王俊丹

銀行信貸、公司債發(fā)行都悄然收緊，境外發(fā)債、信托融資等方式卷土重來，房地產(chǎn)企業(yè)融資成本上升已成定局。隨著調(diào)控深入房地產(chǎn)消費回歸理性，房地產(chǎn)行業(yè)如何應對成本上升和政策調(diào)控雙重壓力，何去何從值得觀察。

海外債走俏

截至2017年4月初，近半數(shù)上市房企已披露2016年報，A股上市房地產(chǎn)公司中共有61家發(fā)布2016年報，主要業(yè)務位于內(nèi)地的香港上市房企約70家發(fā)布年報。亮眼的成績與快速膨脹的規(guī)模背后，層層監(jiān)管限制下房企的融資方式變化頗值得關注。

萬科年報表示，受集團國際化戰(zhàn)略推進及跨境并購增加影響，2016 年外幣負債較2015年增長較快。2016年境外負債占比 35.4%， 而外幣負債占比 33.8%。萬科2016年美元、港幣債券占全部發(fā)債金額的60%。而在2015年，萬科新發(fā)債券全部為人民幣債券。

除萬科外，綠地地產(chǎn)也在2016年9月和12月分別發(fā)過兩期美元票據(jù)；碧桂園在2016年發(fā)過兩期美元公司債。

但從成本看，2016年海外融資成本呈上升趨勢。以萬科在2016年的三期票據(jù)為例，4月發(fā)行的3年期港元票據(jù)，息票為2.5%；9月發(fā)行的5年期美元票據(jù)，息票為2.95%；12月發(fā)行的3年期美元票據(jù)，息票為3.95%，發(fā)行成本逐漸升高。

富力地產(chǎn)年報顯示，2016年集團非銀融資的年加權平均成本從9.2%降至6.7%，得益于發(fā)行的低息境內(nèi)債券。并在2016年，因融資環(huán)境改善及融資選擇增加，提前贖回兩期年利率分別達8.5%及8.75%的高息美元債券，以降低成本。

某投行業(yè)務人士告訴記者，整體來看，在2016年房地產(chǎn)海外債中，10%以上利率的高息票債券大幅減少，票面利率在6%-8%之間居多，占比達到40%以上；票面利率在4%-6%的占比近3成。這主要是由于2015年到2016年中全球利率下行，加之2016年上半年國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)繁榮，使得2016年房地產(chǎn)企業(yè)整體融資成本低于2015年。

IMI研究員曲強告訴記者，因國內(nèi)房企發(fā)債的政策限制，境外發(fā)債規(guī)則相對寬松，疊加人民幣的下行預期，房企樂意發(fā)行海外債，即使做外幣持有，也是劃算的。

PPP的零成本拿地術

地產(chǎn)年報中，華夏幸?；鶚I(yè)成績亮眼，2016年凈利潤同比增速35.22%，連續(xù)6年保持30%以上增長。2016 年銷售額共計1203.25 億元，位列中國指數(shù)研究“中國房企銷售金額排行榜”第八位。

華夏幸福年報顯示，其產(chǎn)業(yè)新城PPP模式成為核心競爭力，圍繞全國主要核心城市復制產(chǎn)業(yè)小鎮(zhèn)模式，以縣域為單位為其提供整體規(guī)劃、城市基礎設施建設、產(chǎn)業(yè)發(fā)展服務以及城市綜合配套服務。截至2016 年底，已簽訂產(chǎn)業(yè)新城PPP 協(xié)議30 余個，正在建設的產(chǎn)業(yè)新城項目10 余個，處于建設起步和規(guī)劃階段的園區(qū)19個，投資運營的園區(qū)新增簽約入園企業(yè)436 家，新增簽約投資額約1122.4 億元。

而其房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務受益產(chǎn)業(yè)新城開發(fā)，發(fā)展迅猛。產(chǎn)業(yè)新城業(yè)務銷售額共計901.24 億元，城市地產(chǎn)簽約銷售額281.84 億元，其他業(yè)務（物業(yè)、酒店）銷售額20.17 億元。隨著限購政策落實，北京、上海等大城市購房政策相繼收緊，環(huán)大城市周邊地區(qū)的房地產(chǎn)市場升溫明顯，對其產(chǎn)業(yè)新城配套房地產(chǎn)項目形成持續(xù)紅利。

對于房地產(chǎn)企業(yè)傳統(tǒng)的融資、拿地、建房、銷售模式來說，隨著融資難、拿地貴的多重壓力，如果能夠借力PPP模式，雖然不能拓寬其融資渠道，但其“低成本”模式和相應的凈利潤的高速增長，令傳統(tǒng)房企側目。

據(jù)了解，近三年來，產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)如雨后春筍般興旺起來，包括萬科等國內(nèi)前五十名的地產(chǎn)商也積極布局，其中典型企業(yè)包括五礦中冶、華夏幸福、中關村發(fā)展集團等。

雖然地產(chǎn)商對產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)表示眼熱，也并不意味誰都可以用PPP來做房地產(chǎn)。郭巍表示，隨著城鎮(zhèn)化的推進，產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)是未來房地產(chǎn)的發(fā)展趨勢，但只有產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)中涉及基礎設施和公共服務領域才能夠運用PPP模式。而PPP模式下的產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)項目雖然可以帶來一般6%-9%的收益，但本質并非以獲取收益為導向，而更帶有公益和責任色彩。意圖通過PPP項目完善的前期設計和良好的運營實現(xiàn)以人為本的集生活、居住、產(chǎn)業(yè)一體的微觀經(jīng)濟載體，高效、低成本地服務實體經(jīng)濟發(fā)展。所以地產(chǎn)商在布局產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)和PPP前，也需真正了解其本質，合規(guī)合乎本質運營，否則也只能是失敗。

多渠道受限融資成本回升

2017年地產(chǎn)融資將何去何從？

首先梳理一下各類融資方式，目前銀行開發(fā)貸、基金券商等同類資管、公司債、住房尾款ABS是受政策限制較大的方式。

但近日，交易所市場AA+評級地產(chǎn)公司發(fā)行以購房尾款為基礎資產(chǎn)的ABS已經(jīng)獲得監(jiān)管機構放行。

另外資產(chǎn)證券化方面，一位地產(chǎn)投資經(jīng)理認為，基礎資產(chǎn)為核心城市優(yōu)質物業(yè)的商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款支持證券（CMBS）和類REITs產(chǎn)品可能得到快速發(fā)展。

其余方式中，回歸信托或是趨勢之一。據(jù)了解某大型信托公司2017年已經(jīng)進行公司戰(zhàn)略調(diào)整，房地產(chǎn)業(yè)務重回業(yè)務重點。

該公司一位業(yè)務人士認為，信托的高融資成本在近兩年開始下降，相比其他融資形式受到的限制較小。從信托業(yè)協(xié)會發(fā)布的數(shù)據(jù)來看，去年四季度開始房地產(chǎn)業(yè)務回歸信托趨勢已經(jīng)較為明顯。

信托業(yè)協(xié)會統(tǒng)計，截至2016年末，信托資產(chǎn)中約1.43萬億投入房地產(chǎn)業(yè)，較15年末的1.29萬億元新增了1400億元。而在2016年三季度末，信托資金投向房地產(chǎn)業(yè)的規(guī)模為1.35萬億，因此去年四季度信托資金投入房地產(chǎn)的規(guī)模新增約800億元，而去年前三季度合計新增僅約650億元。

地產(chǎn)融資收緊以來，海外債券開始升溫。海通證券統(tǒng)計，2017年以來內(nèi)地房企共成功發(fā)行海外債券13只，累計金額達到46.4億美元，較2015年1-2月總額多出一倍。但人民幣匯率波動，美元進入加息周期，海外發(fā)債成本已經(jīng)開始回升。如果增加海外債券融資比例，房地產(chǎn)企業(yè)融資成本可能相應推高。

2017年到目前，房地產(chǎn)融資成本回升已經(jīng)有所顯現(xiàn)。“約有0.5%的回漲。”一位做房地產(chǎn)業(yè)務的資管人士反饋，“現(xiàn)在的上漲還不明顯，主要原因是整體成本的上漲，資金端收緊和貨幣政策變化的原因占大頭?！?/p>

在該人士看來，現(xiàn)在拿地受限，增量項目減少，房企去年大規(guī)模融資后資金寬裕，融資需求暫時還不會大規(guī)模的體現(xiàn)。一些存量到期融資還可以繼續(xù)滾動，預計2018年會呈現(xiàn)緊張。