董忠云

自6月份起始，A股市場(chǎng)成交持續(xù)低迷，截至8月23日，日換手率已降至0.61%，20日平滑換手率達(dá)到近4年以來低點(diǎn)（見圖1）。上一次日換手率降至該值附近區(qū)間運(yùn)行的情形是處于2012-2014漫漫熊市底部，當(dāng)時(shí)宏觀經(jīng)濟(jì)下行，流動(dòng)性處于偏緊狀態(tài)。而今在短期利率下行、財(cái)政支持基建投資不斷加碼的環(huán)境中，市場(chǎng)成交慘淡源于投資者信心不足。根據(jù)全部A股滾動(dòng)市盈率計(jì)算的隱含風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平大幅提升，反映出股票市場(chǎng)相對(duì)于債券市場(chǎng)的配置吸引力正在逐步提升（見圖2）。據(jù)悉，周一證監(jiān)會(huì)召集部分券商宏觀分析師和策略分析師舉行閉門會(huì)議，體現(xiàn)出監(jiān)管層關(guān)切市場(chǎng)的動(dòng)向。

政策底逐步明確，投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好有望修復(fù)

從二季度開始，整體市場(chǎng)情緒受到來自國內(nèi)政策與對(duì)外貿(mào)易兩方面不利因素的抑制。但近期伴隨政策微調(diào)，政策底逐漸明確，不過政策出臺(tái)到收到實(shí)效有待檢驗(yàn)，投資者觀望情緒較重。另一方面，近日，中美雙方重新就各自關(guān)注的中美經(jīng)貿(mào)問題進(jìn)行了溝通，雙方將就下一步安排保持接觸。此次貿(mào)易戰(zhàn)的結(jié)果是影響未來市場(chǎng)持續(xù)低迷還是逐漸反彈的關(guān)鍵因素，若雙方達(dá)成階段性成果對(duì)市場(chǎng)信心而言將有正面推動(dòng)作用。從外匯占款以及外儲(chǔ)數(shù)據(jù)來看，人民幣匯率貶值并未引發(fā)明顯的資本外流。我們預(yù)期央行將重啟外匯逆周期因子調(diào)節(jié)，市場(chǎng)對(duì)人民幣貶值和資本外流擔(dān)憂有望緩解，市場(chǎng)情緒有待修復(fù)。歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，從政策底到市場(chǎng)底仍有一段時(shí)滯，未來A股走出底部區(qū)間有待市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的修復(fù)。市場(chǎng)資金面利好不斷釋放。國務(wù)院常務(wù)會(huì)議和政治局會(huì)議定調(diào)，財(cái)政發(fā)力加碼基建，貨幣政策加大信貸投放，銀行正加大城投債、地方政府專項(xiàng)債的配置，信用利差轉(zhuǎn)向收窄，反映了債市對(duì)流動(dòng)性預(yù)期有了一定修復(fù)。7月資管新規(guī)放松，去杠桿基調(diào)不變同時(shí)節(jié)奏與力度逐步溫和，委外資金可以重新入市，對(duì)市場(chǎng)有一定的提振。養(yǎng)老目標(biāo)基金FOF已獲得批文，即將步入發(fā)行階段，未來將構(gòu)成國內(nèi)長期資金的重要來源。8月末A股納入MSCI指數(shù)的權(quán)重加倍，將進(jìn)一步擴(kuò)大外資流入A股，中長期外資配置規(guī)模提升將支撐藍(lán)籌股走強(qiáng)。整體而言，在市場(chǎng)成交低迷的環(huán)境下，短期空頭動(dòng)能逐步弱化，中長期投資者參與市場(chǎng)的積極性正在增強(qiáng)，資金面改善助力市場(chǎng)走出底部。

短期或有反彈機(jī)會(huì)，配置建議關(guān)注價(jià)值藍(lán)籌

在8月7日《市場(chǎng)缺乏整體上行催化，反彈行情或弱于預(yù)期》一文中，我們認(rèn)為政策寬松尚未取得顯著實(shí)效，市場(chǎng)反彈力度或弱于預(yù)期，經(jīng)濟(jì)下行壓力下大量中小企業(yè)的盈利預(yù)期改善不強(qiáng)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好偏低的環(huán)境下，投資者更加傾向于業(yè)績(jī)確定性好的價(jià)值藍(lán)籌。短期來看，受益于政策底逐步明確、資金面利好不斷釋放、外部不確定性逐漸緩和，市場(chǎng)在經(jīng)歷充分的筑底蓄勢(shì)之后，或?qū)⒂瓉矸磸棛C(jī)會(huì)。在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)景氣度溫和，企業(yè)融資貴的背景下，業(yè)績(jī)成為當(dāng)前A股市場(chǎng)個(gè)股價(jià)格與估值的主導(dǎo)因素。A股正值中報(bào)披露期，行業(yè)出現(xiàn)業(yè)績(jī)大幅超預(yù)期的可能性不大，需警惕業(yè)績(jī)證偽風(fēng)險(xiǎn)，價(jià)值藍(lán)籌由于兼?zhèn)錁I(yè)績(jī)確定性與估值優(yōu)勢(shì)，具有較高的配置價(jià)值。板塊方面，建議重點(diǎn)關(guān)注受益于財(cái)政、貨幣政策利好的大基建領(lǐng)域和大金融板塊。