路漫漫

產(chǎn)能?chē)?yán)重過(guò)剩的電光科技在業(yè)績(jī)滑坡中上市，為了避開(kāi)上市第一年業(yè)績(jī)下滑嚴(yán)重而被監(jiān)管部門(mén)處罰，電光科技經(jīng)過(guò)一番精心運(yùn)作，業(yè)績(jī)略有增長(zhǎng)。但接下來(lái)，只有寄希望于不斷的跨界并購(gòu)來(lái)拼業(yè)績(jī)了。

電光科技（002730.SZ）主營(yíng)礦用防爆電器設(shè)備的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。2014年10月在中小板上市。公司在招股書(shū)中號(hào)稱(chēng)是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的防爆電器制造商，處于行業(yè)領(lǐng)先地位，技術(shù)全面，運(yùn)用成熟且創(chuàng)新能力強(qiáng)。

不過(guò)，上市之前，電光科技已經(jīng)有走下坡路的跡象。2011年至2013年、2014年上半年?duì)I業(yè)收入分別為7.56億元、7.60億元、6.60億元、2.79億元，主要產(chǎn)品的銷(xiāo)量均出現(xiàn)大幅下滑，2011年至2013年，組合開(kāi)關(guān)類(lèi)產(chǎn)品銷(xiāo)量分別為468臺(tái)、354臺(tái)、298臺(tái)，高低壓饋開(kāi)關(guān)類(lèi)產(chǎn)品銷(xiāo)量分別為15519臺(tái)、13807臺(tái)、10673臺(tái)，電磁啟動(dòng)器類(lèi)產(chǎn)品銷(xiāo)量分別為24454臺(tái)、18845臺(tái)、15774臺(tái)，產(chǎn)能利用率嚴(yán)重不足。員工數(shù)量也持續(xù)減少。電光科技解釋道，由于受2012年以來(lái)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)以及下游煤炭行業(yè)持續(xù)走低等客觀(guān)因素影響，近兩年產(chǎn)品銷(xiāo)售有所減緩，產(chǎn)品銷(xiāo)售額呈現(xiàn)一定下降。

即使對(duì)著如此不出色的基本面，但某券商在公司上市前夕的研報(bào)稱(chēng)，綜合考慮行業(yè)成長(zhǎng)空間及細(xì)分市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、公司募投項(xiàng)目投放產(chǎn)能及公司產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)公司2014-2016年凈利潤(rùn)分別為0.81億元、0.97億元和1.2億元，對(duì)應(yīng)EPS為0.52元、0.62元、0.77元。事實(shí)上，公司2014年和2015年的凈利潤(rùn)分別為0.53億元和0.56億元，扣除非經(jīng)常性損益后更是只有0.48億元和0.26億元。從2016年前三季度0.28億元凈利潤(rùn)來(lái)看，離1.2億元的預(yù)測(cè)目標(biāo)還有相當(dāng)大的距離。

“逆行”的毛利率

上市前，電光科技的營(yíng)業(yè)收入雖然處于下降趨勢(shì)，但綜合毛利率卻逐年上升，2011年至2013年、2014年上半年分別為31.22%、34.82%、34.99%、35.80%，毛利率上升的主要原因?yàn)槌呙实淖詣?dòng)化系統(tǒng)類(lèi)產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入暴增所知。

自動(dòng)化系統(tǒng)類(lèi)產(chǎn)品是電光科技毛利率最高的產(chǎn)品， 2011年至2013年、2014年上半年毛利率分別為43.97%、48.28%、50.86%、51.31%，貢獻(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別為2717.72萬(wàn)元、9104.41萬(wàn)元、7606.57萬(wàn)元、2477.87萬(wàn)元，占比分別為3.60%、12.01%、11.55%、8.91%，2011年至2013年凈利潤(rùn)分別為766.928萬(wàn)元、7743.18萬(wàn)元、6280.63萬(wàn)元。公司礦用可移動(dòng)式救生艙、礦用避難硐室等井下避險(xiǎn)系統(tǒng)新產(chǎn)品從2012年開(kāi)始銷(xiāo)售，大幅提升了自動(dòng)化系統(tǒng)類(lèi)產(chǎn)品的銷(xiāo)售收入，也提升了公司產(chǎn)品整體銷(xiāo)售毛利率。其中，2012年共銷(xiāo)售40套，銷(xiāo)售收入合計(jì)近5000萬(wàn)元，可以說(shuō)，自動(dòng)化系統(tǒng)類(lèi)產(chǎn)品的雪中送炭，對(duì)電光科技順利上市幫助很大。

上市之后，自動(dòng)化系統(tǒng)類(lèi)產(chǎn)品使命也就光榮完成了。2014年全年，自動(dòng)化系統(tǒng)類(lèi)產(chǎn)品的營(yíng)業(yè)收入只有3955.34萬(wàn)元，也就是說(shuō)當(dāng)年下半年?duì)I業(yè)收入不足1500萬(wàn)元，按照公司在招股書(shū)的說(shuō)法，一季度銷(xiāo)售較低，二三季度銷(xiāo)售相對(duì)平穩(wěn)，四季度是旺季。既然如此，為何2014年下半年的收入遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如上半年？另外，公司主要產(chǎn)品均受到經(jīng)濟(jì)不景氣的影響，為何只有自動(dòng)化系統(tǒng)類(lèi)產(chǎn)品可以一枝獨(dú)秀？其實(shí)，公司是利用自動(dòng)化系統(tǒng)類(lèi)產(chǎn)品下一盤(pán)資本市場(chǎng)的大棋。

之后，自動(dòng)化系統(tǒng)類(lèi)產(chǎn)品一直沒(méi)有起色，2015年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入也只有3933.04萬(wàn)元。

募投項(xiàng)目吹泡泡

雖然救生艙及礦用避難硐室的銷(xiāo)量也一年不如一年，2012年銷(xiāo)量40套（救生艙及礦用避難硐室各20套）、2013年只有30套（救生艙及礦用避難硐室各15套）、2014年上半年只有5套（救生艙0套、礦用避難硐室5套），但相對(duì)其他產(chǎn)品而言，講故事還是容易一些。

首先從政策的利好打上一劑強(qiáng)心針：國(guó)家安全監(jiān)管總局、國(guó)家煤礦安監(jiān)局發(fā)布通知，對(duì)2013年6月底前未完成“六大系統(tǒng)”建設(shè)完善任務(wù)的生產(chǎn)礦井，要責(zé)令其限期整改；到2014年6月底仍未完成建設(shè)完善任務(wù)的，要依法責(zé)令其停產(chǎn)整改，并暫扣其安全生產(chǎn)許可證、生產(chǎn)許可證。

接著利用政策描繪美好的市場(chǎng)預(yù)期：項(xiàng)目的建設(shè)符合國(guó)家大力支持的產(chǎn)業(yè)政策和市場(chǎng)需要的方向，具有良好的發(fā)展前景，是公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。根據(jù)中國(guó)電器工業(yè)協(xié)會(huì)防爆電器分會(huì)專(zhuān)家估計(jì)，中國(guó)礦用可移動(dòng)式救生艙和煤礦井下安全避險(xiǎn)系列產(chǎn)品市場(chǎng)容量約為300億元至500億元。

最后前景畫(huà)大餅：“礦用可移動(dòng)式救生艙和煤礦井下安全避險(xiǎn)系列產(chǎn)品及配套條件建設(shè)項(xiàng)目”擬募集資金14258萬(wàn)元，建設(shè)期2年，第3年投產(chǎn)，項(xiàng)目完全達(dá)產(chǎn)后，實(shí)現(xiàn)年新增礦用可移動(dòng)式救生艙等系列新產(chǎn)品 500 臺(tái)/套、單價(jià)98.5萬(wàn)元，每年新增銷(xiāo)售收入49250萬(wàn)元、利潤(rùn)總額6797萬(wàn)元。

梅安森（300275.SZ）的同類(lèi)產(chǎn)品比電光科技賣(mài)的更好，2012年、2013年銷(xiāo)售量分別為18套、62套，單價(jià)分別為52.16萬(wàn)元、48.93萬(wàn)元，價(jià)格只有電光科技的一半。由于2012年的毛利率為44.48%，拉低整體毛利率，梅安森在2012年年報(bào)解釋?zhuān)簣?bào)告期煤礦安全生產(chǎn)監(jiān)控產(chǎn)品毛利率下降的主要原因之一。避難硐室成套設(shè)備毛利率較低的主要原因一是該產(chǎn)品屬于新興的市場(chǎng)領(lǐng)域，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)還比較混亂，市場(chǎng)尚未形成穩(wěn)定的價(jià)格機(jī)制；二是該產(chǎn)品成本中，防爆門(mén)等機(jī)加工產(chǎn)品所占比重較大，也在一定程度上拉低了該產(chǎn)品的毛利率水平。

煤炭行業(yè)持續(xù)低迷走低，更多企業(yè)為了節(jié)省成本，對(duì)防爆電器舊設(shè)備進(jìn)行維修改造而非直接更換，在這樣的情況下，會(huì)舍得用比高出梅安森一倍價(jià)格采購(gòu)?fù)?lèi)的產(chǎn)品？

雖然公司產(chǎn)能利用率已經(jīng)不足50%，但為了募集更多資金，還需要進(jìn)行另一個(gè)募投項(xiàng)目——礦用智能化高低壓防爆開(kāi)關(guān)系列產(chǎn)品及配套條件建設(shè)項(xiàng)目，該項(xiàng)目擬募集資金12161萬(wàn)元，建設(shè)期2年，第3年投產(chǎn)，達(dá)產(chǎn)后，每年能實(shí)現(xiàn)年?duì)I業(yè)收入48080萬(wàn)元及利潤(rùn)總額6155萬(wàn)元。

募投項(xiàng)目如能達(dá)到預(yù)期的話(huà)，電光科技營(yíng)業(yè)收入將達(dá)到16.31億元，凈利潤(rùn)將達(dá)到2億元。

截至2016年6月末，上述兩個(gè)募投項(xiàng)目分別投入7666.21萬(wàn)元及7468.7萬(wàn)元。2015年募投項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)效益分別為1106.52萬(wàn)元及1069.16萬(wàn)元，2016年上半年實(shí)現(xiàn)效益分別為756.19萬(wàn)元及736.7萬(wàn)元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及預(yù)期。2015年才銷(xiāo)售13套救生艙及礦用避難硐室，不考慮售價(jià)下降因素，貢獻(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入也不過(guò)是1280.5萬(wàn)元。原有產(chǎn)能就有55套，2014年6月末庫(kù)存15套，2014年下半年也沒(méi)賣(mài)多少，2015年賣(mài)的主要也是之前的庫(kù)存而已，與募投項(xiàng)目關(guān)系不大。

當(dāng)然，如果募投項(xiàng)目虧損累累無(wú)疑相當(dāng)于打臉，通過(guò)對(duì)募投項(xiàng)目效益進(jìn)行注水，至少面上功夫已經(jīng)做足了。

精明運(yùn)作避處罰

2014年、2015年、2016年上半年，電光科技實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為5.76億元、5.28億元、2.52億元，增幅分別為-12.81%、-8.23%、18.49%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別為5323.98萬(wàn)元、5417.05萬(wàn)元、1985.85萬(wàn)元，增幅分別為 -15.24%、1.75%、-47.45%，扣除非經(jīng)常性損益后，增幅分別為-20.28%、-46.71%、8.48%。與當(dāng)初的預(yù)期顯然相去甚遠(yuǎn)。

2015年作為上市后的第一個(gè)完整年度，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)1.75%，其實(shí)業(yè)績(jī)已經(jīng)嚴(yán)重下滑，要不是通過(guò)精明的運(yùn)作，電光科技及保薦機(jī)構(gòu)很可能因?yàn)闃I(yè)績(jī)下滑太多而遭受處罰，甚至被立案調(diào)查。為了讓上市第一年的業(yè)績(jī)看起來(lái)略有增長(zhǎng)，電光科技下了不少功夫。

2015年6月29日，電光科技以“為提高公司資產(chǎn)利用效率，避免因閑置造成的資源浪費(fèi)，降低公司財(cái)務(wù)費(fèi)用”為由，將位于樂(lè)清市經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)緯十八路廠(chǎng)房（含土地使用權(quán)）以3200萬(wàn)元轉(zhuǎn)讓給2015年6月26日成立的溫州市峰安木業(yè)有限公司，獲得處置收益2231.93萬(wàn)元。有了這一次趕在半年報(bào)截止日6月30日前的精準(zhǔn)運(yùn)作，公司2015年上半年的凈利潤(rùn)好看很多，雖然營(yíng)業(yè)收入下降了23.82%，凈利潤(rùn)卻增長(zhǎng)45.12%，不過(guò)扣除非經(jīng)常性損益外，凈利潤(rùn)大降41.01%。與此同時(shí)，公司的政府補(bǔ)助創(chuàng)下歷史新高，2015年達(dá)到1015.61萬(wàn)元，同比接近翻番，2015年?duì)I業(yè)外收入高達(dá)3341.93萬(wàn)元，比過(guò)去四年總額還多出一倍，占利潤(rùn)總額的48.99%，是最主要的利潤(rùn)來(lái)源。

由于經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)惡化，要實(shí)現(xiàn)2015年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)還需努力。多虧2015年變更了募集資金使用用途，當(dāng)年8月份使用5000萬(wàn)元收購(gòu)達(dá)得利電力設(shè)備有限公司（下稱(chēng)“達(dá)得利”）80% 股權(quán)及使用4200萬(wàn)元收購(gòu)泰億達(dá)電氣有限公司（下稱(chēng)“泰億達(dá)”）80%股權(quán)。并購(gòu)的效果立竿見(jiàn)影，新增的電力設(shè)備產(chǎn)品在2015年貢獻(xiàn)了1.12億元的營(yíng)業(yè)收入，占比高達(dá)21.21%，2016年上半年電力設(shè)備貢獻(xiàn)了1.03億元的營(yíng)業(yè)收入，占比高達(dá)33.33%。否則，電光科技的營(yíng)業(yè)收入一直保持兩位數(shù)的下降速度。

達(dá)得利貢獻(xiàn)突出，2015年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.02億元及凈利潤(rùn)1295.86萬(wàn)元，2016年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9385.50萬(wàn)元及凈利潤(rùn)1255.68萬(wàn)元。不到一年時(shí)間，達(dá)得利貢獻(xiàn)近2個(gè)億的營(yíng)業(yè)收入及超過(guò)2000萬(wàn)元凈利潤(rùn)（以持股80%計(jì)算），2016年上半年，電光科技的一半利潤(rùn)來(lái)自達(dá)得利，所以，電光科技的5000萬(wàn)元花得實(shí)在太值當(dāng)了，相當(dāng)于2.5倍市盈率。讓人不解的是，業(yè)績(jī)相對(duì)不俗的達(dá)得利為何遭到原股東賤賣(mài)？

2015年6月份使用自有資金2020萬(wàn)元增資溫州中靈網(wǎng)絡(luò)科技有限公司（下稱(chēng)“中靈網(wǎng)絡(luò)”）獲得51%股權(quán)，中靈網(wǎng)絡(luò)還在虧損中掙扎，2015年及2016年上半年分別虧損113.65萬(wàn)元及153.21萬(wàn)元；泰億達(dá)2015年及2016年上半年分別盈利21.05萬(wàn)元及35.45萬(wàn)元。如此比較，中靈網(wǎng)絡(luò)及泰億達(dá)的股東無(wú)疑精明了很多。

募投項(xiàng)目效益加上2015年并購(gòu)的三家公司在2016年上半年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)約2500萬(wàn)元，超過(guò)電光科技整體凈利潤(rùn)，意味著電光科技的其他資產(chǎn)已經(jīng)虧損？

繼續(xù)并購(gòu)拼業(yè)績(jī)？

雖然達(dá)得利很給力，但又能堅(jiān)持多久？所以，電光科技需要更多并購(gòu)來(lái)拼業(yè)績(jī)。

2015年12月，電光科技在披露的預(yù)案中稱(chēng)，擬通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式，購(gòu)買(mǎi)上海雅力信息科技有限公司（下稱(chēng)“雅力科技”）100%的股權(quán)，購(gòu)買(mǎi)上海樂(lè)迪網(wǎng)絡(luò)科技有限公司（下稱(chēng)“樂(lè)迪網(wǎng)絡(luò)”）100%的股權(quán)。雅力科技主營(yíng)A-level課程培訓(xùn)及管理服務(wù)、留學(xué)服務(wù)，交易價(jià)格為1.3億元；樂(lè)迪網(wǎng)絡(luò)主營(yíng)在線(xiàn)教育，交易價(jià)格為0.75億元。兩家公司的出讓方也給出了不低的業(yè)績(jī)承諾。

對(duì)于本次并購(gòu)，公司認(rèn)為，進(jìn)入教育等戰(zhàn)略發(fā)展行業(yè)，實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

雖然收購(gòu)標(biāo)的的前景描述得非常美好，行業(yè)也確實(shí)在快速發(fā)展，但兩家標(biāo)的公司業(yè)績(jī)?cè)愀?，雅力科?013年、2014年、2015年1-11月未經(jīng)審計(jì)的凈利潤(rùn)分別為-405.91萬(wàn)元、1.18萬(wàn)元、-127.47萬(wàn)元，還在虧損中苦苦掙扎。樂(lè)迪網(wǎng)絡(luò)2013年、2014年、2015年1-11月未經(jīng)審計(jì)的凈利潤(rùn)分別為-75.39萬(wàn)元、83.29萬(wàn)元、79.06萬(wàn)元。但業(yè)績(jī)?cè)愀?，增值驚人。截至2015年11月30日，雅力科技凈資產(chǎn)（單體報(bào)表）賬面價(jià)值為600萬(wàn)元，預(yù)估值約為1.3億元，增值率為2066.67%。樂(lè)迪網(wǎng)絡(luò)凈資產(chǎn)（單體報(bào)表）賬面價(jià)值為599.58萬(wàn)元，預(yù)估值約為0.75億元，增值率為1150.88%。

但證監(jiān)會(huì)重組委員會(huì)認(rèn)為標(biāo)的公司未來(lái)持續(xù)盈利能力存在重大不確定性，否決了本次交易。

隨后，電光科技召開(kāi)了第二屆董事會(huì)，以現(xiàn)金收購(gòu)雅力科技100%股權(quán)，先期收購(gòu) 65%股權(quán)，標(biāo)的完成業(yè)績(jī)對(duì)賭后收購(gòu)剩余35%股權(quán)。并表示，在穩(wěn)定發(fā)展現(xiàn)有主業(yè)的同時(shí)，繼續(xù)堅(jiān)定向教育轉(zhuǎn)型發(fā)展，把教育事業(yè)做強(qiáng)做大，公司管理層將通過(guò)堅(jiān)持不懈的努力回報(bào)廣大股東。

2016年11月，公司又以自有資金 4505萬(wàn)元收購(gòu)上海佳芃文化傳播有限公司（下稱(chēng)“佳芃文化”）51%股權(quán)。佳芃文化在上海擁有四家直營(yíng)幼兒園，致力于在國(guó)際化教育背景下培養(yǎng)2-6歲幼兒的全面發(fā)展。佳芃文化2016年8月31日未經(jīng)審計(jì)的凈資產(chǎn)889.93萬(wàn)元，2016年1-8月未經(jīng)審計(jì)的營(yíng)業(yè)收入613.21萬(wàn)元，凈利潤(rùn)447.68萬(wàn)元，銷(xiāo)售凈利潤(rùn)率高達(dá)73%。佳芃文化承諾，2017年、2018年和2019年目標(biāo)資產(chǎn)合并報(bào)表口徑下扣除非經(jīng)常性損益后歸屬母公司所有的凈利潤(rùn)將不低于900萬(wàn)元、1000萬(wàn)元及1100萬(wàn)元。按常理來(lái)推算，隨著二胎政策的放開(kāi)，幼兒園的發(fā)展會(huì)更加迅速，為何佳芃文化承諾的凈利潤(rùn)增幅這么少？至于是不是能如期實(shí)現(xiàn)，只能等時(shí)間來(lái)驗(yàn)證了。

聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀(guān)點(diǎn)；作者聲明：本人不持有文中所提及的股票