將會(huì)直接的為融資者帶來(lái)人力價(jià)值的提高。而如果費(fèi)用并不能直接用于人力資本價(jià)值的提高，則不論在模型計(jì)算中還是獲得投資的難易程度上而言，都應(yīng)與前者有所區(qū)別。

3．確定各階段繼續(xù)獲得投資條件。分成制教育金融合約的投資并不會(huì)一次性的支付，而是隨著融資者的成長(zhǎng)分次支付，這一方面是為了減少投資者的風(fēng)險(xiǎn)，如果融資者沒(méi)有充分利用資金，或者遇到一些不可抗的原因?qū)е聡?yán)重影響到了未來(lái)的發(fā)展，投資者可以及時(shí)鎖定損失。另一方面也是為了激勵(lì)融資者，只有達(dá)到了階段性的標(biāo)準(zhǔn)才能繼續(xù)獲得接下來(lái)的投資。因此在合約中需要對(duì)階段性的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行規(guī)定，不能指定的太過(guò)輕松也不能太過(guò)苛刻，同時(shí)還應(yīng)該考慮到投資初時(shí)融資者的自身?xiàng)l件。一個(gè)進(jìn)步快的融資者一般而言會(huì)比一個(gè)沒(méi)有進(jìn)步但是基礎(chǔ)略好的融資者未來(lái)人力資本價(jià)值更高。

4．確定投資期間退出的計(jì)算方法。合約指定的初衷是為了盡量保證協(xié)議的執(zhí)行，然而不可避免總會(huì)出現(xiàn)一些情況需要對(duì)合約進(jìn)行中斷。中斷的情況可能是投資者或者融資者的原因，其中投資者主動(dòng)提出中斷的主要可能原因有：融資者達(dá)到了階段性標(biāo)準(zhǔn)，但是依舊希望停止投資、投資者遇到了不可抗力而無(wú)力繼續(xù)進(jìn)行投資、回收階段投資者希望加快變現(xiàn)速度等。融資者主動(dòng)提出中斷的主要可能原因有：投資階段不希望繼續(xù)接受投資、回收階段希望提前支付投資回報(bào)等。合約需要對(duì)于各種情況制定認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，明確責(zé)任方及雙方應(yīng)該承擔(dān)的責(zé)任或損失，盡力維護(hù)無(wú)過(guò)錯(cuò)方的合理權(quán)益。

三、分成制教育金融合約定價(jià)設(shè)計(jì)

金融合約的靈魂與核心是合約的資產(chǎn)標(biāo)的，因而分成制教育金融合約的靈魂與核心則是分成對(duì)象在待積累期的人力資本增量。需要指出的是，分成的對(duì)象不能簡(jiǎn)單的理解為融資者未來(lái)收入，因?yàn)槿谫Y者即使不接受投資，其在進(jìn)入市場(chǎng)之后也會(huì)產(chǎn)生現(xiàn)金流收入，而這部分收入并不是由投資帶來(lái)的，而是融資者自身所具備的能力所獲得的回報(bào)。因而理想條件下，在定價(jià)模型構(gòu)建的時(shí)候需要正確區(qū)分融資者自身能力所帶來(lái)的人力價(jià)值的增量與投資者所帶來(lái)的增量。

圖2 人力資本價(jià)值增量區(qū)分

圖2中由實(shí)線和虛線所夾的面積S是融資者由于接受投資之后所產(chǎn)生的人力資本價(jià)值增量，這部分應(yīng)該是理想條件下的分成對(duì)象。舉例而言，一位學(xué)生本科畢業(yè)后的工資收入為八萬(wàn)元每年，接受投資之后進(jìn)行了研究生的學(xué)習(xí)，畢業(yè)之后工資收入為12萬(wàn)元每年。該學(xué)生如不接受投資，在本科畢業(yè)之后直接進(jìn)行工作，則可以得到八萬(wàn)元每年的收入，因而這部分并不是投資者的投資所帶來(lái)的收入，只有每年增加的四萬(wàn)元才應(yīng)該成為分成的對(duì)象。然而進(jìn)一步的研究發(fā)現(xiàn)，在實(shí)際操作過(guò)程中的分成依據(jù)仍然是w（C），即學(xué)生整體收入的一定比例，這是因?yàn)橹g存在一定的函數(shù)關(guān)系。根據(jù)筆者的研究結(jié)果，融資者開(kāi)始獲得收入，并在此期間按照協(xié)議簽訂之初約定的工資收入比例進(jìn)行分成，這一比例不會(huì)因?yàn)槭杖氲淖兓l(fā)生變化，由于工資為常數(shù)，因此工資的一定比例也為常數(shù)，這就為合約的操作提供了可能。

（一）融資者資質(zhì)的考察

分成制教育金融制度人才評(píng)級(jí)體系采用基本信息、性格、興趣、身體狀況、品德和能力等六大一級(jí)指標(biāo)和相應(yīng)的二級(jí)指標(biāo)。人才估值體系的三個(gè)階段，即人才選擇階段、投資階段、價(jià)值實(shí)現(xiàn)階段所考慮的側(cè)重點(diǎn)也不同。人才選擇階段是投資者與投資對(duì)象首次接觸的過(guò)程，通過(guò)這一階段的測(cè)評(píng)，投資者將最終做出是否進(jìn)行投資的決策。那么融資者的價(jià)值與風(fēng)險(xiǎn)就成了這一環(huán)節(jié)的關(guān)鍵因素。人才選擇階段的評(píng)估主要從以下五個(gè)方面進(jìn)行考量。

表1 人才選擇階段評(píng)估指標(biāo)

1．一級(jí)指標(biāo)權(quán)重

針對(duì)處于不同教育階段的個(gè)體應(yīng)該有著不同的指標(biāo)體系，為了容易理解，從本文從這一章節(jié)開(kāi)始把定價(jià)對(duì)象設(shè)置為將要進(jìn)入本科的高中畢業(yè)生，從而對(duì)人才選擇階段的定價(jià)進(jìn)行具體說(shuō)明。在上文提到的五個(gè)指標(biāo)基礎(chǔ)上，通過(guò)專家評(píng)分法，即人才評(píng)價(jià)方面的專家對(duì)以上幾個(gè)方面在整個(gè)評(píng)價(jià)體系中所占的比例進(jìn)行打分，從而得到以下數(shù)據(jù) （如表2所示）：

雖然同樣作為一級(jí)指標(biāo)，但是由于其對(duì)于人才成功而言重要性不同，因而在權(quán)重方面也存在較大差異。首先面試和所提交的材料占整個(gè)評(píng)價(jià)體系的比重較大，分別為35%和30%，面試和學(xué)生的成績(jī)證明、同學(xué)、老師等人的評(píng)價(jià)對(duì)于人才的判定起到了很大的評(píng)判作用。其次，盡職調(diào)查所占的比例占到了20%，主要是對(duì)提交材料的真實(shí)性與準(zhǔn)確性進(jìn)行審核。最后性格測(cè)評(píng)和興趣測(cè)評(píng)所占比例僅有10%和5%，這是由于盡管一個(gè)人最理想的成才方式是做自己喜歡同時(shí)也是適合的工作，但是這并不能說(shuō)明其從事于非自己愛(ài)好的工作不能獲得成功，但是對(duì)于人才的定價(jià)，以上兩方面也是不可或缺的。值得注意的是上表中的權(quán)重是針對(duì)于高中畢業(yè)生進(jìn)行的評(píng)判，并不一定適合于處于其他教育階段的融資者。同時(shí)即便是針對(duì)于高中畢業(yè)生，表中所示的比例也需要在不斷實(shí)踐中進(jìn)行優(yōu)化，進(jìn)行調(diào)整。而調(diào)整的依據(jù)應(yīng)本著 “權(quán)重的選取僅應(yīng)與融資者未來(lái)在其從事工作領(lǐng)域的成功的可能性正相關(guān)”原則，進(jìn)行調(diào)整。

表2 人才選擇階段一級(jí)指標(biāo)權(quán)重

2．性格測(cè)試指標(biāo)操作

性格測(cè)試是對(duì)學(xué)生 “性格”指標(biāo)的估值，通過(guò)性格測(cè)試，可以獲得學(xué)生的真實(shí)性格以及其所適合的職業(yè)。把學(xué)生所學(xué)專業(yè)、日后的職業(yè)選擇與其比較適合的職業(yè)進(jìn)行比較，針對(duì)其匹配度進(jìn)行打分。如果學(xué)生所學(xué)專業(yè)、日后的職業(yè)選擇與根據(jù)性格測(cè)試得出的比較適合的職業(yè)匹配度較高，那么在性格測(cè)試這一指標(biāo)下，該學(xué)生的得分就會(huì)較高。反之，則較低。在實(shí)際操作中，對(duì)于測(cè)試者將所有的工作按照與其匹配度共分為五檔，20分為一檔，最為匹配的得分為100，而最不匹配的為20。按照測(cè)試者最后高校學(xué)習(xí)的專業(yè)為確定標(biāo)準(zhǔn)，獲得該項(xiàng)的得分。分?jǐn)?shù)的意義為分?jǐn)?shù)越大在該行業(yè)獲得成功的概率越大，也即未來(lái)的收入水平波動(dòng)率越小。

3．興趣測(cè)試指標(biāo)操作

通過(guò)興趣測(cè)試，可以獲得學(xué)生的真實(shí)興趣以及其所適合的職業(yè)。與性格測(cè)試類似，把學(xué)生所學(xué)專業(yè)、日后的職業(yè)選擇與其比較適合的職業(yè)進(jìn)行比較，針對(duì)其匹配度進(jìn)行打分。如果學(xué)生所學(xué)專業(yè)、日后的職業(yè)選擇與根據(jù)興趣測(cè)試得出的比較適合的職業(yè)匹配度較高，那么在興趣測(cè)試這一指標(biāo)下，該學(xué)生的得分就會(huì)較高。反之，則較低。在實(shí)際操作中，與性格測(cè)試相似，對(duì)于測(cè)試者將所有的工作按照與其匹配度共分為五檔，20分為一檔，最為匹配的得分為100，而最不匹配的為20。按照測(cè)試者最后高校學(xué)習(xí)的專業(yè)為確定標(biāo)準(zhǔn)，獲得該項(xiàng)的得分。分?jǐn)?shù)的意義為分?jǐn)?shù)越大在該行業(yè)獲得成功的概率越大，也即未來(lái)的收入水平越高。

4．材料提交指標(biāo)操作

融資者所要提交的材料包括個(gè)人陳述、成績(jī)單、課外活動(dòng)表、課外參加的輔導(dǎo)班表、平時(shí)資金使用表、資金缺口表、家長(zhǎng)對(duì)孩子的評(píng)價(jià)、任課老師的評(píng)價(jià)、同學(xué)評(píng)價(jià)、特殊技能。同樣使用專家評(píng)分法得到各部分所占的比重如下：

表3 材料提交二級(jí)指標(biāo)權(quán)重

由于對(duì)于高中畢業(yè)生而言，能夠證明其能力的項(xiàng)目主要為各類成績(jī)，因而，成績(jī)證明所占的比重最大，幾乎占到了材料提交這一指標(biāo)的一半左右。這里的成績(jī)證明不是簡(jiǎn)單的高考成績(jī)一項(xiàng)，而是包括平時(shí)成績(jī)、高考成績(jī)、錄取學(xué)校、錄取專業(yè)排名、高中學(xué)校在內(nèi)的綜合考量。之所以做出這樣的安排是因?yàn)槲覀冋J(rèn)為，教育是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過(guò)程，不能僅僅靠一次考試成績(jī)進(jìn)行評(píng)價(jià)。以上各項(xiàng)所占的權(quán)重具體如下：

表4 成績(jī)證明三級(jí)指標(biāo)權(quán)重

表5 成績(jī)證明評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)

除了成績(jī)證明以外的二級(jí)指標(biāo)則由評(píng)審人員進(jìn)行判斷，同樣采用五檔百分值進(jìn)行評(píng)價(jià)。

5．面試指標(biāo)操作

面試主要是針對(duì)學(xué)生個(gè)人在材料中無(wú)法體現(xiàn)的一些能力進(jìn)行測(cè)評(píng)，包括表達(dá)能力、觀察能力、判斷能力、創(chuàng)新能力、人格魅力，其各自所占的比例如下：

表6 面試二級(jí)指標(biāo)操作

6．盡職調(diào)查指標(biāo)操作

盡職調(diào)查是指對(duì)提交材料的真實(shí)性與準(zhǔn)確性進(jìn)行審核，主要考察學(xué)生的領(lǐng)導(dǎo)能力、組織能力、毅力、人格魅力、道德品質(zhì)，其各自所占的比例如下：

表7 盡職調(diào)查二級(jí)指標(biāo)操作

由上表可以看出，盡職調(diào)查所要考察的五種能力各自所占的比例大致相同，沒(méi)有特別突出的因素。在進(jìn)行盡職調(diào)查的過(guò)程中可以采用現(xiàn)場(chǎng)面試與向融資對(duì)象周圍的人了解情況相結(jié)合的方式進(jìn)行，以便能夠綜合客觀的了解情況。

7．接受投資階段確定

根據(jù)以上指標(biāo)，對(duì)學(xué)生進(jìn)行全方位的評(píng)估，將得分乘以該項(xiàng)指標(biāo)所占的比重，并將最后得分進(jìn)行加總，從而得出學(xué)生的最終分?jǐn)?shù)，最后根據(jù)該分?jǐn)?shù)所在的范圍對(duì)該學(xué)生進(jìn)行歸檔。

表8 學(xué)生分組標(biāo)準(zhǔn)

放棄投資的達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)有：一是總分未超過(guò)40分；二是五個(gè)一級(jí)指標(biāo)除了性格測(cè)試和興趣測(cè)試以外，有一項(xiàng)或多項(xiàng)未達(dá)到20分；三是五大類一級(jí)指標(biāo)中除了性格測(cè)試和興趣測(cè)試以外的二級(jí)指標(biāo)，在該一級(jí)指標(biāo)系統(tǒng)下權(quán)重超過(guò)10%的二級(jí)指標(biāo)為達(dá)到20分。以上三條標(biāo)準(zhǔn)達(dá)到一條即放棄投資。需要指出的是，指標(biāo)的優(yōu)先級(jí)以及所占比重不能一概而論，也不是一成不變的。以上定價(jià)方法是相對(duì)中性的定價(jià)方法。針對(duì)不同的融資個(gè)體，結(jié)合其自身優(yōu)勢(shì)和未來(lái)職業(yè)定位，各個(gè)指標(biāo)所占的比例也會(huì)適當(dāng)調(diào)整。

（二）市場(chǎng)回報(bào)情況的分析

個(gè)人的價(jià)值最終需要在社會(huì)中體現(xiàn)出來(lái)，不論每個(gè)人接受了什么樣的教育，有過(guò)什么樣的經(jīng)歷，最終自身價(jià)值的體現(xiàn)依舊需要得到社會(huì)的承認(rèn)，這叫做人力資本的價(jià)值實(shí)現(xiàn)，也是投資人的市場(chǎng)回報(bào)。分成制教育金融的投資者同樣，只有在融資者進(jìn)入社會(huì)工作之后，才能夠得到回報(bào)，其回報(bào)的多少也和融資者自身能力以及所得到的社會(huì)認(rèn)可相關(guān)。由于投資者表面上而言，只是能夠獲得投資對(duì)象收入的分成，因而價(jià)值的體現(xiàn)也可以簡(jiǎn)單的從收入水平上來(lái)進(jìn)行區(qū)分。下面重點(diǎn)討論如何預(yù)測(cè)融資者未來(lái)從事的工作的收入情況。

一般來(lái)說(shuō)，工資收入情況主要受到工作地區(qū)、行業(yè)、單位等因素的影響，本文選擇了位于北京市的五所高校進(jìn)行具體分析。

圖3 北京市五所高校本科薪酬數(shù)據(jù)

本科生的起薪，也就是作為應(yīng)屆畢業(yè)生所獲得的第一年的工資普遍偏低，但是隨著時(shí)間的推移，各高校畢業(yè)生的薪酬都有著很大程度的提升。分成制教育金融合約中所約定的回報(bào)期限一般在十年左右，也就是在一個(gè)十年期的回報(bào)協(xié)議過(guò)程中，投資者可以獲得一個(gè)較高的回報(bào)。從整個(gè)學(xué)校畢業(yè)生長(zhǎng)期的薪酬數(shù)據(jù)可以了解到社會(huì)對(duì)于該學(xué)校畢業(yè)學(xué)生的認(rèn)可程度，隨著時(shí)間推移，那些有才能的畢業(yè)生獲得較高的社會(huì)認(rèn)可，也就對(duì)應(yīng)著較高的薪酬，使用長(zhǎng)期數(shù)據(jù)可以避免出現(xiàn)由于高分低能現(xiàn)象所造成的投資偏差。但就從畢業(yè)生薪酬角度而言，清華大學(xué)畢業(yè)生薪酬不論是在數(shù)量還是漲幅上來(lái)看，都是要高于其他學(xué)校，而實(shí)際上本文所選取的五所高校都是國(guó)內(nèi)頂尖高校，其畢業(yè)生薪酬要遠(yuǎn)高于平均水平以及其他高校。

如需對(duì)學(xué)生未來(lái)的收入情況進(jìn)行更加詳細(xì)的分析，同時(shí)對(duì)學(xué)生所學(xué)習(xí)專業(yè)的市場(chǎng)需求情況進(jìn)行了解，則需要對(duì)該專業(yè)的社會(huì)需求與供給進(jìn)行分析。簡(jiǎn)單而言，人才供給大于需求，則該行業(yè)的平均工資就會(huì)下降，反之，則會(huì)上升。本文選取北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)類的畢業(yè)生薪酬進(jìn)行重點(diǎn)分析。

圖4 北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)類畢業(yè)生薪酬數(shù)據(jù)

從北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)類畢業(yè)生收入情況而言，不論是具體數(shù)量還是增長(zhǎng)幅度而言都是高于北大其他學(xué)科，因而可以簡(jiǎn)單的表示北京大學(xué)該專業(yè)很具有競(jìng)爭(zhēng)力，其畢業(yè)生也很受社會(huì)的認(rèn)可。而該行業(yè)未來(lái)的發(fā)展前景，則需要從全國(guó)的角度出發(fā)進(jìn)行分析。

圖5 全國(guó)金融保險(xiǎn)業(yè)收入所占總平均工資比例

大部分經(jīng)濟(jì)類專業(yè)學(xué)生未來(lái)的就業(yè)行業(yè)為金融保險(xiǎn)行業(yè)，而從1995年來(lái)看，該行業(yè)的平均工資增長(zhǎng)幅度均超過(guò)全國(guó)平均工資增長(zhǎng)水平，可以預(yù)期該行業(yè)在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，依舊屬于人才稀缺行業(yè)，收入水平依舊會(huì)處在一個(gè)高位。依據(jù)于此，借助一些數(shù)據(jù)分析和預(yù)測(cè)技術(shù)，可以對(duì)未來(lái)的收入情況進(jìn)行預(yù)測(cè)。

（三）總體模型的構(gòu)建

在完成前期對(duì)融資者的歸檔和收入預(yù)判之后，最重要的一個(gè)環(huán)節(jié)就是合同分成比例的確定，但考慮到融資者選擇的分成方式不同，對(duì)分成比例的確定也必須分不同情況進(jìn)行，主要的情況為學(xué)生畢業(yè)后按一定年限一定比例進(jìn)行分成。這種情況是最普遍的情況，即學(xué)生工作后，按照合同初期約定的情況，在合同規(guī)定的年限內(nèi)依照分成比例進(jìn)行分成，這種情況融資雙方只需在合同簽訂時(shí)期進(jìn)行協(xié)商，確定分成比例。

投資的原動(dòng)力在于通過(guò)資金的運(yùn)作獲得超額的回報(bào)，通過(guò)內(nèi)部收益率 （i）的公式可以得出在資金流入現(xiàn)值總額與資金流出現(xiàn)值總額相等、凈現(xiàn)值等于零時(shí)的折現(xiàn)率。它是一項(xiàng)投資渴望達(dá)到的報(bào)酬率，該指標(biāo)越大越好。其應(yīng)該滿足以下公式：

表9 總體模型指標(biāo)解釋

定價(jià)的時(shí)間點(diǎn)為開(kāi)始投資時(shí)，也就是投資人將第一筆費(fèi)用支付于融資者時(shí)，公式左側(cè)的A表示考慮貨幣的時(shí)間成本以后的投資者投資所有費(fèi)用，而內(nèi)部收益率可以根據(jù)投資者自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好在一定范圍內(nèi)進(jìn)行設(shè)計(jì)。分成的時(shí)間可以由投資者和融資者協(xié)商決定，一方面需要考慮分成時(shí)間不宜過(guò)短，以防止負(fù)擔(dān)過(guò)重，同時(shí)也不應(yīng)該過(guò)長(zhǎng)，以至于給融資者造成長(zhǎng)時(shí)間的還款壓力，一般而言在十年左右。通過(guò)于此可以計(jì)算出每期融資者需要還款的金額，并根據(jù)之前對(duì)于融資者收入情況的預(yù)測(cè)，計(jì)算出其于此應(yīng)該承擔(dān)的還款收入比例。

由于投資不同檔次的學(xué)生，投資者所面臨的風(fēng)險(xiǎn)是不一樣的，這在確定分成比例的時(shí)候需要有所區(qū)別。體現(xiàn)之處為內(nèi)部收益率加一部分的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。對(duì)于融資者最終的內(nèi)部收益率可以確定為：

第一檔學(xué)生：R1＝i

第二檔學(xué)生：R2＝i＋6%

第三檔學(xué)生：R3＝i＋10%

第四檔學(xué)生：R4＝i＋15%

其中i表示一個(gè)企業(yè)能夠接受的穩(wěn)定資產(chǎn)的內(nèi)部收益率，一般而言在5%左右，從第二檔學(xué)生開(kāi)始，后面增加的部分為風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。根據(jù)于此，則可計(jì)算出最后的分成比例（P）。

四、結(jié)論與展望

隨著我國(guó) “人才紅利”對(duì) “人口紅利”的迭代，社會(huì)對(duì)高端人才的需求將會(huì)越來(lái)越大。同時(shí)，隨著 “互聯(lián)網(wǎng)＋教育”的發(fā)展，教育將會(huì)迎來(lái)人類夢(mèng)想的個(gè)性化教育時(shí)代，教育公正更多地體現(xiàn)為 “挖掘個(gè)性化潛能”這個(gè) “第二層次的教育公平上”。這樣，我國(guó)甚至全球?qū)⑦M(jìn)入 “以需求為導(dǎo)向的資金需求決定機(jī)制”替代 “以供給為導(dǎo)向的資金需求決定機(jī)制”的時(shí)代。誰(shuí)的替代意識(shí)愈強(qiáng)，誰(shuí)的替代速度愈快，誰(shuí)的替代力度越大，誰(shuí)將在發(fā)展的競(jìng)爭(zhēng)中取勝。

之前的研究表明，學(xué)生教育資金過(guò)度依賴財(cái)政轉(zhuǎn)移支付會(huì)造成財(cái)政負(fù)擔(dān)，過(guò)度依賴家庭則會(huì)造成 “寒門再難出貴子”的后果。而 “社會(huì)捐助資金”具有 “靠天吃飯”的不穩(wěn)定性，借貸資金的 “安全性要求”與學(xué)生成長(zhǎng)的風(fēng)險(xiǎn)性不匹配。這表明，基于 “需求決定機(jī)制下的資金缺口”將大于 “供給決定機(jī)制下的資金缺口”。彌補(bǔ)這個(gè)缺口的創(chuàng)新制度就是股性學(xué)生金融工具或者分成制學(xué)生金融工具，由此將形成以投資人為動(dòng)力機(jī)制的“學(xué)生金融生態(tài)鏈”，其合約的簽訂技術(shù)將成為該制度得以運(yùn)行的核心與關(guān)鍵。

本文通過(guò)對(duì)目前人力資本估值的研究和類似分成制教育金融機(jī)制的模式進(jìn)行研究，總結(jié)了現(xiàn)有的參考運(yùn)行機(jī)制，并結(jié)合我國(guó)的現(xiàn)狀進(jìn)行了有針對(duì)性的設(shè)計(jì)。人力資本的估值，尤其是處于積累期的人力資本估值不能簡(jiǎn)單的從一次測(cè)試的結(jié)果得到結(jié)論，而是需要在整個(gè)階段進(jìn)行跟蹤分析。同時(shí)，評(píng)價(jià)的體系不能只是從目前被評(píng)價(jià)者的人力資本存量進(jìn)行，而更需要對(duì)其可能得到的人力資本提高空間入手。因此，相應(yīng)的評(píng)價(jià)體系應(yīng)該包括性格、興趣、基本條件及其他方面能力，并根據(jù)于此進(jìn)行打分計(jì)算，最后確定具體的還款比例。

需要指出的是，我國(guó)由于社會(huì)信用環(huán)境有待提高，即便是運(yùn)行多年的助學(xué)貸款，由于未將誠(chéng)信納入立法體系，這使得信用僅僅成為一個(gè)道德上的問(wèn)題，或者說(shuō)違約需要承擔(dān)的邊際成本過(guò)低。該方面的問(wèn)題不僅僅需要建立健全的社會(huì)個(gè)人征信體系，更需要長(zhǎng)期的居民意識(shí)層次的提高。同時(shí)，我國(guó)的稅收系統(tǒng)不夠健全，如在未來(lái)我國(guó)的稅收體系及社會(huì)誠(chéng)信有所發(fā)展，則分成制教育金融制度以及其他的以此為基礎(chǔ)的商業(yè)模式的運(yùn)營(yíng)成本將會(huì)大大降低?？上驳氖牵瑖?guó)內(nèi)外目前已經(jīng)逐漸出現(xiàn)了 “學(xué)生投資基金”、學(xué)生股權(quán)眾籌平臺(tái)以及 “反哺式捐贈(zèng)”等具體學(xué)生股權(quán)金融形態(tài)。但由于理論新穎，缺乏實(shí)踐，這些實(shí)際運(yùn)營(yíng)的模式還有待于精細(xì)化和典型化，但是已經(jīng)可以預(yù)見(jiàn)到未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)。

可以想象，隨著萬(wàn)眾創(chuàng)新、大眾創(chuàng)業(yè)潮的興起，分成制學(xué)生金融將會(huì)成為其重要的創(chuàng)新模式，這種模式帶來(lái)的意義也將是深遠(yuǎn)的。學(xué)生將不再被動(dòng)地 “等靠要”教育經(jīng)費(fèi)，而是將進(jìn)入以個(gè)體潛能進(jìn)行融資的新階段；學(xué)生學(xué)習(xí)的個(gè)性化、主動(dòng)性將大大提升；基于教育生態(tài)鏈的分工程度將更加深化；創(chuàng)新性人才培養(yǎng)效率也將大大提高。國(guó)家以及各個(gè)主體的教育負(fù)擔(dān)將會(huì)大大減小。

1．李應(yīng)軍、劉在洲等：《大學(xué)生繳納學(xué)費(fèi)的現(xiàn)狀調(diào)查及分析》，《現(xiàn)代大學(xué)教育》2004年第6期。

2．竇爾翔、劉宇希： 《教育金融抑制理論的實(shí)證研究》， 《首都師范大學(xué)學(xué)報(bào) （社會(huì)科學(xué)版）》2013年第6期。

3．竇爾翔、鐘臣：《待積累型人力資本估值方法——基于分成制教育金融合約中供資方的視角》，《改革與戰(zhàn)略》2009年第11期。

4．吳立軍：《企業(yè)人力資本投資風(fēng)險(xiǎn)及防范對(duì)策》，《大連海事大學(xué)學(xué)報(bào) （社會(huì)科學(xué)版）》2009年第2期。

5．竇爾翔、謝逸翔：《分成制教育金融合約的形成》，《改革與戰(zhàn)略》2013年第9期。