互聯(lián)網(wǎng)高速發(fā)展讓消費(fèi)者不再是生產(chǎn)過程中的最後一環(huán)，而是能夠通過網(wǎng)路將自己的消費(fèi)需求前置；資本也可以在商品生產(chǎn)之前提前獲取貨幣資金和資本增殖。然而，業(yè)界對於眾籌的質(zhì)疑聲日盛，眾籌究竟是初創(chuàng)企業(yè)的孵化器還是充滿危險的傾覆之巢？

蛻變之爭

2003年，世界上最早的眾籌網(wǎng)站Artistshare誕生；2009年kickstarter讓有創(chuàng)造力的人在網(wǎng)上面對公眾獲得所需要的資金，在眾籌的萌芽階段，無論是Artistshare還是Kickstarter，支持者抱著支持夢想的公益心態(tài)，回報主要以實(shí)物為主。最早的股權(quán)眾籌網(wǎng)站ProFounder創(chuàng)始人Jessica Erin Jackley把眾籌看作為初創(chuàng)企業(yè)的一種新融資方式，初創(chuàng)企業(yè)可通過股權(quán)或債權(quán)向其親友或者關(guān)聯(lián)群體募資。但proFounder由於監(jiān)管原因於2012年被迫關(guān)閉，其根源是向非特定對象募集資金歷來是受政府高度監(jiān)管的行為，Profounder把資金募集的對象拓寬，與現(xiàn)行的證券體系的嚴(yán)格管制是格格不入的。

P r o F o u n d e r的追隨者AngelList、EquityNet等股權(quán)眾籌平臺在市場的需求與監(jiān)管的夾縫中生存了下來，並致力於推動金融監(jiān)管層重新思考這種新興的中小企業(yè)融資方式。

中國最早的股權(quán)眾籌平臺是天使匯（Angelcrunch），天使基金網(wǎng)、創(chuàng)投圈和大家投等相繼上線；2013年大陸正式誕生第一例互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資案例。

2014年互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資開始了迅速的增長，新增股權(quán)眾籌平臺54家，並衍生出了實(shí)體店眾籌、房地產(chǎn)眾籌、土地使用權(quán)眾籌等諸多形式，2014年被稱為互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資元年。

由於向社會公眾募集資金歷來是上市企業(yè)的「專利」，股權(quán)眾籌通過互聯(lián)網(wǎng)的方式募集投資資金開始突破了既有的法律限制。各界對於股權(quán)眾籌是否涉及非法集資和公開發(fā)行證券的討論不絕於耳。

無處安放的互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資

央行聯(lián)合十部委出臺了互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)「基本法」《關(guān)於促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》，明確規(guī)定股權(quán)眾籌是「通過互聯(lián)網(wǎng)形式進(jìn)行公開小額股權(quán)融資的活動」，其特點(diǎn)是「公開、小額、大眾」。

證監(jiān)會《關(guān)於對通過互聯(lián)網(wǎng)開展股權(quán)融資活動的機(jī)構(gòu)進(jìn)行專項(xiàng)檢查的通知》，再次重申了股權(quán)眾籌與互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資活動的區(qū)別，平臺不能再使用「股權(quán)眾籌」的名義進(jìn)行互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資，一時間全大陸股權(quán)眾籌平臺紛紛改名。

雖然《指導(dǎo)意見》明確了股權(quán)眾籌的概念，但大陸的眾籌平臺按此標(biāo)準(zhǔn)全不在此列，就連媒體盛傳拿到眾籌公募牌照的三家互聯(lián)網(wǎng)巨頭（螞蟻金服、京東金融、平安）對於開展股權(quán)眾籌業(yè)務(wù)仍然一籌莫展。對於大多數(shù)眾籌平臺而言，互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資業(yè)務(wù)如何符合法律規(guī)定的「私募」要求，依然難以判定。

在2016年以來，監(jiān)管層對於私募股權(quán)投資基金發(fā)佈了多項(xiàng)重磅規(guī)定，包括《私募投資基金管理人內(nèi)控指引》、《私募投資基金資訊披露管理辦法》、《關(guān)於進(jìn)一步規(guī)範(fàn)私募基金管理人登記若干十項(xiàng)的公告》、《私募投資基金募集行為管理辦法》等，能否將互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資納入「私募股權(quán)投資基金」的範(fàn)疇，依然懸而未決。值得慶倖的是，監(jiān)管方在多個場合對股權(quán)眾籌在支持小微企業(yè)融資方面的積極作用進(jìn)行了表態(tài)，目前的政策環(huán)境還算相對穩(wěn)定。

定位之惑

股權(quán)眾籌平臺本質(zhì)上屬於「股權(quán)交易服務(wù)金融平臺」，如何尋求項(xiàng)目方、投資人、平臺方的利益平衡及平臺方自身定位，乃是股權(quán)眾籌行業(yè)最大的難題。2015年6月， 36氪發(fā)佈股權(quán)眾籌平臺；2016年6月，在股權(quán)眾籌平臺滿一年之際，36氪因宏力能源專案陷入「羅生門」。而在事件背後，也引發(fā)了股權(quán)眾籌平臺角色之考，是該扮演好資訊中介的角色還是深入到專案之中？

2016年6月初，有媒體報導(dǎo)稱，36氪股權(quán)眾籌平臺上的宏力能源專案財務(wù)涉嫌資料造假。據(jù)悉，2015年末，宏力能源發(fā)佈公告，定向增發(fā)600萬股，每股作價10元（人民幣，下同），共計(jì)募資6000萬元；其中有3000萬元額度將在36氪股權(quán)眾籌平臺上進(jìn)行認(rèn)購，認(rèn)購門檻100萬元。據(jù)了解，36氪工作人員曾向投資人介紹道，「該公司已連續(xù)兩年盈利，2015年盈利應(yīng)該在3500萬元，應(yīng)收賬款2.4億元」。

但是，宏力能源在4月底公佈的財報資料顯示，2015年宏力能源營業(yè)收入為7373.72萬元，較上年同期下降67.71%，淨(jìng)利虧損2678.71萬元。在該事件中，36氪在融資推介環(huán)節(jié)是否存在虛假包裝、資訊披露是否得當(dāng)?shù)葐栴}引發(fā)質(zhì)疑。

36氪在隨後發(fā)佈的聲明中稱，宏力能源年報披露的業(yè)績不達(dá)預(yù)期，引發(fā)投資人劇烈反彈。網(wǎng)貸之家首席分析師馬駿表示，在此次事件中，眾籌平臺要承擔(dān)盡職的責(zé)任，即幫助投資人仔細(xì)調(diào)研項(xiàng)目，同時要披露項(xiàng)目潛在收益和風(fēng)險。隨著互聯(lián)網(wǎng)巨頭、傳統(tǒng)的金融機(jī)構(gòu)紛紛佈局眾籌業(yè)務(wù)，更加激烈的市場讓平臺反省自身商業(yè)模式的合理性。

生存之艱

目前，互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資平臺作為新生事物，在產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)上還有很多不成熟之處亟待完善，具體如下：

（1）平臺間各自為戰(zhàn)，行業(yè)性基礎(chǔ)資料庫缺失。合格投資人、融資企業(yè)、中介等行業(yè)資料庫的建立有助於實(shí)現(xiàn)企業(yè)資訊資源分享，搭建金融風(fēng)險防範(fàn)資訊溝通平臺，逐步形成行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。

（2）創(chuàng)新業(yè)態(tài)與現(xiàn)行行政管理制度之間的不適應(yīng)性。當(dāng)前，互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資的通行做法是投資人以「有限合夥企業(yè)形式」進(jìn)入被投企業(yè)；但除了北上廣深等一線城市外，其他地區(qū)申請?jiān)O(shè)立有限合夥或變更登記，都得到工商局進(jìn)行辦理登記手續(xù)。以投壺網(wǎng)的操作為例，一個項(xiàng)目對應(yīng)一個合夥企業(yè)，申報的手續(xù)越來越繁重，客觀上加劇了平臺的工作量。

（3）某些優(yōu)惠政策尚未覆蓋到互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資領(lǐng)域。以國家對於投資中小高新技術(shù)企業(yè)稅後優(yōu)惠政策為例，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)按其對中小高新技術(shù)企業(yè)投資額的70%，在股權(quán)持有滿2年的當(dāng)年抵扣該創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的應(yīng)納稅所得額，但工商登記要求是「創(chuàng)業(yè)投資有限責(zé)任公司」、「創(chuàng)業(yè)投資股份有限公司」等專業(yè)性法人創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)，這無形中把合夥制企業(yè)排除在外，使其無法享受該優(yōu)惠。

上述平臺發(fā)展過程中所遇問題，讓眾籌行業(yè)陷入瓶頸之中。

事實(shí)上，看似火熱的眾籌行業(yè)尚未真正大獲資本市場的青睞，目前互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資行業(yè)尚處在幼年時期。

將死或新生？

有資料顯示，在2015年，大陸創(chuàng)業(yè)企業(yè)一共發(fā)生了4681起風(fēng)投融資行為，與金融相關(guān)的融資案例有461起；而眾籌行業(yè)僅獲得了28次風(fēng)投融資，募資額為6.4億元。行業(yè)單次融資的平均募資規(guī)模也比較小，在2015年前均只有千萬元上下，在2015和2016年也只有2000萬級別；從融資的貨幣看只有5次是美元融資。

一旦行業(yè)爆發(fā)大規(guī)模的風(fēng)險事件，後果將不堪設(shè)想?！盖笆虏煌?，後事之師」，P2P領(lǐng)域一系列風(fēng)險事件的爆發(fā)，不僅侵蝕了P2P市場，也為互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)帶來了極為嚴(yán)苛的監(jiān)管環(huán)境。據(jù)網(wǎng)貸之家發(fā)佈的《2016年4月眾籌行業(yè)報告》顯示，2016年前4個月全大陸倒閉的眾籌平臺43家，前4個月倒閉的眾籌平臺數(shù)量超過2015年的總量。

面對著不確定的法律環(huán)境以及孱弱的行業(yè)力量，中國式的股權(quán)眾籌隨時都有傾覆之危。

相信只有那些不符合商業(yè)發(fā)展規(guī)律的偽商業(yè)創(chuàng)新的消亡，才有可能迎來中國式眾籌的涅槃；只有符合股權(quán)投資邏輯，建立在產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)上的股權(quán)眾籌才能充分利用互聯(lián)網(wǎng)工具服務(wù)產(chǎn)業(yè)，提升投資效率，才能得到長遠(yuǎn)發(fā)展。