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摘要：本文按照保監(jiān)會(huì)對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的要求，逐一分析利率市場(chǎng)化對(duì)壽險(xiǎn)公司債券市場(chǎng)、銀行存款、股票市場(chǎng)及非標(biāo)資產(chǎn)投資等投資渠道的影響，在此基礎(chǔ)上從增加金融衍生工具的開(kāi)發(fā)使用等方面提出積極應(yīng)對(duì)利率市場(chǎng)化、順應(yīng)金融體制改革的意見(jiàn)建議。

關(guān)鍵詞：利率市場(chǎng)化；壽險(xiǎn)公司；投資渠道；金融衍生工具

一、利率市場(chǎng)化的含義

利率在我國(guó)主要由國(guó)務(wù)院授權(quán)中國(guó)人民銀行進(jìn)行管制。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一段時(shí)期內(nèi)，利率管制對(duì)穩(wěn)定我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融市場(chǎng)起到了積極作用。但隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制的改革、世界經(jīng)濟(jì)全球化的推進(jìn)，這種利率管制漸漸束縛了我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，同時(shí)也阻礙了我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的影響作用”。為了提高資金使用效率及優(yōu)化資源配置，在合理范圍內(nèi)適當(dāng)放開(kāi)利率管制迫在眉睫。自1996年6月至2015年10月，歷經(jīng)19年，銀行間同業(yè)拆借利率、銀行間債券回購(gòu)利率已放開(kāi)管制，貸款利率浮動(dòng)區(qū)間多次增大，建立市場(chǎng)利率定價(jià)自律機(jī)制，存貸款利率浮動(dòng)區(qū)間多次調(diào)整。這些現(xiàn)象均體現(xiàn)出我國(guó)利率市場(chǎng)逐步由行政管制轉(zhuǎn)向市場(chǎng)化運(yùn)行，即利率市場(chǎng)化。利率市場(chǎng)化強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)占主導(dǎo)地位，市場(chǎng)利率由金融市場(chǎng)的供求關(guān)系決定，它可以充分發(fā)揮市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力以提高壽險(xiǎn)公司的自主定價(jià)權(quán)，貨幣管理當(dāng)局進(jìn)行間接管理；然而，市場(chǎng)因素也體現(xiàn)了利率市場(chǎng)化會(huì)增加利率波動(dòng)，造成壽險(xiǎn)公司投資端風(fēng)險(xiǎn)。

二、利率市場(chǎng)化對(duì)壽險(xiǎn)公司投資渠道產(chǎn)生的影響

壽險(xiǎn)公司投資業(yè)務(wù)面臨諸多內(nèi)外部風(fēng)險(xiǎn)，如市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)等，這些風(fēng)險(xiǎn)可能影響壽險(xiǎn)公司的正常經(jīng)營(yíng)，可能導(dǎo)致投資資產(chǎn)減值，使壽險(xiǎn)公司發(fā)生虧損影響其現(xiàn)金流，嚴(yán)重可能導(dǎo)致壽險(xiǎn)公司無(wú)法兌付投保人保費(fèi)而最終走向破產(chǎn)。在上述諸多風(fēng)險(xiǎn)中，利率風(fēng)險(xiǎn)是壽險(xiǎn)公司投資面臨的最主要風(fēng)險(xiǎn)之一，同時(shí)可能會(huì)誘發(fā)其他風(fēng)險(xiǎn)。壽險(xiǎn)公司業(yè)務(wù)一般可分為資產(chǎn)端和負(fù)債端，投資業(yè)務(wù)即為壽險(xiǎn)公司將負(fù)債端所獲得的保費(fèi)收入聚集起來(lái)加以運(yùn)用的過(guò)程。根據(jù)市場(chǎng)需求，在投資前會(huì)為壽險(xiǎn)產(chǎn)品按既定利率進(jìn)行定價(jià)。當(dāng)實(shí)際收益率低于預(yù)期收益率，則壽險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)收益將減少；甚至可能出現(xiàn)壽險(xiǎn)公司無(wú)法完全兌付保險(xiǎn)責(zé)任，產(chǎn)生信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)及經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

基于保監(jiān)會(huì)對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的配置要求，壽險(xiǎn)公司將資金主要配置渠道主要有債券市場(chǎng)、銀行存款、股票市場(chǎng)及非標(biāo)資產(chǎn)等，下面將逐一簡(jiǎn)述利率市場(chǎng)化對(duì)以上4類投資渠道的影響：

（一）利率市場(chǎng)化對(duì)債券市場(chǎng)的影響

債券投資的安全性及流動(dòng)性較強(qiáng)，故險(xiǎn)資運(yùn)用到債券市場(chǎng)的比例較高，2017年占保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額的34.59%。一般情況下，當(dāng)金融機(jī)構(gòu)等主體在債券市場(chǎng)購(gòu)買債券后，債券期限及收益率在合同約定期內(nèi)就保持固定。當(dāng)市場(chǎng)利率上升，合同內(nèi)約定的收益率相較其下降，折現(xiàn)回現(xiàn)值也可能低于當(dāng)時(shí)購(gòu)買的債券面值。如債券可提前到期，金融機(jī)構(gòu)等主體會(huì)減少繼續(xù)投入，甚至可能將持有的債券兌換成貨幣再次投入銀行以獲取更高利息收入。此時(shí)，金融機(jī)構(gòu)等主體將減少對(duì)債券投資的需求，市場(chǎng)上債券供給將增加，則導(dǎo)致債券價(jià)格下跌。反之，當(dāng)市場(chǎng)利率下降時(shí)，債券價(jià)格則上升。利率變動(dòng)使債券價(jià)格變動(dòng)，影響壽險(xiǎn)公司債券投資收益。因此，利率市場(chǎng)化會(huì)增加壽險(xiǎn)公司資金運(yùn)用的難度，增加資產(chǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)。

（二）利率市場(chǎng)化對(duì)銀行存款的影響

銀行存款投資相較其他類投資安全性較高，但收益相對(duì)較低，故險(xiǎn)資運(yùn)用到銀行存款的比例較低，2017年只占保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額的12.92%。存款利率越高，壽險(xiǎn)公司配置銀行存款的投資收入就越高；反之，則低。近些年的中國(guó)人民銀行存款利率（兩年期）顯示，在1996年4月之前，存款利率基本維持在7.92%-12.24%；自1996年5月至2004年9月，即我國(guó)逐步推行利率市場(chǎng)化的前期階段，利率波動(dòng)導(dǎo)致存款利率呈下降態(tài)勢(shì)，最低下降至2.25%。在實(shí)行利率市場(chǎng)化的中期，銀行可以根據(jù)市場(chǎng)及自身經(jīng)營(yíng)情況自主決定存款利率，為了保有或搶占市場(chǎng)份額并吸引投資者，銀行間會(huì)激起激烈競(jìng)爭(zhēng)，從而再次提高存款利率。自2004年10月至2008年10月，存款利率逐漸攀升，從2.70%升至4.68%，使壽險(xiǎn)公司的投資收入有了大幅上升。從那之后到2018年6月，存款收益維持在2.10%-4.40%范圍內(nèi)波動(dòng)?？梢?jiàn)，利率市場(chǎng)化會(huì)增加存款利率的不確定性。

（三）利率市場(chǎng)化對(duì)股票市場(chǎng)的影響

股票投資收益較高，同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)也較大，故險(xiǎn)資運(yùn)用到股票及證券投資基金的比例較小，2017年僅占保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額的12.3%。在股票市場(chǎng)，利率市場(chǎng)化帶來(lái)的利率波動(dòng)有利有弊。它可以通過(guò)股價(jià)更準(zhǔn)確有效的表現(xiàn)出市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，反映市場(chǎng)預(yù)期以提高資產(chǎn)配置效率。但它也可能引起壽險(xiǎn)公司投資的替代效應(yīng)。銀行儲(chǔ)蓄、政府債券等屬于低風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)，而股票屬于高風(fēng)險(xiǎn)的金融資產(chǎn)。當(dāng)利率波動(dòng)較大時(shí)，對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)敏感的金融機(jī)構(gòu)或個(gè)人將減少投資甚至產(chǎn)生悲觀預(yù)期，為保證投資的安全性及收益性，投資者會(huì)在資產(chǎn)組合中將風(fēng)險(xiǎn)較高的股票替換成低風(fēng)險(xiǎn)的儲(chǔ)蓄或債券。因此，股票的需求將降低，市場(chǎng)供給在一定程度上增加，則股價(jià)將下跌；反之，亦然。利率市場(chǎng)化同樣對(duì)股票市場(chǎng)帶來(lái)不確定性。

（四）利率市場(chǎng)化對(duì)非標(biāo)資產(chǎn)投資的影響

為響應(yīng)保監(jiān)會(huì)號(hào)召，壽險(xiǎn)公司積極拓展投資渠道，將大比例資金配置在非標(biāo)資產(chǎn)上，2017年占保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額的40.19%。非標(biāo)資產(chǎn)（即其他類投資）是相對(duì)于標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)的，投資范圍涉及信托計(jì)劃、信托收益權(quán)、不動(dòng)產(chǎn)類投資、權(quán)益類投資及應(yīng)收賬款等。當(dāng)前，多類非標(biāo)投資積極通過(guò)金融創(chuàng)新取得了較高的收益，但同時(shí)也積聚了較高的風(fēng)險(xiǎn)，非標(biāo)類投資正成為作為金融監(jiān)管的重點(diǎn)領(lǐng)域，因此利率市場(chǎng)化對(duì)非標(biāo)類投資的影響可概括為兩方面：一是直接影響，即利率市場(chǎng)化對(duì)非標(biāo)類具體投資產(chǎn)品投資收益造成的影響；二是間接影響，即由于當(dāng)前非標(biāo)類投資面臨的政策風(fēng)險(xiǎn)較大，長(zhǎng)期收益面臨很大的不確定性，當(dāng)銀行存款、債券、股票市場(chǎng)的收益預(yù)期發(fā)生變動(dòng)之后，會(huì)對(duì)非標(biāo)類投資的比例和方式都將產(chǎn)生較大的補(bǔ)充性或替代性影響。當(dāng)然，這種相互間間接影響在以上各類投資渠道之間是普遍存在的。

三、如何應(yīng)對(duì)利率市場(chǎng)化對(duì)壽險(xiǎn)公司投資渠道的影響

通過(guò)以上分析，利率市場(chǎng)化對(duì)壽險(xiǎn)公司投資渠道帶來(lái)很多不確定性，我們應(yīng)該把握其中的積極因素，對(duì)不利因素進(jìn)行規(guī)避。針對(duì)可能產(chǎn)生的影響，可采取如下幾種應(yīng)對(duì)措施：

（一）增加金融衍生工具的開(kāi)發(fā)使用

金融衍生工具的功能作用就是幫助金融機(jī)構(gòu)等主體規(guī)避或化解利率風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)定或調(diào)節(jié)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)。利率市場(chǎng)化帶來(lái)的利率波動(dòng)可能導(dǎo)致壽險(xiǎn)公司投資收益具有不確定性，為降低此影響，可增加開(kāi)發(fā)期貨、遠(yuǎn)期、期權(quán)、互換等衍生工具。

（二）控制壽險(xiǎn)產(chǎn)品的成本

壽險(xiǎn)公司的投資渠道（如非標(biāo)資產(chǎn)投資）之所以深受利率變動(dòng)影響，主因在于資產(chǎn)端和負(fù)債端不匹配。當(dāng)負(fù)債端成本較高時(shí)，為保證公司獲得可觀投資收入甚至超額利潤(rùn)時(shí)，需大幅增加資產(chǎn)端的預(yù)期收益率，但此時(shí)利率風(fēng)險(xiǎn)也隨之增加。例如，中型壽險(xiǎn)公司保費(fèi)成本大都在6%以上，負(fù)債端成本已定，則資產(chǎn)端應(yīng)尋找7%/8%以上的項(xiàng)目投資，比如通過(guò)信托計(jì)劃投資醫(yī)院的應(yīng)收賬款、通過(guò)不動(dòng)產(chǎn)基金投資辦公寫(xiě)字樓、通過(guò)股權(quán)基金投資醫(yī)藥類或交通運(yùn)輸類行業(yè)、通過(guò)不動(dòng)產(chǎn)債權(quán)投資計(jì)劃投資基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等。但收益越高，風(fēng)險(xiǎn)亦越高，因?yàn)榭赡苁艿绞袌?chǎng)變化的影響、可能遇到項(xiàng)目公司經(jīng)營(yíng)欠佳導(dǎo)致償還不上本息的情況等。因此，控制壽險(xiǎn)產(chǎn)品的成本會(huì)使資產(chǎn)端的收益更容易匹配，收益率要求低意味著利率風(fēng)險(xiǎn)也可隨之降低。

（三）適當(dāng)提高退保費(fèi)成本

當(dāng)投保人投保后，發(fā)現(xiàn)其他投資渠道如債券投資、股票投資或非標(biāo)投資的收益率更高時(shí)，他們不會(huì)繼續(xù)購(gòu)買壽險(xiǎn)產(chǎn)品，而大概率會(huì)引發(fā)退?；蜣D(zhuǎn)向投資上述資產(chǎn)。要想減少這種現(xiàn)象的發(fā)生，可適當(dāng)增加退保費(fèi)的成本。當(dāng)退保費(fèi)成本增加，投保人將會(huì)謹(jǐn)慎考慮退保利弊，對(duì)比退保前和退保后的收益差異再做決定。因此，適當(dāng)提高退保費(fèi)成本可影響投保人的行為方式。

（四）縮短壽險(xiǎn)公司投資合同的存續(xù)期限

當(dāng)投資合同設(shè)置長(zhǎng)期限時(shí)，市場(chǎng)利率出現(xiàn)變動(dòng)可能會(huì)影響項(xiàng)目存續(xù)期收益。投資期越長(zhǎng)，變數(shù)就越多，像市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、壽險(xiǎn)公司或項(xiàng)目公司經(jīng)營(yíng)性風(fēng)險(xiǎn)、現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)、償債能力風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)等，項(xiàng)目公司違約可能性就會(huì)增加，因此縮短壽險(xiǎn)公司投資合同的存續(xù)期限可盡可能降低上述風(fēng)險(xiǎn)。