徐琨

摘要：近兩年可交換債的發(fā)行規(guī)模呈井噴趨勢，成為上市公司股東和投資者競相追逐的創(chuàng)新金融產(chǎn)品。實(shí)務(wù)中可交換債條款約定較為多樣化和個性化，其業(yè)務(wù)性質(zhì)和會計(jì)屬性的判定存在一定難度。對于可交換債會計(jì)處理，目前尚無詳細(xì)規(guī)定，文章有針對性地結(jié)合相關(guān)條款，研究和推定合適的會計(jì)處理規(guī)范，有助于提升會計(jì)信息質(zhì)量，保障投資者利益。

關(guān)鍵詞：可交換債 金融工具 會計(jì)處理

隨著A股市場下行以及減持新規(guī)出臺，越來越多的上市公司股東在尋求傳統(tǒng)股票減持、直接股權(quán)融資之外的融資方式?？山粨Q債，尤其是私募可交換債，因其僅要求被交換的股票在換股期不為限售股，漸漸成為眾多持有限售股的上市公司股東青睞的融資方式。而另一方面，隨著中行、工行等“巨型”轉(zhuǎn)債陸續(xù)強(qiáng)贖之后，可轉(zhuǎn)債市場的可投資規(guī)模急劇下降，眾多轉(zhuǎn)債基金和機(jī)構(gòu)投資者面臨“資產(chǎn)荒”?？山粨Q債券由于其融資屬性和債券上附加期權(quán)的屬性，同時(shí)受到發(fā)行者和投資者的追逐，近兩年呈現(xiàn)蓬勃發(fā)展之勢。

一、可交換債的基本概念及發(fā)行情況

可交換債（Exchangeable Bond，EB）是指上市公司的股東依法發(fā)行、在一定期限內(nèi)依據(jù)約定的條件可以交換成該股東所持有的上市公司股份的債券品種。

可交換債誕生于上世紀(jì)70年代，隨后在歐、美、亞太等市場都得到了廣泛的應(yīng)用和發(fā)展?？山粨Q債在全球可轉(zhuǎn)債市場的比重逐漸增大，其發(fā)行量在金融危機(jī)前保持著百億美元以上的年發(fā)行額。金融危機(jī)之后，可交換債也經(jīng)歷低谷，而在2011年以后逐步恢復(fù)。

可交換債的發(fā)行和投資類似于公司債，可以分為公開發(fā)行的公募可交換債和非公開發(fā)行的私募可交換債，公募可交換債又可以按發(fā)行對象的不同細(xì)分為同時(shí)面向公眾投資者和合格投資者發(fā)行的公募可交換債和僅面向合格投資者發(fā)行的公募可交換債。私募可交換債應(yīng)當(dāng)向合格投資者非公開發(fā)行，且每次發(fā)行對象不能超過二百人。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前市場上已發(fā)行的可交換債總規(guī)模超過400億元，其中公募7只，總規(guī)模165億元，私募45只，總規(guī)模241億元。并且近兩年呈現(xiàn)爆發(fā)增長趨勢，2015年發(fā)行規(guī)模超過270億元，2016年上半年也已突破90億元。見圖1。

可交換債與傳統(tǒng)可轉(zhuǎn)債有許多相似之處，屬于廣義上的可轉(zhuǎn)換債券。但可交換債與傳統(tǒng)可轉(zhuǎn)債可以說“形似而神不同”，其在發(fā)行目的、促轉(zhuǎn)（換）股意愿、稀釋效應(yīng)以及具體條款上均存在許多差異，見圖2。

二、可交換債的發(fā)行目的

（一）減持標(biāo)的股

減持標(biāo)的股是發(fā)行人發(fā)行可交換債最常見的原因。與直接減持相比，發(fā)行可交換債對股價(jià)的沖擊比發(fā)行人直接在二級市場上出售要小得多，尤其是金額較大的情況。并且可交換債券換股時(shí)并不新增上市公司股份，因而不會對上市公司股權(quán)帶來稀釋效應(yīng)。雖然發(fā)行可交換債與直接減持股票的公告同樣具有信號作用，但可交換債具有隱含的回購保障，即如果標(biāo)的股票沒有上漲，發(fā)行人無法減持，再加上可交換債并非馬上減持股票，因而對股價(jià)沖擊要小得多。

從統(tǒng)計(jì)的45只可交換債的情況來看，發(fā)行日的股價(jià)表現(xiàn)沒有呈現(xiàn)顯著的變動趨勢，甚至有相當(dāng)一部分可交換債的標(biāo)的股票在發(fā)行日及隨后的幾個交易日出現(xiàn)了股價(jià)上漲。

隨著境內(nèi)PE基金的蓬勃發(fā)展，相信會有越來越多的PE機(jī)構(gòu)以及私募基金希望利用可交換債實(shí)現(xiàn)投資退出。

（二）低成本融資

由于可交換債本身具備換股權(quán)，而換股權(quán)本身是有價(jià)值的，因此發(fā)行可交換債的票面利率往往比純債低。此外，可交換債的質(zhì)押比率普遍比50%的股票質(zhì)押融資的比率高。可見，對于發(fā)行人而言，通過發(fā)行可交換債可以實(shí)現(xiàn)低成本融資，并且私募可交換債可以將尚在限售期的股票作為標(biāo)的，不需要股票全流通，因此對于大股東而言，是一種有效的低成本盤活資產(chǎn)進(jìn)行融資的方式。

（三）市值管理

市值管理（Market Value Management）是上市公司或上市公司股東利用上市公司股權(quán)價(jià)值及其變化，通過主動管理，達(dá)到盈利及融資目的的股權(quán)經(jīng)營管理活動。一般而言，上市公司股東通過增減持交易實(shí)現(xiàn)市值管理。即基于對上市公司價(jià)值的理性判斷，在不影響持股地位的情況下，股價(jià)高于預(yù)期合理價(jià)值時(shí)減持所持股票，股價(jià)低于預(yù)期合理價(jià)值時(shí)增持所持股票。上市公司股東通?？蛇x用的市值管理工具包括：自主交易、大宗交易轉(zhuǎn)讓、股權(quán)投資信托以及定向增發(fā)、股權(quán)激勵等。

發(fā)行人基于其信息優(yōu)勢或?qū)善眱r(jià)值的理解，可以通過發(fā)行可交換債以把握股票估值不合理的機(jī)會。具體操作包括在低位買入標(biāo)的股票或參與定增，在股價(jià)上漲較高位置發(fā)行可交換債，而一般來說可交換債發(fā)行利率較低，負(fù)債成本及風(fēng)險(xiǎn)不高，通過轉(zhuǎn)股價(jià)格的設(shè)置，可以順利實(shí)現(xiàn)減持，從這個意義上說，可交換債已成為一種市值管理的新工具。

（四）推遲納稅

對于減持目的的發(fā)行人，通過發(fā)行可交換債，在發(fā)行成功后馬上獲得了現(xiàn)金流入，而此時(shí)換股尚未發(fā)生，標(biāo)的股票尚未過戶，因此不用繳納資本利得稅。待股權(quán)完成后才體現(xiàn)資本利得，可見通過發(fā)行可交換債推遲了資本利得稅的確認(rèn)時(shí)間，從而可以推遲繳納稅款，因此可以獲得稅款的時(shí)間價(jià)值收益。

三、可交換債的會計(jì)處理

財(cái)政部于2014年3月17日發(fā)布的《金融負(fù)債與權(quán)益工具的區(qū)分及相關(guān)會計(jì)處理規(guī)定》明確了經(jīng)相關(guān)監(jiān)管部門批準(zhǔn)，企業(yè)發(fā)行的優(yōu)先股、永續(xù)債、認(rèn)股權(quán)、可轉(zhuǎn)換公司債券等金融工具的會計(jì)處理規(guī)定。目前尚無關(guān)于可交換債的詳細(xì)處理規(guī)定，多數(shù)發(fā)行人當(dāng)作發(fā)行普通債券來處理。而實(shí)務(wù)中，減持是諸多發(fā)行人發(fā)行可交換債的初衷。因此，有必要根據(jù)發(fā)行目的規(guī)定不同的會計(jì)處理方式。如果以融資為目的，則應(yīng)將可交換債認(rèn)定為一項(xiàng)金融負(fù)債。但如果以減持為目的，則可交換債不應(yīng)認(rèn)定為金融負(fù)債，而屬于發(fā)行人對抵押股票的減持行為，應(yīng)當(dāng)確認(rèn)為金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓?！镀髽I(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第22號——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》規(guī)定按照管理層的持有目的不同，對金融工具進(jìn)行不同類別的確認(rèn)。因此以發(fā)行人的發(fā)行目的不同，相應(yīng)規(guī)定不同的會計(jì)處理方式是符合準(zhǔn)則精神的。由于發(fā)行目的只在企業(yè)內(nèi)部文件出現(xiàn)，一般公開披露較少。會計(jì)準(zhǔn)則可以從以下方面的特征出發(fā)，規(guī)定不同情況下的可交換債的會計(jì)處理方式。

（一）票面利率及轉(zhuǎn)股溢價(jià)率

如果票面利率基本為零或者大幅低于同級債券，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率較低甚至折價(jià)，則基于減持目的的可能性大，應(yīng)當(dāng)確認(rèn)為金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓，反之，則應(yīng)確認(rèn)為一項(xiàng)金融負(fù)債。

從已發(fā)行的可交換債情況來看，公募可交換債期限較長（3—6年），而利率區(qū)間介乎1%—1.7%，差別不大；而私募可交換債的利率介乎0.1%—10%，轉(zhuǎn)股溢價(jià)從折價(jià)到超過180%的溢價(jià)率不等。對于判斷發(fā)行目的而言，轉(zhuǎn)股溢價(jià)是相較于票面利率更直觀、可信的指標(biāo)。

以福星可交換債為例，該可交換債初始轉(zhuǎn)股價(jià)格與發(fā)行前一日價(jià)格相比，沒有溢價(jià)，顯示了發(fā)行人積極的減持意圖，事實(shí)上，該債券于2014年全部完成換股，發(fā)行人實(shí)現(xiàn)了標(biāo)的股票的減持。

（二）換股期

通常而言，換股期越短，發(fā)行人減持意愿越強(qiáng)烈，尤其對于換股期限設(shè)置靈活的私募可交換債。不同于公募可交換債的換股期一般均設(shè)在自可交換債發(fā)行結(jié)束日滿12個月后的第一個交易日起至可交換債到期日止，私募可交換債的換股開始日分布要廣泛得多。大部分的私募可交換債的換股期為發(fā)行6個月后，但也有可交換債的換股期為11個月。

（三）提前贖回條款

提前贖回條款設(shè)置的嚴(yán)苛與否一定程度上反映了發(fā)行人促使轉(zhuǎn)股的意愿。如果促成轉(zhuǎn)股意愿強(qiáng)烈，發(fā)行目的為減持股份，則會設(shè)置相對寬松甚至不設(shè)置提前贖回條款。否則，如果發(fā)行目的為低成本融資，則會設(shè)置相對嚴(yán)苛的提前贖回條款。例如15久其科投EB，是由發(fā)行人公司員工通過資產(chǎn)管理計(jì)劃作為單一投資者認(rèn)購，沒有設(shè)置提前贖回條款，意在以可交換債替代員工持股計(jì)劃。

（四）下修條款

下修條款是指發(fā)行人有權(quán)在一定條件下向下修正換股價(jià)，發(fā)行人設(shè)置下修條款的動力主要來自避免回售的出現(xiàn)。如果下修條款較松或設(shè)有自動下修條款也在一定程度上體現(xiàn)了發(fā)行人促成換股的意愿?？山粨Q債可以設(shè)置靈活多樣的下修條款。私募可交換債下修條款大多為5%—10.90%，其次為10%—20.85%，少數(shù)為10%—20.90%、5%—10.85%，另外也有部分可交換債無下修條款。Z

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