劉磊+李偉健

【摘要】近年來，隨著社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展，我國經(jīng)濟(jì)也發(fā)生了巨大的變化，伴隨著傳統(tǒng)商品經(jīng)濟(jì)時(shí)代的結(jié)束，房地產(chǎn)金融經(jīng)濟(jì)時(shí)代已經(jīng)慢慢到來。越來越多的企業(yè)在經(jīng)濟(jì)的發(fā)展中，將一定比例的資金投入到房地產(chǎn)金融投資中。有效的房地產(chǎn)金融投資可以促進(jìn)企業(yè)快速的發(fā)展，提高企業(yè)的資金效率。所以，企業(yè)在進(jìn)行投資決策之前應(yīng)該重視對(duì)房地產(chǎn)金融投資的評(píng)估，深度熟悉房地產(chǎn)現(xiàn)狀，最大限度的全面的把握房地產(chǎn)投資趨勢，這樣才能才能做好投資布局。

【關(guān)鍵詞】房產(chǎn)金融 地產(chǎn)現(xiàn)狀 投資布局

從這幾年來看，中國房地產(chǎn)金融投資業(yè)已經(jīng)慢慢發(fā)展起來，并日趨成熟，尤其是近幾年房地產(chǎn)金融也如雨后春筍般勢如破竹。房地產(chǎn)金融投資業(yè)促進(jìn)著我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，目前市場處主流地位的房地產(chǎn)金融正在發(fā)生深刻的變化，隨著國內(nèi)金融改革的深化、大資管時(shí)代的到來，資本市場的開放程度和融資工具，金融產(chǎn)品的豐富程度已經(jīng)顯著提高，房地產(chǎn)金融的發(fā)展也正迎來關(guān)鍵的時(shí)間窗口，房地產(chǎn)金融創(chuàng)新正當(dāng)其時(shí)，本文從以下幾個(gè)方面淺談房地產(chǎn)金融的發(fā)展。

一、中國房地產(chǎn)上市公司融資狀況

繼2014年再融資開閘之后，2015年監(jiān)管層進(jìn)一步放松公司債和再融資限制，房企融資渠道再度擴(kuò)展。在利好政策驅(qū)動(dòng)下，上市房企直接融資加速，融資規(guī)模呈爆發(fā)式增長。融資成本更低的公司債、定向增發(fā)、中期票據(jù)等日漸替代銀行貸款、信托等高息負(fù)債成為房企融資的主要方式，融資結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，融資成本重心不斷下移，具體表現(xiàn)如下：

（1）公司債市場異軍突起，公司大規(guī)模發(fā)行債券。在公司債發(fā)行主體擴(kuò)容、審批程序簡化、融資成本降低和融資需求增加等因素，2015年公司債融資規(guī)?？焖僭鲩L，尤其是2015年7月以來房企公司債發(fā)行期數(shù)和發(fā)行規(guī)模井噴，共計(jì)326筆和4068.22億元，占全年規(guī)模的91.57%和93.53%。截至2016年4月22日，房企公司債發(fā)行頻次和發(fā)行規(guī)模分別為233筆和3175.33億元，分別達(dá)2015年全年規(guī)模的65.45%和73.01%。隨著大規(guī)模發(fā)債熱潮的推進(jìn)，房企融資結(jié)構(gòu)及成本均有所優(yōu)化，部分優(yōu)秀房企憑借強(qiáng)大的綜合實(shí)力、穩(wěn)健的經(jīng)營特點(diǎn)以及突出的商業(yè)模式等吸引了資本市場廣泛關(guān)注。

（2）中國證監(jiān)會(huì)宣布取消再融資、并購重組涉及房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的事前審查，進(jìn)一步降低了房企定增門檻。自年初以來，不僅大型上市房企定增融資動(dòng)作頻繁，中小型規(guī)模上市房企亦紛紛加入再融資大軍，先后公布定增預(yù)案，再融資呈井噴之勢。據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，按發(fā)行日期計(jì)，2015年全年上市房企定向增發(fā)融資規(guī)模超1500億元，單筆融資額超50億元的6起，涉及金額981.8億元，籌集資金用途除用于公司項(xiàng)目建設(shè)和償還借款外，投資股權(quán)和收購并購也成為重要方向。

（3）銀行間市場仍是房企直接融資的重要渠道。在2014年9月交易商協(xié)會(huì)放開主體評(píng)級(jí)為AA級(jí)及以上上市房企的中票融資限制后，2015年6月中票融資限制再度放寬，發(fā)行主體擴(kuò)展至AA級(jí)上市及國有背景房企，并優(yōu)先開放國資委下屬16家以房地產(chǎn)為主業(yè)的央企集團(tuán)或其下屬房地產(chǎn)企業(yè)和省級(jí)政府（包括直轄市）、省會(huì)城市、副省級(jí)城市及計(jì)劃單列市的地方政府所屬的房地產(chǎn)企業(yè)，進(jìn)一步拓寬了房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行債務(wù)融資的主體范圍。

二、房地產(chǎn)金融的發(fā)展趨勢

房地產(chǎn)和房地產(chǎn)金融業(yè)正處于一個(gè)歷史性的轉(zhuǎn)折期，在共同經(jīng)歷過“黃金十年”以后，面臨的機(jī)遇和挑戰(zhàn)并存。房地產(chǎn)金融作為房地產(chǎn)提供“服務(wù)”的行業(yè)，其發(fā)展命運(yùn)也是和房地產(chǎn)捆綁在一起的。結(jié)合房地產(chǎn)的宏觀環(huán)境和發(fā)展趨勢，以及金融創(chuàng)新的內(nèi)生性需求，未來的房地產(chǎn)金融將呈現(xiàn)出以下發(fā)展特點(diǎn)：

（1）融資類向投資類的轉(zhuǎn)變。隨著房地產(chǎn)行業(yè)普漲時(shí)代的落幕，房地產(chǎn)行業(yè)已不可能如發(fā)展初期那樣維持高利潤水平，所以房企對(duì)財(cái)務(wù)成本變得十分敏感。例如傳統(tǒng)的房地產(chǎn)金融貸款合作模式為：開發(fā)商有項(xiàng)目需要融資，金融機(jī)構(gòu)作為借款人提供資金。這一雙方的關(guān)系基本上處于對(duì)立面，開發(fā)商需要降低融資成本，而金融機(jī)構(gòu)則希望獲得更高的收益。按照經(jīng)濟(jì)學(xué)原理，這會(huì)造成逆向選擇的問題。（開發(fā)商不愿意拿高收益的項(xiàng)目合作，而差的項(xiàng)目又無法獲得融資；或者金融機(jī)構(gòu)只愿意選擇排名靠前的開發(fā)商，而排名靠前的開發(fā)商又不愿意承擔(dān)較高的融資成本），如果雙方的合作安排能由簡單的融資關(guān)系變成投資利益共同體，發(fā)揮各方在不同領(lǐng)域的優(yōu)勢，通過挖掘深層次的需求，金融機(jī)構(gòu)獲得部分最終利益分享權(quán)，開發(fā)商也無需因負(fù)債過高而擔(dān)心現(xiàn)金流問題，實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，造就了雙贏。從近幾年的房地產(chǎn)信托中投資類業(yè)務(wù)比重的增加可以看出這一趨勢。

（2）資產(chǎn)證券化的探索。目前國內(nèi)房地產(chǎn)金融多在項(xiàng)目開發(fā)期介入，而在物業(yè)的持有階段介入的幾乎沒有。這是因?yàn)樵陂_發(fā)階段介入方便資金快進(jìn)快出，資金回報(bào)高，存續(xù)期間也較短。然而，這一模式在進(jìn)入“存量房”時(shí)代不可能延續(xù)。其中緣由是由于收益率的降低，通過傳統(tǒng)的債務(wù)型和股權(quán)型融資工具很難滿足投資者的需求，從而使資產(chǎn)證券化應(yīng)運(yùn)而生。

資產(chǎn)證券化能把流動(dòng)性較低的、非證券形態(tài)的房地產(chǎn)實(shí)物資產(chǎn)或金融資產(chǎn)，直接轉(zhuǎn)化為資本市場上的證券資產(chǎn)，以實(shí)現(xiàn)可交易的特性，為投資者提供穩(wěn)定現(xiàn)金流。其次，資產(chǎn)證券化能將存量的銀行按揭貸款證券化。例如9月30日，央行和銀監(jiān)會(huì)的聯(lián)合通知中，除了放開限貸外，最引人注意的莫過于鼓勵(lì)銀行通過發(fā)行MBS和期限較長的專項(xiàng)金融債券等盤活資產(chǎn)以增加貸款投放。截止2014年，我國個(gè)人房屋貸款余額以達(dá)到10萬億元。MBS對(duì)于整個(gè)房地產(chǎn)金融流動(dòng)性的提高是極其明顯的，而流動(dòng)性提高帶來的是風(fēng)險(xiǎn)的分散和下降，資金面的寬松，而這又反過來促進(jìn)房地產(chǎn)的發(fā)展，使得兩者形成一個(gè)良性的互動(dòng)和循環(huán)。

（3）房地產(chǎn)并購業(yè)務(wù)。在房地產(chǎn)行業(yè)格局持續(xù)分化，市場整合加速的背景下，并購已成為中小型開發(fā)商退出市場的一條有效渠道，同時(shí)也成為大型房企進(jìn)一步提升市場份額、做大做強(qiáng)的必由之路。根據(jù)清科的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，從2006年到2012年，國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)共發(fā)生327起并購，涉及金額171.2億美元。并購項(xiàng)目的主要來源為：資金趨緊或不具備開發(fā)能力和競爭力的中小開發(fā)商、非房地產(chǎn)類企業(yè)的退出以及大型房企的戰(zhàn)略調(diào)整和資源整合。預(yù)計(jì)未來幾年并購業(yè)務(wù)會(huì)成為房地產(chǎn)金融的重要組成部分。

（4）組合投資理論的實(shí)踐—基金化。普漲時(shí)代結(jié)束帶來的另一個(gè)變化是：單體項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)加大。對(duì)于投資者而言，由于市場的不確定因素增加，并不是項(xiàng)目在投入之初都能實(shí)現(xiàn)預(yù)期的收益率。以往由于房地產(chǎn)單個(gè)項(xiàng)目體量較大，除銀行貸款外，項(xiàng)目融資的金融工具通常只投單個(gè)項(xiàng)目。即使如房地產(chǎn)私募基金，盡管打著“基金”之名，由于受到募集能力和管理能力的局限，也經(jīng)常采取一單退出再做下一單的模式。這種運(yùn)作方式不利于風(fēng)險(xiǎn)的分散。而采取基金化模式后，首先帶來的就是整體組合風(fēng)險(xiǎn)的降低，其次，由于有多個(gè)項(xiàng)目存續(xù)在組合其中，資產(chǎn)的收益分配和終止期限能最大程度的打散，這也為制成不同期限、不同開放度的金融產(chǎn)品創(chuàng)造了可能，以滿足不同需求的投資者，降低了募集難度。

三、中國房地產(chǎn)“大金融”戰(zhàn)略布局

（1）在傳統(tǒng)融資渠道之外，房地產(chǎn)企業(yè)金融化成為年度行業(yè)發(fā)展的新亮點(diǎn)。房企通過涉足傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)、開展新興互聯(lián)網(wǎng)金融以及發(fā)展資產(chǎn)證券化，這不僅可以幫助企業(yè)籌集資金、實(shí)現(xiàn)快速去化，也為房企創(chuàng)新更加靈活的融資工具提供了更多的可能性。如2015年，隨著資產(chǎn)證券化相關(guān)政策的進(jìn)一步落實(shí)，房企對(duì)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目熱情高漲，以鵬華前海萬科REITs為起點(diǎn)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的推出打破了我國房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的發(fā)展困局，有效拓展了房企融資渠道，改善了企業(yè)資金流。

（2）近年來，房企加大產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)力度，房地產(chǎn)金融化呈現(xiàn)加速態(tài)勢，眾多企業(yè)開始涉足銀行、保險(xiǎn)、券商、交易所、信托基金等金融領(lǐng)域，逐步形成大金融戰(zhàn)略布局。

房企大金融戰(zhàn)略布局，能夠在投資收益、業(yè)務(wù)支持、融資渠道以及社區(qū)增值等方面獲益。首先，房企不斷強(qiáng)化規(guī)模擴(kuò)張和業(yè)務(wù)延伸戰(zhàn)略促使其必須構(gòu)建穩(wěn)定的大額低成本融資渠道；其次，房企需要尋求高收益回報(bào)業(yè)務(wù)投以形成新的利潤增長點(diǎn)；再次，利用金融資源可以更好地支持養(yǎng)老地產(chǎn)、產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)、旅游地產(chǎn)等多個(gè)業(yè)態(tài)；最后，通過金融化布局搶占社區(qū)增值服務(wù)先機(jī)，針對(duì)性布局社區(qū)金融服務(wù)，獲取增值收益。

四、總結(jié)

隨著國家資本市場的放寬和貨幣政策的穩(wěn)健寬松，房企融資環(huán)境逐漸改善，以公司債、定向增發(fā)為主的直接融資模式獲得了迅猛發(fā)展，正在逐步替代銀行貸款、信托等高成本融資渠道，行業(yè)融資成本重心也不斷下移。同時(shí)，房企及服務(wù)商也應(yīng)積極利用新三板為代表的新興資本市場，加快業(yè)務(wù)重組與分拆，壯大房地產(chǎn)相關(guān)重點(diǎn)板塊業(yè)務(wù)，在鞏固傳統(tǒng)融資渠道的基礎(chǔ)上，積極迎接行業(yè)發(fā)展變革。未來，利用金融資本推動(dòng)行業(yè)和自身發(fā)展成為重要的發(fā)展趨勢，更為房企整合拓展融資渠道、創(chuàng)新融資模式提供了無限可能，以房地產(chǎn)為中心、融合傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)、新興金融業(yè)務(wù)等多業(yè)態(tài)協(xié)同的“大金融”格局將逐漸形成，房企未來將迎來更為廣闊的發(fā)展空間。

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