呂冰

【摘要】在企業(yè)經(jīng)濟決策中，如何制定一個合理的資本結(jié)構(gòu)對企業(yè)發(fā)展而言是至關(guān)重要的。自改革開放以來，股份制改革和金融市場運作都逐漸趨于成熟并在不斷完善。那么，如何通過財務(wù)杠桿水平解決資本結(jié)構(gòu)合理配置的問題就顯得尤為重要。在本文中，首先介紹了財務(wù)杠桿的定義以及我國房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展概述，其次選取樣本具體分析了我國房地產(chǎn)業(yè)財務(wù)杠桿效應(yīng)對企業(yè)績效的影響。

【關(guān)鍵詞】資本結(jié)構(gòu) 財務(wù)杠桿 企業(yè)績效

一、財務(wù)杠桿的概念及研究狀況

財務(wù)杠桿，是指企業(yè)由于債務(wù)籌資的存在進而產(chǎn)生的固定債務(wù)利息和優(yōu)先股股利的存在從而導(dǎo)致普通股每股利潤的變動程度會大于息稅前利潤變動程度的現(xiàn)象。

目前國內(nèi)外對于財務(wù)杠桿的理論研究方面，馮建、羅福凱（2006）研究認為財務(wù)杠桿水平與公司的盈利能力呈負相關(guān)，韋德洪、吳娜（2005）研究得出財務(wù)杠桿與總資產(chǎn)凈利率、加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率和每股收益均呈負相關(guān)關(guān)系，Jensen（1986）認為負債經(jīng)營能夠提高公司資金利用率，從而提高企業(yè)價值；朱民、劉利利（1989）認為，企業(yè)在考慮到財務(wù)杠桿能夠降低資本成本的同時也要重視隨之帶來的風(fēng)險，李蕾（2009）通過實證研究發(fā)現(xiàn)每股收益與財務(wù)杠桿的關(guān)系以最佳資本結(jié)構(gòu)點為中心呈倒U形狀。

二、房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展概述及數(shù)據(jù)分析

（一）房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展概述

在中國，改革開放以來，房地產(chǎn)行業(yè)先后經(jīng)歷了理論突破、非理性炒作、相對穩(wěn)定發(fā)展、價格持續(xù)上漲、國家多項調(diào)控措施出臺以及應(yīng)急與投機催生房地產(chǎn)的大泡沫階段等階段。在過去的計劃經(jīng)濟時代，中國的房地產(chǎn)行業(yè)一度被福利化的單位住房的供應(yīng)制度所取代。但是在20世紀(jì)80年代以后，我國的房地產(chǎn)行業(yè)終于打破單位住房的供應(yīng)制度進而重新興起，在90年代便進入到了行業(yè)快速發(fā)展的時期。也是自這一時期以來，供應(yīng)體制和住房分配制度都發(fā)生了質(zhì)的變化，并且全國范圍房地產(chǎn)開放投資得到了空前發(fā)展。

（二）行業(yè)分析

通過在國泰安查閱的數(shù)據(jù)顯示了，2006～2015年期間房地產(chǎn)業(yè)的資產(chǎn)、負債和所有者權(quán)益總額近年有不同幅度的增長。其中所有者權(quán)益總額與其他兩項相比增長較為緩慢，而資產(chǎn)和負債總額接近相同的增長率，進而體現(xiàn)為總體資產(chǎn)負債率穩(wěn)定增長，保持在72%～78%內(nèi)。相應(yīng)的，股東權(quán)益比率則緩慢降低。

資產(chǎn)負債率指標(biāo)表示的是總資產(chǎn)中負債籌集所占的比例，該指標(biāo)是評價公司負債水平的綜合指標(biāo)。產(chǎn)權(quán)比率指標(biāo)表示的是負債總額與權(quán)益總額的比率，是評估企業(yè)資金結(jié)構(gòu)合理性的指標(biāo)之一，其反映了企業(yè)借款經(jīng)營的程度。通過計算、比較房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)以上兩個指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)負債率和產(chǎn)權(quán)比率在這近十年除了2008年經(jīng)濟危機時有所下降，其他年間則保持較穩(wěn)定地增長。這意味著伴隨著社會經(jīng)濟發(fā)展的同時企業(yè)逐漸認識到了負債經(jīng)營給企業(yè)帶來的影響，同時在很大程度上說明上市企業(yè)高層對更好的利用債務(wù)所引起的財務(wù)杠桿效應(yīng)用逐漸加以重視。

三、財務(wù)杠桿對企業(yè)績效的影響

（一）樣本選取

為了說明財務(wù)杠桿效應(yīng)對房地產(chǎn)行業(yè)績效的影響，本文將以具體的上市公司作為研究的對象。以下數(shù)據(jù)均來自于上海證券交易所網(wǎng)站上所披露的上市公司的年度報表及相關(guān)財務(wù)指標(biāo)。在選取企業(yè)的過程中，為了使樣本具有代表性，從2016中國房地產(chǎn)上市公司A股十強的企業(yè)中選取了以下五家公司：萬科（000002）、金科股份（000656）、陽光城（000671）、保利地產(chǎn)（600048）、金地集團（600383）

（二）行業(yè)財務(wù)杠桿系數(shù)分析

通過收集數(shù)據(jù)計算上述五家企業(yè)在2006-2015年期間每年的財務(wù)杠桿系數(shù)平均值，分別得到以下數(shù)據(jù)：1.041、1.036、1.008、1.026、1.017、1.04、1.046、1.044、1.078、1.063。從數(shù)據(jù)的變化中可以看出，2008年之后，財務(wù)杠桿系數(shù)總體趨勢是逐漸上升的，財務(wù)杠桿系數(shù)的增加在一定程度上反映出我國的房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)整體的發(fā)展水平和情況。更進一步說明房地產(chǎn)企業(yè)近年來逐漸重視了財務(wù)杠桿的作用，能夠合理有效地運用債務(wù)籌資利息產(chǎn)生的財務(wù)杠桿效應(yīng)使企業(yè)的資金利用率提高，那么是否真的由此為企業(yè)帶來積極的績效呢？

（三）平均權(quán)益凈利率分析

為了評價企業(yè)績效，本文采用了杜邦分析體系中的權(quán)益凈利率指標(biāo)，它反映的是所有者權(quán)益所獲報酬的水平。權(quán)益凈利率計算是通過銷售凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、權(quán)益乘數(shù)的乘積得到。同樣地，對得出的數(shù)據(jù)進一步處理，得到五家樣本企業(yè)在2006-2015年間每一年權(quán)益凈利率的平均值分別為：15.803、17.413、13.315、16.407、22.19、20.94、23.585、20.442、20.146、19.421。從該組數(shù)據(jù)可以看出，平均權(quán)益凈利率的變化趨勢與DFL平均值的變化趨勢總體上具有一致性。從整體上看來，所有者權(quán)益所獲報酬的水平隨著財務(wù)杠桿系數(shù)增大而上升，隨著財務(wù)杠桿系數(shù)的減小而下降。這說明在一定條件下，財務(wù)杠桿的運用直接且正向地影響了企業(yè)的盈利狀況狀況。

四、結(jié)論及未來展望

綜上所述，本文首先通過從宏觀了解房地產(chǎn)行業(yè)近年的資本結(jié)構(gòu)狀況，資產(chǎn)負債率、產(chǎn)權(quán)比率的上升趨勢都體現(xiàn)出目前企業(yè)較以往更注重利用舉債經(jīng)營。其次，通過樣本分析得出，財務(wù)杠桿目前在一定條件下對房地產(chǎn)行業(yè)的經(jīng)營與發(fā)展具有正面作用。企業(yè)能夠健康良好的發(fā)展，不僅能提高收益，同時可以充分利用自有資金，提高自有資金利用率，形成良性循環(huán)。本文主要研究財務(wù)杠桿作用的正面影響，但如若企業(yè)管理者決策不當(dāng)，不僅不會使企業(yè)增加收益，還會進一步加重企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險。當(dāng)前經(jīng)濟形勢下，有關(guān)如何確定最佳的財務(wù)杠桿系數(shù)，如何避免其負效應(yīng)的產(chǎn)生以及財務(wù)杠桿的實際影響因素有哪些等等相關(guān)問題，我國的學(xué)術(shù)界目前都缺乏系統(tǒng)測試的經(jīng)驗，在運用實證檢驗方法進行實際研究中也很缺乏，導(dǎo)致大多數(shù)國內(nèi)企業(yè)對財務(wù)杠桿作用的認識并不深入，進而在運用上還欠發(fā)展。也將會是中國企業(yè)今后關(guān)注的重要課題。

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