任澤平

中國(guó)經(jīng)濟(jì)的出路在于供給側(cè)改革。2015年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出2016年以供給側(cè)改革為主，提出五大任務(wù)：去產(chǎn)能、去杠桿、去庫(kù)存、降成本、補(bǔ)短板，這五大任務(wù)既是挑戰(zhàn)也是機(jī)遇。其中，去產(chǎn)能位列首要任務(wù)。

去產(chǎn)能的緊迫感

產(chǎn)能過剩就是總供給不正常的超過總需求，這樣會(huì)造成資源浪費(fèi)，使經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨更大的小調(diào)壓力，所以要淘汰僵尸企業(yè)，加大產(chǎn)業(yè)重組。

過去30多年，憑借人口紅利和兩次改革，中國(guó)經(jīng)濟(jì)獲得高速增長(zhǎng)。2012年以來，人口紅利消失，投資需求下滑，疊加全球貿(mào)易萎縮，造成大量過剩產(chǎn)能，形成無效供給。同時(shí)，13.7億的人口并不缺需求，而是低端供給過剩和高端供給不足。雙十一，去日本買馬桶蓋、去韓國(guó)買彩妝、去澳大利亞買奶粉。

產(chǎn)能過剩狀況

1）行業(yè)集中度低

我國(guó)產(chǎn)能過剩行業(yè)普遍存在“散小亂弱”等問題，產(chǎn)業(yè)集中度較低。2014年，我國(guó)煤炭行業(yè)排名前三位的企業(yè)市場(chǎng)份額為21.3%，前十位的市場(chǎng)份額為41%；而美國(guó)能源信息管理局（IEA）資料顯示，2014年美國(guó)四大煤企供給量占全行業(yè)50%以上。2014年，我國(guó)10大鋼鐵企業(yè)粗鋼產(chǎn)量占全國(guó)總量份額約為36.59%。2015年，我國(guó)10大水泥企業(yè)熟料產(chǎn)能僅占全國(guó)52%。

2）產(chǎn)能利用率低

鋼鐵行業(yè)，產(chǎn)能利用率僅為66.99%，過剩產(chǎn)能約為4億噸。煤炭行業(yè)，產(chǎn)能利用率68%，過剩煤炭4.2億噸。電解鋁行業(yè)，產(chǎn)能利用率78%，過剩產(chǎn)能約865萬噸。平板玻璃，產(chǎn)能利用率68%。水泥行業(yè)，產(chǎn)能利用率67%。化工行業(yè)，鈦白粉產(chǎn)能利用率75%。

3）虧損面廣

煤炭行業(yè)虧損面達(dá)到95%。鋼鐵行業(yè)虧損面達(dá)到50.5%，利潤(rùn)總額虧損645.34億元。水泥行業(yè)虧損面達(dá)到33%。平板玻璃虧損面近半數(shù)。有色金屬虧損面達(dá)到23%。

去產(chǎn)能的機(jī)遇

1）行業(yè)并購(gòu)機(jī)會(huì)增加

鋼鐵：2016年2月4日，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于鋼鐵行業(yè)化解過剩產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)脫困發(fā)展的意見》，意見表明，在化解過剩產(chǎn)能中，要引導(dǎo)企業(yè)主動(dòng)退出。兼并重組為主動(dòng)退出的方式之一，鼓勵(lì)有條件的鋼鐵企業(yè)實(shí)施跨行業(yè)、跨地區(qū)、跨所有制減量化兼并重組，重點(diǎn)推進(jìn)產(chǎn)鋼大省的企業(yè)實(shí)施兼并重組，退出部分過剩產(chǎn)能。

煤炭：針對(duì)煤炭企業(yè)主體分散，小煤礦過多、上下游融合度弱、利用度低等問題，發(fā)改委提出推動(dòng)發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)，鼓勵(lì)大型煤炭企業(yè)兼并重組中小型企業(yè)，利用3年時(shí)間，力爭(zhēng)單一煤炭企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模全部達(dá)到300萬噸，年以上。轉(zhuǎn)型方面鼓勵(lì)發(fā)展煤電一體化，引導(dǎo)大型火電企業(yè)與煤炭企業(yè)之間參股，有序發(fā)展現(xiàn)代煤化工，加快煤層氣產(chǎn)業(yè)發(fā)展等。

水泥：2016政策推動(dòng)大企業(yè)“大整合”：未來圍繞國(guó)企改革對(duì)央企“做大、做強(qiáng)、做優(yōu)”的主導(dǎo)思想，占行業(yè)40%產(chǎn)能的大企業(yè)間整合或在2016年引起行業(yè)格局劇變。

有色金屬：低效企業(yè)退出加速，過剩產(chǎn)能加速剝離。落后產(chǎn)能出清的同時(shí)，優(yōu)質(zhì)信貸資源和盈利產(chǎn)能有望伴隨處置過程向龍頭企業(yè)集，龍頭企業(yè)份額提升，需求價(jià)格彈性恢復(fù)。國(guó)內(nèi)電解鋁產(chǎn)能成本差異顯著。

從成本角度考慮，以自備電為主的魏橋鋁業(yè)、信發(fā)集團(tuán)噸電成本低于0.25元/度，噸鋁現(xiàn)金成本約8600元/噸，顯著低于中鋁系0.35元/度以上的噸電成本和約11500元/噸的現(xiàn)金成本。伴隨電解鋁產(chǎn)能出清，優(yōu)勢(shì)電力資源有望向大型集團(tuán)傾斜，企業(yè)成本端具備顯著的邊際改善。隨著中小有色金屬采選和>臺(tái)煉企業(yè)退出，大型企業(yè)有望整合礦山資源提升礦石自給率。

2）行業(yè)的業(yè)績(jī)：集中度提高，短期陣痛，中期受益

鋼鐵：短期來看，預(yù)期去產(chǎn)能信用政策將會(huì)收緊，鋼鐵行業(yè)形勢(shì)不會(huì)立刻回升，但從中長(zhǎng)期來講改革能夠調(diào)整行業(yè)供需格局，提高產(chǎn)能利用率，有利于生產(chǎn)效率的提高和鋼鐵行業(yè)健康發(fā)展。產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)、區(qū)域優(yōu)勢(shì)明顯、現(xiàn)金流狀況好、債務(wù)負(fù)擔(dān)低的大型龍頭鋼企或優(yōu)質(zhì)企業(yè)會(huì)脫穎而出。從日本經(jīng)驗(yàn)來看，兼并重組提高了產(chǎn)業(yè)集中度，使重組企業(yè)獲得了價(jià)格主導(dǎo)權(quán)，改善盈利水平。

煤炭：2016年煤炭供需兩側(cè)仍不樂觀，需求側(cè)2016年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)區(qū)間下限降至6.5%，經(jīng)濟(jì)增速仍面臨較大下滑壓力，預(yù)計(jì)2016年會(huì)迎來本輪供給側(cè)改革陣痛期，此時(shí)舊產(chǎn)能在出清而新需求在孕育。

水泥：政策推動(dòng)大企業(yè)之間整合，將會(huì)提高產(chǎn)能集中度并產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)。產(chǎn)業(yè)集中度提高后，大企業(yè)可根據(jù)需求變化情況，控制自身產(chǎn)能，使得市場(chǎng)價(jià)格保持在一定的利潤(rùn)區(qū)間內(nèi)。需求主要來自于穩(wěn)定的更新維護(hù)需求，較為穩(wěn)定。集中度提升也會(huì)對(duì)優(yōu)化產(chǎn)能結(jié)構(gòu)起到明顯促進(jìn)作用。規(guī)模效應(yīng)將會(huì)帶來更強(qiáng)的議價(jià)能力和能源消耗率，這更有助于成本控制。

有色金屬行業(yè)：有色金屬行業(yè)供給側(cè)改革的邊際變化在于1）供給側(cè)改革淘汰低效企業(yè)改善資源配置；2）加速產(chǎn)能出清提升定價(jià)能力；3）配套調(diào)控措施穩(wěn)定終端需求。此次改革紅利的直接受益者為龍頭企業(yè)。落后產(chǎn)能出清的同時(shí)，優(yōu)質(zhì)信貸資源和盈利產(chǎn)能有望伴隨處置過程向龍頭企業(yè)集中，龍頭企業(yè)份額提升，需求價(jià)格彈性恢復(fù)。尤其是電解鋁行業(yè)，由于行業(yè)過剩產(chǎn)能出清迫切，整合邊際效益明顯，需求彈性率先恢復(fù)。

去產(chǎn)能的風(fēng)險(xiǎn)

1）失業(yè)：約300萬人。未來2-3年，約有300萬人失業(yè)。煤炭和鋼鐵是去產(chǎn)能和就業(yè)的大頭，這兩個(gè)行業(yè)總就業(yè)人員約為900萬人。按照產(chǎn)能下降幅度等于就業(yè)人數(shù)下降幅度計(jì)算，目前中央出臺(tái)的文件要求是去產(chǎn)能的比例為10%，那么需要解決的就業(yè)人員為90萬。如果鋼鐵、煤炭開采、水泥、造船業(yè)、煉鋁和平板玻璃等行業(yè)產(chǎn)能降低30%，將會(huì)造成300萬人失業(yè)。

2）拉低2016年GDP：0.4%。去產(chǎn)能10%導(dǎo)致GDP下調(diào)約0.4%。根據(jù)2015年工業(yè)占GDP的比重為0.34及使用線性回歸方法估計(jì)，如果2016年中國(guó)去產(chǎn)能10%，將拉低GDP約0.4個(gè)百分點(diǎn)。

3）PPI通縮緩解。隨著去產(chǎn)能的實(shí)施，落后產(chǎn)能供給減少，穩(wěn)增長(zhǎng)措施加大，物價(jià)降幅可能會(huì)逐步收窄。

4）隱性不良顯性化，但系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)較低，局部風(fēng)險(xiǎn)可化解。不良貸款率上升1.1%。煤炭、鋼鐵、有色和水泥四大產(chǎn)能過剩的行業(yè)債務(wù)總量約5.4萬億，其中銀行貸款2.8萬億，債券1.6萬億，信托等非標(biāo)約1萬億。2015年四季度商業(yè)銀行貸款總規(guī)模76.14萬億。假定過剩產(chǎn)能企業(yè)銀行貸款中有30%發(fā)生違約，不良貸款率會(huì)上升1.1%，到2.77%。而15年商業(yè)銀行累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)僅1.59萬億元。

5）信用風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)的概率較低。八部委發(fā)文釋放“金融支持工業(yè)”的信號(hào)，盡管我們認(rèn)為本輪去產(chǎn)能對(duì)債券市場(chǎng)的影響可能會(huì)比較顯著，但是流動(dòng)性支持和政策會(huì)起到緩釋信用風(fēng)險(xiǎn)急劇擴(kuò)大的風(fēng)險(xiǎn)，信用風(fēng)險(xiǎn)的上升預(yù)計(jì)會(huì)被控制在一個(gè)“可以接受”的范圍，集中爆發(fā)引發(fā)債市崩盤的概率較低。