薛志國(guó)

投資者進(jìn)行投資決策時(shí)，并不是根據(jù)公司的基本面進(jìn)行投資決策而是根據(jù)股票價(jià)格的異動(dòng)進(jìn)行投資決策，其投資策略可能不是最優(yōu)的，但卻可能是次優(yōu)選擇，跟莊搭便車不是羊群效應(yīng)，而是投資者為了自身利益最大化下的合理選擇，正確認(rèn)識(shí)投資者的投資決策心理對(duì)提高投資效率會(huì)更有幫助。

在財(cái)務(wù)管理信號(hào)傳遞原則，是指行動(dòng)可以傳遞信息，并且比公司的聲明更有說(shuō)明力。信號(hào)傳遞原則是自理行為的延伸，由于人們或者公司是遵循自利行為，所以買(mǎi)進(jìn)一項(xiàng)資產(chǎn)能夠暗示改資產(chǎn)物有所值，買(mǎi)進(jìn)行為提供了決策者對(duì)未來(lái)預(yù)期的信息。相反賣(mài)出股票行為意味著決策者很可能并不看好公司以后的發(fā)展，例如。美國(guó)安然公司在破產(chǎn)前財(cái)務(wù)報(bào)告的利潤(rùn)一直增加，但是內(nèi)部人士在1年前已經(jīng)開(kāi)始拋售股票，這一行動(dòng)表明，安然公司的管理層已經(jīng)知道公司出現(xiàn)問(wèn)題。特別是當(dāng)公司的公告與其管理層的行動(dòng)不一致時(shí)候，行動(dòng)比語(yǔ)言更具有說(shuō)服力，即我們通常所說(shuō)的，不但要觀其行還有觀其言。在股票市場(chǎng)各種信息滿天飛，有時(shí)候一家公司同時(shí)會(huì)發(fā)布利好消息和利空信息，到底應(yīng)該如何分析判斷信息對(duì)投資者而言是個(gè)困難的事，即使某些投資者認(rèn)為是好信息，而另外其他投資者可能認(rèn)為應(yīng)該利用其利好出貨獲利，有時(shí)候往往出現(xiàn)一家公司公布利好消息反而出現(xiàn)股價(jià)大幅高開(kāi)后卻大幅暴跌的情況，這就是股市中的利好出盡是利空。

引導(dǎo)原則是指當(dāng)所有辦法都失敗時(shí)，尋找一個(gè)可以信賴的榜樣作為自己的引導(dǎo)。引導(dǎo)原則是行動(dòng)傳遞信號(hào)原則的一種運(yùn)用。例如如果某人去外地出差，想找一家飯店吃飯，如果不想費(fèi)力氣去研究附件哪家飯店評(píng)價(jià)最好，最直接最有效的方法就是看哪家飯店人最多，當(dāng)然也有可能很多人都保有這種想法，剛好去這家飯店的人都是外地的，都是看這家飯店人多才去吃飯，但是這種可能性并不大，也有可能這家飯店的評(píng)價(jià)不是最好的，可能也有其他家飯店評(píng)價(jià)最好，但是剛好今天人少，這種方法可能不一定是最優(yōu)的，但是卻很可能是次優(yōu)選擇，因?yàn)閷ふ易顑?yōu)方案可能成本太高，而在股票市場(chǎng)上免費(fèi)跟莊就是引導(dǎo)原則的應(yīng)用，當(dāng)投資者看到有某只股票被大資金大量買(mǎi)進(jìn)，隨后及時(shí)跟進(jìn)買(mǎi)入，雖然跟風(fēng)者不一定知道這家公司的情況如何，是否可能會(huì)有重大利好消息公布，但是考慮到大資金大量購(gòu)買(mǎi)股票是需要資金成本的，不大可能不獲利就割肉虧損出局，當(dāng)然跟莊也不是沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)，莊家也會(huì)利用免費(fèi)跟莊的現(xiàn)象，進(jìn)行惡意炒作，損害小股民的利益。不過(guò)這些可以通過(guò)交易制度的完善來(lái)改進(jìn)。

有效市場(chǎng)假說(shuō)提出后成為金融市場(chǎng)理論基石，然而眾多的市場(chǎng)異象又不斷挑戰(zhàn)者有效市場(chǎng)假說(shuō)理論，行為金融理論從而孕育而生，技術(shù)分析派又得到了理論的支撐，在行為金融理論理論中，重視投資者心理而非簡(jiǎn)單的證券價(jià)值估值，信號(hào)傳遞原則和引導(dǎo)原則告訴我們，積極分析股市圖表的變化其實(shí)是有非常重要的意義的，投資者的心態(tài)，資金的進(jìn)出都是在股市圖表里面已經(jīng)為我們展示出來(lái)，而運(yùn)用行為金融理論通過(guò)股票市場(chǎng)操作成為百萬(wàn)富翁的巴魯克，他是一位一位白手起家的百萬(wàn)富翁，一位頗具傳奇色彩的股票交易商，一位大眾矚目的投資家，一位通曉商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的資本家，一位曾經(jīng)征服了華爾街的最著名、最受人敬慕的人物，后來(lái)成為美國(guó)總統(tǒng)伍德羅·威爾遜和富蘭克林·羅斯福的經(jīng)濟(jì)顧問(wèn)一語(yǔ)道破天機(jī)：“實(shí)際在股票市場(chǎng)振蕩中記錄下來(lái)的，不是事件本身，而是人們對(duì)這些事件的反應(yīng)。簡(jiǎn)而言之，成百上千萬(wàn)的投資者是如何感受這些事件，而影響未來(lái)的。股票市場(chǎng)首先是人。正是人在試圖預(yù)言未來(lái)。而且這種強(qiáng)烈的情感使股票市場(chǎng)成了一個(gè)如此富有戲劇性的舞臺(tái)，在此，男男女女投入了他們相互沖突的判斷，他們的希望與恐瞑，力量與軟弱，貪婪與幻想。

在通過(guò)信號(hào)傳遞原則和引導(dǎo)原則的分析中市，可以看出投資者與信息，股價(jià)之間的互動(dòng)關(guān)系，股票價(jià)格波動(dòng)實(shí)質(zhì)上是眾多市場(chǎng)參與者心理情緒的反映，股市中往往一個(gè)漲停板就會(huì)改變市場(chǎng)的悲觀情緒，更別說(shuō)連續(xù)漲停板更會(huì)調(diào)動(dòng)無(wú)數(shù)投資者的關(guān)注與熱情，而股價(jià)的大幅下跌很可能意味著該股票被市場(chǎng)無(wú)情的拋棄，因此股票價(jià)格的波動(dòng)本身已包含了重要信息，無(wú)數(shù)投資者都根據(jù)圖表的變動(dòng)來(lái)作出投資決策，然而，在理論上我們對(duì)各類投資者是怎樣根據(jù)股票價(jià)格的變化來(lái)作出買(mǎi)賣(mài)決策的也就是說(shuō)，投資者是怎樣選擇在何時(shí)該買(mǎi)進(jìn)或者賣(mài)出，如何確定市場(chǎng)時(shí)機(jī)，而圖表中股價(jià)的波動(dòng)又是如何影響大多數(shù)投資者的進(jìn)而影響股價(jià)的變動(dòng)以及引發(fā)的相互變動(dòng)，仍然有待研究。

有效市場(chǎng)假說(shuō)所建立的投資者心態(tài)模型大部分是關(guān)于投資者是如何理性預(yù)期公司未來(lái)盈利的模型，從而根據(jù)模型計(jì)算出的數(shù)據(jù)買(mǎi)賣(mài)股市股票，其實(shí)質(zhì)上卻忽略了由于投資者心態(tài)會(huì)受到股價(jià)波動(dòng)本身的影響，如果我們?cè)倏紤]到其他投資者心態(tài)的變動(dòng)又是如何影響其他投資者的，問(wèn)題將會(huì)變得更為復(fù)雜。根據(jù)有效市場(chǎng)假說(shuō)模型其實(shí)很難解釋股價(jià)的大幅波動(dòng)，特別是有些情況股價(jià)一天的波動(dòng)幅度在20%，難道說(shuō)這家公司一天的業(yè)績(jī)變化很大？而即使在最為成熟的美國(guó)股票市場(chǎng)2016年11月份航運(yùn)股票大幅波動(dòng)，小型千散貨船只股Dryships在最近一周的交易日中上漲2000%，在美國(guó)交易的中小型海運(yùn)股瘋漲第二日，多只股票仍然以超過(guò)100%的幅度增長(zhǎng)，SinoGlobal Shipping America（SINO）上漲178%。Diana Containerships（DCIX）上漲109%，Globus Maritime（GLBS）上漲188%。其后幾天又再度暴跌60%以上，機(jī)會(huì)一夜之間回到解放前。難道我們可以說(shuō)這些航運(yùn)公司業(yè)績(jī)?cè)诙潭處滋靸?nèi)突然暴漲1000%以上，然后再突然暴跌60%以上？

正如同我們前面所討論的，股票價(jià)格實(shí)質(zhì)上是反映了投資者心態(tài)，它是投資者心理最佳的反射器。它的一系列運(yùn)行軌跡反映出了投資者群體心理從悲觀到樂(lè)觀，再?gòu)臉?lè)觀到悲觀的一系列變化，在交易的每個(gè)時(shí)間循環(huán)中往往沿著相似的路徑運(yùn)行，股票價(jià)格也并非毫無(wú)規(guī)律可惜，也不是呈現(xiàn)出簡(jiǎn)單的隨機(jī)游走模型。洛·麥金利在《華爾街的非隨機(jī)游走》（1999）這本書(shū)找到了強(qiáng)有力的證據(jù)，通過(guò)充分的實(shí)例證明股票市場(chǎng)并不是完全隨機(jī)的。事實(shí)上，股票價(jià)格不僅不是隨機(jī)游走相反還具有一定規(guī)律，牛市就正如同在夏天，往往晴天之后第二天還是晴天而非雨天，市場(chǎng)回報(bào)出現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。然而，在長(zhǎng)期，個(gè)股回報(bào)綠則呈現(xiàn)為負(fù)序列相關(guān)以前的贏家很可能成為以后的輸家。

盡管有眾多的實(shí)證案例能夠研究證明股票價(jià)格的非隨機(jī)游走，但并未動(dòng)搖其在現(xiàn)代金融理論中的核心地位，主要原因就在于該理論認(rèn)為無(wú)人能夠戰(zhàn)勝市場(chǎng)，因?yàn)楣善眱r(jià)格是不可預(yù)測(cè)的，該理論無(wú)視了少部分投資者超過(guò)足夠很長(zhǎng)時(shí)間的獲利，如巴菲特索羅斯等人的成功。而利用行為金融理論獲利的人也并非不存在。實(shí)際上有效市場(chǎng)假說(shuō)忽略了人在投資當(dāng)中的心理因素，每個(gè)人都有貪婪和恐懼，而股票價(jià)格又取決于公司以后的發(fā)展前景，而公司的發(fā)展前景卻是很難預(yù)測(cè)的，如果規(guī)模小的公司更是難以預(yù)測(cè)以后的發(fā)展，因此，本身公司股票價(jià)格的確定就很難以確定，也就導(dǎo)致股票價(jià)格比如會(huì)存在巨大不確定性，而要能夠在股票市場(chǎng)獲利必須參考其他投資者的買(mǎi)賣(mài)行為，例如2015年9月后出現(xiàn)的妖股特力A，其本身并沒(méi)有什么業(yè)績(jī)可以支持其股價(jià)的上漲，卻從22元左右在一個(gè)多月時(shí)間上漲到最高108元，漲幅高達(dá)390%，同期上海指數(shù)漲幅不到5%。而相同例子是2016年1月份的妖股中益達(dá)從最低8.25左右在一個(gè)月時(shí)間上漲到22元左右，漲幅166%，期間上海指數(shù)還是小幅下跌的。更重要的是中益達(dá)的上漲是大股東公告大幅減倉(cāng)甚至清倉(cāng)也沒(méi)有能夠阻止投資者的熱情。投資者反而把大股東減倉(cāng)看為利好消息。本來(lái)大股東減倉(cāng)是對(duì)公司前景的不看好，但是在中益達(dá)的賺錢(qián)效應(yīng)中，投資者也把利空消息當(dāng)做買(mǎi)進(jìn)股票的大好時(shí)機(jī)。

正如文中所述，股票價(jià)格本身的已經(jīng)提前反映了各種好與壞的各種信息，聰明的投資者只需根據(jù)股價(jià)的波動(dòng)來(lái)判斷市場(chǎng)各方參與者真實(shí)心態(tài)的變化，實(shí)際上在我國(guó)只要股權(quán)廣泛分散，那么股票的基本價(jià)值面因素從來(lái)都不是決定股價(jià)是否合理的關(guān)鍵因素。投資者必須考慮其他投資者的行為從而做出更為合理的投資決策。

（作者單位：云南能源職業(yè)技術(shù)學(xué)院）