宋潞平,Claire Zheng

(1.中共紹興市委黨校,浙江 紹 興 312000;2.新西蘭奧克蘭大學(xué),奧克蘭 1052)

違約風(fēng)險(xiǎn)、聲譽(yù)資本與互聯(lián)網(wǎng)信貸

宋潞平1,Claire Zheng2

(1.中共紹興市委黨校,浙江 紹 興 312000;2.新西蘭奧克蘭大學(xué),奧克蘭 1052)

本文通過博弈方法考察了互聯(lián)網(wǎng)信貸中創(chuàng)業(yè)融資者和投資者的決策行為,發(fā)現(xiàn)如下幾個(gè)結(jié)論:(1)在完全信息條件下,創(chuàng)業(yè)融資者的經(jīng)營努力程度會隨著經(jīng)營利潤的增加而提高,同時(shí)沿著經(jīng)營努力程度的邊際成本系數(shù)的提高而減弱,創(chuàng)業(yè)融資者的經(jīng)營努力成本邊際系數(shù)越高,創(chuàng)業(yè)者會越不努力經(jīng)營;(2)在信息不對稱條件下,如果沒有抵押物,創(chuàng)業(yè)融資者的最佳效用將小于完全信息對稱情境下的效用;(3)在有抵押的情況下,道德風(fēng)險(xiǎn)不存在;(4)聲譽(yù)資本可以有效防止道德風(fēng)險(xiǎn),但是作為理性經(jīng)濟(jì)人的信貸平臺會在最后一階段放棄監(jiān)管選擇自身利益最大化?；谝陨辖Y(jié)論,筆者認(rèn)為政府應(yīng)該建立相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)、提高互聯(lián)網(wǎng)信貸平臺建立門檻、構(gòu)建社會征信系統(tǒng)等政策建議。

互聯(lián)網(wǎng)信貸;創(chuàng)業(yè)者;道德危機(jī);博弈

Key words:Internet credit;entrepreneur;moral crisis;game

近幾年,隨著國家大力提倡創(chuàng)業(yè)和鼓勵(lì)小微企業(yè)發(fā)展,創(chuàng)業(yè)者人數(shù)在不斷增加。雖然創(chuàng)業(yè)環(huán)境比以前有所提高,但是根據(jù)大多數(shù)的調(diào)研報(bào)告顯示,融資難問題是創(chuàng)業(yè)者最大的困境[1]。根據(jù)學(xué)者的研究,創(chuàng)業(yè)者等小微企業(yè)融資難的原因可以歸納為以下幾點(diǎn):首先,缺乏一定的對創(chuàng)業(yè)者融資的政策支持[2]。央行在2015年正式進(jìn)入了降息降準(zhǔn)的通道,對商業(yè)銀行的信貸規(guī)模進(jìn)行了提高并降低了融資成本。但是這些政策具有一定的具體目標(biāo)限制,總體而言對于創(chuàng)業(yè)者的融資難問題無法從根源解決。其次,缺乏相應(yīng)的創(chuàng)業(yè)者金融部門。在美國和歐洲,政府為創(chuàng)業(yè)者等小微企業(yè)設(shè)立了對應(yīng)的金融機(jī)構(gòu)。我國對于創(chuàng)業(yè)者等小微企業(yè)的管理比較分散和模糊,也沒有相應(yīng)的金融性擔(dān)保機(jī)構(gòu)和銀行。

二十一世紀(jì)隨著互聯(lián)網(wǎng)科技的蓬勃發(fā)展,近幾年互聯(lián)網(wǎng)金融進(jìn)入了我們的視野。例如阿里巴巴旗下的螞蟻金服和人人貸等互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)成為了資本市場的焦點(diǎn)。許多學(xué)者認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)信貸可以解決小微企業(yè)的融資難問題,從根本上拓展企業(yè)的融資渠道。目前來看,互聯(lián)網(wǎng)信貸具有以下幾個(gè)優(yōu)勢:首先,大型互聯(lián)網(wǎng)科技公司發(fā)起的互聯(lián)網(wǎng)信貸公司具有強(qiáng)大的母公司支持,信貸整合渠道能力強(qiáng),具有強(qiáng)大的客戶資源和現(xiàn)金儲備。其次,互聯(lián)網(wǎng)信貸模式顛覆了傳統(tǒng)的信貸模式,降低了信息不對稱性和融資成本。最重要的是,傳統(tǒng)融資模式下銀行面臨違約風(fēng)險(xiǎn),而互聯(lián)網(wǎng)信貸的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給了廣大分散的投資者,這在一定程度上消除了信貸歧視和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。最后,互聯(lián)網(wǎng)信貸給創(chuàng)業(yè)者等小微企業(yè)大大降低了融資門檻,不需要傳統(tǒng)融資模式下的抵押物,僅需要一些基本個(gè)人信息和信用記錄[3]-[6]。總體而言,互聯(lián)網(wǎng)信貸的出現(xiàn),給創(chuàng)業(yè)者和小微企業(yè)帶來了無限光明,但是我們也要清醒地認(rèn)識到這個(gè)新興事物存在的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

互聯(lián)網(wǎng)信貸在一定程度上簡化了融資手續(xù)和門檻,但是也隱藏了一定的信息風(fēng)險(xiǎn),諸如資金去向風(fēng)險(xiǎn)、互聯(lián)網(wǎng)信貸投資者的決策信息不對稱風(fēng)險(xiǎn)和融資者的道德風(fēng)險(xiǎn)。第一,互聯(lián)網(wǎng)信貸平臺整合了融資者和投資者雙方的需求,并為雙方提供了極為方便的交易系統(tǒng),但是因?yàn)楫?dāng)前我國缺失相應(yīng)的監(jiān)管措施,互聯(lián)網(wǎng)信貸平臺的資金去向是一個(gè)法律空白地帶[7]。眾所周知,互聯(lián)網(wǎng)信貸模式中存在第三方支付平臺,一般投資者的資金不是直接轉(zhuǎn)入融資者的賬戶,而且轉(zhuǎn)到第三方支付平臺。在監(jiān)管缺失的情況下,當(dāng)前多數(shù)的互聯(lián)網(wǎng)信貸平臺的資金流向并不透明和公開,具有一定風(fēng)險(xiǎn)。其二,互聯(lián)網(wǎng)信貸和傳統(tǒng)商業(yè)銀行融資模式不一樣,因?yàn)樯虡I(yè)銀行放貸過程中往往需要抵押物和詳細(xì)的審查,而互聯(lián)網(wǎng)融資過程中投資者往往沒有抵押物擔(dān)保和審查行為。這中間,投資者僅有的信息只有第三方平臺的歷史交易情況、成交額和融資者的基本信用情況,從本質(zhì)上可以說互聯(lián)網(wǎng)信貸是信用貸款。這種模式加劇了投資者的決策風(fēng)險(xiǎn),如果融資者隱瞞某些信息,可能造成投資者不可估計(jì)的損失[8]。最重要的一個(gè)問題是,互聯(lián)網(wǎng)信貸也存在道德風(fēng)險(xiǎn)。

筆者認(rèn)為我國的互聯(lián)網(wǎng)信貸產(chǎn)業(yè)尚且處于萌芽階段,信貸規(guī)模和覆蓋面還有很大的提高空間。最值得一提的是,當(dāng)前對互聯(lián)網(wǎng)信貸的風(fēng)險(xiǎn)控制和盈利模式還缺乏一定的理論研究。一方面,融資者需要考慮設(shè)計(jì)借貸利率和還款期限,從而吸引投資者;另一方面,投資者需要考慮融資者能否正常還款,并預(yù)計(jì)融資者的努力程度,以便能降低投資風(fēng)險(xiǎn)。按照這樣的思路,本文可以將互聯(lián)網(wǎng)信貸簡化為融資者設(shè)計(jì)借貸利率,投資者選擇是否投資的博弈問題。

互聯(lián)網(wǎng)信貸過程中的雙方行為都取決于各自掌握的信息,即對方是否會投資和是否違約。基于投資者的信息不完整性和一定程度上的不真實(shí)性,投資者對于創(chuàng)業(yè)融資者的信息了解甚少,這就導(dǎo)致投融資者雙方之間的信息不對稱。簡單而言,互聯(lián)網(wǎng)信貸存在以下兩類信息不對稱問題:首先是投資者無法觀察到創(chuàng)業(yè)融資者融資后行為,即融資者很有可能存在道德違約,其次是投資者無法獲取創(chuàng)業(yè)融資者的信息,即存在“檸檬效應(yīng)”。筆者將首先建立一個(gè)完全信息條件下的博弈模型,然后建立一個(gè)存在道德違約風(fēng)險(xiǎn)的信貸博弈模型進(jìn)行分析。

一、博弈模型假設(shè)

進(jìn)行博弈分析前,筆者需要做如下幾個(gè)假設(shè),以便計(jì)算和分析更為簡便:

1.本文假設(shè)互聯(lián)網(wǎng)信貸中的投融資主體雙方都是風(fēng)險(xiǎn)中立者。這一假設(shè)表明雙方的效用函數(shù)和收益函數(shù)對等,符合VNM函數(shù)特征,即如下所示:

2.互聯(lián)網(wǎng)信貸合同中規(guī)定一旦創(chuàng)業(yè)融資者因?yàn)榻?jīng)營失敗,投資者將損失所有資本。同時(shí),本文規(guī)定互聯(lián)網(wǎng)信貸市場是完全競爭市場,存在許多互聯(lián)網(wǎng)信貸平臺開展創(chuàng)業(yè)者融資業(yè)務(wù),投資者可以根據(jù)自己的偏好選擇投資。

3.我們假設(shè)創(chuàng)業(yè)者融資數(shù)量為整數(shù)1,歸一化設(shè)計(jì)有助我們的分析更加容易理解,且創(chuàng)業(yè)者如果創(chuàng)業(yè)成功,獲得的毛利潤在P。博弈分析的過程中涉及概率問題,筆者假定創(chuàng)業(yè)者成功的概率為α(Φ),滿足Φ∈[0,1]的條件,Φ代表創(chuàng)業(yè)者經(jīng)營努力程度。按照一般常理,筆者假設(shè)創(chuàng)業(yè)者越努力經(jīng)營越有可能償還貸款,故α(Φ)必定是增函數(shù)。

4.創(chuàng)業(yè)者企業(yè)經(jīng)營成本函數(shù)為C(Φ),且這個(gè)函數(shù)的一階、二階導(dǎo)數(shù)皆大于零,表明創(chuàng)業(yè)者越努力其成本越高,同時(shí)邊際成本也不斷增加。為了本文計(jì)算方便,筆者假設(shè)成本的函數(shù)具體為如下形式:C(Φ)=0.5θΦ2,其中θ∈(0,1)。

5.互聯(lián)網(wǎng)信貸的成本為K,且K〈P,此K和P皆為大于1。

根據(jù)假設(shè),可以得到如下表格,顯示互聯(lián)網(wǎng)信貸雙方的收益結(jié)果:

投資者 創(chuàng)業(yè)者創(chuàng)業(yè)成功α(Φ) K P-K-C(Φ)創(chuàng)業(yè)失敗1-α(Φ) 0 -C(Φ)

根據(jù)此表,可以推導(dǎo)出創(chuàng)業(yè)者的效應(yīng)為如下公式:

同理,對于投資者來說其收益如下公式所示:

公式(1)和(2)中,筆者假設(shè)α(Φ)=Φ,此項(xiàng)假設(shè)并不影響結(jié)果。

按照一般常理,創(chuàng)業(yè)者融資者選擇互聯(lián)網(wǎng)信貸的效用必定要大于不選擇貸款的效用,不然創(chuàng)業(yè)者沒必要進(jìn)行互聯(lián)網(wǎng)融資;同理,對于互聯(lián)網(wǎng)信貸的投資者而言,他選擇的信貸利率的收益水準(zhǔn)必然要高于其不進(jìn)行投資的收益,否則沒必要進(jìn)行互聯(lián)網(wǎng)信貸投資。以上的條件可以定為雙方的參與約束條件,假設(shè)創(chuàng)業(yè)者融資者不選擇貸款的效用為β1,投資者不參與投資的效用為β2。

二、完全信息條件下互聯(lián)網(wǎng)信貸博弈模型

本部分的博弈模型是在基于完全信息對稱的條件下,即互聯(lián)網(wǎng)信貸的投融資雙方熟悉對方的收益和損失所有情況,并且任何一方都能觀測到對方的行動(dòng)然后做出決策行動(dòng)。此外,創(chuàng)業(yè)者沒有隱瞞信息,投資者可以觀測到創(chuàng)業(yè)者的努力經(jīng)營程度Φ,故投資者可以根據(jù)創(chuàng)業(yè)者的信息來選擇回報(bào)利率K,反之,創(chuàng)業(yè)者可以根據(jù)自己設(shè)計(jì)的利率水平來確定自己的努力程度和是否違約。從第二部分的公式(1)和(2)可以發(fā)現(xiàn),創(chuàng)業(yè)者設(shè)計(jì)的投資回報(bào)率(貸款利率)越高越好,這樣可以在自由競爭的市場中獲得投資者青睞,但不能太高導(dǎo)致自己無力償還貸款。同理,對于投資者來說,希望創(chuàng)業(yè)者能給出越高的收益率,但是也不能太高,否則投資者容易懷疑創(chuàng)業(yè)者融資的目的和違約可能性?；诖?投融資雙方都會選擇合適的利率水平和努力程度,這一行為都將是雙方互相選擇和互相被選擇的過程,最終雙方會按照雙贏的原則確定合適的利率和努力程度。這樣的博弈過程最終將達(dá)到平衡位置,即雙方正式確立利率水平K和努力程度Φ,而且在此契約下,投融資雙方的收益都將大于不參與互聯(lián)網(wǎng)信貸的效用。

對于創(chuàng)業(yè)者來說,他們能選擇的最佳契約是,投融資雙方的預(yù)期利潤不低于不參與互聯(lián)網(wǎng)信貸的預(yù)期效用,并且能夠最大化創(chuàng)業(yè)者的期望收益的利率水平K和經(jīng)營努力程度Φ。具體公式如下所示:

公式(3)和(4)分別表示投資者和創(chuàng)業(yè)融資者的合作約束方程。創(chuàng)業(yè)融資者的最佳方程式設(shè)計(jì)適當(dāng)?shù)睦仕胶徒?jīng)營努力程度使方程(1)達(dá)到最大效用值。從理論上講,我們可以設(shè)置一組最佳契約值,即(K1,Φ1),這組契約值滿足以下幾個(gè)條件:

除了以上兩個(gè)條件外,不存在任何一組契約值(Kx,Φx)可以讓創(chuàng)業(yè)融資者的效用大于等于β1,且創(chuàng)業(yè)融資者更加偏好它。理論上來說,投資者的β2一般為無風(fēng)險(xiǎn)收益率,只要?jiǎng)?chuàng)業(yè)融資者的β1足夠小,就可以產(chǎn)生一份最優(yōu)契約,即本模型存在最優(yōu)解,達(dá)到均衡水平(K1,Φ1)。具體而言,最優(yōu)解中的均衡點(diǎn)是投資者不參加互聯(lián)網(wǎng)信貸的效用線ΦK=β2和創(chuàng)業(yè)融資者的效用曲線Expect u(K,Φ)=Φ(P-K)-0.5θΦ2的切點(diǎn)?；诖?最佳合同中,創(chuàng)業(yè)融資者的預(yù)期收益是投資者合作約束方程ΦK=β2下的最大預(yù)期收益值,讓方程(3)取等號并解出K1值,隨后代入方程(1)可得到:

對方程(7)求導(dǎo),可得到創(chuàng)業(yè)融資者的最優(yōu)經(jīng)營努力程度的一階條件為:

方程(8)表明創(chuàng)業(yè)融資者越努力經(jīng)營的邊際利潤等于努力經(jīng)營成本?；诖?在完全信息對稱的條件下,模型達(dá)到了均衡,通過推導(dǎo)可以得出最優(yōu)解為:

把方程(9)代入方程(7),可得創(chuàng)業(yè)融資者的最佳效用為:

此時(shí)投資者的利潤為無風(fēng)險(xiǎn)利率,即凈利潤為零。投資者只要能觀測到創(chuàng)業(yè)融資者的經(jīng)營努力程度為Φ1,那投資者就愿意投資利率為K1的創(chuàng)業(yè)融資項(xiàng)目,反之,創(chuàng)業(yè)者經(jīng)營努力程度低于Φ1時(shí),投資者暫停投資。同理,創(chuàng)業(yè)者只有設(shè)計(jì)信貸利率為K1的時(shí)候才愿意融資,不然利率過高,創(chuàng)業(yè)者也不愿意申請互聯(lián)網(wǎng)信貸。更加深入分析這個(gè)模型,從方程(9)可以發(fā)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)融資者的經(jīng)營努力程度Φ會隨著經(jīng)營利潤P的增加而提高,同時(shí)沿著經(jīng)營努力程度的邊際成本系數(shù)θ的提高而減弱,這些證據(jù)表明經(jīng)營利潤P和邊際成本系數(shù)θ對創(chuàng)業(yè)融資者努力程度的邊際效應(yīng)強(qiáng)度。簡單而言,經(jīng)營利潤越高,創(chuàng)業(yè)融資者將越努力經(jīng)營,同時(shí)創(chuàng)業(yè)融資者的經(jīng)營利潤的邊際貢獻(xiàn)與θ系數(shù)成反比。最后,對方程(9)求導(dǎo)可以發(fā)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)融資者的經(jīng)營努力成本邊際系數(shù)θ越高,創(chuàng)業(yè)者會越不努力經(jīng)營,且影響為-Pθ-2。以上的推論基本和現(xiàn)實(shí)情況相符,并無較大出入。

三、道德危機(jī)下的互聯(lián)網(wǎng)信貸博弈模型

相對于完全信息對稱條件而言,博弈模型中納入道德危機(jī)的因素比較符合實(shí)際情況,本部分分別探討創(chuàng)業(yè)融資者不存在抵押和有抵押的兩種情況。

(一)創(chuàng)業(yè)者不存在抵押的情況

現(xiàn)實(shí)中,投資者往往不能直接觀測到創(chuàng)業(yè)融資者的經(jīng)營努力程度,這種情況下創(chuàng)業(yè)融資者可能獲得貸款后不努力經(jīng)營去償還貸款。對于創(chuàng)業(yè)融資者而言,他們的最佳選擇是在互聯(lián)網(wǎng)信貸下獲得最大收益,但是對于投資者來說,他們的收益完全取決于創(chuàng)業(yè)融資者的經(jīng)營努力程度。換言之,如果創(chuàng)業(yè)融資者經(jīng)營不努力導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)而不能還貸,投資者將血本無歸。在這樣的情景中,道德危機(jī)是首要考慮的問題。投資者必須愿意接受另一種新的契約設(shè)計(jì),即(K2,Φ2)。同時(shí),筆者需要在此模型中加入激勵(lì)約束條件,以此激勵(lì)投資者更愿意選擇新的契約合同,而且也會激勵(lì)創(chuàng)業(yè)融資者去設(shè)計(jì)此種合同?；诖?激勵(lì)約束的方程如下所示:

從現(xiàn)實(shí)情況而言,方程(11)需要讓創(chuàng)業(yè)融資者的經(jīng)營努力程度Φ達(dá)到最大化,所以對方程(11)左邊部分求導(dǎo),必須滿足以下一階條件:

根據(jù)方程(9)和方程(12)的對比,我們可以發(fā)現(xiàn)Φ2小于Φ1,這說明在道德危機(jī)的情境下,創(chuàng)業(yè)融資者的經(jīng)營努力程度將小于完全信息對稱情景下。同時(shí)投資者的凈利潤為零,故K2應(yīng)該大于K1,即創(chuàng)業(yè)融資者設(shè)計(jì)的利率水平在道德危機(jī)情境下將高于完全信息對稱情境下。這種情況符合現(xiàn)實(shí),因?yàn)閯?chuàng)業(yè)者融資前即有騙貸或者不愿意努力經(jīng)營的意愿,所以會承諾較高的利率以便吸引投資者。按照第三部分求最優(yōu)解的方法,我們可以得到以下最優(yōu)解:

把方程(13)中的最優(yōu)解代入方程(11),我們可以發(fā)現(xiàn)在道德危機(jī)的情境下,創(chuàng)業(yè)融資者的最佳效用為:

經(jīng)過對比,我們可以發(fā)現(xiàn)方程(14)小于方程(10)中的最佳效用,即可得出Expect u(K2,Φ2)〈Expect u(K1,Φ1),這一結(jié)果表明在道德危機(jī)的情境,創(chuàng)業(yè)融資者的最佳效用將小于完全信息對稱的情境下。不過值得一提的是,只要此情境下的最佳效用大于β1,此模型仍具有均衡解,最佳契約條件為方程(13)。基于此部分的分析,我們接下來應(yīng)該考慮的是如何消除互聯(lián)網(wǎng)信貸中的道德危機(jī)。在傳統(tǒng)信貸模式中,商業(yè)銀行往往采用抵押物來消除道德危機(jī),那互聯(lián)網(wǎng)信貸中是否可以采用這一方法來消除道德危機(jī)呢?那筆者下一部分將分析有抵押物的創(chuàng)業(yè)融資者博弈情景。

(二)創(chuàng)業(yè)者使用抵押物的情況

我們假設(shè)互聯(lián)網(wǎng)信貸中的創(chuàng)業(yè)融資者擁有一定的資產(chǎn)(有形或者隱形)。博弈中規(guī)定,如果創(chuàng)業(yè)融資者無法償還貸款的情況下,投資者有權(quán)獲得抵押物,令抵押物價(jià)值S。在這樣的情況下,創(chuàng)業(yè)融資者喪失抵押物的概率為1-Φ,同時(shí)投資者將會增加(1-Φ)S的利潤。這種情況下,創(chuàng)業(yè)融資者的最佳效用為:

根據(jù)前文的分析,我們必須設(shè)置合作約束條件和激勵(lì)約束條件,如下所示:

對方程(18)進(jìn)行求導(dǎo),得到努力程度的一階函數(shù)為:

通過推導(dǎo),我們可以得到此情境下的最優(yōu)解為如下方程:

通過對比發(fā)現(xiàn),Φ3等于Φ1,并且K3和抵押資產(chǎn)相等。這樣的情況下,投資者的凈利潤仍舊為零,創(chuàng)業(yè)融資者的最大效用為:

從方程(21)可以發(fā)現(xiàn),創(chuàng)業(yè)融資者的經(jīng)營努力程度必須和Φ1相同才能獲得最佳效用,故融資者承受了借貸風(fēng)險(xiǎn),而投資者不承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)。在這種情境下,投資者不需要觀察融資者的努力程度就能獲得無風(fēng)險(xiǎn)利率,道德危機(jī)也不存在于此情境下。但是值得注意的是,此情景成立的條件是雙方都是風(fēng)險(xiǎn)中立者,因?yàn)閯?chuàng)業(yè)融資者如果是風(fēng)險(xiǎn)厭惡者,他們不會選擇承擔(dān)所有風(fēng)險(xiǎn),從而放棄抵押式的互聯(lián)網(wǎng)信貸。

雖然本文的推導(dǎo)證實(shí)只有使用抵押才能消除道德危機(jī),但是互聯(lián)網(wǎng)信貸本是為了解決那些創(chuàng)業(yè)初期或者微型企業(yè)的融資難問題,如果使用抵押物就改變了互聯(lián)網(wǎng)信貸初衷。筆者認(rèn)為讓創(chuàng)業(yè)者使用有形抵押物或許不是解決互聯(lián)網(wǎng)信貸中道德危機(jī)的最佳辦法,但是諸如聲譽(yù)等隱性資產(chǎn)來代替或許可行。筆者認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)信貸中網(wǎng)絡(luò)中間商作為撮合方加入到整個(gè)過程中,在一定程度上具有委托人義務(wù)并獲取了傭金利潤,那就有義務(wù)去承擔(dān)部分風(fēng)險(xiǎn)和責(zé)任。

四、互聯(lián)網(wǎng)信貸平臺的聲譽(yù)資本博弈

互聯(lián)網(wǎng)信貸中,投資者一般是無法觀測創(chuàng)業(yè)融資者的經(jīng)營努力程度,所以投資者往往對創(chuàng)業(yè)融資者具有信用需求。筆者認(rèn)為網(wǎng)絡(luò)中間商具有監(jiān)督的責(zé)任,因?yàn)橥顿Y者在其網(wǎng)絡(luò)平臺進(jìn)行投資并支付一定的傭金,則網(wǎng)絡(luò)中間商具有一定的委托責(zé)任,即投資者是委托人,網(wǎng)絡(luò)中間商是代理人。投資者和網(wǎng)絡(luò)中間商雙方的最終目的是實(shí)現(xiàn)效用最大化,雖然目的相同,但是互聯(lián)網(wǎng)信貸平臺可能和創(chuàng)業(yè)融資者合謀從而損害投資者的利益。這種情況下,可能加劇道德危機(jī)風(fēng)險(xiǎn),具體表現(xiàn)如下:首先,網(wǎng)絡(luò)平臺可能對創(chuàng)業(yè)融資者的信息不進(jìn)行詳細(xì)的核實(shí)和監(jiān)督,因?yàn)榫W(wǎng)絡(luò)平臺一旦提高門檻和審核力度可能會減少融資者并影響其收益,另外監(jiān)督需要付出較高的成本;其次,網(wǎng)絡(luò)平臺可能和創(chuàng)業(yè)融資者合謀騙取投資者,因?yàn)榛ヂ?lián)網(wǎng)信貸違約不會給網(wǎng)絡(luò)平臺和創(chuàng)業(yè)融資者帶來懲罰和損失,網(wǎng)絡(luò)平臺可以將違約解釋為融資者經(jīng)營失敗?；诖?筆者認(rèn)識顯性資本在互聯(lián)網(wǎng)信貸中雖然在一定程度上可以解決道德危機(jī),但是有違互聯(lián)網(wǎng)信貸的初衷。此外,互聯(lián)網(wǎng)信貸中的投資者較為分散,并不具有制定顯性資本合約的執(zhí)行力。故本部分筆者將重點(diǎn)考察網(wǎng)絡(luò)信貸平臺的聲譽(yù)資本(隱性資本)如何影響道德風(fēng)險(xiǎn)。本文放棄分析創(chuàng)業(yè)融資者的隱性資本抵押,原因在于網(wǎng)絡(luò)信貸中創(chuàng)業(yè)融資者可以在極低的成本下更換名稱進(jìn)入互聯(lián)網(wǎng)信貸市場,聲譽(yù)資本對其不能產(chǎn)生約束,故只考慮網(wǎng)絡(luò)平臺的聲譽(yù)資本如何影響道德風(fēng)險(xiǎn)。

為方便分析,筆者假設(shè)本部分的博弈是有限次數(shù),令時(shí)間次數(shù)為2。每一個(gè)階段內(nèi),投資者在信貸平臺處得到的效用為 W,而 W為單次效用w和次數(shù)Nt的乘積,即:

其中,w可以表示為信貸平臺監(jiān)督強(qiáng)度和自身抗風(fēng)險(xiǎn)能力的函數(shù),可以表示為如下方程:

Φ'代表信貸平臺的監(jiān)督強(qiáng)度,η為其抗風(fēng)險(xiǎn)能力,ε為誤差值,α1和α2為固定系數(shù)。其中ε1和ε2是獨(dú)立個(gè)體。本文假設(shè)投資者在同一信貸平臺投資的次數(shù)代表了投資者的預(yù)期效用。簡單而言的一階導(dǎo)數(shù)應(yīng)該大于零,可以簡單假設(shè)此外,信貸平臺可以每次從交易中獲取M的傭金收益,并且它的監(jiān)督成本是函數(shù)F(Φ')。按照一般常理,F(Φ')的一階導(dǎo)數(shù)和二階導(dǎo)數(shù)大于零,F(0)=0=F‘(0)。方便理解,可以假設(shè)F(Φ')=0.5α4Φ'2,這樣我們可以推導(dǎo)出信貸平臺的效用函數(shù)為:

按照市場總體效用最大化原則,信貸平臺的監(jiān)督力度Φ'=Nα1/α4,具體推導(dǎo)如下所示:

如果沒有聲譽(yù)機(jī)制的約束(即博弈次數(shù)為單次),信貸平臺擁有后發(fā)決策優(yōu)勢,可以在投資者決定后選擇監(jiān)督力度,即有可能產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)使Φ'等于零。那筆者加入聲譽(yù)資本后(多次博弈情景下),情況會有所改變嗎?

本文假定無折現(xiàn)率,故多次博弈的情況下,信貸平臺的效用函數(shù)為:

其中π1=N1M=Mα3w1”=α1Mα3Expect(Φ1),因?yàn)槁曌u(yù)機(jī)制的介入,第二階段的π2收到π1的影響,即

從單次博弈分析中可以得知,信貸平臺在第二階段會選擇放棄監(jiān)管,即Φ2=0。但是信貸平臺在第一階段因?yàn)槁曌u(yù)資本的激勵(lì)會選擇監(jiān)管,因?yàn)棣?將會被π1影響,而π2很大程度上依賴于投資者對于Φ2的預(yù)期,Φ2又依賴于Φ1。通過理性預(yù)期分析可以得出如下方程:

在模型到達(dá)均衡點(diǎn)時(shí),信貸平臺的監(jiān)管力度Φ1應(yīng)該等于投資者的預(yù)期監(jiān)管力度,進(jìn)一步分析下去,投資者觀測到的w1=Expect(Φ1)+α2η+ε1。但是這邊產(chǎn)生一個(gè)問題就是,投資者無法區(qū)分α2η和ε1,換言之,投資者不清楚w1除了被監(jiān)督力度Φ影響外,ε1對于w1影響究竟有多大。為了弄清楚監(jiān)督力度對于w1的影響力度,筆者令:

根據(jù)進(jìn)一步推導(dǎo)可以得出以下方程:

基于λ大于零,那信貸平臺的最佳效用為:

進(jìn)一步分析可得信貸平臺的最佳總效用為:

求一階導(dǎo)數(shù)后發(fā)現(xiàn):

以上推導(dǎo)證實(shí)了在聲譽(yù)機(jī)制的約束下,信貸平臺在多次博弈的前期階段不會放棄監(jiān)管,而會選擇在方程(33)中的監(jiān)管力度。通過對方程(33)的進(jìn)一步分析,我們發(fā)現(xiàn)第一階段的監(jiān)管力度與λ和α3成正比關(guān)系。此外,以下的方程表明信貸平臺如果減少監(jiān)督力度一個(gè)單位,投資者將會減少使用平臺次數(shù),即聲譽(yù)資本將起到很好的激勵(lì)作用。

最后,從方程中我們還發(fā)現(xiàn)聲譽(yù)機(jī)制效應(yīng)會在誤差值變小的時(shí)候變強(qiáng),因?yàn)棣穗S著σε2的變小而變大。值得一提的是,聲譽(yù)機(jī)制雖然能約束信貸平臺的監(jiān)督程度,但是根據(jù)我們的預(yù)測Φt會隨著t變大而變小,即:

方程(35)證實(shí)了在博弈的最后一階段,信貸平臺可能為了自身利益選擇放棄監(jiān)督。

五、結(jié)論與建議

經(jīng)過本文的分析,筆者得出以下幾個(gè)結(jié)論:首先,在完全信息條件下,創(chuàng)業(yè)融資者的經(jīng)營努力程度Φ會隨著經(jīng)營利潤P的增加而提高,同時(shí)沿著經(jīng)營努力程度的邊際成本系數(shù)θ的提高而減弱,創(chuàng)業(yè)融資者的經(jīng)營努力成本邊際系數(shù)θ越高,創(chuàng)業(yè)者會越不努力經(jīng)營,且影響為-Pθ-2。其次,在道德危機(jī)的情境下,如果沒有抵押物,創(chuàng)業(yè)融資者的最佳效用將小于完全信息對稱的情境下的效用。第三,在有抵押且信息不對稱的情景下,投資者不需要觀察融資者的努力程度就能獲得無風(fēng)險(xiǎn)利率,道德危機(jī)也不存在。但是值得注意的是,此情景成立的條件是雙方都是風(fēng)險(xiǎn)中立者,因?yàn)閯?chuàng)業(yè)融資者如果是風(fēng)險(xiǎn)厭惡者,他們不會選擇承擔(dān)所有風(fēng)險(xiǎn),從而放棄抵押式的互聯(lián)網(wǎng)信貸。最后,本文納入信貸平臺的聲譽(yù)資本進(jìn)行考察,發(fā)現(xiàn)聲譽(yù)資本可以有效防止道德風(fēng)險(xiǎn)。不過值得一提的是,作為理性經(jīng)濟(jì)人的信貸平臺,會在最后一階段放棄監(jiān)管選擇自身利益最大化。這一結(jié)論顯示光靠聲譽(yù)資本約束和其他約束機(jī)制無法徹底消除道德危機(jī),需要提高全民社會道德教育?；诖?筆者在最后提出一些政策建議,僅供參考。

首先,政府應(yīng)該建立相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)。雖然很多學(xué)者建議互聯(lián)網(wǎng)信貸屬于新興產(chǎn)業(yè),如果進(jìn)行監(jiān)管可能帶來副作用,但是筆者認(rèn)為適當(dāng)?shù)谋O(jiān)管還是有必要的。政府應(yīng)該根據(jù)互聯(lián)網(wǎng)信貸的特征和性質(zhì),構(gòu)建一套體系保證互聯(lián)網(wǎng)信貸的健康長久發(fā)展。比如人民銀行應(yīng)該有義務(wù)對第三方支付和清算結(jié)算方面提供幫助和監(jiān)督。銀監(jiān)會有必要制定相應(yīng)法規(guī)和法律控制互聯(lián)網(wǎng)信貸風(fēng)險(xiǎn)。政府其他部門也應(yīng)該出臺相應(yīng)的制度法規(guī),優(yōu)化互聯(lián)網(wǎng)信貸環(huán)境,保護(hù)投資者的合法權(quán)益。

第二,提高互聯(lián)網(wǎng)信貸平臺的建立門檻。本文的研究表明聲譽(yù)機(jī)制可以有效抑制道德風(fēng)險(xiǎn),故政府應(yīng)該提高互聯(lián)網(wǎng)信貸平臺建立門檻?，F(xiàn)實(shí)中很多互聯(lián)網(wǎng)信貸平臺倒閉甚至跑路就是因?yàn)轸~龍混雜,導(dǎo)致投資者被騙或者權(quán)益損失。一定程度上提高門檻有助于互聯(lián)網(wǎng)信貸平臺的防范風(fēng)險(xiǎn)能力并保護(hù)投資者權(quán)益。此外,政府部門應(yīng)該建立相應(yīng)的實(shí)名制平臺,對網(wǎng)絡(luò)融資者和投資者的信息進(jìn)行登記核查,保證真實(shí)性和誠信。同時(shí),互聯(lián)網(wǎng)信貸平臺的資金應(yīng)該通過傳統(tǒng)商業(yè)銀行進(jìn)行托管,對資金流向進(jìn)行監(jiān)督,防止信貸平臺與融資者合謀串謀行為。

第三,加快建設(shè)社會征信系統(tǒng)建設(shè)。征信體系的建立可以極大程度上減少信息不對稱性,健全創(chuàng)業(yè)者、中小企業(yè)家和其他融資者的誠信信息,避免檸檬效用。人民銀行有必要進(jìn)一步完善征信系統(tǒng),納入更多的個(gè)人誠信信息,并有必要對互聯(lián)網(wǎng)信貸平臺的投資者公開此類信息。

第四,政府應(yīng)該建立相應(yīng)的互聯(lián)網(wǎng)信貸平臺評級系統(tǒng)。有關(guān)部門有必要對互聯(lián)網(wǎng)信貸產(chǎn)業(yè)的各個(gè)平臺進(jìn)行評級打分,并且公開此類信息。這樣的評級系統(tǒng)有助于投資者獲取更廣泛和全面的信息,以便做出合理科學(xué)的投資策略。同時(shí)可以讓信貸平臺為了提高評級而加大監(jiān)管力度。

最后,加大互聯(lián)網(wǎng)信貸中投資者合法權(quán)益的保護(hù)。筆者建議政府應(yīng)該引導(dǎo)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)設(shè)計(jì)關(guān)于互聯(lián)網(wǎng)信貸資金保護(hù)險(xiǎn)種,并倡導(dǎo)投資者選擇那些購買資金保險(xiǎn)的互聯(lián)網(wǎng)信貸平臺進(jìn)行投資。另外,應(yīng)該建立相應(yīng)的行業(yè)協(xié)會和法律機(jī)構(gòu),相應(yīng)部門應(yīng)該在法律范圍內(nèi)為權(quán)益受害投資者追回應(yīng)有利益并教育引導(dǎo)投資者。

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(責(zé)任編輯:杜紅琴)

Default Risk,Reputation Capital and Internet Credit

SONG Lu-ping1,Claire Zheng2
(1.Party School of Shaoxing Municipal Committee of CPC,Shaoxing 312000,China;2.The University of Auckland New Zealand,1052)

This paper examines the decision-making behavior of Internet credit in venture capital financing and investors by game method.The following conclusions are found:(1)under the condition of complete information,the business venture financing effort will improve with the increase in operating profit,at the same time along the marginal cost of effort to improve the operating factor weakened the business venture financing effort cost marginal coefficient is higher,more entrepreneurs will not work;(2)under the condition of information asymmetry,if there is no collateral,the best use of the small business financing to complete information symmetry is in the context of utility;(3)in the case of mortgages,moral hazard is not there;(4)reputation capital can effectively prevent the moral risk,but as a rational economic person credit platform will give up regulation in the last stage of their choice Benefit maximization.Based on the above conclusions,the author believes that the government should establish the corresponding regulatory agencies,improve the Internet credit platform to establish the threshold,build social credit system and other policy recommendations.

F724.6;F832.4

A

1008-2603(2017)04-0075-07

2017-01-22

浙江省社會科學(xué)聯(lián)合會課題“階段融資、銀行主動(dòng)監(jiān)督與企業(yè)互保階段性研究”(2016STZX21C);新西蘭奧克蘭大學(xué)海外留學(xué)生基金項(xiàng)目“Corporate Finance and Policy Issues”(NZAK150023)。

宋潞平,男,中共紹興市委黨校講師,研究方向:金融和數(shù)量經(jīng)濟(jì)學(xué);Claire Zheng,女,新西蘭奧克蘭大學(xué)教授,博士,金融學(xué)和數(shù)量經(jīng)濟(jì)學(xué)專家。