楊現(xiàn)華

對(duì)于四維爾的盈利水平，廣東鴻圖與其他股東的說(shuō)法相差逾四成。

在終止IPO兩年多之后，寧波四維爾工業(yè)股份有限公司（下稱(chēng)“四維爾”）再度現(xiàn)身A股市場(chǎng)，成為廣東鴻圖（002101.SZ）的收購(gòu)對(duì)象。

日前，廣東鴻圖收到證監(jiān)會(huì)關(guān)于其重組草案修訂稿的一次反饋意見(jiàn)，此前公司曾宣布以16.45億元收購(gòu)四維爾100%股權(quán)。

在廣東鴻圖收購(gòu)前，四維爾連續(xù)低價(jià)轉(zhuǎn)讓股權(quán)給外部投資者，而四維爾前后不一的凈利潤(rùn)也讓市場(chǎng)懷疑公司真實(shí)的盈利到底有多少？不過(guò)，借助這次收購(gòu)，廣東鴻圖一并出爐的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃勢(shì)必輕松完成。

IPO折戟 曲線登陸資本市場(chǎng)

11月3日，廣東鴻圖公告稱(chēng)，其收到證監(jiān)會(huì)關(guān)于公司重組草案的一次反饋意見(jiàn)，此前的9月份公司曾經(jīng)披露重組草案修訂稿，計(jì)劃通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式，以18.25元/股發(fā)行股份5407.24萬(wàn)股，并支付現(xiàn)金6.58億元，合計(jì)作價(jià)16.45億元，向四維爾集團(tuán)、夏軍等8名交易對(duì)象購(gòu)買(mǎi)其合計(jì)持有的四維爾100%股權(quán)。

同時(shí)，公司還計(jì)劃以19.37元/股發(fā)行5095萬(wàn)股，募資9.87億元，用于支付本次購(gòu)買(mǎi)的現(xiàn)金對(duì)價(jià)、四維爾子公司年產(chǎn)500萬(wàn)套汽車(chē)飾件項(xiàng)目的建設(shè)等。

不得不說(shuō)的是，在收購(gòu)之前，四維爾連續(xù)分紅。2014年12月和2015年4月，四維爾先后分紅5000萬(wàn)元和1.7億元，而四維爾這兩年的凈利潤(rùn)合計(jì)也不到2億元。分紅之后，廣東鴻圖卻要幫助四維爾完成汽車(chē)飾件項(xiàng)目建設(shè)資金的籌集，四維爾當(dāng)初為何不用分紅資金擴(kuò)大再生產(chǎn)呢？

而且，四維爾原來(lái)的計(jì)劃是IPO，但2014年7月被終止審查。在此次收購(gòu)中，四維爾披露當(dāng)年終止IPO的原因是公司及分公司、子公司分處多省，預(yù)計(jì)無(wú)法如期完成環(huán)評(píng)工作。然而根據(jù)此次收購(gòu)草案，截至2016年9月公司只有6家子公司，環(huán)評(píng)并不算難事。

或許業(yè)績(jī)下滑才是四維爾終止IPO的真正原因。公司股東之一維科精華（600152.SH）披露的信息顯示，2013年四維爾的凈利潤(rùn)有6319萬(wàn)元，而2014年驟降至1920萬(wàn)元，降幅接近70%。

維科精華早在2009年就入股了四維爾，四維爾當(dāng)年的凈利潤(rùn)為3735萬(wàn)元，之后盈利一路走高，2012年盈利達(dá)到最高的8701萬(wàn)元，2013年有所下降但也在6000萬(wàn)元以上。

上市的次新股中，業(yè)績(jī)變臉者比比皆是，因?yàn)楣緸榱送ㄟ^(guò)審核往往給業(yè)績(jī)“注水”，上市后業(yè)績(jī)則現(xiàn)了原形。

業(yè)績(jī)下滑的同時(shí)伴隨著負(fù)債率提升，2014年四維爾的負(fù)債率為66.43%，到了2016年一季度時(shí)已經(jīng)達(dá)到74.5%，導(dǎo)致四維爾集團(tuán)不得不轉(zhuǎn)讓股權(quán)籌措資金。

1月初，四維爾原股東維科創(chuàng)投將4.96%的股權(quán)以5157萬(wàn)元轉(zhuǎn)讓給四維爾集團(tuán)，兩個(gè)月后四維爾集團(tuán)將3.93%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給夏軍，作價(jià)4433萬(wàn)元。前后兩次，四維爾的估值分別為10.4億元和11.28億元，與此次收購(gòu)作價(jià)16.45億元相比，夏軍浮盈已經(jīng)達(dá)到45.83%。

收購(gòu)草案披露，夏軍是上海一家藥店的法人，同時(shí)也是現(xiàn)代制藥（600420.SH）的一名普通銷(xiāo)售人員。在現(xiàn)代制藥高管2015年年薪中，只有總經(jīng)理一人超過(guò)百萬(wàn)元，公司的一名銷(xiāo)售人員是如何能拿出4433萬(wàn)元來(lái)幫助四維爾集團(tuán)解決資金困難呢？

作為一家汽車(chē)零部件廠家，行業(yè)目前所處的高景氣度也讓四維爾做出了每年過(guò)億的業(yè)績(jī)承諾，只是公司能否實(shí)現(xiàn)呢？

難窺一斑的盈利

四維爾主要從事汽車(chē)內(nèi)外飾件的生產(chǎn)與銷(xiāo)售，長(zhǎng)城汽車(chē)（601633.SH）、一汽大眾等主流車(chē)企都是公司的主要客戶。除了維科精華外，其余股東向廣東鴻圖做出業(yè)績(jī)承諾，四維爾2016-2018年扣非后歸屬母公司的凈利潤(rùn)分別不低于1.23億元、1.4億元和1.62億元，累計(jì)不低于4.25億元。

收購(gòu)草案顯示，2014-2015年，四維爾分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入13.26億元和16.67億元，凈利潤(rùn)為3396萬(wàn)元和9374萬(wàn)元，歸屬母公司股東凈利潤(rùn)4414萬(wàn)元和7198萬(wàn)元。2016年一季度，公司的收入和歸屬凈利潤(rùn)分別為4.82億元和2244萬(wàn)元，凈利潤(rùn)則為2130萬(wàn)元。

然而，根據(jù)全國(guó)企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)，四維爾2014-2015年的營(yíng)業(yè)總收入分別僅為10.02億元和8.10億元，而凈利潤(rùn)分別為8357萬(wàn)元和6387萬(wàn)元。

與本次收購(gòu)草案披露的數(shù)據(jù)相比，四維爾的營(yíng)業(yè)收入分別少了3.24億元和8.57億元，2014年的凈利潤(rùn)多出了4900余萬(wàn)元，2015年則少了2900余萬(wàn)元。

廣東鴻圖澄清公告中表示，工商信息披露的是母公司數(shù)據(jù)，收購(gòu)書(shū)中則是合并后的凈利潤(rùn)，因此兩者出現(xiàn)了不一致的情形。

如果說(shuō)母公司與合并報(bào)表呈現(xiàn)的收入和凈利潤(rùn)不一樣有理可循，與維科精華披露數(shù)據(jù)的差異又是怎么回事呢？

維科精華持有四維爾11.57%的股份，其年報(bào)顯示，2014-2015年，四維爾分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入13.26億元和16.72億元，同期凈利潤(rùn)為1920萬(wàn)元和1.01億元。

同期，維科精華權(quán)益法下核算的投資收益為313萬(wàn)元和872萬(wàn)元，由此可知，四維爾2014-2015年歸屬母公司的凈利潤(rùn)為2706萬(wàn)元和7538萬(wàn)元。

與此次廣東鴻圖收購(gòu)相比，兩家公司關(guān)于四維爾的收入并沒(méi)有太大差異，2014年甚至完全一致，但凈利潤(rùn)和歸屬凈利潤(rùn)卻完全是另外一回事。

對(duì)于四維爾2015年的凈利潤(rùn)，兩家公司披露的凈利都在1億元上下，700余萬(wàn)元的差距或許可以用計(jì)提和減值調(diào)整等原因解釋?zhuān)欢?014年兩家公司披露的凈利潤(rùn)同樣相差了不到800萬(wàn)元，但維科精華公布的四維爾全年凈利潤(rùn)還不到2000萬(wàn)元，二者差異的占比頗大。

兩家公司公布的凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)之間相差了40%以上，這就很難用計(jì)提調(diào)整來(lái)解釋了，如果母公司與合并報(bào)表可以解釋本次收購(gòu)草案中數(shù)據(jù)與全國(guó)企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)之間的差別，那么在收入完全一致的情況下，四維爾上下相差逾40%的凈利潤(rùn)又該作何辯解呢？

值得一提的是，計(jì)提標(biāo)準(zhǔn)確實(shí)在影響著四維爾的凈利潤(rùn)。對(duì)于應(yīng)收賬款，公司對(duì)信用期以?xún)?nèi)的應(yīng)收款零計(jì)提，1年以?xún)?nèi)計(jì)提5%。四維爾對(duì)國(guó)內(nèi)客戶的結(jié)算期一般分為60天和90天，國(guó)外客戶結(jié)算期為90天、120天。

2014-2015年，四維爾信用期以?xún)?nèi)的應(yīng)收款為1.9億元和3.17億元，分別占54.36%和70.11%。2016年一季度，信用期內(nèi)的應(yīng)收款為3.38億元，占69.05%。

這就是說(shuō)，四維爾占比最大的應(yīng)收賬款完全沒(méi)有計(jì)提，而同行上市公司并沒(méi)有這樣做。在四維爾給出的同行中，包括寧波華翔（002048.SZ）、中鼎股份（000887.SZ）在內(nèi)的大部分同行公司對(duì)于1年以?xún)?nèi)的應(yīng)收賬款全部計(jì)提5%。

京威股份（002662.SZ）雖然0-6個(gè)月的應(yīng)收賬款不計(jì)提，6個(gè)月-1年以?xún)?nèi)才計(jì)提5%，但公司對(duì)1-2年的應(yīng)收賬款計(jì)提20%，3年以上的直接計(jì)提100%。四維爾對(duì)1-2年的應(yīng)收款計(jì)提為10%，5年以上的才100%計(jì)提壞賬，同樣比京威股份寬松許多。

如果按照多數(shù)同行1年以?xún)?nèi)應(yīng)收款全部5%的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，四維爾最近兩年又一期的應(yīng)收賬款中信用期內(nèi)的應(yīng)收款應(yīng)該分別計(jì)提951萬(wàn)元、1586萬(wàn)元和1690萬(wàn)元的壞賬準(zhǔn)備。對(duì)于全年凈利潤(rùn)還不到1億元的四維爾來(lái)說(shuō)，這并不是一個(gè)小數(shù)目。

股權(quán)激勵(lì)疑似送錢(qián)

在收購(gòu)四維爾的同時(shí)，廣東鴻圖一并推出了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，計(jì)劃以10.81元/股向包括公司董事、高級(jí)管理人員、中層管理人員以及核心骨干在內(nèi)的182名員工授予248萬(wàn)股。

對(duì)于解鎖條件，廣東鴻圖規(guī)定，2018-2020年的每股收益不低于0.69元，且不得低于同行業(yè)對(duì)標(biāo)企業(yè)75分位值；主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占營(yíng)業(yè)收入的比重不低于95.70%；相比2015年，2018-2020年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別不低于70%、100%、140%，且不得低于同行業(yè)對(duì)標(biāo)企業(yè)75分位值。

從凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的要求來(lái)看，廣東鴻圖對(duì)未來(lái)幾年每股收益和凈利潤(rùn)有雙重約束，這樣的要求看似不低。不過(guò)，如果并購(gòu)四維爾成行后，這樣的股權(quán)激勵(lì)就難以起到激勵(lì)的作用了。

廣東鴻圖目前的凈利潤(rùn)不過(guò)1億元出頭，而四維爾承諾的凈利潤(rùn)也在億元之上，因此兩家公司基本可以各自貢獻(xiàn)合并后半數(shù)的凈利潤(rùn)。此次收購(gòu)，廣東鴻圖新增股本不超過(guò)1億股，與公司目前2.48億的股本相比，增幅在40%以?xún)?nèi)。

2015年，廣東鴻圖的每股收益已經(jīng)達(dá)到0.67元，在股本增幅不超過(guò)40%，完成業(yè)績(jī)承諾后凈利潤(rùn)增長(zhǎng)50%左右的情形下，無(wú)論是每股收益還是凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率，廣東鴻圖都將輕松完成業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)。

在業(yè)績(jī)承諾之后的2019年和2020年，廣東鴻圖只要維持兩家公司正常的業(yè)績(jī)就可以輕松完成股權(quán)激勵(lì)3年的業(yè)績(jī)要求。股權(quán)激勵(lì)本應(yīng)是激勵(lì)高管團(tuán)隊(duì)努力經(jīng)營(yíng)的動(dòng)力，如今卻成了白送的股份，這樣的激勵(lì)又有什么意義呢？