丁純楷

[摘 要]2016年初我國首次在股市中推行熔斷機(jī)制，但是因?yàn)榉N種原因，此制度僅維持了短短4天，使該熔斷機(jī)制成為史上最短命的熔斷政策。本章將從推行熔斷機(jī)制背景出發(fā)，探究其失敗的成因以及相應(yīng)解決措施。

[關(guān)鍵詞]熔斷機(jī)制；A股市場；失敗原因；應(yīng)對措施

[中圖分類號(hào)]F832.51 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A

1 熔斷機(jī)制的推行

熔斷機(jī)制，又稱自動(dòng)停盤機(jī)制，是指當(dāng)股票指數(shù)達(dá)到事先設(shè)定的熔斷點(diǎn)時(shí)，為了防范股市中的交易風(fēng)險(xiǎn)而采取的暫停交易的措施。

2015年，中國股市經(jīng)歷了大起大落，對很多股民來說是一個(gè)大災(zāi)大難之年。在這一年里，連續(xù)兩個(gè)月內(nèi)A股市場下跌幅度達(dá)到45%；滬深300指數(shù)漲跌幅度超過5%，天數(shù)已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過15日。此外，在多個(gè)交易日內(nèi)，股指數(shù)振動(dòng)幅度超過7%。

在此大背景下，中國證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)從2016年1月1日起實(shí)施股市的熔斷機(jī)制，以防止資本市場的劇烈波動(dòng)。根據(jù)規(guī)定，若滬深指數(shù)跌破5%熔斷值則需暫停交易15分鐘；假設(shè)在中午時(shí)分觸發(fā)5%或者全天任何時(shí)間內(nèi)觸發(fā)7%閥值時(shí)就要暫停交易至收市為止。從2016年1月4日首個(gè)實(shí)施熔斷機(jī)制的交易日開始，A股市場波動(dòng)幅度連續(xù)達(dá)到了5%和7%，接連觸發(fā)熔斷機(jī)制，導(dǎo)致股市當(dāng)天暫停交易至收市。如此反復(fù)持續(xù)到1月7日，證監(jiān)會(huì)為了維持股市的穩(wěn)定，從1月8日開始停止運(yùn)行此機(jī)制，這使該熔斷機(jī)制成為史上最短命的熔斷政策。

2 熔斷機(jī)制“短命”原因

熔斷機(jī)制在我國僅僅實(shí)施了4天便戛然退出了歷史的舞臺(tái)，給資本市場帶了極大的波動(dòng)，有違其設(shè)置的初衷。我們究其原因，除了其本身規(guī)則設(shè)置有缺陷之外，還和我國證券市場環(huán)境不完善、不健全有莫大的關(guān)系。

2.1 熔斷閥值設(shè)置不合理

首先，我國A股股市中觸動(dòng)熔斷的兩個(gè)閥值分別為5%和7%，與世界其他國家相比，間隔較小，并且一檔熔斷閥值較低。從其他國家情況來看，他國熔斷機(jī)制中一檔閥值最低是7%，而這已經(jīng)是相當(dāng)于中國的二檔熔斷閥值了。

其次，從熔斷閥值的間隔區(qū)間來看，其他國家的間隔最低是4%，而中國的間隔只有2%。熔斷閥值過低并且間隔過低導(dǎo)致熔斷易于觸發(fā)并且極有可能出現(xiàn)連續(xù)觸發(fā)。

2.2 熔斷時(shí)長設(shè)置不合理

從美國熔斷機(jī)制的演變可以看出，熔斷時(shí)間有從 30 分鐘到 15 分鐘的變化，對于熔斷時(shí)長的設(shè)定，是從實(shí)施之初開始經(jīng)過市場的檢驗(yàn)而不斷作出調(diào)整的結(jié)果，是與證券市場所處的階段密切聯(lián)系的。我國股市作為新興市場，市場風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)頻繁是常態(tài)，將熔斷時(shí)間設(shè)定為 15 分鐘“冷靜期”顯得過短，不足以實(shí)現(xiàn)市場信息充分交換，或采取新資金入場提供流動(dòng)性等扭轉(zhuǎn)市場走向的行動(dòng)，反而加劇了市場恐慌，使得熔斷機(jī)制難以發(fā)揮冷靜市場、扭轉(zhuǎn)情緒的作用。

2.3 市場環(huán)境的不健全

在中國投資者結(jié)構(gòu)中，散戶為我國股市投資主力軍，占據(jù)比例超過80%，他們?nèi)狈Ρ匾睦硇?，極其容易出現(xiàn)羊群效應(yīng)，加速股價(jià)下跌。由于大量散戶投資者的存在，我國A股市場股價(jià)下跌過程中存在較強(qiáng)的磁吸效應(yīng)。A股熔斷機(jī)制是以整個(gè)市場作為作用對象，在接近熔斷現(xiàn)值價(jià)格的時(shí)候，市場所有的投資者都會(huì)受到影響，同時(shí)，當(dāng)熔斷機(jī)制觸發(fā)時(shí)，市場交易中斷，市場中無價(jià)格信息反饋，致使投資者更加容易陷入恐慌，更容易引起磁吸效應(yīng)，加速市場指數(shù)下跌。

3 對熔斷機(jī)制的建議

3.1 提高熔斷閥值，同時(shí)提高閥值間隔

從市場實(shí)際情況看，在觸發(fā)5%的熔斷閥值后，市場并無冷靜下來的跡象，反而引起了大面積恐慌，加速了股票的拋售速度。當(dāng)?shù)诙n熔斷觸發(fā)時(shí)，股市在暫停交易之后投資者也并未冷靜下來，整個(gè)市場依舊陷入在一片恐慌之中。股市中如果僅僅是通過暫停交易來穩(wěn)定市場、減少交易風(fēng)險(xiǎn)并無過多意義，并且熔斷閥值間隔太小在此種恐慌情緒當(dāng)中極其容易導(dǎo)致同時(shí)被熔斷。由此可見，5%的熔斷閥值實(shí)際上意義不大，一個(gè)更高的熔斷閥值可能對于穩(wěn)定市場而言更有意義。

3.2 大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者來優(yōu)化市場參與者結(jié)構(gòu)

總體來說，投資者的組成結(jié)構(gòu)決定了證券市場的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，在此基礎(chǔ)上一定程度又決定了市場波動(dòng)的頻率。在我國證券市場發(fā)展的早期階段，政府的行政干預(yù)在市場發(fā)展當(dāng)中扮演著重要的角色，從而造就目前投資者的結(jié)構(gòu)狀況，投資者對政府的依賴程度較大，這種情況并非是健康的市場所具有的狀態(tài)，正常的證券市場應(yīng)自負(fù)風(fēng)險(xiǎn)，不應(yīng)存在過多的行政干預(yù)。綜合考慮我國證券市場中散戶投資者多、機(jī)構(gòu)投資者少的現(xiàn)狀，我們應(yīng)該提供更多的機(jī)會(huì)和途徑，增加機(jī)構(gòu)投資者的構(gòu)成比例。因?yàn)闄C(jī)構(gòu)投資則能“集中力量辦大事”，能夠在市場交易中更好扮演“理性人”的角色。同時(shí)，增強(qiáng)對散戶投資者的管理和教育力度，規(guī)范個(gè)體投資者的行為，使市場更加健康穩(wěn)健地發(fā)展運(yùn)行。

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