摘 要：資本市場上各個層次之間應(yīng)該是能貫通的，即便是同一層次的不同交易所之間，也可以相互開放。企業(yè)依據(jù)自己的愿望以及公司實情，也有權(quán)在適合自己的交易場所中作出相應(yīng)的選擇。

關(guān)鍵詞：新三板；創(chuàng)業(yè)板；轉(zhuǎn)板

新三板轉(zhuǎn)板流程背景資料

所謂新三板轉(zhuǎn)板，是指在新三板掛牌的公司主動撤出新三板，改為到滬深交易所的主板或創(chuàng)業(yè)板上市。

凡是符合中小板、創(chuàng)業(yè)板上市條件的新三板掛牌公司，如果不去IPO，可以直接轉(zhuǎn)到相關(guān)板塊上市。這也就是說，新三板掛牌公司在滿足中小板或者創(chuàng)業(yè)板相關(guān)上市要求的前提下，可以通過存量上市的方式在證券交易所公開交易。

在有關(guān)新三板發(fā)展的規(guī)劃上，也多次提到要推動新三板掛牌公司轉(zhuǎn)板。但是，盡管有這樣一些說法，甚至還有相關(guān)的政策框架，實際情況卻是迄今還沒有一家新三板掛牌公司實行轉(zhuǎn)板。相反倒是有不少新三板掛牌公司，而且主要還是創(chuàng)新層公司，申請暫停在新三板上的交易，開始接受券商輔導(dǎo)并向監(jiān)管部門提出公開發(fā)行股票并上市的申請。

首先遇到的一大障礙是，當(dāng)初建立新三板的時候，是把它定義為一個獨(dú)立市場的，是我國多層次資本市場中的重要一環(huán)。這也就意味著，新三板會有自己的制度體系以及相應(yīng)的發(fā)展模式，而并非是滬深交易所的“預(yù)備隊”。事實上，現(xiàn)在新三板實行的是類注冊制，從理論上來說要比滬深股市所實行的核準(zhǔn)制更加市場化，而在滬深交易所推進(jìn)注冊制改革，也曾經(jīng)被確定為一個重要的目標(biāo)。在這樣的大背景下，如果在新三板掛牌的公司都競相去轉(zhuǎn)板，這顯然不符合新三板的發(fā)展方向。

另外，目前新三板掛牌公司已經(jīng)超過了11500家，其中符合在滬深交易所相關(guān)板塊上市條件的，估計至少也在2000家以上，這個數(shù)字遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于眼下向監(jiān)管部門提交公開上市申請的公司，其規(guī)模大約是已過會公司的三倍之多。

因此，雖然有關(guān)轉(zhuǎn)板的說法不少，但是基于眼下的實情，轉(zhuǎn)板還只停留在討論、研究的層面，實際操作還有很長的距離。前面提到，現(xiàn)在有不少新三板掛牌公司主動申請暫停交易，準(zhǔn)備改到滬深交易所上市，，在很大程度上就是因為對轉(zhuǎn)板缺乏信心，寧愿選擇排隊等待。

從理論上說，資本市場上各個層次之間應(yīng)該是能貫通的，即便是同一層次的不同交易所之間，也可以相互開放。企業(yè)依據(jù)自己的愿望以及公司實情，也有權(quán)在適合自己的交易場所中作出相應(yīng)的選擇。從這個意義上說，轉(zhuǎn)板其實應(yīng)該是雙向的，并且至少是不被反對的。當(dāng)然，基于我國資本市場發(fā)展的實情，現(xiàn)在可能更多的還是在新三板掛牌的公司有意向轉(zhuǎn)到滬深交易所來。既然這樣，那么解決問題的出路也許就在于：

一方面是新三板提高自身的流動性以及融資能力，更好地服務(wù)于掛牌公司，使得這些掛牌公司愿意并且能利用新三板市場實現(xiàn)更大的發(fā)展；

另一方面，對那些確有需要轉(zhuǎn)板的公司，監(jiān)管部門不妨開設(shè)專門通道，根據(jù)市場承受能力，有限度、有節(jié)奏地審核轉(zhuǎn)板公司，批準(zhǔn)符合條件的公司在滬深交易所存量上市。而一般來說，這種審核也許應(yīng)該更加嚴(yán)格，并且對轉(zhuǎn)板公司在未來幾年的再融資作出嚴(yán)格限制，以堵截可能出現(xiàn)的一窩蜂及竭澤而漁式的套利現(xiàn)象。

轉(zhuǎn)板流程節(jié)點(diǎn)

1 IPO輔導(dǎo)

企業(yè)要IPO，首先得經(jīng)歷IPO輔導(dǎo)階段。根據(jù)現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)，不再強(qiáng)制要求IPO輔導(dǎo)時間超過一年。由于新三板掛牌企業(yè)已經(jīng)完成了股改等規(guī)范性的資本操作，成為公眾公司，因此有利于這些企業(yè)快速通過輔導(dǎo)階段。

比如，2015年4月8日，海容冷鏈開始進(jìn)入IPO上市輔導(dǎo)期，同年11月4日海容冷鏈向證監(jiān)會提交了上市申請。其完成輔導(dǎo)上市工作耗費(fèi)的時間約為半年。如果企業(yè)進(jìn)入輔導(dǎo)上市，首先要向證監(jiān)會申報輔導(dǎo)備案，而期間這些股票若無重大事項，則仍處于可交易狀態(tài)，而這也為投資者提供了進(jìn)入的機(jī)會。

2 證監(jiān)會受理后停牌

如果說企業(yè)宣布IPO輔導(dǎo)無法證明其決心，那么當(dāng)證監(jiān)會受理其文件后，這一切就更明朗了，依據(jù)《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則（試行）》4.4.1條規(guī)定，企業(yè)隨后須在新三板停止轉(zhuǎn)讓。

2015年11月4日海容冷鏈向證監(jiān)會提交了首次公開發(fā)行A股股票并上市的申請，并于2015年11月6日領(lǐng)取了《中國證監(jiān)會行政許可申請受理通知書》

3 取得上市批文摘牌

根據(jù)相關(guān)規(guī)定，在新三板二級市場參與進(jìn)去的投資者，當(dāng)標(biāo)的IPO后，這些投資者還面臨著一年的鎖定期。

考慮到一年的鎖定期，投資者即使沒有在股價最高點(diǎn)退出，相信隨著時間的推移，Pre-IPO標(biāo)的上市后，其估值終將向A股的同行業(yè)平均估值修復(fù)。從現(xiàn)有的平均估值水平來看，作為穩(wěn)健的價值投資。在幾年間獲得兩倍甚至數(shù)倍的收益，相信也遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏市場平均水平了。

當(dāng)投資者看到新三板掛牌企業(yè)的做市商選擇退出，而這家企業(yè)又已經(jīng)接受完IPO輔導(dǎo)。此時或許是最佳的進(jìn)入時機(jī)。至于投資標(biāo)的的選擇，最重要的還是行業(yè)，應(yīng)該選擇行業(yè)估值相對A股具有較大折價的，并且不是處于行業(yè)景氣周期頂端的公司。

除開戶資金達(dá)到500萬元準(zhǔn)入門檻的新三板合格投資者外。除去墊資開戶，此前市場有消息稱Pre-IPO的企業(yè)股東中有契約型私募基金、資產(chǎn)管理計劃和信托計劃，其持有擬上市公司股票必須在申報前清理。雖說沒有正式文件，但最好還是避免以這樣的方式進(jìn)入。

2016年10月10日，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》（以下簡稱“《意見》”），提出積極發(fā)展股權(quán)融資，包括加快健全和完善多層次股權(quán)市場；推動交易所市場平穩(wěn)健康發(fā)展；創(chuàng)新和豐富股權(quán)融資工具；拓寬股權(quán)融資資金來源。

《意見》中強(qiáng)調(diào)，要加快完善全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，健全小額、快速、靈活、多元的投融資體制。研究全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司轉(zhuǎn)板創(chuàng)業(yè)板相關(guān)制度。規(guī)范發(fā)展服務(wù)中小微企業(yè)的區(qū)域性股權(quán)市場。支持區(qū)域性股權(quán)市場運(yùn)營模式和服務(wù)方式創(chuàng)新，強(qiáng)化融資功能。

對場內(nèi)市場，《意見》提出，要平穩(wěn)健康發(fā)展，進(jìn)一步發(fā)展壯大證券交易所主板，深入發(fā)展中小企業(yè)板，深化創(chuàng)業(yè)板改革，加強(qiáng)發(fā)行、退市、交易等基礎(chǔ)性制度建設(shè)，切實加強(qiáng)市場監(jiān)管，依法保護(hù)投資者權(quán)益，支持符合條件的企業(yè)在證券交易所市場發(fā)行股票進(jìn)行股權(quán)融資。

《意見》還指出，大力發(fā)展私募股權(quán)投資基金，促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資。創(chuàng)新財政資金使用方式，發(fā)揮產(chǎn)業(yè)投資基金的引導(dǎo)作用。規(guī)范發(fā)展各類股權(quán)類受托管理資金。在有效監(jiān)管的前提下，探索運(yùn)用股債結(jié)合、投貸聯(lián)動和夾層融資工具。鼓勵保險資金、年金、基本養(yǎng)老保險基金等長期性資金按相關(guān)規(guī)定進(jìn)行股權(quán)投資。有序引導(dǎo)儲蓄轉(zhuǎn)化為股本投資。積極有效引進(jìn)國外直接投資和國外創(chuàng)業(yè)投資資金。

作者簡介

邢哲（1992?—），男，漢族，山西太原人，學(xué)生，法學(xué)碩士，單位：山西財經(jīng)大學(xué)法學(xué)院法學(xué)專業(yè)，研究方向：經(jīng)濟(jì)法。

（作者單位：山西財經(jīng)大學(xué)）