曹志鵬　杜倩

摘 要：傳統(tǒng)“同股同權(quán)”原則下不可避免會(huì)引發(fā)創(chuàng)始人與投資人對(duì)控制權(quán)的爭(zhēng)奪，并對(duì)企業(yè)造成不必要的損失。本文采用案例分析研究方法，探討了“同股同權(quán)”原則與合伙人制度。

關(guān)鍵詞：同股同權(quán)；合伙人制度；治理結(jié)構(gòu)

一、引言

在資本市場(chǎng)的數(shù)百年發(fā)展歷程中，公司控制權(quán)和公司所有權(quán)、公司的投資人和創(chuàng)始人之間的利益博弈從未落幕。創(chuàng)始人為了擴(kuò)張引入外來(lái)資本的同時(shí)，也帶來(lái)稀釋自己控制權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)，從而引致控制權(quán)爭(zhēng)奪。2014年阿里巴巴提出的合伙人制度創(chuàng)新了傳統(tǒng)的“同股同權(quán)”，引起了學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注。

為了避免控制權(quán)爭(zhēng)奪帶來(lái)不必要的損失，加強(qiáng)上市公司利益相關(guān)者的保護(hù)、促進(jìn)中國(guó)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，在資本全球化的今天提高中國(guó)企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。以阿里巴巴和萬(wàn)科為例，對(duì)合伙人制度與“同股同權(quán)”原則進(jìn)行了對(duì)比分析，探討“同股同權(quán)”原則是否依然是中國(guó)企業(yè)的最佳選擇，并為傳統(tǒng)的股權(quán)治理創(chuàng)新提供新的見(jiàn)解。

二、“同股同權(quán)”與合伙人制度的對(duì)比分析

（一）利益均衡

Shleirera（1998）表明傳統(tǒng)公司治理理論認(rèn)為公司的控制權(quán)應(yīng)當(dāng)由股東而非創(chuàng)始人掌握[1]。股份制公司治理理論的核心就是保護(hù)股東的利益。然而，使得不管股權(quán)如何變化，創(chuàng)始人始終保持對(duì)公司的控制權(quán)?！巴赏瑱?quán)”原則下決策權(quán)與收益權(quán)是根據(jù)股份數(shù)量確定。馬?。?014）表明只要收益權(quán)平等可以體現(xiàn)公平，不一定要決策權(quán)平等，投票權(quán)本身不具有財(cái)產(chǎn)屬性，可以在所有權(quán)中讓渡給他人[2]。這種決策權(quán)的轉(zhuǎn)讓使得雙方利益趨于均衡。一方面，投資者對(duì)于創(chuàng)始人之前付出的代價(jià)沒(méi)有進(jìn)行補(bǔ)償，如果適度的讓渡其決策權(quán)，使得二者之間利益均衡對(duì)等。另一方面，目前普遍存在著上市公司的股東通過(guò)杠桿工具對(duì)公司進(jìn)行控制現(xiàn)象，造成對(duì)其他利益相關(guān)方的權(quán)益侵占的后果。合伙人制度在一定程度上為解決這類問(wèn)題提供了思路。

（二）公司的管理體系

“同股同權(quán)”原則在一定程度上無(wú)法避免管理沖突。Chen et al.（1998）研究表明創(chuàng)始人具有高度自信的個(gè)性特征已是眾所周知[3]，創(chuàng)始人比職業(yè)經(jīng)理人具有更加強(qiáng)烈的控制欲望。在投資者和創(chuàng)始人會(huì)因?yàn)樾袨榉绞讲煌瑢?duì)公司未來(lái)的價(jià)值實(shí)現(xiàn)意見(jiàn)產(chǎn)生分歧時(shí)，就會(huì)造成管理沖突。關(guān)系沖突加劇會(huì)增加投資者和創(chuàng)始人其中一方退出合作的意愿。

合伙人制度金字塔式的人才輸送使得公司形成穩(wěn)定的權(quán)利交接梯隊(duì)，避免公司內(nèi)部的分裂，創(chuàng)始人掌握控制權(quán)對(duì)公司的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)有正向促進(jìn)作用。馬磊（2010）研究表明所有權(quán)和控制權(quán)的分離度與公司治理績(jī)效存在顯著的相關(guān)性[4]。合伙人制度可以避免公司內(nèi)部分裂，建立一個(gè)穩(wěn)定的管理體系。

（三）公司市場(chǎng)價(jià)值

“同股同權(quán)”原則下創(chuàng)始人與投資人的控制權(quán)爭(zhēng)奪不可避免。其中難免會(huì)造成創(chuàng)始人退出?？刂茩?quán)爭(zhēng)奪和創(chuàng)始人被迫退出會(huì)造成公司的市場(chǎng)價(jià)值異常波動(dòng)。創(chuàng)始人異常離開公司，公司的市場(chǎng)價(jià)值會(huì)顯著降低。一方面會(huì)帶走公司的高管，造成企業(yè)短期內(nèi)人才流失；另一方面依附于創(chuàng)始人的合作伙伴、客戶供應(yīng)商等價(jià)值鏈會(huì)隨著創(chuàng)始人的出局被撕毀。進(jìn)一步對(duì)公司價(jià)值造成不利的影響。

合伙人制度能保證創(chuàng)始人始終擔(dān)任CEO，有助于提升公司價(jià)值。David（2009）認(rèn)為創(chuàng)始人擔(dān)任CEO的企業(yè)在創(chuàng)新投入相同的情況下，創(chuàng)新產(chǎn)出較高，其市場(chǎng)價(jià)值、盈利能力和績(jī)效表現(xiàn)也都顯著高于其他企業(yè)[5]。創(chuàng)始人能夠更好地獲取員工的信任和支持，提高企業(yè)績(jī)效。

三、萬(wàn)科和阿里巴巴案例解讀

（一）利益均衡

在華潤(rùn)為第一大股東時(shí)，創(chuàng)始人和投資者對(duì)于企業(yè)價(jià)值的實(shí)現(xiàn)看法一致，完全授控制權(quán)于創(chuàng)始人，對(duì)公司管理實(shí)行“無(wú)為而治”。由于后期寶能的介入并一躍成為第一大股東，面對(duì)寶能在股東大會(huì)上提出的更換現(xiàn)有管理層的提議，創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)感到前所未有的危機(jī)感。在事前沒(méi)有征得華潤(rùn)的同意下，提議引入深圳地鐵，引起華潤(rùn)的不滿與抵抗，曾經(jīng)的相安無(wú)事的合作關(guān)系臨破裂的可能，萬(wàn)科創(chuàng)始人始終處于被動(dòng)的地位，在與華潤(rùn)、寶能的三方博弈之中，現(xiàn)有管理層隨時(shí)都可能土崩瓦解。

（二）公司市場(chǎng)價(jià)值

實(shí)際控制人持股中控制人變更的概率更低，大股東侵占減少，公司的價(jià)值增加。阿里巴巴創(chuàng)始人作為實(shí)際控制人對(duì)公司直接持股，更有利于阿里巴巴提升公司價(jià)值，從而有利于利益相關(guān)方的權(quán)益的保障。

由于萬(wàn)科控制權(quán)爭(zhēng)奪，萬(wàn)科股價(jià)2016年7月4日復(fù)盤之后不足一月下跌了30%，使得公司市場(chǎng)價(jià)值嚴(yán)重縮水，也造成了股東的利益損失。萬(wàn)科利益相關(guān)方應(yīng)該進(jìn)行有效溝通，避免股價(jià)的大幅波動(dòng)，減少對(duì)中小股東利益的利益損害。

（三）企業(yè)文化傳承

萬(wàn)科的股權(quán)大戰(zhàn)從拉開帷幕，到大股東寶能、華潤(rùn)與創(chuàng)始人的三方博弈的一觸即發(fā)，不管結(jié)果如何發(fā)展，事件發(fā)展的每一個(gè)過(guò)程，都會(huì)對(duì)它的企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生影響，企業(yè)文化能否傳承還有賴于管理層是否變化。

四、結(jié)論與啟示

對(duì)比分析，對(duì)于傳統(tǒng)“同股同權(quán)”治理結(jié)構(gòu)創(chuàng)新提出以下幾點(diǎn)建議。

（一）改善公司內(nèi)部環(huán)境

周嘉南（2015）表明在投資者與創(chuàng)始人缺乏良好的溝通和彼此信任，可能會(huì)促使二者的利益沖突加劇為組織內(nèi)的關(guān)系沖突[6]。根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，關(guān)系沖突達(dá)到一定的節(jié)點(diǎn)就會(huì)發(fā)生其中一方退出的結(jié)果。石水平（2012）表明高管變更與企業(yè)績(jī)效呈負(fù)相關(guān)[7]。投資人與創(chuàng)始人必須互相尊重，保持良好的溝通，才能實(shí)現(xiàn)共贏。

（二）改善外部制度環(huán)境

在經(jīng)濟(jì)全球化發(fā)展的過(guò)程中，“同股同權(quán)”已經(jīng)不能適應(yīng)如今的資本市場(chǎng)，開始暴露出一定的缺陷和弊端。如果我們?nèi)匀还淌亍巴赏瑱?quán)”的僵化原則，禁止股份公司在股權(quán)設(shè)置上有任何自治空間，會(huì)阻滯公司的發(fā)展。有學(xué)者認(rèn)為考慮到不同主體的利益需求，適當(dāng)?shù)脑试S股權(quán)結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新。當(dāng)務(wù)之急是完善中小股東保護(hù)制度，適當(dāng)放松對(duì)上市公司資本結(jié)構(gòu)的管制。

（三）股權(quán)治理機(jī)構(gòu)創(chuàng)新機(jī)制

為了補(bǔ)償創(chuàng)始人前期的代價(jià)，可以在公司章程中制定創(chuàng)始人保護(hù)機(jī)制?；谝韵聝蓚€(gè)方面，一是投資人若想始終掌握企業(yè)控制權(quán)，投資人需讓渡部分的企業(yè)控制權(quán)給創(chuàng)始人。二是根據(jù)創(chuàng)始人其他意愿，進(jìn)行相應(yīng)的補(bǔ)償，如現(xiàn)金補(bǔ)償、實(shí)物補(bǔ)償?shù)葯C(jī)制，使得創(chuàng)始人在勞動(dòng)過(guò)程中價(jià)值實(shí)現(xiàn)均衡。（作者單位：陜西科技大學(xué)）

參考文獻(xiàn)：

[1] Shleirera，Vishnyrw.The efficient of investment inthe presence of aggregate demand spillovers[J].Journal ofPolitical Economy，1988，96（6）：21-31.

[2] 馬一.股權(quán)稀釋過(guò)程中公司控制權(quán)保持：法律途徑與邊界以雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)和馬云“中國(guó)合伙人制”為研究對(duì)象[J].中外法學(xué)，2014，（03）：714-729.

[3] Chen，C.C，Greene，P.G.and Crick，A，“DoesEntrepreneurial Self-efficacy Distinguish Entrepreneurs fromManagers”[J].Journal of Business Venturing，1998，13，pp.295-316.

[4] 馬磊，徐向藝.兩權(quán)分離度與公司治理績(jī)效實(shí)證研究[J].中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)，2010，12：108-116.

[5] David，Zeki，Scott.The differing effects of agent and founder CEOs on the firm's market expansion[J].Strategic Management Journal，2012，33（1）：23-41.

[6] 周嘉南，段宏，黃登仕.投資者與創(chuàng)始人的爭(zhēng)斗：沖突來(lái)源及演化路徑——基于我國(guó)公司公開沖突事件的案例分析[J].管理世界，2015，06：154-163.

[7] 石水平.控制權(quán)轉(zhuǎn)移真的改善了企業(yè)績(jī)效嗎？——來(lái)自上市公司高管變更的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].暨南學(xué)報(bào)（哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版），2012，03：64-76+162.