胡東輝

證監(jiān)會本周四發(fā)布，證監(jiān)會會同有關(guān)部門提出完善上市公司股份回購制度的修法建議，就《中華人民共和國公司法修正案》草案公開征求意見。既然是公開征求意見，應(yīng)該是想聽聽市場各方還有什么不同意見，或者還有什么更好的建議。看了各大主流媒體的報道，都是依樣畫瓢解釋如此修法好在哪里。如果都是這樣順桿爬，那公開征求意見也就失去了意義。本文就修法建議提出一點(diǎn)不同意見，供證監(jiān)會參考。

上市公司利益與股東利益不盡相同

我國現(xiàn)行《公司法》第一百四十二條規(guī)定了股份公司為減少注冊資本，與持有本公司股份的其他公司合并，將股份獎勵給本公司職工，以及股東因?qū)蓶|大會作出的公司合并、分立決議持異議，要求公司收購其股份等收購本公司股份的情形，并對公司決策程序和回購股份處理作出了規(guī)定。修正案草案對《公司法》股份回購的規(guī)定作出以下修改：一是增加股份回購情形，包括用于員工持股計劃，上市公司為配合可轉(zhuǎn)換公司債券、認(rèn)股權(quán)證的發(fā)行用于股權(quán)轉(zhuǎn)換的，上市公司為維護(hù)公司信用及股東權(quán)益所必需的，法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他情形等。二是完善實(shí)施股份回購的決策程序，簡化公司因?qū)嵤﹩T工持股計劃或者股權(quán)激勵，上市公司配合可轉(zhuǎn)換公司債券、認(rèn)股權(quán)證發(fā)行用于股權(quán)轉(zhuǎn)換，以及上市公司為維護(hù)公司信用及股東權(quán)益等情形實(shí)施股份回購的決策程序。三是建立庫存股制度，明確公司因特定情形回購的本公司股份，可以以庫存方式持有。

可以看出，修正案是想盡量給上市公司回購股份創(chuàng)造寬松的條件，大大增加所回購股份的用途。這是基于上市公司利益與股東利益基本一致的認(rèn)識考量，大多數(shù)情況下也確實(shí)如此，但也不盡相同。公司回購股份有利于提升公司價值，一般情況下對股東是有利的，但這也要看上市公司回購股份是用于什么用途?；刭徆煞萦糜谧N股份，這是對股東最有利的，此舉將提升公司每股收益，降低市盈率。如果回購股份不是用于注銷股份，而是為了獎勵員工，這等于是為員工謀福利。理論上講，提高員工福利，有利于激勵員工的創(chuàng)造性，因此有利于公司發(fā)展壯大，最終也有利于股東。但實(shí)踐中往往背離初衷。早期上市公司都有內(nèi)部職工股，也是基于這個認(rèn)識，后來發(fā)現(xiàn)這純粹變成了員工福利，激勵作用有限，而且有副作用，后來被明文禁止?，F(xiàn)在有核心員工股權(quán)激勵計劃，由于二級市場波動太大，而且股權(quán)激勵價格的設(shè)定與二級市場投資者的利益有沖突，所以也沒有大面積鋪開。

應(yīng)從政策上鼓勵回購股份用于注銷

鼓勵上市公司回購股份的大方向是對的，但所回購股份的用途不宜過多，否則可能成為上市公司市值管理的工具。目前上市公司回購股份的主要目的就是為了刺激股價，但是如果回購的股份不注銷，獎勵給員工了，或是作為員工激勵計劃，將來還是要流通出來，這就變相給二級市場的投資者挖了一個坑。至于上市公司為配合可轉(zhuǎn)換公司債券、認(rèn)股權(quán)證的發(fā)行用于股權(quán)轉(zhuǎn)換的，上市公司為維護(hù)公司信用及股東權(quán)益所必需的情形，這都大大增加了上市公司的騰挪空間。比如這邊回購股份減少了二級市場的實(shí)際流通股份，那邊又通過可轉(zhuǎn)債、認(rèn)股權(quán)證流通出來，搞得不好就會成為上市公司低吸高拋賺差價的工具。還有建立庫存股制度，如果對庫存股的用途不加嚴(yán)格限定，還可以隨便拋出來，那也會成為上市公司低吸高拋賺差價的工具。一旦上市公司嘗到這種甜頭，哪還會有心思做實(shí)業(yè)？這等于變相鼓勵上市公司脫實(shí)向虛不務(wù)正業(yè)。

修正案增加出來的回購股份用途，實(shí)際上對股東是不利的。最關(guān)鍵的是沒有減少上市公司注冊股本，主要考慮的是上市公司騰挪的便利，而沒有充分考慮二級市場投資者的利益訴求。這種回購股份對二級市場的利好影響是短暫的，僅僅是暫時減少了二級市場的流通股份，沒有提升每股收益，降低市盈率，錢從這個口袋換到另一個口袋，反而可能擴(kuò)大二級市場波動幅度，二級市場投資者可能成為被割韭菜的對象?，F(xiàn)在上市公司回購用于注銷股份的很少，這與歐美上市公司形成很大的反差，歐美上市公司回購股份的目的絕大部分都是用于注銷股份，因?yàn)檫@是對全體股東最有利的。為了鼓勵A(yù)股上市公司回購股份用于注銷股份目的，可以考慮一定的政策激勵措施，比如上市公司回購股份并注銷股份的，提出再融資申請時可以適當(dāng)放寬條件?？傊珹股市場不應(yīng)賦予上市公司回購股份更多的另類功能。