謝九

從2018年來看，中美貿(mào)易戰(zhàn)爆發(fā)，中國經(jīng)濟(jì)開始穩(wěn)中有變，增長壓力加大，中國的貨幣政策主要是降低存款準(zhǔn)備金率，年內(nèi)一共實施了四次降準(zhǔn)。但降息一直沒有成為央行的選項，市場對于降息也基本上沒有預(yù)期。

2018年的降息之所以比較遙遠(yuǎn)，一方面是因為中國經(jīng)濟(jì)還沒有惡化到必須降息的地步，同時從技術(shù)層面來看，美國處于加息通道，在很大程度上封堵了中國降息的可能。

截至2018年9月，美聯(lián)儲實施了三次加息，也是2015年12月以來的第八次加息，預(yù)計今年12月份還會有一次加息。更重要的是，美聯(lián)儲主席鮑威爾對于未來的加息始終表現(xiàn)出強(qiáng)硬態(tài)度，多次表示美國經(jīng)濟(jì)形勢比較樂觀，經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張不會突然終結(jié)，認(rèn)為美國當(dāng)前利率水平仍然寬松，離中性利率還有很長一段路要走，美聯(lián)儲將逐步加息超過中性水平。按照美聯(lián)儲的預(yù)計，2019年可能會加息三次，2020年將加息一次。在美元加息的預(yù)期之下，如果美元利率繼續(xù)提升，將會拉大和人民幣的利差，在這樣的背景下，如果人民幣選擇降息，會進(jìn)一步加劇人民幣貶值和資本外流的壓力。

但是進(jìn)入2018年末，美聯(lián)儲對于加息的態(tài)度轉(zhuǎn)為鴿派，主要原因在于，特朗普多次公開炮轟美聯(lián)儲及其主席鮑威爾，對美聯(lián)儲在加息上的鷹派立場表示強(qiáng)烈不滿，特朗普公開表示美聯(lián)儲已經(jīng)瘋了，“每次我們做出點成績，他就加息”。在被持續(xù)炮轟之后，美聯(lián)儲的態(tài)度開始出現(xiàn)軟化，在11月底的一次講話中，美聯(lián)儲主席鮑威爾表示，美聯(lián)儲的基準(zhǔn)利率已經(jīng)達(dá)到了接近于中性利率的水平。這和他曾經(jīng)的強(qiáng)硬態(tài)度形成了鮮明對比，兩個月前，鮑威爾還公開表示，美聯(lián)儲的基準(zhǔn)利率距離達(dá)到中性利率的水平還有很長一段路要走，當(dāng)時這段講話引發(fā)美國股市大跌。

美聯(lián)儲態(tài)度軟化，市場開始預(yù)期美聯(lián)儲有可能會提前結(jié)束加息，12月以來，強(qiáng)勢美元開始停止上漲的步伐。以此來看，如果美聯(lián)儲真的在2019年提前結(jié)束加息，意味著強(qiáng)勢美元將告一段落。美國一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家甚至認(rèn)為，美國經(jīng)濟(jì)放緩的速度超出預(yù)期，美聯(lián)儲不僅應(yīng)該提前結(jié)束加息，甚至應(yīng)該考慮降息的可能性。

對于2019年的中國貨幣政策而言，降準(zhǔn)依然是大概率事件，降息暫時還不會成為政策首選，但是如果美聯(lián)儲提前結(jié)束加息，甚至重新降息，對人民幣而言，意味著貨幣政策的空間大幅提升，降息在技術(shù)層面上也將成為可能。

在今年10月份的G30國際銀行業(yè)研討會上，央行行長易綱表示：“我們在貨幣政策工具方面還有相當(dāng)?shù)目臻g，包括利率、準(zhǔn)備金率以及貨幣條件等?？紤]到美聯(lián)儲正在加息，中國的利率水平是合適的。我們的上述工具足以應(yīng)對不確定性?！边@句話的潛臺詞表示，中國在利率方面還是有調(diào)整空間的，只不過在美聯(lián)儲加息的背景下，利率水平暫時不適合調(diào)整。不過隨著美聯(lián)儲近期態(tài)度發(fā)生轉(zhuǎn)變，美元升值預(yù)期下降，解除了中方降息的外部制約之后，2019年中國是否降息，主要看中國經(jīng)濟(jì)自身是否存在需要。

那么，2019年的中國經(jīng)濟(jì)形勢到底會怎樣呢？

即使不考慮貿(mào)易戰(zhàn)的因素，中國經(jīng)濟(jì)在2019年也面臨較大的增長壓力。由于過去的增長模式已經(jīng)難以持續(xù)，從2010年以來，中國的GDP增速每隔幾年就下一個臺階。2011年的GDP增速跌破了10%，2012年跌破8%，2015年跌破7%。在中國經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)下行之后，權(quán)威人士在2016年對中國經(jīng)濟(jì)的走勢作出判斷：“我國經(jīng)濟(jì)運行不可能是U型，更不可能是V型，而是L型的走勢。這個L型是一個階段，不是一兩年能過去的。今后幾年，總需求低迷和產(chǎn)能過剩并存的格局難以出現(xiàn)根本改變，經(jīng)濟(jì)增長不可能像以前那樣，一旦回升就會持續(xù)上行并接連實現(xiàn)幾年高增長?！?/p>

如果再考慮到貿(mào)易戰(zhàn)的影響，2019年的經(jīng)濟(jì)增長更不樂觀。雖然中美貿(mào)易戰(zhàn)暫時休戰(zhàn)，進(jìn)入90天的談判期，也就是明年2月份會有一個談判結(jié)果，但是最終的談判結(jié)果會如何，預(yù)計也不會太過樂觀。就在中美貿(mào)易戰(zhàn)剛剛宣布休戰(zhàn)之后，很快就發(fā)生了“華為孟晚舟事件”，已經(jīng)充分說明了中美貿(mào)易戰(zhàn)的復(fù)雜性。即使明年2月份能夠達(dá)成協(xié)議，也并不意味著中美貿(mào)易就此風(fēng)平浪靜，在中國崛起的道路上，中美貿(mào)易的摩擦還將長期存在。在未來相當(dāng)長一段時間里，中國經(jīng)濟(jì)面臨的外部環(huán)境都不會太樂觀。

對于中國經(jīng)濟(jì)而言，如果僅僅是增速放緩其實并不是太大問題，真正的考驗在于失業(yè)壓力的上升，在經(jīng)濟(jì)下行壓力下，互聯(lián)網(wǎng)、金融、房地產(chǎn)、汽車等行業(yè)都出現(xiàn)了一定的裁員壓力。12月5日，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于做好當(dāng)前和今后一個時期促進(jìn)就業(yè)工作的若干意見》，對穩(wěn)定就業(yè)提出一攬子舉措，其中尤其是“對不裁員或少裁員的參保企業(yè)，可返還其上年度實際繳納失業(yè)保險費的50%”，以真金白銀來穩(wěn)定就業(yè)。

當(dāng)前就業(yè)形勢有所惡化的原因，很大程度上是因為民營企業(yè)遭遇較大困難。我國城鎮(zhèn)就業(yè)崗位的80%都是由民營企業(yè)來提供，民營企業(yè)遭遇生存困境，裁員壓力自然隨之上升。當(dāng)前民營企業(yè)的壓力主要來自兩方面，一是融資難和融資貴，二是市場準(zhǔn)入的問題。

從融資難和融資貴的角度來看，很多民營企業(yè)的融資成本都已經(jīng)高過利潤率，在這樣的背景下，通過降息為實體經(jīng)濟(jì)減負(fù)還是有其必要性的。不過，即使2019年采取降息，更大可能是非對稱降息，也就是只降貸款利率，而存款利率保持不變。

存款利率之所以不宜下調(diào)，主要是為了避免實際通脹水平上升，造成居民生活成本提升以及資產(chǎn)縮水。目前我國的一年期存款利率只有1.5%，而CPI指數(shù)超過2%，也就意味著我們已經(jīng)處于負(fù)利率時代，如果未來存款利率繼續(xù)下調(diào)，負(fù)利率的程度還會加大。而隨著中國貨幣政策放松，大量流動性釋放出來后，還會繼續(xù)提升CPI指數(shù)，加大通脹壓力。所以在通脹上行的背景下，如果繼續(xù)下調(diào)存款利率，將會進(jìn)一步加劇通脹風(fēng)險，增加居民資產(chǎn)縮水的壓力。

如果采取非對稱降息，就可以盡量避免這樣的沖擊，同時還可以起到為實體經(jīng)濟(jì)減負(fù)的效果。但是，同時也會對房地產(chǎn)市場帶來較大影響。貸款利率降低之后，對于開發(fā)商而言，意味著融資成本降低，還債壓力減輕，意味著開發(fā)商活下去的空間增大，也就不用著急通過降價來回籠資金，房價下降的趨勢可能會有所緩和。對于購房者而言，利率下降意味著房貸成本降低，也就意味著購房成本降低，也會在一定程度上刺激居民購房的積極性。

當(dāng)然，降息是央行所有貨幣政策中最具沖擊力的貨幣工具，對于央行而言不會輕易動用。在美聯(lián)儲轉(zhuǎn)鴿之后，降息的主動權(quán)回歸到中國央行的手中，2019年是否會啟動降息，主要還是取決于明年經(jīng)濟(jì)形勢的壓力有多大，但至少在技術(shù)上已經(jīng)具備了可能性。