景朝陽(yáng)+方正+李丹

為助力我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)，需明確新供給背景下新金融的改革思路和具體路徑。

編者按

第五屆“中青年改革開(kāi)放論壇（新莫干山會(huì)議·2016）”第二分論壇于9月25日上午召開(kāi)，與會(huì)代表聚焦金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革如何服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)、金融監(jiān)管改革的方向和目標(biāo)模式、國(guó)際銀行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)與中國(guó)銀行業(yè)改革創(chuàng)新等議題，結(jié)合對(duì)當(dāng)前國(guó)際國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)的研判，對(duì)下一階段供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革提出具體建議。

自2014年起，我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資回報(bào)率開(kāi)始持續(xù)低于實(shí)際融資成本，經(jīng)濟(jì)逐漸陷入“龐氏增長(zhǎng)”階段，具體特征包括：資金不愿進(jìn)入傳統(tǒng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)；行業(yè)出現(xiàn)分化，傳統(tǒng)行業(yè)（煤炭、有色、鋼鐵、基建等）進(jìn)入周期性調(diào)整階段；資本市場(chǎng)受流動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)偏好推動(dòng)，市場(chǎng)波動(dòng)性加大。與會(huì)嘉賓預(yù)測(cè)，未來(lái)國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)仍面臨諸多不確定因素：美國(guó)處于經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)波下行期（2002-2025年），預(yù)計(jì)2018年將再次出現(xiàn)危機(jī)；歐洲大型經(jīng)濟(jì)體德國(guó)、荷蘭和法國(guó)，均將于明年進(jìn)入換屆周期，歐盟未來(lái)充滿不確定性；我國(guó)為實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)保就業(yè)，去產(chǎn)能的極限是產(chǎn)能每年降低5個(gè)百分點(diǎn)，房地產(chǎn)市場(chǎng)去庫(kù)存仍需2-3年時(shí)間，同時(shí)人民幣貶值壓力約為6%。為助力我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)，需明確新供給背景下新金融的改革思路和具體路徑。

厘清新供給新金融改革思路

（一）全局去杠桿需局部加杠桿，宏觀微觀均需定制化政策支持

供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革有別于需求側(cè)簡(jiǎn)潔認(rèn)識(shí)框架，需要更復(fù)雜的制度設(shè)計(jì)。華夏新供給經(jīng)濟(jì)學(xué)研究院院長(zhǎng)賈康表示，需有特定宏觀政策的加杠桿服務(wù)于全局的去杠桿，并且提高財(cái)政赤字率，在地方及行業(yè)層級(jí)制定微觀層面的定制化設(shè)計(jì)及發(fā)展戰(zhàn)略，從而為全局去杠桿匹配合理的局部加杠桿。開(kāi)發(fā)金融、普惠金融、綠色金融均帶有此類特征，有助于金融供給側(cè)改革的具體實(shí)施。國(guó)家發(fā)改委國(guó)際合作中心主任曹文煉指出，如果在通貨緊縮、結(jié)構(gòu)調(diào)整、經(jīng)濟(jì)下行的情況下，宏觀上不增加貨幣供應(yīng)、不增加需求，微觀上很難去產(chǎn)能、去杠桿。瑞穗證券亞洲公司董事總經(jīng)理、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家沈建光認(rèn)為，去庫(kù)存將使房地產(chǎn)企業(yè)杠桿下降，使居民加大杠桿，目前廣義貨幣（M2）增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于名義GDP，整體去杠桿與局部加杠桿的協(xié)調(diào)推進(jìn)仍存在較大難度。

（二）去杠桿與移杠桿并行，金融改革核心是資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)

1985-2016年，我國(guó)M2年均增長(zhǎng)21%，名義GDP增速為16%，這意味著每年有5%購(gòu)買力消失并轉(zhuǎn)化為杠桿和泡沫。在低效率、高杠桿、高流動(dòng)性的情況下，居民日漸突出的政策博弈趨勢(shì)蘊(yùn)藏著重大隱患，政策傾斜會(huì)立即帶來(lái)杠桿和泡沫的集聚，在下一輪去杠桿過(guò)程中，資本的迅速撤離將引發(fā)一系列的風(fēng)險(xiǎn)釋放，諸如股災(zāi)、一二線房市差異、大宗商品價(jià)格劇烈波動(dòng)等市場(chǎng)強(qiáng)烈反應(yīng)。東方證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邵宇指出，改革的共識(shí)已經(jīng)達(dá)成，重點(diǎn)應(yīng)建立執(zhí)行、問(wèn)責(zé)和確保實(shí)施的動(dòng)力機(jī)制。金融改革的核心內(nèi)容是通過(guò)移杠桿修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表，其主要包括三個(gè)方面：一是央地重構(gòu)，通過(guò)地方移中央、財(cái)政移貨幣、平臺(tái)移開(kāi)行來(lái)修復(fù)政府資產(chǎn)負(fù)債表；二是企業(yè)完善，通過(guò)國(guó)企移民企、傳統(tǒng)移新興、政府移居民來(lái)修復(fù)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表；三是金融脫媒，通過(guò)影子移標(biāo)準(zhǔn)、商行移投行、國(guó)內(nèi)移國(guó)外實(shí)現(xiàn)間接金融向直接金融轉(zhuǎn)移，修復(fù)金融體系資產(chǎn)負(fù)債表。

（三）去產(chǎn)能去杠桿應(yīng)側(cè)重市場(chǎng)推動(dòng)，將企業(yè)外部成本內(nèi)部化

產(chǎn)能過(guò)剩，伴隨著高能耗、高污染、低工資，使經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)未能有效提高人民生活水平。作為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、結(jié)構(gòu)調(diào)整的重要切入點(diǎn)，去產(chǎn)能和去杠桿是相通的，產(chǎn)能過(guò)剩多存在于高杠桿所在的企業(yè)和行業(yè)，而高杠桿主要存在于地方政府及國(guó)有企業(yè)，改革的關(guān)鍵在于市場(chǎng)和政府分工的重新定位。諾亞（中國(guó)）控股有限公司首席研究官金海年指出，污染和能耗定價(jià)過(guò)低、外部成本沒(méi)有內(nèi)部化導(dǎo)致產(chǎn)能過(guò)剩，直接融資占比過(guò)低導(dǎo)致杠桿過(guò)高，以此為邏輯推演供給側(cè)改革，重點(diǎn)應(yīng)放在市場(chǎng)的職責(zé)，而非政府的職責(zé)。如果企業(yè)存在高污染或高能耗問(wèn)題，可通過(guò)征收資源稅、污染稅提高企業(yè)成本，致使投資回報(bào)率改變，市場(chǎng)機(jī)制導(dǎo)致落后產(chǎn)業(yè)破產(chǎn)，最終完成結(jié)構(gòu)調(diào)整。此過(guò)程中需落實(shí)國(guó)企改革相關(guān)舉措，使國(guó)企有效發(fā)揮市場(chǎng)價(jià)值發(fā)現(xiàn)和激勵(lì)的功能。

加快金融監(jiān)管改革步伐

（一）把握經(jīng)濟(jì)下行期改革時(shí)間窗口，堅(jiān)持“穩(wěn)定優(yōu)先、兼顧效率”

借鑒美國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)波與金融監(jiān)管改革實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，長(zhǎng)波下行期是金融監(jiān)管改革的重要時(shí)間窗口，主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)換帶來(lái)的金融體系重構(gòu)是金融監(jiān)管改革的內(nèi)生動(dòng)力。當(dāng)金融體系處于以銀行為主導(dǎo)期，改革注重金融安全；當(dāng)處于證券化快速發(fā)展初期，改革偏向金融創(chuàng)新；當(dāng)進(jìn)入以衍生品市場(chǎng)蓬勃發(fā)展階段，改革更加注重宏觀審慎。人民銀行深圳市中心支行吳勁軍表示，我國(guó)現(xiàn)階段金融改革務(wù)必把維護(hù)穩(wěn)定放在首位，并注重加強(qiáng)對(duì)新興產(chǎn)業(yè)的支持，提高資源配置效率；強(qiáng)化中央銀行傘形監(jiān)管，完善功能監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)；健全和完善多層次政策性金融體系，包括完善住房金融體系、科技金融服務(wù)體系、中小微企業(yè)金融服務(wù)體系；著眼于增強(qiáng)中國(guó)的金融話語(yǔ)權(quán)，積極參與國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融治理，深化金融業(yè)改革開(kāi)放，穩(wěn)妥推進(jìn)人民幣國(guó)際化，并為“一帶一路”建設(shè)提供金融支持。

（二）加快大部制改革，合并有關(guān)部門部分職能

近年來(lái)，伴隨著大資管時(shí)代的到來(lái)，我國(guó)混業(yè)經(jīng)營(yíng)的趨勢(shì)不可逆轉(zhuǎn)。然而，現(xiàn)行“一行三會(huì)”的監(jiān)管格局與這一發(fā)展趨勢(shì)相悖，導(dǎo)致金融市場(chǎng)被機(jī)械分裂，監(jiān)管真空區(qū)與監(jiān)管套利的現(xiàn)象普遍存在。與此同時(shí)，現(xiàn)實(shí)危機(jī)已拉響警鐘，股災(zāi)、錢荒等一系列危機(jī)頻現(xiàn)。瑞穗證券亞洲公司董事總經(jīng)理、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家沈建光提出，“十三五”期間金融監(jiān)管框架可行的三種調(diào)整路徑：一是強(qiáng)調(diào)把金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制做實(shí)，比如在國(guó)家層面成立金融穩(wěn)定委員會(huì)，從更高層面協(xié)調(diào)“一行三會(huì)”；二是集中“三會(huì)”監(jiān)管職能，成立綜合監(jiān)管機(jī)構(gòu)；三是仿效危機(jī)后國(guó)際央行改革新經(jīng)驗(yàn)，將“三會(huì)”并入央行，采取超級(jí)央行模式。

強(qiáng)化金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持

（一）提升銀行業(yè)內(nèi)在核心競(jìng)爭(zhēng)力，“銀行+科技=金融的未來(lái)”

我國(guó)銀行業(yè)尚還處于業(yè)務(wù)規(guī)模先于產(chǎn)出效益、市場(chǎng)擴(kuò)張先于客戶價(jià)值、客戶獲取先于客戶挖掘的階段，內(nèi)在核心競(jìng)爭(zhēng)力偏弱，管理方式與發(fā)展模式均較為粗放。民生銀行研究院宏觀研究中心負(fù)責(zé)人王靜文指出，在戰(zhàn)略層面，中國(guó)商業(yè)銀行改革轉(zhuǎn)型的發(fā)展方向應(yīng)為綜合化、國(guó)際化、輕型化、數(shù)字化、集約化，這也是全面提升國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的基礎(chǔ)所在；在管理層面，打造“銀行+科技”跨界合作新模式，通過(guò)在全球范圍內(nèi)構(gòu)建“信用社會(huì)”，實(shí)現(xiàn)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的提升、投資回報(bào)率的穩(wěn)健、以及客戶需求的智能化服務(wù)，并建設(shè)全方位精細(xì)化管理平臺(tái)；在經(jīng)營(yíng)層面，針對(duì)差異化的分層競(jìng)爭(zhēng)，聚焦于豐富產(chǎn)品功能、加強(qiáng)金融創(chuàng)新、整合內(nèi)外部資源、調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、改變盈利模式、加快全球布局、構(gòu)建IT支持等方面，提供高度智力化的銀行業(yè)務(wù)、一攬子金融服務(wù)將是商業(yè)銀行保持持久競(jìng)爭(zhēng)力的重要舉措。

（二）打造“社會(huì)主義”資本市場(chǎng)，借資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)財(cái)富再分配

廈門大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院和王亞南經(jīng)濟(jì)研究院教授、教育部“長(zhǎng)江學(xué)者”周穎剛提出“社會(huì)主義”資本市場(chǎng)的新構(gòu)架，包括兩個(gè)核心設(shè)計(jì)：一是“公眾基金”終身保薦上市和優(yōu)先獲益；二是資本市場(chǎng)差異化處理機(jī)制。兩個(gè)制度組合起來(lái)，能夠共同服務(wù)于社會(huì)財(cái)富共享和扶持實(shí)體經(jīng)濟(jì)兩大目標(biāo)，以期兼顧公平效率、富民強(qiáng)國(guó)?！肮娀稹钡脑O(shè)計(jì)體現(xiàn)了社會(huì)主義社會(huì)財(cái)富再分配的原則，將上市企業(yè)通過(guò)對(duì)公眾利益貢獻(xiàn)有無(wú)、多寡加以區(qū)分，有利于制定不同的企業(yè)政策和稅收政策。市場(chǎng)差異化制度的設(shè)計(jì)理念類似于都江堰——將灌溉需要的“水”（資本）引入“灌區(qū)”（高回報(bào)和低風(fēng)險(xiǎn)區(qū)段）；將多出灌溉的洪水（流動(dòng)性），分流到下游蓄洪區(qū)（高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)段）和泄洪區(qū)（“賭博”區(qū)段），切斷虛擬經(jīng)濟(jì)的套利渠道。

（三）進(jìn)一步加大PPP推行力度，破除基本公共服務(wù)供給掣肘

基本公共服務(wù)供給如果按傳統(tǒng)稅收、政府債方式融資，按財(cái)政撥付方式支付，難免會(huì)造成供給低效、不公正、無(wú)序等問(wèn)題，應(yīng)以重視和滿足民眾的公共利益為出發(fā)點(diǎn)，大力推行PPP，借以實(shí)現(xiàn)地方治理模式變革。中國(guó)財(cái)政科學(xué)院博士后、貴州省黔南州惠水縣副縣長(zhǎng)歐純智指出，PPP既是融資機(jī)制也是管理機(jī)制，能夠發(fā)揮私營(yíng)部門的效率優(yōu)勢(shì)；同時(shí)也是治理機(jī)制，能夠使政府在有限的稅收、公債以及財(cái)政撥付下提供更多更好的基本公共服務(wù)。PPP項(xiàng)目的有效推進(jìn)不僅可以轉(zhuǎn)變公共產(chǎn)品的供給機(jī)制，避免由于上下級(jí)政府責(zé)任不清和同級(jí)政府財(cái)政競(jìng)爭(zhēng)所造成的基本公共服務(wù)供給低效，還可以剝離一部分政府性債務(wù)，以便減輕政府的債務(wù)壓力，使地方政府從傳統(tǒng)的“預(yù)算收支管理”，逐步轉(zhuǎn)為“資產(chǎn)負(fù)債管理”?；诠怖娴腜PP機(jī)制創(chuàng)新是改進(jìn)基本公共服務(wù)的善治之路，在帶來(lái)財(cái)政革新的同時(shí)也帶來(lái)了管理、治理的革新。