劉 剛

（同濟(jì)大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，上海 200070）

稀土被譽(yù)為“工業(yè)維生素”、“新材料之母”等，被廣泛應(yīng)用于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。稀土資源雖然是國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的小產(chǎn)業(yè)，卻是關(guān)系到國(guó)家安全的大戰(zhàn)略。中國(guó)雖然是“稀土大國(guó)”，但不是“稀土強(qiáng)國(guó)”。在政府的高度重視與推動(dòng)下，稀土產(chǎn)業(yè)正逐步擺脫混亂的局面。2014年是稀土產(chǎn)業(yè)發(fā)展重要的一年。這一年，我國(guó)已經(jīng)形成以包鋼集團(tuán)、中國(guó)五礦、中鋁公司、廣東稀土、贛州稀土與廈門(mén)鎢業(yè)這六家企業(yè)主導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)格局，基本完成六大稀土企業(yè)集團(tuán)組建工作；這一年，國(guó)務(wù)院各部委聯(lián)合加強(qiáng)監(jiān)管執(zhí)法，將以嚴(yán)厲的懲罰打擊稀土違法違規(guī)行為；這一年，我國(guó)在稀土出口管制案中被世界貿(mào)易組織裁定敗訴，這意味著稀土產(chǎn)品出口關(guān)稅與出口配額即將取消。稀土，這只曾經(jīng)廣受資本市場(chǎng)追捧的“概念股”，再一次成為國(guó)人議論的焦點(diǎn)。做大做強(qiáng)稀土企業(yè)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)可持續(xù)發(fā)展是關(guān)心我國(guó)稀土行業(yè)人士的共同心愿。

一、包鋼稀土產(chǎn)業(yè)整合歷程簡(jiǎn)介

包鋼稀土是由內(nèi)蒙古自治區(qū)國(guó)資委直屬包鋼集團(tuán)控股的上市公司。1997年在上交所上市，2006年完成股權(quán)分置改革，并開(kāi)始使用“白云鄂博”注冊(cè)商標(biāo)，2007年經(jīng)過(guò)稀土產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)重組后，股票簡(jiǎn)稱(chēng)變更為“包鋼稀土”。在此，之所以選擇包鋼稀土作為案例，是因?yàn)樗哂腥髢?yōu)勢(shì)。其最大優(yōu)勢(shì)在于稀土資源，它所開(kāi)發(fā)利用的白云鄂博稀土礦，約占全世界稀土儲(chǔ)量的50%，這幾乎是無(wú)法比擬的優(yōu)勢(shì)；其次，它依托自身主導(dǎo)建立的稀土國(guó)際貿(mào)易公司，一定程度上增強(qiáng)了稀土定價(jià)權(quán)；最后，它通過(guò)兼并重組已經(jīng)逐漸形成從稀土上游選礦、冶煉、分離到下游科研、深加工與應(yīng)用的完整稀土產(chǎn)業(yè)鏈。這些優(yōu)勢(shì)使得包鋼稀土在產(chǎn)業(yè)整合領(lǐng)域牢牢占據(jù)主動(dòng)位置。

包鋼稀土的發(fā)展壯大離不開(kāi)對(duì)稀土產(chǎn)業(yè)的整合。產(chǎn)業(yè)整合初期，它主要專(zhuān)注于初級(jí)稀土產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售。隨著政府對(duì)稀土產(chǎn)業(yè)的日益重視，作為國(guó)有稀土企業(yè)，它逐漸承擔(dān)起政府行政命令。其中，關(guān)于稀土企業(yè)統(tǒng)一排產(chǎn)、統(tǒng)一收購(gòu)、統(tǒng)一定價(jià)、統(tǒng)一銷(xiāo)售，統(tǒng)一結(jié)算的“五統(tǒng)一”政策，大幅提高了包鋼稀土對(duì)北方稀土產(chǎn)業(yè)的影響力，使得冶煉分離企業(yè)從一百多家降低至三十多家，為產(chǎn)業(yè)整合打下了良好的基礎(chǔ)。包鋼稀土不僅注重橫向整合，也大力延伸稀土產(chǎn)業(yè)鏈，如通過(guò)組建國(guó)際貿(mào)易公司，進(jìn)入銷(xiāo)售領(lǐng)域；發(fā)起設(shè)立包鋼天彩科技公司，進(jìn)軍發(fā)光材料行業(yè)；全資設(shè)立包鋼稀土磁性材料公司，開(kāi)發(fā)永磁材料；控股天驕清美稀土公司，生產(chǎn)稀土拋光粉材料等。此外，它還通過(guò)控股或參股的形式整合重組包頭飛達(dá)稀土、金蒙稀土、紅天宇稀土磁材、五原潤(rùn)澤稀土、新源稀土高新材料等公司。隨著產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)一步的延伸，公司實(shí)力不斷壯大，為順應(yīng)國(guó)家稀土產(chǎn)業(yè)整合戰(zhàn)略布局，包鋼稀土于2014年底正式更名為“北方稀土”，完成了又一大歷史跨越。通過(guò)兼并重組以及對(duì)深加工領(lǐng)域投資，包鋼稀土基本實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)鏈一體化的產(chǎn)業(yè)布局，迎來(lái)更大的發(fā)展機(jī)遇。

二、包鋼稀土在產(chǎn)業(yè)整合中業(yè)績(jī)分析

（一）經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)分析

包鋼稀土整合步伐始于2003年，但真正掀起兼并大潮是在2007年。當(dāng)年，包括包鋼稀土研究院、天驕清美稀土、瑞鑫稀土、昭和稀土在內(nèi)的包鋼集團(tuán)內(nèi)部稀土資產(chǎn)并入包鋼稀土。圖1顯示，包鋼稀土凈資產(chǎn)收益率在2007年時(shí)達(dá)到第一個(gè)波峰?？梢?jiàn)，包鋼稀土整合當(dāng)年業(yè)績(jī)頗佳；2008年，包鋼稀土最大動(dòng)作在于收購(gòu)和發(fā)稀土51%的股權(quán)，這被視作北方稀土產(chǎn)業(yè)整合的開(kāi)端，但其凈資產(chǎn)收益率卻在下滑。2010年，包鋼稀土南下收購(gòu)贛州信豐新利稀土48%股權(quán)、全南晶環(huán)科技49%股權(quán)，并入股持有贛州晨光稀土9.25%股權(quán)，試圖在南方稀土市場(chǎng)“分一杯羹”。事實(shí)表明，此次整合提高了包鋼稀土盈利能力，凈資產(chǎn)收益率持續(xù)上升。2011年，它完成對(duì)華美稀土100%股權(quán)的收購(gòu)，同時(shí)受?chē)?guó)家加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)監(jiān)管、稀土價(jià)格上漲等因素影響，凈資產(chǎn)收益率甚至逼近90%。這兩年時(shí)間，包鋼稀土在產(chǎn)業(yè)整合推動(dòng)下，逐步形成跨地區(qū)、跨所有制、產(chǎn)業(yè)鏈完整的發(fā)展格局，提升了經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

然而，2011年末至2012年，受稀土產(chǎn)品價(jià)格暴跌等因素拖累，包鋼稀土凈資產(chǎn)收益率回到15%左右水平，2012年度凈利潤(rùn)同比下降57%，面臨著巨大的業(yè)績(jī)萎縮壓力，公司一度陷入停產(chǎn)狀態(tài)。然而，包鋼稀土的產(chǎn)業(yè)整合計(jì)劃仍在繼續(xù)。2012年底，包鋼稀土與內(nèi)蒙古自治區(qū)12家稀土上游企業(yè)簽署《整合重組框架協(xié)議》，重組進(jìn)行的并不順利。更悲觀的是，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)依然萎靡，凈資產(chǎn)收益率繼續(xù)下滑。事實(shí)上，企業(yè)非但沒(méi)能從產(chǎn)業(yè)整合的利好因素中提升業(yè)績(jī)，反而帶來(lái)產(chǎn)能過(guò)剩的壓力，包鋼稀土已被工信部列入2014年工業(yè)行業(yè)淘汰落后和過(guò)剩產(chǎn)能企業(yè)名單，預(yù)計(jì)淘汰1.02萬(wàn)噸。

（二）市場(chǎng)業(yè)績(jī)分析

市場(chǎng)業(yè)績(jī)以股票的購(gòu)買(mǎi)持有收益率來(lái)衡量。圖2反映的是包鋼稀土從2006年以來(lái)每間隔一年（按250個(gè)交易日計(jì)算）的購(gòu)買(mǎi)持有收益率（BHAR）。BHAR從2006年開(kāi)始一直呈下降趨勢(shì)，2009年觸底后反彈，并在2010年達(dá)到最大值，此后又迅速回落。這表明包鋼稀土整體市場(chǎng)走勢(shì)與大盤(pán)基本吻合，市場(chǎng)僅僅在2009年至2010年間表現(xiàn)出積極反應(yīng)，持續(xù)上揚(yáng)，此時(shí)正是稀土概念股受到追捧的開(kāi)端。盡管包鋼稀土兼并重組進(jìn)程加速，國(guó)家也出臺(tái)稀土產(chǎn)業(yè)扶持政策，但市場(chǎng)業(yè)績(jī)?nèi)匀粺o(wú)法止住下滑趨勢(shì)。事實(shí)上，這與當(dāng)年7月份開(kāi)始的稀土產(chǎn)品價(jià)格下跌密不可分，兼并重組的利好因素?zé)o法阻止或延緩產(chǎn)品價(jià)格下跌的不利，投資者的市場(chǎng)預(yù)期大幅降低，市場(chǎng)業(yè)績(jī)不斷下挫。由此推測(cè)，兼并重組并未有效整合企業(yè)資源，進(jìn)而充分發(fā)揮整合效應(yīng)。包鋼稀土仍然面臨著產(chǎn)業(yè)整合的挑戰(zhàn)。

圖1 包鋼稀土凈資產(chǎn)收益率（ROE）變化趨勢(shì)（數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)）

圖2 包鋼稀土累計(jì)購(gòu)買(mǎi)持有回報(bào)率（BHAR）變化趨勢(shì)（圖中數(shù)據(jù)通過(guò)購(gòu)買(mǎi)并持有（BHAR）模型計(jì)算得到。）

三、稀土產(chǎn)業(yè)整合政策評(píng)價(jià)

對(duì)包鋼稀土的分析表明，產(chǎn)業(yè)整合能在一定程度上改善企業(yè)業(yè)績(jī)，增強(qiáng)盈利能力與市場(chǎng)價(jià)值。但不容忽視的問(wèn)題是：一方面，產(chǎn)業(yè)整合提升包鋼稀土定價(jià)權(quán)的程度有限，它仍然面臨著產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，產(chǎn)業(yè)整合加劇了包鋼稀土產(chǎn)能過(guò)剩的壓力，淘汰落后產(chǎn)能的任務(wù)比較艱巨。國(guó)家出臺(tái)一系列支持稀土產(chǎn)業(yè)發(fā)展的政策。2011年國(guó)務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于促進(jìn)稀土行業(yè)持續(xù)健康發(fā)展的若干意見(jiàn)》可以說(shuō)是稀土產(chǎn)業(yè)的綱領(lǐng)性文件。《意見(jiàn)》指出，支持大企業(yè)以資本為紐帶，通過(guò)聯(lián)合、兼并重組等方式，大力推進(jìn)資源整合，大幅度減少稀土開(kāi)采和冶煉分離企業(yè)數(shù)量，提高產(chǎn)業(yè)集中度，支持企業(yè)將技術(shù)改造與兼并重組、淘汰落后產(chǎn)能相結(jié)合，加快推進(jìn)技術(shù)進(jìn)步。2013年工信部等部門(mén)聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于加快推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)企業(yè)兼并重組的指導(dǎo)意見(jiàn)》進(jìn)一步把稀土列為重點(diǎn)行業(yè)，鼓勵(lì)大型骨干企業(yè)開(kāi)展跨地區(qū)、跨所有制兼并重組；鼓勵(lì)企業(yè)通過(guò)兼并重組延伸產(chǎn)業(yè)鏈，組成戰(zhàn)略聯(lián)盟；鼓勵(lì)企業(yè)參與全球資源整合與經(jīng)營(yíng)，增強(qiáng)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。為更好促進(jìn)產(chǎn)業(yè)整合，2014年國(guó)務(wù)院又發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化企業(yè)兼并重組市場(chǎng)環(huán)境的意見(jiàn)》，明確要取消和下放部分涉及兼并重組的審批事項(xiàng)，改善對(duì)企業(yè)兼并重組的信貸服務(wù)，落實(shí)和完善財(cái)稅政策，加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)政策引導(dǎo)，健全重組的體制機(jī)制。

稀土產(chǎn)業(yè)政策已經(jīng)發(fā)揮了一定效果，但仍然存在調(diào)整的空間。首先，稀土企業(yè)的整合積極性仍有待提高，當(dāng)前的稀土企業(yè)整合主要由政府推動(dòng)，讓企業(yè)背上“要我重組”的包袱。正如包鋼稀土董秘所言，包鋼稀土并購(gòu)步驟是按政府安排進(jìn)行的，一年之后，可能會(huì)有整合失敗的，但這和市場(chǎng)情況沒(méi)有直接的關(guān)系，市場(chǎng)是市場(chǎng)，整合是整合。企業(yè)在被動(dòng)的角色下開(kāi)展整合，企業(yè)放不下?lián)?，甩不開(kāi)膀子，缺少市場(chǎng)機(jī)制約束作用。在整合過(guò)程中，政府要當(dāng)好服務(wù)者與監(jiān)管者角色，解決兼并重組的突出問(wèn)題，為企業(yè)創(chuàng)造公平競(jìng)爭(zhēng)的外部環(huán)境，同時(shí)引導(dǎo)和激勵(lì)企業(yè)自主自愿地參與產(chǎn)業(yè)整合。

其次，產(chǎn)業(yè)整合的資源集聚效應(yīng)仍需要大力挖掘。兼并重組的根本目的是提高我國(guó)稀土企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，包括技術(shù)水平的增強(qiáng)、環(huán)境污染治理的改善與國(guó)際市場(chǎng)話語(yǔ)權(quán)的提升等。然而，現(xiàn)階段的產(chǎn)業(yè)整合效率仍然值得商榷，稀土企業(yè)往往實(shí)現(xiàn)了形式上的整合，規(guī)模擴(kuò)大了，市場(chǎng)份額提高了，但企業(yè)的資金、技術(shù)、人才資源融合并不暢通，資源無(wú)法得到優(yōu)化配置的現(xiàn)象時(shí)常發(fā)生。因此，要加快建立開(kāi)放透明的市場(chǎng)規(guī)則，完成競(jìng)爭(zhēng)有序的市場(chǎng)體系，充分發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定作用。

最后，稀土產(chǎn)業(yè)整合政策應(yīng)當(dāng)注重協(xié)調(diào)各方利益。稀土資源由地方政府主導(dǎo)，關(guān)系到地方政府利益，稀土企業(yè)也有自身的利益訴求。中央企業(yè)與地方政府、地方國(guó)有企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)、地方政府之間存在著激烈的利益博弈，嚴(yán)重影響著產(chǎn)業(yè)整合的進(jìn)度。因此，要加快建立健全利益平衡機(jī)制，解決好跨地區(qū)兼并重組障礙、民營(yíng)資本市場(chǎng)準(zhǔn)入與國(guó)有企業(yè)改革等重大問(wèn)題?？傊绨撓⊥恋墓芾碚咚?，稀土產(chǎn)業(yè)整合是一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程。在這個(gè)過(guò)程中，產(chǎn)業(yè)整合不可能一蹴而就，也不可能一勞永逸，只有不斷狠抓落實(shí)，切實(shí)解決問(wèn)題，才能有效推動(dòng)稀土產(chǎn)業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。

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